核心观点 - 民生证券发布千味央厨2025年半年报点评报告 给予买入评级 公司2025年上半年营收同比小幅下滑0.7%至8.9亿元 归母净利润同比大幅下降39.7%至0.4亿元 经营承压但修复可期 [1][2] 财务表现 - 2025年上半年营业收入8.9亿元 同比下降0.7% 其中第二季度单季度营收4.2亿元 同比下降3.1% [2] - 归母净利润0.4亿元 同比下降39.7% 扣非净利润0.3亿元 同比下降41.9% 第二季度归母净利润0.1亿元 同比下降42.1% [2] - 毛利率23.6% 同比下降1.6个百分点 第二季度毛利率同比下降2.3个百分点 [4] - 净利率显著承压 2025年上半年归母净利率4.0% 同比下降2.6个百分点 第二季度净利率3.5% 同比下降2.3个百分点 [4] 产品结构分析 - 传统单品销售承压 主食类收入4.1亿元 同比下降9.1% 小食类收入2.0亿元 同比下降6.6% [2] - 烘焙甜品类收入2.1亿元 同比增长11.0% 受益于产品结构调整和新品推出 [2] - 冷冻调理菜肴及其他收入0.7亿元 同比大幅增长67.3% 主要因公司为核心大客户提供定制预制菜产品 并向经销商渠道提供适合团餐、宴席场景的预制菜产品 [2] 渠道表现 - 直营渠道收入4.3亿元 同比增长5.3% 除合作全国性品牌连锁餐饮外 公司与大型KA卖场如盒马、沃尔玛等取得合作 [3] - 前五大客户表现分化 收入分别为1.9亿元(+0.3%)、0.5亿元(-15.2%)、0.4亿元(-27.8%)、0.3亿元(+349.7%) [3] - 经销渠道收入4.5亿元 同比下降6.4% 主要因餐饮消费趋于理性和市场竞争激烈 [3] 成本费用结构 - 四费比率同比上升1.9个百分点 第二季度同比上升1.2个百分点 [4] - 销售费用率6.9% 同比上升1.3个百分点 主要因销售人员增加和线上投流费用增加 [4] - 管理费用率9.7% 同比上升0.3个百分点 研发费用率1.3% 同比上升0.1个百分点 [4] 机构预期 - 多家机构发布盈利预测 2025年净利润预测范围6127万元至1.08亿元 2026年预测范围8260万元至1.26亿元 2027年预测范围9544万元至1.38亿元 [7] - 90天内共有16家机构给出评级 其中买入评级8家 增持评级8家 目标均价32.13元 [7]

海南自由贸易港政策与项目推介会 - 国家发展改革委指导、海南省政府主办支持民营企业参与海南自由贸易港建设政策项目推介会于8月29日在海口举行 [1][3] - 海南自由贸易港将于12月18日正式启动全岛封关运作 [3] - 推介会吸引全国100余家民营企业140余名代表参加 [4] 政策支持与营商环境 - 海南拥有高度开放政策制度体系、融通中外合作网络、产业升级广阔赛道和公平竞争营商环境 [3] - 财政部、商务部、海关总署、国家税务总局解读海南自由贸易港财税、贸易、通关等政策 [4] - 海南系统性建设公平透明可预期投资环境 大幅降低制度性交易成本 [3] 企业参与与项目签约 - 新希望控股集团、创维集团、吉利控股集团、新东方教育科技集团、明阳新能源投资控股集团、华大集团、海航航空集团、景田食品饮料集团等企业代表交流发言 [4] - 现场42个项目签约 涵盖清洁能源、现代农业、现代物流、数字经济、高端商业、金融等领域 [4] - 国家发展改革委与海南省共同优化政策环境 提升服务效率 为民营企业在海南发展保驾护航 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4] 核心观点 - 产品结构变化导致短期盈利承压，但公司凭借研发能力和定制化业务进展有望开拓新增长点 [1][3][4] - 2025H1营收8.86亿元（同比减少1%），归母净利润0.36亿元（同比减少40%） [1] - 2025Q2营收4.15亿元（同比减少3%），归母净利润0.14亿元（同比减少42%） [1] - 预计2025-2027年EPS分别为0.84/0.94/1.06元，对应PE为35/31/28倍 [4] 财务表现分析 - 2025Q2毛利率同比下降2个百分点至22.66%，主要因产品结构变化 [2] - 