行业投资评级 - 报告对化妆品医美行业评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 天猫双11大促即将开启，预计将带动Q4销售旺季，国货品牌在抖音等新兴渠道表现亮眼，GMV增速显著 [3][8] - 化妆品医美板块近期表现弱于市场，但个护用品子板块表现较强 [3][4] - 行业龙头公司通过品牌矩阵完善、渠道优化和研发投入构建核心竞争力，高端化、全球化转型是重要趋势 [3][9][10] - 国货品牌在护肤品和彩妆市场的竞争力持续增强，市场份额提升 [25][28] 行业表现与市场数据 - 2025年9月29日至10月10日期间，申万美容护理指数上涨1.3%，其中申万化妆品指数上涨1.2%（弱于申万A指0.4pct），申万个护用品指数上涨3.1%（强于申万A指1.5pct） [3][4] - 2025年8月限额以上化妆品类零售额349亿元，同比增长5.1%，1-8月累计零售额2915亿元，同比增长3.3% [17] - 2024年中国护肤品市场规模2712亿元，同比下滑3.7%，但国货品牌市占率提升，前十榜单中国货占据5席，合计市占率16.6% [25][26] - 2024年中国彩妆市场规模620亿元，同比增长0.4%，国货品牌毛戈平市占率大幅提升1pct至3.7% [28][32] 重点公司分析 - 水羊股份：形成“自有品牌+CP代理品牌”双业务格局，2024年毛利率63.01%（较2021年提升10.94pct），自营渠道毛利率达67.82% [3][9] 预计25-27年归母净利润分别为2.58/3.31/3.98亿元，同比增长134.9%/28.1%/20.2% [3][13] - 自然堂：拟赴港上市，2022-2024年营收分别为42.92亿/44.42亿/46.01亿元，2025年上半年营收24.48亿元（同比增长6.43%），毛利率稳定增长至70.1% [3][19] - 上美股份：2025年9月抖音+淘系合计GMV达9.8亿元，同比增长32%，其中韩束品牌GMV 7.6亿元，同比增长33% [14] - 若羽臣：旗下斐萃品牌2025年9月单月GMV过2亿元，同比增长10869% [14] 电商渠道表现 - 抖音渠道成为重要增长引擎，上美股份、若羽臣等公司抖音GMV增速显著 [3][8][14] - 2025年9月，部分国货品牌抖音GMV增速亮眼：若羽臣旗下斐萃GMV 2.1亿元（同比增长25864%），林清轩GMV 1.0亿元（同比增长293%），上海家化合计GMV 0.9亿元（同比增长252%） [14] 机构持仓与估值 - 2024年Q4基金持仓数据显示，丸美生物持股总量环比增长7451%，持股总市值增长8355%；而珀莱雅、爱美客等持股总量和市值均出现下滑 [33][34] - 行业主要公司估值：珀莱雅25年预测PE为18倍，巨子生物为21倍，爱美客为31倍 [38]

赴港IPO计划 - 公司正式向港交所提交上市申请，拟在香港主板挂牌上市，联席保荐人为中信建投国际、广发证券 [1] - 赴港IPO旨在提高资本实力和综合竞争力，提升国际化品牌形象，增强境外融资能力 [1] - 公司已在2020年9月成功登陆深交所，成为A股“电商代运营第一股” [4] 资本市场表现与股权结构 - 截至10月10日收盘，公司股价报43.4元，总市值达135亿元，自年初至今股价累计上涨超205% [3] - 创始人王玉、王文慧夫妇为控股股东，通过直接持股及天津雅艺合计持股约42.94%，其他A股股东持股57.06% [3] 业务发展历程与转型 - 公司成立于2011年，从母婴品类切入，早期代理德国品牌“哈罗闪”并与合生元、美赞臣等国际品牌合作 [4] - 2020年受疫情影响，公司电商代运营业务以72%的收入复合增长率成功在A股上市 [4] - 2021年行业增速降至个位数，公司归母净利润同比大幅下滑超67%，促使公司决定向自有品牌转型 [7] 自有品牌业务爆发式增长 - 2020年9月推出首个自有家居清洁品牌“绽家”，随后组建超300人内容团队，签约200余名抖音主播 [8][9] - 2024年“绽家”全渠道销售额实现翻倍，抖音、小红书商品交易总额增速均超100%，年销售额达5亿元 [11] - 2024年至2025年相继推出口服美容品牌“斐萃”、膳食补充剂品牌“纽益倍” [11] - 2025年上半年，自有品牌贡献营收达6.03亿元，同比大幅增长242.42%，收入占比跃升至45.75%，首次超越代运营业务 [11] - “绽家”贡献收入4.44亿元，占总营收33.7%，“斐萃”收入1.6亿元，占比12.1% [11] - 自有品牌的爆发使公司成为国内六家上市电商代运营公司中唯一实现营收和净利双增的企业 [12] 高增长背后的运营特点与挑战 - 自有品牌产品全部依赖OEM代工模式 [14] - 2025年上半年销售及营销开支同比激增124%至5.99亿元，占营收比重达45.4% [14] - 研发投入为1644万元，占营收比重仅1.25% [14] - 公司全职雇员825人，其中销售及营销人员705人，占比85.5%，研发部门雇员仅56人，占比6.8% [14] - 公司拥有157家自营线上店铺，67.2%的收入来自线上自营店，高度集中于抖音等少数平台 [16] - 自有品牌收入中，“绽家”占比超70%，存在对单一品牌的依赖 [16]

