投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025H1业绩符合预期 营收32.21亿元同比+32.72% 归母净利润3.78亿元同比+22.55% [7] - 自有品牌业务表现突出 预计2025H1实现40%以上增长 代工业务实现双位数增长 [7] - 高端品牌战略持续深化 弗列加特完成2.0升级 推出分阶精准养护猫粮系列 [7] - 股权激励计划落地 有助于提升团队积极性并推动长期发展 [7] 财务表现 - 2025Q2单季营收17.41亿元同比+30.99% 归母净利润1.74亿元同比+8.54% [7] - 毛利率显著提升 2025Q2达43.8% 同比+1.0pct 环比+2.3pct [7] - 分产品毛利率分化 2025H1主粮毛利率46.2%(+1.5pct) 零食毛利率37.5%(-1.7pct) [7] - 费用结构变化 2025Q2销售费用率同比+3.5pct 主要系品牌推广投入增加 [7] 渠道与品牌 - 电商直销收入12.1亿元同比+39.72% 占主营业务收入37.7% [7] - 阿里系/抖音平台直销收入8.8亿元同比+45.9% [7] - 麦富迪及弗列加特品牌荣登"全球品牌中国线上500强榜单" [7] 盈利预测 - 下调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为7.50/9.81/12.31亿元 [1][7] - 对应PE估值分别为54/41/33倍 [1][7] - 预计2025-2027年营收同比增速分别为25.43%/22.62%/21.41% [1][8] - 预计归母净利润同比增速分别为20.07%/30.84%/25.41% [1][8] 财务指标预测 - 毛利率持续改善 预计2025-2027年分别为45.57%/46.47%/47.15% [8] - 归母净利率稳步提升 预计2025-2027年分别为11.40%/12.17%/12.57% [8] - ROE保持上升趋势 预计2025-2027年分别为15.35%/16.72%/17.34% [8] - 资产负债率持续优化 预计2025-2027年分别为14.13%/13.75%/6.00% [8]

板块表现 - 饲料板块整体上涨1.07%，领涨个股为傲农生物（涨跌幅10.08%）[1] - 上证指数下跌0.39%至3868.38点，深证成指上涨0.26%至12473.17点[1] - 板块内10只个股涨幅超1%，4只个股下跌，最大跌幅为路斯股份（-4.72%）[1][2] 个股涨跌 - 傲农生物成交量78.50万手，成交额3.18亿元，居板块涨幅首位[1] - 天马科技涨8.15%至14.86元，成交额6.07亿元[1] - 大北农成交额7.18亿元为板块最高，涨幅1.41%[1][2] - 邦基科技涨5.42%至27.04元，成交额268万元[1] 资金流向 - 板块主力资金净流入1.02亿元，游资净流出645.86万元，散户净流出9522.77万元[2] - 天马科技获主力净流入6112.24万元（占比10.07%），傲农生物遭主力净流出9443.74万元（占比29.69%）[3] - 邦基科技主力净流入1724.44万元（占比9.14%），乖宝宠物游资净流入2684.63万元（占比5.60%）[3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 自主品牌持续景气高增 自有品牌表现持续靓丽 线上销售快速增长 麦富迪品牌销售额同比+26% 弗列加特品牌销售额同比+146% 直销渠道收入同比+40% 主粮收入同比+57% [2][3] - 盈利表现较为稳健 25H1毛利率42.8%同比+0.7pct 主粮毛利率46%同比+1.5pct 25Q2毛利率43.8%同比+1.0pct [4] - 推出第二期限制性股票激励计划 授予55.6万股限制性股票 占总股本0.139% 深度绑定核心高管利益 业绩考核要求以24年为基数 25-27年营收增长率分别为25%/53%/84% 净利润增长率分别为16%/32%/45% [5] 财务表现 - 2025H1营业总收入32.21亿元同比+32.72% 归母净利润3.78亿元同比+22.55% 扣非归母净利润3.67亿元同比+26.46% [2] - 