投资评级与核心观点 - 报告给予万兴科技“增持”评级，但评级由前次下调 [3] - 报告核心观点认为，尽管公司短期业绩因AI服务器费用和广告投流成本增加而承压，但长期来看，其多模态能力卡位具有稀缺性，随着行业技术成熟和产品迭代，有望成为AI应用层核心受益标的 [4] 近期财务表现与业绩预测 - **2025年第三季度业绩**：单季度实现营业总收入3.8亿元，同比增长9.99%；归母净利润为-0.09亿元，亏损同比收窄70.71%；扣非净利润为-0.17亿元，亏损同比收窄50.79% [4] - **2025年前三季度业绩**：累计实现营业总收入11.42亿元，同比增长8.50%；归母净利润为-0.62亿元；扣非净利润为-0.82亿元 [4] - **2024年实际业绩**：营业收入为14.40亿元，同比下降2.8%；归母净利润为-1.63亿元 [3][5] - **未来三年盈利预测**：预计2025/2026/2027年营业收入分别为15.73亿元、17.87亿元、20.65亿元，增长率分别为9.3%、13.6%、15.5% [4][5]；预计同期归母净利润分别为-0.43亿元、0.21亿元、0.41亿元，将在2026年扭亏为盈 [3][4][5] 经营状况与成本分析 - **收入增长驱动**：2025年前三季度，移动端收入同比增长超过100%，主要得益于万兴喵影/Filmora在谷歌开发者大会获推荐 [4] - **成本压力**：2025年前三季度营业成本为0.94亿元，同比大幅增长42.24%，主要原因是AI服务器费用增长及平台手续费用上涨 [4] - **利润承压原因**：利润亏损主要归因于市场竞争加剧、流量成本上升、新产品新渠道投放增加以及AI相关投入 [4] - **AI业务进展**：2025年前三季度AI服务器调用量超过8亿次 [4] 产品与技术战略 (“双模驱动”) - **大模型与技术升级**：万兴天幕音视频大模型全面升级，其VBench-2.0综合得分全球Top 3，并在摄像机运动与运动合理性两项指标上全球第一；公司已接入谷歌Veo3、阿里通义万相等第三方大模型 [4] - **存量产品迭代**：万兴喵影/Filmora移动端获Google Play全球首页推荐；万兴脑图/EdrawMind升级了AI智能解析等功能；万兴PDF/PDFelement强化了AI知识理解场景 [4] - **AI创新产品布局**：天幕AI/ToMoviee AI推出文生视频、图生视频等20余项能力，并与媒体机构落地AI创作案例；万兴超媒Agent/ReelBot实现一站式自动化视频创作；SelfyzAI持续优化 [4] 关键财务比率与估值 - **盈利能力指标**：预测毛利率将稳定在92.3%-92.4%左右；净资产收益率(ROE)预计从2024年的-14.2%改善至2027年的3.9% [5] - **估值指标**：基于2025年12月04日69.15元的收盘价，对应2025年预测每股收益-0.22元，市盈率(P/E)为-312.9倍；预测2026年市盈率为624.3倍 [3][5] - **偿债能力变化**：预测资产负债率将从2024年的24.2%上升至2027年的49.9% [5]

