股权结构 - 云锡控股公司直接持有公司177,922,654股股份，占总股本10.81%[2] 回购提议 - 云锡控股公司于2025年4月10日提议公司回购股份[2] 回购详情 - 回购A股，用途为减少注册资本，通过深交所集中竞价交易[4] - 回购价格上限不超前30交易日均价150%，资金1 - 2亿元[5] - 资金源于自有或自筹，期限自股东大会通过起不超12个月[5] 增减持情况 - 云锡控股提议前6个月无买卖，暂无回购期间增减持计划[6]

锡业股份回购股份计划 - 股东云锡控股公司提议公司回购股份用于减少注册资本 [1] - 回购方式为通过深交所集中竞价交易 [1] - 回购资金总额不低于1亿元且不超过2亿元 [1] - 资金来源为自有或自筹资金 [1]

报告公司投资评级 - 行业为有色金属/小金属，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 2024年公司受益量价齐升，扣非归母净利强劲增长，但24Q4受减值和矿产权益金补缴影响业绩波动，2025年锡供应端动荡加剧，锡价有望维持强势，公司有望受益，预计25 - 27年归母净利润21.6/24/25亿元，维持“买入”评级 [1][2][4] 各部分总结 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入419.73亿元，同比 - 0.9%；归母净利润14.44亿元，同比 + 2.55%；扣非净利润19.43亿元，同比 + 40.5%。24Q4单季度营业收入127.60亿元，同比 + 46.64%，环比 + 22.25%；归母净利润1.61亿元，同比 - 48.63%，环比 - 66.74%；扣非净利润4.93亿元，同比 + 25.47%，环比9.12% [1] 24Q4影响因素 - 24Q4销售毛利率4.9%，环比下滑6.2pct且减值多，一是需补缴矿产权益金5.5亿元，对当年归母净利润影响4.37亿元；二是24Q4沪锡均价下跌，计提资产减值损失1.57亿元，25Q1减值影响有望转回；三是计提信用减值损失0.81亿元，符合预期 [2] 量价费用情况 - 量：24年生产锡8.48万吨，yoy + 6.0%；铜13.03万吨，yoy + 0.8%；锌14.4万吨，yoy + 6.9%；铟锭127吨，yoy + 24.5% [3] - 价：2024年沪锡均价24.8万/吨，yoy + 16.9%；沪锌均价2.33万/吨，yoy + 8.6%；沪铜均价7.5万/吨，yoy + 10.3%；铟均价2621元/kg，yoy + 47.9% [3] - 费用：四费整体压降2.4亿元，销售/管理/财务费用同比 - 0.2/-2.3/-1.5亿元，研发费用同比 + 1.5亿元 [3] 供应与投资建议 - 2025年锡供应端动荡加剧，3月刚果金冲突致矿山停产，4月曼相矿山复产推迟，马来西亚冶炼厂停产，锡价有望维持强势，公司有望受益 [4] - 预计公司25 - 27年归母净利润21.6/24/25亿元，对应PE 10.22 /9.21 / 8.77X，维持“买入”评级 [4] 财务数据 - 营业收入：2023 - 2027年分别为423.59亿元、419.73亿元、419.52亿元、419.64亿元、440.62亿元，增长率分别为 - 18.54%、 - 0.91%、 - 0.05%、0.03%、5.00% [4][10][11][12] - 归属母公司净利润：2023 - 2027年分别为14.08亿元、14.44亿元、21.63亿元、23.99亿元、25.20亿元，增长率分别为4.61%、2.55%、49.79%、10.93%、5.04% [4][10][11][12] - 毛利率：2023 - 2027年分别为9.15%、9.59%、11.40%、12.50%、13.00% [12] - 净利率：2023 - 2027年分别为3.32%、3.44%、5.16%、5.72%、5.72% [12] - ROE：2023 - 2027年分别为7.92%、6.93%、10.53%、10.69%、10.27% [12] - ROIC：2023 - 2027年分别为7.44%、7.75%、10.31%、12.98%、12.25% [12] - 资产负债率：2023 - 2027年分别为49.24%、40.19%、40.40%、38.17%、36.03% [12] - 净负债率：2023 - 2027年分别为63.23%、36.61%、20.38%、19.56%、 - 6.49% [12] - 流动比率：2023 - 