销售费用率同比增加0.4个百分点至5.57%，管理费用率同比增加0.3个百分点至10.77%，因职工薪酬、仓储费用及电商直播投流费用增长 [2] - 净利率同比下降2个百分点至3.43% [2] - 预计随着销售规模释放，费用率有望持续摊平 [2] 产品结构表现 - 2025H1主食类营收4.13亿元（同比减少9%），小食类营收1.97亿元（同比减少7%） [3] - 烘焙甜品类营收2.05亿元（同比增长11%），主要因大客户定制化需求释放 [3] - 冷冻调理菜肴及其他营收0.65亿元（同比增长67%） [3] - 公司在传统油条基础上延伸"油条+"产品线，提升产品价值感 [3] 渠道表现 - 2025H1经销渠道营收4.45亿元（同比减少6%），直销渠道营收4.34亿元（同比增长5%） [3] - 百胜客户体量稳中有升，海底捞、华莱士等客户相对承压 [3] - 盒马渠道烘焙产品导入后快速放量 [3] - 公司延续与品牌商联合开发产品模式，围绕新零售业务持续发力 [3] 盈利预测 - 预计2025年营收19.01亿元（同比增长1.7%），2026年20.44亿元（同比增长7.5%），2027年22.42亿元（同比增长9.7%） [9] - 预计2025年归母净利润0.82亿元（同比减少2.1%），2026年0.91亿元（同比增长11.6%），2027年1.03亿元（同比增长12.9%） [9] - 预计毛利率稳定在23.5%-23.6%，净利率从4.3%升至4.6% [10] - ROE预计从4.3%升至5.0% [10]

财务表现 - 2025年上半年营业总收入8.86亿元同比减少0.72% 归母净利润0.36亿元同比减少39.67% [1] - 2025年第二季度营业总收入4.16亿元同比减少3.1% 归母净利润0.14亿元同比减少41.9% [1] - 第二季度扣非归母净利率3.2%同比下降2.7个百分点 [2] 渠道表现 - 直营渠道收入同比增长5.3% 经销渠道收入同比减少6.4% [1] - 百胜中国直营客户同比微增 新零售渠道盒马烘焙类增速较快 [1] - 已与沃尔玛、永辉、胖东来、奥乐齐、盒马等签订全国合同 [1] 盈利能力 - 第二季度毛利率22.7%同比下降2.3个百分点 [1] - 毛利率下降主因低毛利烘焙甜品类和冷冻调理类产品占比提升 [1] - 经销渠道毛利下滑对整体毛利率形成拖累 [1] 费用结构 - 第二季度销售费用率5.6%同比上升0.4个百分点 管理费用率10.8%同比上升0.3个百分点 [2] - 费用率上升源于市场竞争加剧导致市场费用投入增加及配套人员储备扩充 [2] 战略方向 - 稳定百胜等核心餐饮客户合作 通过新品导入争取增量 [2] - 重点拓展会员店及调改商超等新零售渠道 深化与盒马、沃尔玛合作 [2] - 经销渠道通过产品结构升级和赋能经销商提升渠道质量与盈利能力 [2]

核心观点 - 科创板表现强劲 科创50指数年内累计上涨37.99% 显著跑赢全A指数22.52%的涨幅 [20] - 高技术制造业景气度显著回升 国信周频高技术制造业扩散指数B为52.0 六氟磷酸锂、DRAM等价格上升 [15] - 存款搬家趋势持续 居民定期存款占比近75% 推动资管机构规模扩张和产品创新 [25] - 政府债发行保持高位 截至第34周累计发行10.3万亿元 超出去年同期4.8万亿元 [14] - 多个行业龙头公司上半年业绩表现亮眼 新和成归母净利润同比增长63.46% 巨化股份归母净利润同比增长146.97% [10][47] 宏观与策略 - 政府债净融资第34周达5614亿元 截至第34周累计发行10.3万亿元 超出去年同期4.8万亿元 [14] - 新增专项债第34周发行2393亿元 截至第34周累计发行3.1万亿元 进度69.9% 其中特殊新增专项债已发行9680亿元 [14] - 高技术制造业扩散指数显著回升 指数B为52.0 六氟磷酸锂价格上升至5.58万元/吨 DRAM价格上升至1.8870美元 [15] - 国务院发布"人工智能+"行动意见 目标到2027年智能终端应用普及率超70% 2030年超90% [16] - 寒武纪上半年营收28.81亿元 同比增长4347.82% 实现扭亏为盈 [17] 固定收益 - 全球开放式基金2024年末总规模73.8万亿美元 