市场整体表现与宏观环境 - 二级市场回暖，2024年前三季度VC/PE机构持有的新增被投中企IPO账面股份价值超4100亿元，创近三年新高纪录 [6] - 增强国内资本市场的吸引力和包容性是面向未来的战略重申，为下一步改革带来巨大机会和动力 [9] - 中国供应链和人才优势的外延仍是巨大机会，供应链最上游可能仍留在国内，但企业出海需适应海外政策、文化、人才等要求 [16] 投资策略与市场观点 - 早期投资应保持相对平稳的节奏，创新机会的多少更多取决于产业发展趋势而非当年投资环境 [14] - 中国没有不能赢的赛道，至少能做到共赢 [19] - 巨大投资收益往往来源于非共识，属于具备超常耐心与长期视野的投资人，过程通常伴随被忽略、嘲笑与长时间积累等待 [42] 行业赛道与技术创新 - 看好AI、能源、生物医药三个行业的未来 [30] - 生成式AI飞速发展，但在真实世界可靠执行还需要不同体系的能力 [55] - 机器人最大的短板是数据，数据来源包括真机采集、仿真和物理世界学习 [66] - 通用型量子计算实用化还需5-10年，专用型量子计算机当下可在生物制药等AI4S场景快速落地 [69] - 用类脑范式构建具身大脑可带来至少一万倍的样本效率提升，商业落地速度最快 [72] - VLA是当下智驾技术的分水岭，正在拉高智驾体验上限，有望成为推动行业质变的转折点 [58] - AI领域的竞争是硅谷的华人与国内华人之间的竞争，彼此学习、互相借鉴 [75] - AI投资与创业是至少5-10年的长期赛道，算力底层基础设施的研发远未抵达终点 [81] 估值、泡沫与风险 - 只要AI行业自加速速度足够快，泡沫可以被消化，怕的是发展不够快导致泡沫充斥 [22] - 金融泡沫是技术革命和市场经济互动的必然产物，泡沫破灭后黄金时代才到来 [39] - 需警惕海外IPO发行定价非完全市场化造成的价值幻觉，例如有企业市值达200亿，但业绩更好的公司一级市场估值却不到20亿 [27] - 一个方向的意义越重大，它所经历的泡沫和低潮的次数往往就越多 [60] 并购市场展望 - 金融政策支持下的2026年预计将开启并购元年，并购贷款新规将加大银行投放力度，并购票据重启将加快银行间债券市场助力并购发展 [36] - 中国资产被严重低估，现在是投资中国的好时机，上市公司负债率很低，A股上市公司并购需求非常强烈 [47] - 关于并购投资的风险控制，核心是控制合理估值以及保持良好的现金流支撑杠杆和分红 [45] - 金蝶国际目标2030年AI板块增加更多收入，需要大规模并购，海外AI创业公司将是重点并购对象 [52] 募资与生态建设 - 募资源头不仅关乎存量，更需有更多新钱进入，并从第一天开始就以市场化、更合理的条款机制运营 [24] - 金融机构的目标是做好中国创新产业的全球金融伙伴，支持企业发展的每一个阶段 [33] - 宁波银行在提供基金募投管退全流程赋能基础上，全力打造并购私域生态，整合买卖双方需求，全流程赋能并购基金设立与交易落地 [36] - 万兴科技推出平台+创业者的组织模式，和万千创作者共同拥抱AIGC大时代 [49] 市场趋势与预测 - 时间往往是硬件的敌人，软件的朋友 [63] - 今年机器人热度比想象中高，AI应用比想象中慢，但AI应用明年会加速起来 [78]

股价表现 - 公司股价今日收报70.34元，跌幅为5.19% [1] - 公司股价于2023年6月20日盘中达到历史高点172.20元 [2] 历史评级与战略方向 - 财通证券研究员杨烨于2023年6月20日发布研报，维持公司“增持”评级 [2] - 研报标题显示公司通过定增全面拥抱AIGC，并加速多模态及大模型发展路径 [2]

回购方案核心信息 - 公司于2025年4月25日董事会审议通过股份回购方案，计划使用自有和自筹资金以集中竞价方式回购股份 [1] - 回购股份将用于员工持股计划或股权激励计划，回购期限为董事会审议通过之日起12个月内 [1] - 回购价格上限为89.85元/股，回购资金总额不低于2,500万元且不超过5,000万元 [1] 回购进展执行情况 - 截至2025年11月30日，公司累计回购股份399,794股，约占公司总股本的0.21% [2] - 回购股份最高成交价为70.00元/股，最低成交价为57.61元/股，成交总金额为24,999,175.28元 [2] - 其中143,100股已于2025年8月6日非交易过户至员工持股计划专用账户，回购专用账户目前持有256,694股 [2] 回购合规性说明 - 公司回购股份的时间、价格及委托时段均符合回购方案及深圳证券交易所相关规定 [3] - 公司未在重大事项发生或决策过程中至依法披露之日内等禁止期间回购股份 [3] - 公司回购委托价格未设为当日涨幅限制价格，且未在开盘集合竞价等禁止时段进行委托 [4]

回购方案 - 2025年4月25日通过回购股份方案，资金2500 - 5000万元，价格不超89.85元/股[1] 回购进展 - 截至2025年11月30日，累计回购399,794股，约占总股本0.21%[2] - 最高成交价70元/股，最低成交价57.61元/股，成交总金额24999175.28元[2] - 目前回购专用账户持有256,694股[2] 其他 - 2025年8月6日，143,100股非交易过户至员工持股计划专用账户[2] - 回购资金源于自有及专项贷款资金[2] - 未在特定重大事项期间回购，以集中竞价交易符合要求[4] - 将在回购期限内继续回购并履行披露义务[4]