公司股价表现 - 公司股价自2024年底持续上涨，于2025年8月29日达到历史高位47.36元/股，是2024年初3.76元/股低位的12.60倍 [1] - 截至2025年10月9日，公司股价报收42.72元/股，较2025年1月2日12.37元/股的开盘价累计涨幅达245.35% [1] - 公司总市值达132.9亿元，动态市盈率为91.94倍，显著高于行业平均市盈率28.63倍 [15] 财务业绩表现 - 2024年公司实现销售收入17.66亿元，同比增长29.28%；2025年上半年实现销售收入13.19亿元，同比增长67.55% [1] - 2022年至2024年，公司净利润年复合增长率达76.8%；2025年上半年净利润同比增长85.60%至7226.4万元，达到2024年全年净利润的68.41% [1][9] - 公司综合毛利率持续提升，从2022年的33.6%增长至2025年上半年的57.0% [8] - 自有品牌业务毛利率显著高于其他业务，2025年上半年毛利率达71.9% [8][9] 业务模式转型与收入构成 - 公司从电商代运营服务商转型为代运营品牌、自有品牌和投资品牌兼有的业务模式 [3] - 收入结构发生根本性变化：电商运营服务收入占比从2022年的86.8%下降至2025年上半年的28.8% [5][6] - 自有品牌收入占比从2022年的13.2%大幅提升至2025年上半年的45.8% [5][6] - 品牌管理业务自2023年推出后快速增长，2024年收入达5.01亿元，同比增长212.24%，贡献28.4%的收入 [5] 自有品牌发展详情 - 核心自有品牌“绽家”自2020年上线以来高速增长，2022年至2025年上半年累计零售额达16亿元，2022年至2024年复合增速68.6% [7] - 2025年上半年“绽家”销售收入同比增长157.11%至4.43亿元，零售额同比增速达175.9% [7] - 自有品牌“斐萃”在口服抗衰领域表现突出，上线首年累计零售额达5.17亿元，是中国零售额最快突破5亿元的美容类膳食补充剂品牌 [7] - 2025年上半年“斐萃”带来销售收入1.60亿元，占公司总收入的12.1% [7] - 新品牌“纽益倍”上市3个多月即实现3000万元零售额 [7] 运营费用与财务压力 - 销售及营销开支持续大幅增长，2025年上半年达5.99亿元，同比增长124.23%，超过2024年全年支出，费用率升至45.4% [11][12] - 营销支出与研发费用严重失衡，2025年上半年营销支出是研发费用的30多倍 [2][12] - 研发投入金额相对稳定，2025年上半年为1644.1万元，仅占同期营销开支的3.29% [12] - 2025年上半年财务成本同比增长231.44%至578.7万元，其中借款利息支出达492.9万元，同比增长193.04% [13] - 短期借款较年初增加2.02亿元至4.77亿元，增幅73.63% [13] 现金流与资本运作 - 2025年上半年经营活动所得现金净额1.18亿元，同比减少41.63% [15] - 截至2025年6月30日，公司手握现金及现金等价物6.81亿元，短期借款4.77亿元 [15] - 公司计划赴港上市，意图实现A+H布局，以提升资本实力和国际化品牌形象 [3] - 2025年上半年海外市场收入比重达32.6% [3][10] 股东结构与变动 - 公司为夫妻店，实际控制人王玉和王文慧夫妇合计持有约42.93%的权益 [16] - 2022年至2024年，王玉薪金三年涨薪55.85%至186.4万元；王文慧薪金三年涨薪64.94%至116.1万元 [16] - 第二大股东朗姿股份持续减持，2025年累计套现金额约4亿元，持股比例已降至5%以下 [18][19] - 朗姿股份最初于2015年以1.1亿元获得公司20%股权，初始投资成本约7.33元/股 [20] 销售渠道依赖 - 公司自有品牌高度依赖抖音等少数电商平台，2025年上半年自有品牌在抖音上的零售额达5.67亿元，占全渠道零售额的61.4% [11] - “绽家”与“斐萃”来自抖音的零售额分别占其零售额的65.1%和83.5% [11] - 公司已构建以抖音为核心的全渠道共振生态，但经营业绩易受平台政策或市场环境变化影响 [2][11]