美国占比超9成 中国占亚太地区36.7% [18] - 美国债券基金分类精细化 中国集中于基础维度 美国债基规模7.20万亿美元 中国折合12733亿美元 相当于美国1/6 [19] - 中美债券基金费率均下行 中国债券ETFs平均费率相对更高 [19] - 统计口径差异导致投资者结构不可比 美国机构账户比例不足一成 中国以机构为主导 [19] 行业与公司表现 化工行业 - 新和成上半年营收111.01亿元 同比增长12.76% 归母净利润36.03亿元 同比增长63.46% 营养品业务毛利率47.79% 同比提升11.93个百分点 [10] - 蛋氨酸价格2.22万元/吨 年内上涨2550元/吨 涨幅12.98% 公司权益产能将达46万吨/年 跃居全球第三 [11] - 巨化股份上半年归母净利润20.51亿元 同比增长146.97% 制冷剂均价3.94万元/吨 同比上涨61.88% [47] - 液冷业务打开成长空间 创氟公司5000t/a巨芯冷却液项目一期1000t/a已投产 [50] 钾肥行业 - 亚钾国际上半年归母净利润8.5亿元 同比增长216.6% 氯化钾销量104.54万吨 同比增长21.4% 平均售价2353元/吨 同比增长22.1% [52] - 第二季度归母净利润4.7亿元 环比增长22.4% 平均不含税售价2451元/吨 环比增长8.6% [53] 金融行业 - 中国人寿上半年归母净利润409.31亿元 同比增长6.9% 新业务价值285.46亿元 同比增长20.3% [62] - 银保渠道总保费724.44亿元 同比增长45.7% 股票和基金配置比例提升至13.6% [64] - 浦发银行上半年归母净利润297亿元 同比增长10.2% 年化ROE8.6% 同比回升0.3个百分点 [65] 消费行业 - 周大生二季度归母净利润3.42亿元 同比增长31.32% 时尚银饰等品类增长11.11% [32] - 菜百股份上半年营收152.48亿元 同比增长38.75% 归母净利润4.59亿元 同比增长14.75% [35] - 亚朵二季度收入24.69亿元 同比增长37.4% 零售业务GMV11.44亿元 同比增长84.6% [38][40] - 蜜雪集团上半年归母净利润26.9亿元 同比增长42.9% 门店数达53014家 幸运咖门店突破7800家 [41][44] 科技与制造 - 蓝思科技上半年净利润同比增长15% 毛利率环比提升 [8] - 斯达半导2Q25归母净利润同环比均增超50% [8] - 中国东方教育上半年收入21.86亿元 同比增长10.2% 经调净利润4.16亿元 同比增长49.6% [44] 房地产行业 - 贝壳Q2营收260亿元 同比增长11% 经调整归母净利润18.2亿元 环比增长30% [27] - 越秀地产上半年归母净利润14亿元 同比下降25.2% 销售金额615亿元 同比增长11% [30] - 1-7月全国商品房销售额同比-6.5% 7月销售额相当于2019年同期的43% [22] 市场数据 - 科创50指数收盘1364.60点 年内累计上涨37.99% [20] - 主要指数表现：上证综指涨1.13% 深证成指涨2.24% 创业板综指涨2.36% [2] - 成交金额：上证12651.85亿元 深证17056.17亿元 [2] - 海外市场：纳斯达克跌0.48% 恒生指数跌0.8% [7]

财务表现 - 营业总收入8.86亿元，同比下降0.72%，归母净利润3578.99万元，同比下降39.67% [1] - 第二季度营业总收入4.15亿元，同比下降3.12%，归母净利润1434.54万元，同比下降42.05% [1] - 毛利率23.59%，同比下降6.41%，净利率4.02%，同比下降39.04% [1] - 三费占营收比16.57%，同比上升12.44% [1] - 每股收益0.37元，同比下降38.33%，每股经营性现金流0.3元，同比上升158.62% [1] - 货币资金3.6亿元，同比下降30.63%，有息负债5076.13万元，同比下降37.37% [1] 业务结构 - 直营渠道销售额4.34亿元，同比增长5.31%，经销渠道销售额4.45亿元，同比下降6.40% [4] - 