25Q2营业总收入17.41亿元同比+30.99% 归母净利润1.74亿元同比+8.54% 扣非归母净利润1.69亿元同比+10.43% [2] - 利润分配方案为每10股派发现金红利2.5元 [2] 业务分析 - 分业务表现 自有品牌麦富迪精准锁定年轻消费群体 布局高端犬猫粮市场 高端副品牌霸弗天然粮24年双十一期间全网销售额同比+150% 弗列加特品牌以鲜肉精准营养技术为核心 推出大红桶冻干和高机能烘焙粮两大明星系列 [3] - 分渠道表现 25H1直销收入12.1亿元同比+40% [3] - 分品类表现 25H1主粮收入18.8亿元同比+57% 零食收入12.9亿元同比+8% [3] 盈利能力 - 费率表现 25Q2销售费率23.9%同比+3.5pct 管理费率5.7%同比-0.4pct 研发费率1.5%同比+0.0pct 财务费率-0.3%同比+0.5pct [4] - 净利率表现 25Q2归母净利率10.0%同比-2.1pct 扣非归母净利率9.7%同比-1.8pct [4] 财务预测 - 营收预测 预计2025-2027年营业总收入分别为65.82亿元/81.30亿元/99.43亿元 同比分别+25.5%/+23.5%/+22.3% [5] - 净利润预测 预计2025-2027年归母净利润分别为7.45亿元/9.55亿元/12.06亿元 同比分别+19.3%/+28.1%/+26.3% [5] - 估值水平 当前股价对应2025-2027年PE分别为52x/41x/32x [5] 财务数据 - 2024A营业总收入52.45亿元 2025E预计65.82亿元 2026E预计81.30亿元 2027E预计99.43亿元 [5][12] - 2024A归母净利润6.25亿元 2025E预计7.45亿元 2026E预计9.55亿元 2027E预计12.06亿元 [5][12] - 盈利能力指标 预计2025-2027年毛利率分别为44.2%/46.0%/47.4% 净利率分别为11.4%/11.8%/12.2% ROE分别为15.6%/16.9%/17.9% [12] 资产负债 - 2024A货币资金6.95亿元 2025E预计13.16亿元 2026E预计16.26亿元 2027E预计23.31亿元 [12] - 2024A存货7.80亿元 2025E预计8.74亿元 2026E预计10.44亿元 2027E预计12.43亿元 [12] - 资产负债率 2024A为17.1% 2025E预计21.1% 2026E预计19.4% 2027E预计16.9% [12] 现金流 - 经营活动现金流 2024A为7.20亿元 2025E预计7.17亿元 2026E预计9.16亿元 2027E预计11.31亿元 [12] - 投资活动现金流 2024A为-9.69亿元 2025E预计-3.05亿元 2026E预计-4.69亿元 2027E预计-1.93亿元 [12] - 融资活动现金流 2024A为-0.96亿元 2025E预计2.09亿元 2026E预计-1.38亿元 2027E预计-2.32亿元 [12]

投资评级 - 报告未明确给出乖宝宠物的具体投资评级 [1] 核心观点 - 乖宝宠物2025年上半年实现收入32.21亿元，同比增长32.7%，归母净利润3.78亿元，同比增长22.5% [1] - 自主品牌通过第三方平台直销实现销售超12亿元，同比增速约40%，主粮产品营收18.83亿元，同比增长57.1%，零食产品营收12.94亿元，同比增长8.3% [2] - 公司毛利率提升至42.8%，同比增加0.7个百分点，营运能力优化，存货周转天数减少约10天至77天 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.4亿元、10.5亿元、13.4亿元，对应PE分别为52.4倍、36.9倍、28.9倍 [4] 财务表现 - 2025H1收入32.21亿元（同比+32.7%），归母净利润3.78亿元（同比+22.5%），扣非净利润3.67亿元（同比+26.5%） [1] - 2025Q2收入17.41亿元（同比+31.0%），归母净利润1.74亿元（同比+8.5%），扣非净利润1.69亿元（同比+10.4%） [1] - 主粮产品毛利率46.2%（同比+1.5pct），零食产品毛利率37.5%（同比-1.7pct） [2] - 