投资评级与目标 - 报告对招商公路的投资评级为“推荐”（维持）[1] - 目标价为12.86元，相较于当前价10.33元存在约25%的上涨空间[2][6] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点为持续看好公司公路行业ETF增强属性，认为其是具有成长逻辑的综合性公路运营商[1][6] - 2025年第三季度（Q3）归母净利润为15.09亿元，同比增长3.91%，扭转了上半年同比下降的趋势[6] - 2025年前三季度归母净利润为40.12亿元，同比下降3.56%[6] - 财务费用压降效果显著，2025Q3财务费用同比下降18.52%至3.52亿元，前三季度累计压降2.2亿元[6] 财务预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为54.86亿元、57.93亿元、61.05亿元，对应同比增速为3.1%、5.6%、5.4%[2] - 预测2025-2027年每股盈利（EPS）分别为0.80元、0.85元、0.90元[2] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为13倍、12倍、12倍，市净率（PB）分别为1.0倍、0.9倍、0.9倍[2] 公司战略与增长路径 - 增长路径清晰：内生增长方面，积极推进存量路产改扩建，如京津塘高速改扩建项目[6] - 外延并购方面，聚焦优质资产投资并购，例如上半年完成浙江之江增资控股桂三高速项目，增加管理里程135.3公里[6] - 重视股东回报，现金分红比例从2018年的40.13%提高至2024年的53.44%，2017-2024年每股现金股利复合年增长率（CAGR）为10%[6] 经营效率与财务健康 - 2025Q3毛利率为34.55%，同比下降5.48个百分点；期间费用率为18.91%，同比下降1.49个百分点[6] - 公司资产负债率从2024年的44.26%预计将逐步下降至2027年的34.2%，财务结构持续优化[3][10]

2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入87.0亿元，同比下降4.1%，实现归母净利润40.1亿元，同比下降3.6% [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入30.4亿元，同比下降1.7%，降幅较上半年收窄，实现归母净利润15.1亿元，同比增长3.9% [1] - 第三季度利润正增长得益于非经常损益项目合计5132万元，同比增加4154万元，以及财务费用下降增厚利润0.80亿元 [1] 盈利能力与费用分析 - 第三季度公司毛利率为34.6%，同比下滑5.5个百分点 [2] - 第三季度公司期间费用率为18.9%，同比下降1.48个百分点，其中财务费用率为11.59%，同比下降2.38个百分点，主要由于有息负债规模减少及借款利率下调 [2] - 受益于财务费用和非经常损益，第三季度公司归母净利率为49.6%，同比增长2.7个百分点 [2] 主业发展与投资活动 - 公司公路投资运营主业持续发展，包括完成增资控股桂三高速项目，增加管理里程135.3公里，并积极推进存量项目改扩建 [2] - 公司强化轻资产平台运营，招商公路REIT累计分红金额3.15亿元，按发行规模折算累计分派率约9% [2] - 公司拟减持皖通高速不超过5125.8万股，计划减持比例不超过3%，所获资金用于公司自身业务发展及资金需求，此举或将增厚公司利润 [2][3] 未来展望 - 考虑到路网交通量减少，公司2025-2027年归母净利润预测被下调至54.3亿元、57.8亿元、63.4亿元 [4]

公司财务与运营 - 公司2025年第三季度财务会计报告未经审计 [3][6] - 公司拟与关联方招商局融资租赁有限公司开展融资租赁业务，融资额度合计不超过人民币30亿元，额度有效期为董事会审议通过之日起12个月内 [37][46] - 开展融资租赁业务有助于公司充分利用财务杠杆，降低财务费用，交易定价参照当前市场价格水平，按照公平原则协商确定 [45][47] 公司治理与董事会决议 - 公司第三届董事会第三十七次会议于2025年10月24日召开，审议通过了包括2025年第三季度报告在内的共十七项议案 [6][33] - 董事会审议通过了续聘毕马威华振会计师事务所为公司2025年度审计机构的议案，该事项尚需提交股东会审议 [7][54][65] - 董事会审议通过了多项内部制度的修订议案，包括股东会议事规则、董事会议事规则、独立董事工作制度等，这些议案均需提交2025年第三次临时股东会审议 [9][11][13][16][19][22] 关联交易 - 公司与招商局融资租赁有限公司的实际控制人均为招商局集团有限公司，因此本次融资租赁交易构成关联交易 [38][42] - 关联交易议案表决时，5名关联董事回避表决，最终由6名非关联董事全票同意通过 [31][32][39] - 2025年1月1日至公告披露日，公司与招商租赁不存在其他关联交易 [48] 审计机构信息 - 拟续聘的审计机构毕马威华振2024年经审计的业务收入总额超过人民币41亿元，其中审计业务收入超过人民币40亿元 [56] - 毕马威华振2024年上市公司年报审计客户家数为127家，审计收费总额约为人民币6.82亿元 [56] - 公司2024年度支付给毕马威华振的财务审计费用为316万元、内控审计费用为93万元，合计409万元 [63] 股东会安排 - 公司定于2025年11月11日召开2025年第三次临时股东会，会议将采用现场表决与网络投票相结合的方式 [70][71] - 股权登记日定为2025年11月4日，股东会审议事项包括续聘会计师事务所及多项制度修订议案 [72][74] - 股东会会议地点为北京市朝阳区北土城东路9号华丰大厦1101会议室 [74]

