文章核心观点 2025年中国股市迎来“转型牛”，摩根资产管理推出多元化红利投资解决方案，致力于为投资者把握优质资产投资机会 [3][5] 中证A500ETF摩根情况 - 截至2025年4月1日13:38，中证A500ETF摩根上涨0.10%，盘中溢价频现，成交额4.05亿元，换手率4.4% [1] - 跟踪的中证A500指数上涨0.08%，成分股精测电子、科伦药业、锦浪科技、固德威、贝达药业涨幅明显 [1] - 最新规模达91.97亿元，前一交易日融资净买额137.14万元，最新融资余额1113.19万元 [1] 市场走势与展望 - 国泰君安证券认为后市震荡将推进，下一阶段股指从横盘震荡进入震荡整固阶段 [3] - 从全年和全局看，过去三年市场出清、决策层决心与后手及无风险利率下降推动增量资金入市，2025年中国股市迎“转型牛” [3] 摩根资产管理产品 港股红利相关 - 港股红利指数ETF紧密跟踪标普港股通低波红利指数，相关场外指数基金方便场外投资者布局港股低波动优质红利股 [3] 股票型基金 - 摩根红利优选股票型基金聚焦中国红利资产，以中证红利指数为基准指数，通过量化选股模型构建股票组合 [3] 亚洲股息基金 - 摩根亚洲股息基金PRC人民币对冲份额聚焦亚洲高股息资产，连续3年获“金牛海外互认基金”奖 [4] A股相关ETF - 摩根中证A50ETF聚焦A股核心资产，增设特色季度强制分红机制，2024年累计分红近1亿元 [4] - 摩根中证A500ETF聚焦A股优质资产，增设特色季度分红机制，其联接基金首批纳入个人养老金，增设Y类份额 [4]

文章核心观点 截至2025年4月1日13:34，中证医药50指数强势上涨，医药50ETF跟涨，其规模、份额显著增长，费率低且估值处于历史低位，创新药领域利好政策不断，行业发展步伐有望加快 [1][3][4] 指数表现 - 截至2025年4月1日13:34，中证医药50指数(931140)强势上涨3.24%，成分股科伦药业、康弘药业、贝达药业等个股跟涨 [1] 基金表现 - 医药50ETF(159838)上涨2.90%，最新价报0.57元，盘中成交额达701.37万元，换手率3.16% [1] - 医药50ETF近1年规模增长1202.43万元，新增规模位居可比基金1/2 [3] - 医药50ETF近半年份额增长1700.00万份，新增份额位居可比基金1/2 [3] - 截至2025年3月31日，医药50ETF自成立以来，最高单月回报为23.45%，最长连涨月数为3个月，最长连涨涨幅为4.41%，上涨月份平均收益率为4.58% [3] - 截至2025年3月31日，医药50ETF成立以来超越基准年化收益为3.55% [3] - 截至2025年3月31日，医药50ETF今年以来最大回撤3.94%，相对基准回撤0.27% [3] 费率与估值 - 医药50ETF管理费率为0.50%，托管费率为0.10%，费率在可比基金中最低 [4] - 医药50ETF跟踪的中证医药50指数最新市盈率（PE - TTM）仅25.39倍，处于近5年19.48%的分位，处于历史低位 [4] 行业动态 - 近日国家医保局更新已纳入医保目录创新药截止2025年2月底的进院数据，多个2025年新纳入医保国产创新药产品正在快速进院 [4] - 创新药领域利好政策持续出台，新药获批数量再创新高，2024年多家板块企业实现业绩回暖，逐渐进入收获期，License - out交易模式热度持续，行业发展步伐有望加快 [4] 指数成分与权重 - 中证医药50指数从医药卫生行业中选取规模大、经营质量好的50只龙头上市公司证券作为指数样本 [4] - 截至2025年3月31日，中证医药50指数前十大权重股分别为药明康德、恒瑞医药等，前十大权重股合计占比57.69% [5] 基金重仓股表现 | 股票代码 | 股票简称 | 涨跌幅 | 权重 | | --- | --- | --- | --- | | 