公司股价表现 - 10月10日公司股价上涨5.1%，报收44.90元/股 [1] - 当日成交金额为2.76亿元，换手率为2.77% [1] - 公司总市值为139.67亿元 [1] 公司基本情况 - 公司全称为广州若羽臣科技股份有限公司，成立于2011年5月10日，于2020年9月25日上市 [1] - 公司主营业务涉及线上代运营、渠道分销以及品牌策划 [1] - 主营业务收入构成为：自有品牌45.75%，代运营业务28.83%，品牌管理业务25.42% [1] 基金持仓情况 - 安信基金旗下安信消费医药股票A（000974）二季度增持公司7420股，持有股数达18.28万股 [2] - 该基金持有公司股票占其基金净值比例为5.29%，为公司第三大重仓股 [2] - 根据测算，该基金在10月10日因公司股价上涨浮盈约39.84万元 [2] 相关基金表现 - 安信消费医药股票A（000974）今年以来收益率为38.95%，近一年收益率为39.06% [2] - 该基金成立以来收益率为57.27%，最新规模为2.06亿元 [2] - 该基金基金经理为陈嵩昆和徐衍鹏 [2]

回购方案概述 - 公司计划使用自有资金和股票回购专项贷款资金，通过集中竞价交易方式回购部分A股股份 [1] - 回购资金总额不低于人民币10,000万元，不超过人民币20,000万元 [1] - 回购价格上限原为不超过76.80元/股，后因2025年半年度权益分派调整为不超过54.64元/股 [1] - 回购方案实施期限为自董事会审议通过之日起12个月内 [1] 回购进展详情 - 截至2025年9月30日，公司已累计回购15.54万股股份，占公司总股本的0.10% [1] - 回购股份的最高成交价为51.50元/股，最低成交价为50.90元/股 [1] - 累计支付总金额为人民币799.99万元（不含交易费用） [1] - 公司需在回购期间每月前三个交易日内披露上月末的回购进展 [1] 合规性与后续计划 - 此次回购符合相关法律法规及回购方案要求，回购时间、数量、价格及委托时段符合深交所自律监管指引规定 [2] - 公司将依据市场情况在回购期限内持续推进回购计划 [2] - 公司将按规定及时履行信息披露义务 [2]

公司股份回购情况 - 截至2025年9月30日，公司通过股份回购专用证券账户以集中竞价方式累计回购公司股份1,073,406股 [2] - 累计回购股份数量占公司目前总股本的0.35% [2]

回购资金 - 2025年度第二期回购资金不低于1亿且不超过2亿[1] 回购价格 - 原回购价格上限不超76.80元/股，调整后不超54.64元/股[2] 回购进度 - 截至2025年9月30日累计回购1073406股，占总股本0.35%[2] - 截至2025年9月30日最高成交价42.90元/股，最低40.35元/股[3] - 截至2025年9月30日成交总金额44682185.06元（不含费用）[3] 实施期限 - 回购实施期限自2025年8月18日起12个月内[1]