冷冻调理菜肴类收入6521.77万元，同比增长67.31%，烘焙甜品类收入2.05亿元，同比增长11.02% [4] - 小食类收入1.97亿元，同比下降6.57%，主食类收入4.13亿元，同比下降9.10% [4] 渠道发展 - 直营渠道增长源于大客户品类扩展及线上直营销售快速增长 [5] - 线上渠道聚焦健康早餐和年货节场景，研发家庭端应用场景产品 [7] - 新零售客户采购模式全国化，与盒马、沃尔玛等大型卖场合作 [6] 运营效率 - 应收账款占最新年报归母净利润比例达131.77% [1] - 销售费用增长主要因电商渠道投流费用及新零售渠道人员薪酬增加 [5] - 公司通过全链条成本管控提升运营效率，加强原材料采购、生产及仓储管理 [8] 战略方向 - 持续加大烘焙甜品及冷冻调理菜肴类的研发投入与客户拓展 [8] - 深耕B端业务同时拓展C端新零售渠道，利用研发优势增加收入 [8] - 线上渠道注重品牌沉淀与消费者认知提升，开发"产品+"概念 [7]

投资评级 - 维持"增持"评级 对应2026年31倍市盈率 [1][3] 核心观点 - 2025年第二季度收入同比下降3.12%至4.15亿元 归母净利润同比下降42.05%至0.14亿元 主要受下游餐饮疲软和市场竞争加剧影响 [1][6] - 公司积极拓展新零售和电商渠道 直营渠道收入同比增长5.31% 烘焙甜品类和冷冻调理菜肴类产品分别增长11.02%和67.31% [6] - 盈利能力承压 第二季度毛利率同比下降2.29个百分点至22.66% 销售费用率同比上升0.44个百分点至5.57% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.77亿/0.92亿/1.09亿元 对应每股收益0.80/0.95/1.12元 [1][7] 财务表现 - 2025年上半年总收入8.86亿元 同比下降0.72% 归母净利润0.36亿元 同比下降39.67% [6] - 分产品看：主食类收入4.13亿元（-9.10%） 小食类1.97亿元（-6.57%） 烘焙甜品类2.05亿元（+11.02%） 冷冻调理菜肴类0.65亿元（+67.31%） [6] - 分渠道看：直营模式收入4.34亿元（+5.31%） 经销模式4.45亿元（-6.40%） [6] - 预测2025年营业收入19.23亿元（+3%） 2026年20.78亿元（+8%） 2027年22.47亿元（+8%） [2][14] 估值指标 - 当前股价29.2元 总市值28亿元 流通市值28亿元 [3] - 每股净资产19.1元 净资产收益率3.2% 资产负债率19.0% [3] - 市盈率：2025年36.7倍 2026年30.8倍 2027年26.1倍 [7][15] - 市净率：2025年1.5倍 2026年1.4倍 2027年1.4倍 [15] 运营表现 - 第二季度营业利润率4.2% 同比下降3.2个百分点 净利率3.45% 同比下降2.32个百分点 [8] - 管理费用率10.77%（+0.30个百分点） 研发费用率1.53%（+0.24个百分点） [6] - 存货周转率从2024年5.7次降至2025年预测5.4次 应收账款周转率从17.1次提升至17.9次 [15]

投资评级 - 维持优于大市评级 [1][3][5] 核心观点 - 零售新势力渠道贡献收入增量，直营渠道收入同比增长5.3%，新开发盒马客户烘焙类增速较快 [1] - 经销渠道受市场竞争激烈影响，收入同比减少6.4%，公司努力维持市场份额 [1] - 公司战略聚焦稳固餐饮基本盘（如百胜中国）和发力新零售渠道（盒马、沃尔玛、永辉等），通过产品定制化和研发优势深化合作 [2][10][12] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入8.86亿元（同比-0.72%），归母净利润0.36亿元（同比-39.67%） [1][8] - 2025年第二季度营业总收入4.16亿元（同比-3.1%），归母净利润0.14亿元（同比-41.9%） [1][8] - 2025年第二季度毛利率22.7%（同比-2.3pct），主因低毛利产品（烘焙甜品、冷冻调理类）占比提升及经销渠道毛利下滑 [2][10] - 