300760 | 迈瑞医疗 | 1.46% | 10.20% | | 603259 | 药明康德 | 2.36% | 9.70% | | 600276 | 恒瑞医药 | 5.49% | 9.67% | | 600436 | 片仔癀 | 0.81% | 5.64% | | 300015 | 爱尔眼科 | 0.45% | 5.37% | | 688271 | 联影医疗 | 3.56% | 4.53% | | 002422 | 科伦药业 | 9.99% | 3.33% | | 000661 | 长春高新 | 3.67% | 2.79% | | 000423 | 东阿阿胶 | 2.10% | 2.45% | | 300832 | 新产业 | 3.23% | 2.42% | [7]

文章核心观点 雅安国资公司完成对科伦药业股份增持计划，累计增持3,182,100股，金额9,897.68万元，占截至2025年3月27日公司总股本比例0.20% [2][3] 增持主体基本情况 - 雅安国资公司持有公司股份96,983,174股，占截至2025年3月27日公司股本总数的6.07% [2] 增持计划主要内容 - 目的是表达对公司长期投资价值认可，增强投资者信心，维护投资者利益，促进公司发展 [2] - 增持金额不低于5,000万元且不超过9,900万元，拟增持价格不高于37.60元/股，根据股价波动和市场趋势择机增持，如遇除权除息等事项，增持价格上限相应调整 [2] - 资金来源为金融机构专项增持贷款和自有资金，工商银行四川省分行提供贷款专项资金 [2] - 实施时间为《公告》披露前之日起6个月内，遇股票停牌，增持计划在复牌后顺延实施并及时披露 [3] - 承诺不进行内幕交易、短线交易等行为 [3] 增持计划的实施结果 - 2025年3月1日至公告披露日，雅安国资公司通过集中竞价交易增持3,182,100股，占截至2025年3月27日公司总股本比例0.20%，增持金额9,897.68万元，未超计划金额上限，增持计划实施完毕 [2][3] - 增持后雅安国资公司持有公司股份96,983,174股，占截至2025年3月27日公司总股本的比例未提及 [3] 其他相关说明 - 增持行为符合相关法律法规和《公司章程》规定 [3] - 不会导致公司股权分布不符合上市条件，不会导致控股股东及实际控制人发生变化 [4]

增持计划 - 雅安国资公司计划2025年3月1日起6个月内增持，金额5000 - 9900万元，价格不超37.60元/股[1] - 增持资金为自有与专项贷款，工行四川分行提供贷款[7] - 增持方式为深交所集中竞价交易[9] 增持结果 - 截至公告日，累计增持3182100股，占比0.20%，金额9897.68万元[2] - 增持后持股96983174股，占2025年3月27日总股本6.07%[4] 其他 - 公告日期为2025年3月28日[16]

新产品和新技术研发 - 2023年9月14日科伦博泰与西南医大就RDC药物SKB107订立独占许可协议[2] - 2025年3月25日科伦博泰获SKB107新药临床试验申请批准[2] - SKB107由科伦博泰与西南医大共同开发，拟治晚期实体瘤骨转移[3] 其他新策略 - 创新药物研发及商业化有不确定性，提醒投资者谨慎决策[4]

回购情况 - 2021年7月21日回购3,194,000股，支付5,999.31万元[2] - 2021年7月29日回购3,437,300股，支付5,999.94万元[4] 股份用途 - 2021年7月21日回购的3,187,299股用作员工持股和激励[2][3] - 两次回购剩余3,444,001股调整用途为注销[5] 注销结果 - 注销3,444,001股，总股本减至1,598,053,372股[1][8] - 注销后回购专用账户剩7,272,164股无限售股份[8]