财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入达13.19亿元，同比增长67.55% [2] - 归属于上市公司股东的净利润为0.72亿元，同比大幅增长85.60% [2] - 经营活动产生的现金流量净额为1.18亿元，同比下降41.63% [2] - 加权平均净资产收益率为7.11%，较上年同期提升3.43个百分点 [2] 自有品牌业务增长 - 自有品牌业务贡献营收6.03亿元，同比暴增242%，占总收入比重首次突破45% [3] - 自有品牌绽家（LYCOCELLE）上半年实现收入4.4亿元，同比增长157% [3] - 绽家品牌毛利率高达66.5%，远高于品牌管理和代运营业务水平 [3] - 绽家在2024年双11期间GMV同比增长139%，年GMV达6亿元，位列天猫家清新品牌榜TOP1 [12] 战略转型与业务模式 - 公司从代运营业务起步，现已构建"代运营+品牌管理+自有品牌"的三轮驱动模式 [9] - 2020年孵化家清品牌绽家，标志着公司从"服务商"向"品牌公司"的战略转型 [6][9] - 中国家清行业零售市场规模超过千亿，年复合增长率位居全球第一 [9] 品牌策略与市场竞争 - 绽家品牌以"情绪香氛"切入市场，定位中高端，强化"大师调香"和"留香时长"等标签 [10] - 品牌精准 targeting 年轻女性与精致妈妈人群，巧妙避开价格战 [10] - 立白、蓝月亮、联合利华、宝洁等传统品牌纷纷加码高端线产品，家清高端化赛道竞争加剧 [5][13] 运营挑战与风险 - 2025年上半年销售费用同比攀升124.23%至5.99亿元，费用增速远超营收增速 [15] - 绽家流量依赖于抖音和小红书达人种草等渠道，未来流量成本上涨可能侵蚀利润 [15] - 在自有品牌收入中，绽家占比超70%，公司尚未孵化出能支撑营收大梁的新品牌 [15] 资本市场动态 - 公司于2025年8月公告筹划发行H股并申请在香港联交所主板挂牌上市 [5][17] - 第二大股东朗姿股份在2025年3月至5月通过减持套现2.17亿元，并在8月继续减持至持股比例低于5% [18] - 公司境外业务在总营收中占比为32.58% [5]

股票回购概况 - 9月30日共有9家上市公司进行股票回购 [1] - 聚光科技回购金额最高，达8628万元人民币，回购数量为460万股 [1] - 双塔食品回购金额为6538万元人民币，回购数量为1153万股 [1] - 若羽臣回购金额为4468万元人民币，回购数量为107万股 [1]

板块整体表现 - 互联网电商板块在9月30日整体上涨1.22%，表现优于大盘，当日上证指数上涨0.52%，深证成指上涨0.35% [1] - 板块内个股表现分化，星徽股份以20%的涨幅领涨，同时有多只个股出现下跌，跌幅最大的丽人丽妆下跌2.05% [1][2] - 从资金流向看，板块整体主力资金净流入1419.63万元，游资资金净流出8714.89万元，散户资金净流入7295.27万元 [2] 领涨个股分析 - 星徽股份表现最为突出，股价涨停，收盘价7.74元，涨幅达20%，成交量为70.40万手，成交额为5.17亿元 [1] - 星徽股份获得主力资金大幅净流入8711.05万元，主力净占比高达16.87%，但游资和散户资金呈净流出状态 [3] - 青木科技涨幅为5.94%，收盘价73.31元，主力资金净流入1889.57万元，主力净占比为3.80% [1][3] 其他活跃个股 - 焦点科技上涨2.70%，收盘价48.35元，成交额4.72亿元，主力资金净流入1553.95万元 [1][3] - 凯淳股份上涨3.57%，收盘价31.59元，主力资金净流入825.55万元，主力净占比高达9.79% [1][3] - 壹网壹创上涨1.92%，成交额达8.02亿元为板块内最高，其游资资金净流入1326.21万元 [1][3] 资金流向特征 - 板块资金面呈现主力与散户净流入、游资净流出的格局，游资净流出8714.89万元 [2] - 多只个股出现主力与游资资金流向背离的情况，例如星徽股份主力大幅流入而游资大幅流出5992.37万元 [3] - 若羽臣虽然股价上涨2.99%，但主力资金仅小幅净流入87.43万元，游资净流出1727.73万元，散户资金净流入1640.31万元 [1][3]