2025年第二季度销售费用率5.6%（同比+0.4pct），管理费用率10.8%（同比+0.3pct），公司加大市场费用和人员投入 [2][10] - 2025年第二季度扣非归母净利率3.2%（同比-2.7pct） [2][10] 盈利预测 - 下调2025-2027年营收预测至18.8/19.7/21.0亿元（前值19.5/21.0/22.4亿元），同比增速0.5%/4.9%/6.6% [3][14][15] - 下调2025-2027年归母净利润预测至0.8/0.9/0.9亿元（前值1.0/1.2/1.2亿元），同比增速-5.6%/11.8%/7.5% [3][14][15] - 对应EPS 0.80/0.89/0.96元，当前股价PE 37.3/33.3/31.0倍 [3][14][16] - 毛利率预测下调至22.4%（2025E-2027E），净利率下调至4.21%/4.49%/4.52% [15] 业务策略 - 直营渠道中百胜中国收入同比微增，新零售客户（盒马、沃尔玛、永辉、胖东来、奥乐齐）成为增长驱动 [1][10] - 经销渠道通过产品结构升级和赋能经销商提升终端渠道质量与盈利能力 [2][10][12] - 公司重点拓展会员店、调改商超等新零售渠道，强化产品定制化与研发优势 [2][10][12]

财务表现 - 2025年上半年归母净利润0.36亿元 同比下降39.67% [1] - 毛利率同比下滑 费用率增长导致净利率下降 [1] - 直营渠道毛利率20.76% 同比下降0.79个百分点 [1] - 经销渠道毛利率25.59% 同比下降2.40个百分点 [1] 产品结构 - 主食类和小食类产品收入下滑 [1] - 菜肴类与烘焙类产品表现亮眼 [1] 业务战略 - 向核心大客户提供定制预制菜产品 [1] - 向经销商渠道提供适合团餐、宴席场景的预制菜产品 [1] - 大客户拓展和服务能力持续得到验证 [1] 发展前景 - 长期经营韧性保持强劲 [1] - 维持推荐评级 [1]

投资评级 - 维持买入评级 目标价34.00元人民币[1] 核心观点 - 餐饮市场需求持续平淡 公司经营阶段性承压 但期待后续改善[1][6] - 25H1营收8.9亿元同比-0.7% 归母净利0.4亿元同比-39.7% 扣非净利0.3亿元同比-41.9%[1][6] - 下调2025-2027年盈利预测 主因消费环境平淡及行业竞争加剧[9][13] 财务表现 - 25Q2单季营收4.2亿元同比-3.1% 归母净利0.1亿元同比-42.0%[1][6] - 25H1毛利率23.6%同比-1.6pct 25Q2毛利率22.7%同比-2.3pct[8] - 25H1归母净利率4.0%同比-2.6pct 25Q2净利率3.5%同比-2.3pct[8] 渠道分析 - 大B渠道（直营）25H1营收4.3亿元同比+5.3% 其中百胜收入1.9亿元同比+0.3% 海底捞收入0.5亿元同比-15.2%[6][7] - 小B渠道（经销）25H1营收4.5亿元同比-6.4% 主因产品同质化竞争激烈[6][7] - 盒马渠道表现亮眼 25H1营收同比+349.7%[6] 产品结构 - 主食类营收4.1亿元同比-9.1% 小食类营收2.0亿元同比-6.6%[7] - 烘焙类营收2.1亿元同比+11.0% 受益于产品结构调整及新品推出[7] - 菜肴类及其他营收0.7亿元同比+67.3% 主因预制菜销量增加[7] 盈利预测调整 - 下调2025年营收预测至19.0亿元（较前值-4%）2026年20.2亿元（-6%）2027年21.3亿元（-9%）[9][13] - 下调2025年毛利率至22.2%（-0.7pct）2026年22.9%（-0.02pct）[9][13] - 上调2025年销售费用率至6.4%（+1.1pct）主因折扣促销力度加大[9][13] - 最终下调2025年EPS至0.63元（-31%）2026年0.85元（-19%）2027年0.98元（-14%）[9][13] 估值基准 - 基于2026年40倍PE（参照可比公司平均估值）得出目标价34.00元[9][12] - 当前股价29.66元（截至8月27日）市值28.82亿元人民币[2] - 2026年预测PE 34.89倍 2027年30.19倍[5]