纪要涉及的公司 科伦药业、科伦博泰、川宁生物、川林制药、石药集团、东南光耀 纪要提到的核心观点和论据 - **公司整体情况与市场地位**：科伦药业业务包括大输液、原料药和创新药三大板块 2012 年转入创新领域 旗下科伦博泰是 ADC 领域拔尖企业之一 获默沙东等巨头背书 刘总直接持股约 24% 2024 年上半年大输液收入占比近 40% 原料药收入约 32 亿元 占比近 28% 大输液业务毛利率维持在 60%左右 原料药毛利率为 35.3% [3] - **业务发展趋势与前景** - **大输液业务**：虽受集采影响 但通过高端输液放量和成本控制 集采影响可控 盈利稳健 行业格局集中 科伦药业占约 40%份额 高端产品渗透率低 未来放量空间大 2025 年利润趋势稳定 不会显著下滑 [4][5][7] - **科伦博泰**：国内商业化及海外里程碑进展将提升科伦药业估值 未来三年有望带来市值上涨确定性事件 国内三阴性乳腺癌和二型肺癌治疗方案获批 2025 年销售目标 8 - 10 亿元 海外与默沙东合作 启动 12 项 ADC 药物研发项目 预计海外市场规模两三百亿美元 市值目标 900 亿人民币 [4][6][12] - **川宁生物**：受益于行业格局稳定和成本优势 中间体价格上涨影响有限 合成生物学投入未来 2 - 3 年有望成新增长点 [4][8] - **研发投入与成果**：2024 年公司医药研发支出近 20 亿元 占总营收约 9% 创新投入取得显著成果 [11] - **原材料价格与集采影响**：中间体价格上涨 但行业格局稳定 川宁地区成本优势明显 去年采购成本下降 公司利润平稳 集采方面 高端输液放量和新产线投产压缩成本 利润趋稳 公司能维持稳健盈利 [8][9] - **未来市值增长潜力**：短期内无明显催化剂 长期大数据和原材料业务预计年现金流约 30 亿人民币 给予十倍估值可达 400 亿人民币 科伦博泰市值未来有望达 900 亿人民币至 1000 亿港币 公司市值翻倍潜力大 [20] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **大数据板块**：早期经历无序竞争 现行业集中度高 头部企业占约 80%市场份额 且存在相互持股关系 如科伦持有石药集团 20%股权 老龄化使基础用药需求稳健增长 高端大数据产品增长空间大 毛利率高 [13] - **川林制药**：总部位于新疆伊宁 是全球主要供应商之一 2024 年实现收入 32 亿元 青霉素类原料收入 13 亿元 占比 43% 刘红收入 9 - 10 亿元 占比 30% [14] - **主要盈利产品毛利率**：青霉素 2020 年毛利率接近 40% 刘红毛利率约 25% 2022 年后未单独披露单一品种毛利率 [15] - **抗生素类药物市场**：过去几年需求增加带动上游原料价格上涨 青霉素市场稳定但产能过剩 国家限制新企业进入 未来竞争格局稳定 价格趋稳有上涨空间 [16] - **川银生物优势**：位于新疆玉米产地附近 玉米蛋白含量高 煤炭资源丰富 川西河谷地区气候适宜生物发酵 降低生产成本 环保投入大 新玩家进入门槛高 [17] - **刘红产品市场**：市场格局良好 国内主要供应商为东南光耀和川宁 环保监管成本高 新玩家难进入 价格走势平稳 竞争格局稳定 [18] - **核心生物学领域**：川林重点投入 上海设有研究院 部分产品商业化 市场前景广阔 国家高度支持 公司布局处第一梯队 将成重要增长点 [19]

新产品和新技术研发 - 科伦博泰芦康沙妥珠单抗获国家药监局批准第二个肺癌适应症[2] - 芦康沙妥珠单抗是全球首个肺癌获批上市的TROP2 ADC药物[2] - 芦康沙妥珠单抗药物抗体比达7.4[5] 其他新策略 - 2022年5月科伦博泰授予默沙东芦康沙妥珠单抗大中华区外独家权利[5] 未来展望 - 创新药物商业化有不确定性，投资者需谨慎决策[6]