销售费用率21.1%（同比+2.1pct），管理费用率5.4%（同比-0.4pct），研发费用率1.5%（同比-0.1pct），财务费用率-0.4%（同比+0.3pct） [4] - 经营活动现金流净额3.50亿元 [4] 品牌与业务 - 麦富迪品牌蝉联5年天猫综合排名第一，弗列加特品牌排名天猫618宠物品牌成交榜TOP5 [2] - 公司通过麦富迪WarmData数字生命库收集上亿喂养记录，覆盖200万犬猫个体的动态数据库 [3] - 海外代工业务韧性突出，泰国新建工厂投资约2亿元，预计产能翻倍 [3] - 公司与南京农业大学共建犬猫食谱产业研究院，专注于食谱技术研究和成果转化 [3] 盈利预测 - 预计2025年营业收入63.86亿元（同比+21.8%），2026年79.68亿元（同比+24.8%），2027年96.69亿元（同比+21.3%） [6] - 预计2025年归母净利润7.40亿元（同比+18.4%），2026年10.51亿元（同比+42.0%），2027年13.43亿元（同比+27.8%） [6] - 预计2025年毛利率46.6%，2026年49.8%，2027年50.0% [6] - 预计2025年EPS 1.85元，2026年2.63元，2027年3.36元 [6]

财务表现 - 2025年上半年营收32.21亿元，同比增长32.72%，归母净利润3.78亿元，同比增长22.55% [1] - 单二季度营收17.41亿元，同比增长30.99%，归属净利润1.74亿元，同比增长8.54% [1] - 毛利率42.78%（同比+0.73pct），净利率11.75%（同比-0.99pct），销售费用率21.12%（同比+2.09pcts），管理费用率5.41% [2] 业务结构 - 主粮收入18.83亿元，同比增长57.09%，占比58.69%（同比+9.3pcts），毛利率46.23% [2] - 零食收入12.94亿元，同比增长8.34%，毛利率37.48% [2] - 境内自有品牌业务增长驱动整体收入提升 [2] 渠道表现 - 第三方平台直销收入12.1亿元，占比37.73%，同比增长39.72% [2] - 阿里系/抖音平台收入8.85亿元，占比27.58%，同比增长45.85% [2] 品牌与研发 - 高端副品牌霸弗天然粮2024年双11全网销售额同比增长150% [3] - 高端肉食猫粮品牌弗列加特2024年双11全网销售额同比增长190%，获天猫多品类TOP1及年度国产猫主粮喜爱品牌 [3] - 新推超高端犬粮品牌汪臻醇，填补国内超高端犬粮市场空白 [3] - 建立宠物营养研究中心支持处方粮与功能粮研发 [3] - 麦富迪品牌国内市占率从2015年2.4%提升至2024年6.2%，位列国产品牌第一 [3] 行业与前景 - 国内宠物经济红利延续，公司头部效应持续释放 [4] - 自主品牌新业务加速放量，龙头地位夯实，市场份额扩张 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.6/9.6/12.8亿元，对应PE 51X/40X/30X [4]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入32.21亿元，同比增长32.72% [1] - 归属于上市公司股东的净利润3.78亿元，同比增长22.55% [1] - 经营活动现金流量净额3.5亿元，同比大幅增长42.97% [1] - 拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税） [3] 业务板块表现 - 境内自有品牌业务成为核心增长引擎，主力品牌"麦富迪"持续领跑行业 [1] - 高端副品牌"霸弗天然粮"迅速崛起，超高端品牌"弗列加特"采用鲜肉精准营养技术 [1] - 新推出超高端犬粮品牌"汪臻醇"，填补国内品牌在该领域的空白 [1] - 海外市场通过OEM/ODM模式与沃尔玛、品谱等国际企业合作，产品远销北美、欧洲、日韩等地 [1] 研发与供应链 - 研发投入4863.49万元，同比增长27.06% [2] - 已获境内授权专利341项，在聊城、上海及泰国设有协同创新的研发中心 [2] - 引入国际先进设备打造智能柔性生产线，依托山东农畜产品区位优势及全球采购战略实现高效成本控制 [2] 战略规划 - 持续深化"自主品牌+全球化"战略，加大研发与渠道投入 [3] - 推动宠物食品业务高质量发展，应对市场竞争与贸易环境变化 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心财务表现 - 2025年上半年实现营收32.21亿元，同比增长32.72%，归母净利润3.78亿元，同比增长22.55% [1] - 单二季度营收17.41亿元，同比增长30.99%，归属净利润1.74亿元，同比增长8.54% [1] - 主粮业务收入18.83亿元，同比增长57.09%，占比58.69%（提升9.3个百分点）；零食业务收入12.94亿元，同比增长8.34% [2] - 毛利率42.78%（同比+0.73个百分点），净利率11.75%（同比-0.99个百分点） [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.6/9.6/12.8亿元，对应PE 51X/40X/30X [4] 业务结构分析 - 直销渠道收入12.1亿元，占比37.73%，同比增长39.72%；其中阿里系/抖音平台收入8.85亿元，占比27.58%，同比增长45.85% [2] - 销售费用率21.12%（同比+2.09个百分点），主因自有品牌推广投入增加；管理费用率5.41% [2] - 主粮毛利率46.23%，零食毛利率37.48% [2] 品牌与战略成效 - 高端副品牌霸弗天然粮2024年双11全网销售额同比增长150% [3] - 高端品牌弗列加特2024年双11全网销售额同比增长190%，获"2024双十一猫主粮天猫品牌榜TOP1"等荣誉 [3] - 新推超高端犬粮品牌汪臻醇，填补国内超高端犬粮市场空白 [3] - 麦富迪品牌国内市占率从2015年2.4%提升至2024年6.2%，位列国产品牌第一 [3] 增长驱动因素 - 境内自有品牌业务高速增长带动整体收入提升 [2] - 宠物营养研究中心支持处方粮、功能粮研发创新 [3] - 国内宠物经济红利延续，头部效应持续释放 [4] 财务预测 - 预计2025-2027年营收63.86/75.93/89.11亿元，同比增长21.8%/18.9%/17.4% [5][10] - 预计净资产收益率从2025年15.8%升至2027年18.9% [5][10] - 每股收益预计从2025年1.90元增至2027年3.20元 [5][10]

行业规模与增长 - 2024年中国城镇犬猫消费市场规模突破3000亿元[1] - 宠物食品细分市场规模达1668亿元 同比增长7.54% 预计2025年突破1755亿元[2] - 美国宠物市场2018-2024年支出增长67%以上 中国市场增长趋势更为明显[3] 消费群体特征 - 90后以41.2%占比稳居养宠主力军 00后占比25.6%较2023年上升15.5个百分点[2] - 2024年单只宠物犬年均消费2961元较2023年上升3.0% 宠物猫年均消费2020元上升4.9%[3] - 年轻消费群体更关注营养配比、配料组成和功能性 推动新品牌不断涌现[3] 市场竞争格局 - 高端市场话语权仍掌握在玛氏、雀巢等外资品牌手中[1] - 皇家品牌购买率18.38% 冠能14.34% 麦富迪13.79% 网易严选13.24%[8] - 2014-2023年玛氏市占率由16.5%下降至11.2% 雀巢由5.9%降至3.2%[10] 本土企业表现 - 乖宝宠物市占率由2.1%提升至5.5% 2024年达6% 中宠股份由1.1%提升至2.3% 2024年达3%[10] - 中宠股份2025年上半年营收24.32亿元同比增长24.32% 净利润2.03亿元同比增长42.56%[2] - 乖宝宠物营收自2020年20.13亿元增长至2024年52.45亿元 连续4年保持双高位数增长[2] 跨界布局动态 - 伊利加大对内蒙古康益佳注资 旗下"依宝"宠物牛奶定价高于金典牛奶[6] - 三只松鼠设立宠物食品子公司 推出"金牌奶爸"品牌 已推出超20款产品[7] - 庄园牧场推出高端宠物食品品牌"萨费" 以奶牛肉为主粮原料[6] - 妙可蓝多招聘宠物奶酪业务负责人 月薪8-10万元[6] - 煌上煌拟4.95亿元收购立兴食品51%股权 切入宠物食品领域[7] 产品创新趋势 - 2025年上半年超70家新品牌发布100余款主粮新品 