行业宏观背景 - 中国AI产业展现出前所未有的活力，AI App下载量达到2.37亿次，AI Web年访问量达到13.75亿次 [3] - 中国正在成为全球AI流量和创新的重要一极 [3] 公司荣誉与行业地位 - 万兴科技入选非凡产研2025 CHINA AI 100（中国AI百强榜），夯实其作为中国AIGC应用层领军者的行业地位 [1] - 一同上榜的还有月之暗面、网易有道、智谱AI、MiniMax等头部AI公司 [1] - 公司业务覆盖全球200多个国家和地区，累计活跃用户突破20亿，被视为"中国版Adobe" [5] 技术创新与合作 - 公司与华为云联合成立"AI视频大模型实验室"，并发布万兴天幕音视频多媒体大模型2.0，相比1.0版本性能平均提升约90% [3] - 该大模型基模在SuperCLUE榜单位列国内前四，海外版Wondershare ToMoviee 2.0 AI在VBench-2.0文生视频评测中跻身全球前三，其中摄像机运动与运动合理性两项关键指标位居全球第一 [3] - 公司加速推进与微软、华为、英特尔、英伟达等全球科技巨头合作，共建AI应用生态 [3] 产品应用与落地 - 视频创意产品万兴喵影2026焕新上线，首次在通用型视频创意软件中实现从AI素材生成、AI续写到精细剪辑的一站式体验 [4] - AI人像生成编辑工具Wondershare SelfyzAI、云端一站式AI创意工具集Wondershare Media.io等多款海外产品均首批接入谷歌新一代图像生成与编辑模型Nano Banana Pro [4] - 文档创意软件万兴PDF V12焕新发布，上线智能加密、专业翻译等全新AI功能 [4] - 绘图创意软件万兴脑图V13升级知识库体系和AI能力，全新万兴图示V15聚焦AI绘图与智能交互 [4] 人才储备与规划 - 公司开启2026届校园招聘，开放产品、研发等高薪岗位，预计发放500+高含金量Offer [5] - 应届生平均年薪可达50万元，研发人才首年年薪可高达100万，优秀者不设上限 [5] 未来发展展望 - 公司将持续深化AIGC领域的技术研发与产品创新，携手全球合作伙伴共建智能创作新生态 [5] - 助力中国AI产业实现高质量、可持续发展 [5]

湘籍企业及企业家捐款情况 - 香港湖南联谊总会及21个团体会员单位预计捐款500万港元 [2] - 蓝思科技共计捐款1310万港元 [2] - 三一集团通过三一基金会捐款1000万港元，三一香港集团调配储能设备用于现场应急供电 [2] - 阿弗尼未来资本捐款1000万港元 [2] - 湘籍人士企业通过富途证券捐款1000万港元 [2] - 中伟新材捐款500万港元 [2] - 思摩尔国际捐款500万港元 [2] - 爱尔眼科联合爱眼公益基金会捐款500万港元 [2] - YiFan(HK) Public Welfare Foundation Limited捐款200万港元 [2] - 可孚医疗集团联合子公司乐康轩捐款200万港元现金及300万港元医疗物资 [2] - 盐津铺子食品股份有限公司通过湖南省红十字会向灾区定向捐款200万元人民币 [2] - 万兴科技捐款100万港元 [2] - SHOWVEN视维光电通过湖南省红十字会为灾区捐款20万元人民币 [2] 湘籍企业家个人捐款情况 - 绿之韵集团董事长胡国安通过湖南省慈善总会捐款100万元人民币 [3] - 香港湖南联谊总会执行会长连镇恩捐款30万港元 [3] - 湘籍人士贺锦军捐款20万港元 [3] - 香港湖南联谊总会监事长贺艳臣、副会长王剑锋共捐款7万港元 [3] 企业后续行动与支持 - 三一集团启动全球灾害响应协同机制，将持续关注灾情进展 [3] - 蓝思科技将持续关注灾情进展，助力受灾地区重建家园 [3] - 万兴科技愿与社会各界同心协力，持续密切关注灾情进展，全力支持灾区重建 [3] 社会组织倡议与协调 - 香港湖南联谊总会发起救灾募捐活动，呼吁社会各界提供抗寒救灾物资赞助或寻求帮助 [4] - 长沙市工商联、湖南省长沙市光彩事业基金会发布倡议书，号召商协会和民营企业捐款捐物，支持紧急救援和灾后重建 [4]