文章核心观点 - 科伦药业控股子公司科伦博泰的芦康沙妥珠单抗获国家药监局批准第二个适应症 是全球首个在肺癌适应症获批上市的TROP2 ADC药物 且能显著延长患者总生存获益 [1] 公司动态 - 科伦药业3月10日晚间公告 其控股子公司科伦博泰靶向人滋养细胞表面抗原2(TROP2)的抗体药物偶联物(ADC)芦康沙妥珠单抗获国家药品监督管理局批准第二个适应症 [1] - 芦康沙妥珠单抗用于治疗经表皮生长因子受体(EGFR)酪氨酸激酶抑制剂(TKI)和含铂化疗治疗后进展的EGFR基因突变阳性的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌(NSCLC)成人患者 [1] 行业地位 - 芦康沙妥珠单抗是全球首个在肺癌适应症获批上市的TROP2 ADC药物 [1] 产品优势 - 与目前标准治疗相比 芦康沙妥珠单抗显著延长此类患者的总生存获益 [1]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 公司是国内从仿制向创新转型较成功的代表企业，2014 - 2023 年累计研发投入近 119 亿元，在大输液、原料药、创新药领域成长为头部企业，创新药进入全球商业化兑现前夕，原料药板块合成生物学布局进入兑现期，大输液基本盘竞争格局好且有望保持稳健 [7][10] - 预计公司 2024 - 2026 年归母净利润分别为 30.6/28.0/36.2 亿元，同比增速分别为 24.6%/-8.4%/29.1%，当前股价对应 PE 分别为 16/18/14 倍，选取信立泰、海思科和恒瑞医药作为可比公司，公司估值低于可比公司 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 “大输液 + 原料药 + 创新药”三轮驱动，公司发展稳健 - 公司形成由科伦药业（大输液）、川宁生物（原料药）、科伦博泰（创新药）构成的“品”字型架构运营平台，在各领域有相应优势并取得一定成果 [19] - 截至 2024Q3，公司创始人及实控人刘革新直接持有 23.67%股权，各板块子公司布局广泛；2024 上半年大输液营收 46.7 亿元，同比降 7.2%，占比 39.5%，抗生素中间体及原料药营收 32.7 亿元，同比增 38.1%，占比 27.7%，非输液药品销售收入 20.2 亿元，同比增 6.4%，占比 17.1% [21][24] - 公司归母净利润近几年快速增长，2020 - 2023 年复合增速 43.6%，2024 前三季度为 24.7 亿元，同比增 25.9%；2024 上半年大输液毛利率 62.3%，川宁生物毛利率 35.3%，医药研发项目毛利率 78.1% [24][25] - 2024 前三季度公司销售费用率 15.6%，管理费用率和研发费用率分别为 5.8%和 9.4%；2023 年研发投入 19.5 亿元，占营收 9.1%，截至 2024 上半年启动约 460 余项药物研究，合成生物学产品研发稳步推进 [28][29] 持续高研发投入，打造全球 ADC 领域旗舰地位 “OptiDC”平台助力管线持续扩容，联手默沙东走向全球 - 科伦博泰搭建“OptiDC”平台，是 ADC 先行者及领先开发商之一，开发出 ADC 核心组件库，在 SKB264 项目展现关键技术 [33] - 科伦博泰与默沙东深度合作，默沙东注资 1 亿美元持股 6.13%，引进多项 ADC 候选药物项目开发权益，2022 年 3 笔 BD 交易合计超 118 亿美元，OptiDC 平台为默沙东 K 药赋能 [34] ADC 管线布局全面，SKB264 全球第一梯队，潜在 BIC - 芦康沙妥珠单抗（SKB264）靶向多种晚期实体瘤，国内二线及以上 TNBC 于 24 年 11 月获批，多项研究处于不同阶段；海外默沙东启动 12 项 III 期研究 [36] - 全球临床进度最快的 TROP2 ADC 有 3 款，SKB264 是其中之一，国内恒瑞医药等药企的 