价格区间19.9-300元[3] - 雀巢普瑞纳推出"压岁粮"新品 推动宠物食品礼品化[3] - 玛氏皇家发布三款新品 包括全球首款柯基犬专用品种粮[3] - 国产品牌持续高端化布局 乖宝推出超高端犬粮品牌汪臻醇 中宠收购新西兰品牌ZEAL[9]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价130元人民币[1][4][6] 核心观点 - 在线上品牌激烈竞争背景下 乖宝宠物通过较强产品力及营销力实现境内营收提速增长[1] - 具备坚实供应链及研发基础的龙头宠企竞争实力将进一步凸显 看好公司强者恒强趋势[1][3] - 给予2026年54倍PE估值 显著高于可比公司平均24倍PE 反映公司组织效率高效和核心壁垒突出[4][11] 财务表现 - 2025年H1实现营收32.21亿元 同比增长32.72% 归母净利3.78亿元 同比增长22.55%[1] - Q2单季营收17.41亿元 同比增长30.99% 环比增长17.68% 归母净利1.74亿元 同比增长8.54%[1] - 维持2025-2027年归母净利润预测为7.50/9.64/12.54亿元 对应EPS为1.87/2.41/3.14元[4] 业务分拆 - Q2境内营收估算同比增长45%-50% 环比Q1提速5个百分点 麦富迪品牌增速超40% 弗列加特品牌增速超120%[2] - 2025年H1主粮营收18.83亿元 同比增长57.09% 毛利率46.23% 同比提升1.53个百分点[2] - 零食营收12.94亿元 同比增长8.34% 毛利率37.48% 同比下降1.71个百分点[2] - 直销渠道营收12.10亿元 同比增长39.72% 营收占比从35.85%提升至37.73%[2] 盈利能力 - Q2毛利率达43.8% 同比提升1.0个百分点 环比提升2.3个百分点[3] - Q2销售费用率达24% 创历史季度高位 主因加大品牌费用投放[3] - 2025年H1计提约4000万+股权及绩效激励费用 其中Q2约2000万+[3] - Q2研发费用投入2687万元 同比增长27% 弗列加特2.0升级对主粮放量带动作用显著[3] 估值比较 - 当前股价96.90元人民币(截至8月25日) 总市值387.64亿元[6] - 可比公司2026年平均PE为24倍 中宠股份32.2倍 佩蒂股份18.7倍 路斯股份21.1倍[11] - 公司2026年预测PE为40.21倍 显著高于行业平均[9][11] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为61.61/74.25/93.74亿元 同比增长17.46%/20.52%/26.25%[9] - 预计毛利率持续提升 从2024年42.27%升至2027年45.27%[12] - ROE从2024年16.00%提升至2027年20.96%[9][12] - 每股净资产从2024年10.36元提升至2027年16.28元[12]

财务表现 - 2025年中报营业总收入32.21亿元，同比增长32.72%，实现四年连续增长 [1] - 归母净利润3.78亿元，同比增长22.55%，较去年同期增加6954.90万元 [1] - 经营活动现金净流入3.50亿元，同比增长42.97%，较去年同期增加1.05亿元 [1] - 摊薄每股收益0.94元，同比增长22.08%，实现四年连续上涨 [3] 盈利能力 - 毛利率42.78%，较上季度提升1.22个百分点，较去年同期提升0.73个百分点，位列同业第一 [3] - ROE为8.51%，较去年同期增加0.59个百分点，同业排名第三 [3] - 总资产周转率0.63次，同比增长12.38%，同业排名第四 [3] - 存货周转率2.33次，同比增长12.97% [3] 资本结构 - 资产负债率14.94%，较上季度下降1.32个百分点，保持同业最低水平 [3] - 前十大股东持股比例82.76%，持股数量3.31亿股 [3] - 控股股东秦安持股45.7%，境外机构GOLDEN PROSPERITY INVESTMENT持股14.0% [3] 行业地位 - 营业总收入在同业已披露公司中排名第四 [1] - 归母净利润和经营活动现金流净额均位列同业第二 [1] - 毛利率和资产负债率指标居同业首位 [3]