投资评级 - 报告对招商公路维持“增持”评级 [1][3] 核心观点 - 公司2025年三季报显示，前三季度营收与归母净利润同比分别下降4.1%和3.6%，但单季度业绩呈现边际改善态势，25年Q3单季度归母净利润同比增长3.91%，业绩符合预期 [3] - 业绩承压主要因行业需求波动与部分路段改扩建影响通行费收入，但Q3单季度通行费收入边际改善，且财务费用同比下滑18.46%，推动单季度利润增长 [3] - 基于2025年三季报，报告维持盈利预测，预计公司2025年至2027年归母净利润分别为66.45亿元、67.58亿元、72.55亿元，对应市盈率分别为11倍、10倍、10倍 [3] 财务数据与预测 - **营业总收入**：2024年为127.11亿元（同比增长30.6%），2025年前三季度为87.03亿元（同比下降4.1%），预测2025E为148.41亿元（同比增长16.8%），2026E为142.76亿元（同比下降3.8%），2027E为151.57亿元（同比增长6.2%）[2][4] - **归母净利润**：2024年为53.22亿元（同比下降21.4%），2025年前三季度为40.12亿元（同比下降3.6%），预测2025E为66.45亿元（同比增长24.8%），2026E为67.58亿元（同比增长1.7%），2027E为72.55亿元（同比增长7.4%）[2][4] - **每股收益**：2024年为0.77元/股，2025年前三季度为0.57元/股，预测2025E为0.97元/股，2026E为0.99元/股，2027E为1.06元/股 [2] - **盈利能力指标**：毛利率2024年为34.1%，2025年前三季度为34.2%，预测2025E为35.9%；净资产收益率（ROE）2024年为7.5%，2025年前三季度为5.6%，预测2025E为9.3% [2] - **费用控制**：2025年Q3财务费用单季度同比下滑18.46%，是推动利润改善的关键因素之一 [3] 市场数据 - 截至2025年10月24日，公司收盘价为10.33元，一年内最高价/最低价为14.22元/9.57元 [3] - 当前市净率为1.1倍，股息率（以最近一年已公布分红计算）为4.04% [3] - 流通A股市值为704.54亿元，每股净资产为9.80元，资产负债率为44.26% [3]

2025年第三季度财务业绩 - 第三季度实现营业收入30.40亿元，同比增长1.70% [1] - 第三季度实现净利润15.09亿元，同比增长3.91% [1] 2025年前三季度累计财务业绩 - 前三季度累计实现营业收入87.03亿元，同比减少4.12% [1] - 前三季度累计实现净利润40.12亿元，同比减少3.56% [1]

公司财务表现 - 前三季度实现营业收入87.03亿元，同比下降4.12% [1] - 前三季度归母净利润为40.12亿元，同比下降3.56% [1] - 前三季度扣除非经常性损益的净利润为39.44亿元，同比下降4.55% [1] - 前三季度基本每股收益为0.5723元 [1]

公司财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入30.4亿元，同比下降1.70% [1] - 2025年第三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润15.09亿元，同比增长3.91% [1] - 2025年第三季度公司基本每股收益为0.2163元 [1]

财务表现 - 2025年第三季度营业收入为30.4亿元，同比下降1.70% [1] - 2025年第三季度归属于上市公司股东的净利润为15.09亿元，同比增长3.91% [1] - 2025年第三季度基本每股收益为0.2163元 [1]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司营收约87.03亿元，同比减少4.12% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润约40.12亿元，同比减少3.56% [1] - 2025年前三季度基本每股收益0.5723元，同比减少3.47% [1] 公司市值信息 - 公司当前市值为705亿元 [2]

担保适用范围 - 制度适用于招商公路及各级全资、控股和有管理权的合资（合营）公司[3] 担保原则 - 公司原则上只为具备持续经营和偿债能力的子企业或参股企业担保，不得为无产权关系企业担保[6] 担保审核 - 担保审核管理部门需被担保方提供近三年经审计财务报告等资料[10] 担保比例 - 招商公路对控股、非控股公司按持股比例担保，其他股东应按出资比例提供同等担保[12] 审批要求 - 董事会审议担保事项需全体董事过半数且出席会议三分之二董事同意[13] - 多项担保情况需股东会批准，如超净资产50%、超总资产30%等[13] 调剂额度 - 获调剂方单笔担保额度不超公司最近一期经审计净资产的10%[19] 调剂限制 - 调剂发生时资产负债率超70%的担保对象，仅能从同情况对象处获额度[19] - 调剂发生时合并报表外主体获调剂，累计调剂总额不超预计担保总额度的50%[19] 监督检查 - 担保业务监督检查每年至少一次[29] 数据报送 - 担保预算及执行情况按季度向招商公路报送担保监测数据[30] 追偿程序 - 被担保债务到期后十个工作日未履行还款义务，应准备启动反担保等追偿程序[29] 合同订立 - 担保合同、反担保合同应以书面形式订立，内容与形式应符合相关规定[22] 合同审查 - 担保合同签署前，条款先由风险管理部审查，必要时交律师事务所审阅[22] 信息披露 - 公司提供担保应按规定履行信息披露义务，由董事会办公室负责[32] 保密要求 - 公司应在担保信息未公开披露前将知情者控制在最小范围[36] 责任承担 - 擅自越权等造成损害相关人员应承担赔偿责任[37] 制度生效 - 制度经公司股东会审议通过之日起生效[37] 制度修改 - 制度修改需经公司股东会审议通过[37] 制度解释 - 制度解释权属于公司董事会[37] 事项告知 - 已披露担保事项出现特定情形时应及时告知董事会秘书及办公室[36]