Trop2 ADC 处于三期临床阶段 [38] - SKB264 已披露多项临床数据，疗效及安全性优异，采用新型连接子开发，可实现旁观者效应 [40][41] - TROP2 ADC 领域充满不确定性，吉利德的 Trodelvy 和阿斯利康/第一三共的 Dato - DXd 遇阻，SKB264 有望后来居上 [43][44][45] - 公司除 SKB264 外有多款在研 ADC，A166 用于 HER2 + BC (3L+)适应症的 NDA 已于 23 年 5 月获受理，多款新型 ADC 药物处于临床早期阶段 [46] 公司非 ADC 管线即将迈入收获期 - 公司在研非 ADC 产品包括单抗和小分子药物，布局肿瘤和非肿瘤领域，有短期收获现金流和未来发展潜力 [54] - 多款非 ADC 产品有不同进展，如 A167、A140 获批上市，部分产品处于不同临床阶段 [55] 大输液格局稳定，行业发展中长期趋势向上 行业集中度向头部企业集中，新厂家短期进入较为困难 - 大输液行业经历多轮洗牌，政策端推动供给端出清，行业集中度向头部厂家集中，优势企业在研发等方面优势明显 [57] - 目前国内大输液厂家主要为科伦药业等 5 家，2023 年销售量合计约 91 亿瓶/袋，占行业约 80%，市场格局稳定，龙头地位短期难撼动 [58] - 科伦药业持有石四药集团和辰欣药业部分股权 [59] 需求端相对稳健，高端输液产品持续放量 - 大输液用途广泛，需求理论上取决于诊疗量增长，但“限抗令”、门诊输液管控和疫情有短期影响，长期因人口老龄化需求有望稳健增长 [62] - 国内输液产品包装容器升级，高端软袋产品渗透率有提升空间，软袋毛利率较高 [65][67] - 科伦药业前瞻性布局新型大输液包材，有高端输液产品批量上市，2024 上半年密闭式输液量占比提升，大输液板块毛利率有望上行且高于同行 [69] 集采短期对部分产品价格产生扰动，利润端有望保持稳健 - 到 2024 年底，全国预计一半省区完成基础输液价格带量集采和联动工作 [71] - 公司预计基础输液收入端受影响，但可通过压缩销售费用等实现高毛利品种单瓶利润稳定，非集采带量市场有相关计划，大输液板块利润贡献有望稳定 [75] 原料药供需短期有望平稳，合成生物学打开长期想象空间 川宁生物为全球中间体头部企业，核心产品市占率领先 - 川宁生物主要从事生物发酵技术研发和产业化，拥有多条生产线，产能约 16000 吨/年，产品涵盖多种抗生素中间体，产量位居全球前列 [76][78] - 公司合成生物学项目有规划和产品，已构建商业化体系，是国内首批实现产品交付的企业；2023 年和 2024 上半年营收增长 [79] 下游需求端保持稳定，国内落后产能逐步出清 - 抗生素是抗感染基础药物，关键地位无可替代，中国成为全球主要生产基地，但环保要求提高了行业进入壁垒 [83][84] - 川宁生物有区域资源优势，生产成本低；2019 年以来国内抗生素中间体落后产能逐步淘汰，行业格局稳定 [84][85] 核心产品市场格局好，价格有望维持相对稳定 - 硫氰酸红霉素环保成本高，竞争格局好，下游产品需求维持高水平，价格自 2020 年回升 [88] - 青霉素格局稳定，6 - APA 产能过剩，国家限制新企业进入，价格 2020 年后趋势向上 [92] - 7 - ACA 是合成头孢菌素的关键中间体，行业总体供大于求，价格有波动，预计产能扩张缓解 [95] 合成生物产品不断丰富，未来有望成为重要增长点 - 合成生物技术发展，全球合成生物市场规模有望快速增长 [98] - 截至 2024 上半年，川宁生物多个合成生物产品有不同进展 [102] 盈利预测与评级 - 核心假设：大输液板块 2024 - 2026 年收入增速分别为 - 5.0%/0.0%/5.0%；非输液板块分别为 11.3%/6.3%/5.5%；医药研发分别为 12.3%/-5.8%/76.8% [9][103]