股价表现与资金流向 - 11月28日盘中报77.89元/股，上涨2.16%，成交2.40亿元，换手率1.83%，总市值150.59亿元 [1] - 主力资金净流出441.53万元，特大单与大单买卖占比显示资金呈净流出状态 [1] - 今年以来股价累计上涨23.34%，近期表现分化，近5日涨0.97%，近20日涨7.51%，近60日跌3.18% [1] - 今年曾1次登上龙虎榜，最近一次为2月5日，当日龙虎榜净买入9683.60万元，买入总计4.03亿元，卖出总计3.06亿元 [1] 公司基本情况与主营业务 - 公司成立于2003年9月28日，2018年1月18日上市，总部位于深圳和香港 [2] - 主营业务为视频创意、绘图创意、文档创意、实用工具类软件产品与服务的设计、研发、销售和运营 [2] - 主营业务收入构成：视频创意类67.43%，实用工具类19.03%，文档创意类7.34%，绘图创意类5.82%，其他0.38% [2] - 所属申万行业为计算机-软件开发-横向通用软件，概念板块包括Kimi概念、AI文生视频、短视频等 [2] 财务与股东情况 - 2025年1-9月实现营业收入11.42亿元，同比增长8.50%，归母净利润为-6159.23万元，同比减少1020.40% [2] - A股上市后累计派现1.06亿元，近三年累计派现1528.51万元 [3] - 截至2025年9月30日，股东户数5.24万，较上期增加3.65%，人均流通股3268股，较上期减少3.52% [2] - 十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股858.88万股，较上期减少104.34万股，南方中证1000ETF持股141.55万股，较上期减少1.35万股，中欧新蓝筹混合A退出十大流通股东 [3]

行业核心事件 - 新加坡国家人工智能计划在东南亚语言大模型项目中放弃Meta模型，转而采用阿里巴巴通义千问Qwen开源架构，标志着中国AI技术出海实现关键突破 [1] - 通义千问覆盖119种语言及方言，其底层对语法结构的理解能力更强，在东南亚语言能力开源榜单中，基于Qwen开发的“Qwen-SEA-LION-v4”模型高居榜首 [2] - 据《2025-2030年中国人工智能行业市场分析及发展前景预测报告》预测，预计到2027年，中国—东盟区域AI市场规模将突破150亿美元 [2] 公司市场地位与全球化布局 - 万兴科技被视为“中国版Adobe”，是中国数字创意软件领域产品覆盖面广、营收体量大、全球化程度高的A股上市公司 [3] - 公司业务已覆盖全球200多个国家和地区，累计活跃用户突破20亿，海外收入占比持续超过90% [3] - 公司入选“2025福布斯中国出海全球化领军品牌TOP30”，是中国数字创意领域的唯一上榜企业 [1] - 作为中国AI领域出海代表性企业之一，公司已在新加坡、泰国、马来西亚、印尼等地加强政企合作布局 [1] 公司产品与技术创新 - 公司旗下拥有万兴喵影、万兴天幕AI、万兴超媒Agent、万兴脑图、万兴图示等明星产品 [3] - 公司不仅接入阿里通义万相Wan2.5、谷歌Veo3及Nano Banana、DeepSeek-R1等主流模型，还于今年6月升级自研音视频多媒体大模型万兴天幕2.0 [2] - 评测平台VBench榜单显示，万兴天幕2.0海外版ToMoviee 2.0 AI跻身全球文生视频大模型TOP3，在摄像机运动与运动合理性上斩获全球第一 [2] - 在大模型能力支撑下，公司旗下创意软件在AI生成、多模态交互等方面获得强化 [2] 公司市场拓展与本地化应用 - 今年10月，公司携新一代AI创意软件解决方案亮相印尼科技与创新展2025，覆盖电商、新闻传媒、广告等高需求场景，助力当地企业提升内容生产效率 [1] - 公司推动AI创意与办公工具落地教育、媒体、设计、企业服务等多个领域 [1] - 在当前东南亚数字经济浪潮中，中国AI企业凭借语言理解与本地化优势，逐渐成为推动区域AI应用的重要力量 [2]

公司行业认可 - 公司入选中国软件行业协会发布的“2025年度中国信创软件高质量发展百强企业”榜单 [1] 信创生态合作 - 公司与华为云、中科红旗、麒麟软件等国内主流厂商完成产品深度适配 [1] - 公司产品已应用于南方电网、中广核、一汽集团、深圳地铁等大型企事业单位的数字化转型 [1] 业务与解决方案 - 公司业务覆盖电子制造、新能源、金融等多个关键领域 [1] - 基于文档创意、绘图创意、视频创意明星产品构建办公提效解决方案和内容生产解决方案 [1] - 公司业务覆盖全球200多个国家和地区，累计活跃用户突破20亿 [1] AI技术发展 - 公司与华为云联合成立“AI视频大模型实验室”并发布万兴天幕音视频多媒体大模型2.0 [1] - 大模型2.0依托百亿级数据沉淀，性能相比1.0版本平均提升约90% [1]