2027年分别为1.39、1.63、1.79、2.21、2.66 [12] - 速动比率：2023 - 2027年分别为0.56、0.63、1.19、1.13、1.95 [12] - 应收账款周转率：2023 - 2027年分别为65.46、65.95、63.24、64.86、64.66 [12] - 存货周转率：2023 - 2027年分别为6.83、5.99、6.97、6.75、6.69 [12] - 总资产周转率：2023 - 2027年分别为1.15、1.14、1.15、1.12、1.11 [12] - 每股收益：2023 - 2027年分别为0.86元、0.88元、1.31元、1.46元、1.53元 [4][10][11][12] - 每股经营现金流：2023 - 2027年分别为1.33元、2.07元、4.07元、0.54元、4.48元 [12] - 每股净资产：2023 - 2027年分别为10.81元、11.45元、12.48元、13.65元、14.92元 [12] - 市盈率：2023 - 2027年分别为15.69、15.30、10.22、9.21、8.77 [4][12] - 市净率：2023 - 2027年分别为1.24、1.17、1.08、0.98、0.90 [4][12] - EV/EBITDA：2023 - 2027年分别为8.34、6.55、5.52、5.25、3.85 [4][12] - EV/EBIT：2023 - 2027年分别为12.89、9.35、7.84、7.31、5.32 [12]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][16] 报告的核心观点 - 2024年扣非净利润同比大幅提升得益于锡价上涨，公司是全球最大精锡生产企业，未来聚焦上游资源内增外拓，看好锡供给受限、需求增长，锡价中枢有望抬升，公司将享受业绩弹性 [1][3][7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年全年营收419.73亿元，同比-0.91%；归母净利润14.44亿元，同比+2.55%；扣非净利润19.43亿元，同比+40.48%；经营活动现金流量净额34.05亿元，同比+55.25% [1][7] - 2024年末资产负债率降至40.19%，较2023年末降1.6个百分点；在手货币资金约25.44亿元，同比+22.08%；在手存货约75.46亿元，同比+16.66% [12] - 2024年销售费用约6079万元，同比-25.90%；管理费用约8.11亿元，同比-21.77%；财务费用约2.92亿元，同比-33.30%；研发费用约3.97亿元，同比+61.92% [14] - 拟向全体股东每10股派现金红利1.9元（含税），合计派现约3.13亿元，约占2024年归母净利润21.65% [2][14] - 预计2025 - 2027年营收为425.77/432.85/439.93亿元，同比增速1.4%/1.7%/1.6%；归母净利润为23.92/26.03/28.15亿元，同比增速65.6%/8.8%/8.1%；摊薄EPS为1.45/1.58/1.71，当前股价对应PE为10/9/8X [3][16] 核心产品产销量 - 2024年生产有色金属总量36.10万吨，同比+4%，其中锡8.48万吨，同比+6%；铜13.03万吨，同比+0.77%；锌14.40万吨，同比+6.90%；铟127吨，同比+24.51% [1][10] - 2024年锡精矿、铜精矿、锌精矿自给率分别为30.21%、15.91%、72.72% [1][10] - 2025年主要工作目标：产品锡9万吨，产品铜12.5万吨，产品锌13.16万吨，铟锭102.3吨 [1][10] 公司地位与竞争力 - 全球最大精锡生产企业，有全球最完整锡产业链，2024年锡金属国内市占率47.98%，全球市占率25.03% [2][15] - 核心竞争力包括独特资源、锡全产业链综合、关键技术、市场和品牌、政策优势，2023年3月入选国务院国资委创建世界一流专精特新示范企业 [15] - 锡和铟资源储量全球第一，截至2024年末保有锡金属量61.62万吨、铟4821吨，2024年新增有色金属资源量5.24万吨，其中锡1.76万吨、铜3.48万吨 [2][15]

公司业绩说明会概况 - 活动采用"现场会议+视频直播"形式举办，公司核心高管集体出席，包括董事长刘路坷、独立董事于定明、副总经理王建伟等[1] - 会议主题为"锚定目标乘势向上，改革奋进再启新程"，通过视频直播、语音、图文等多种形式与投资者互动[3] - 连线国信证券金属行业首席分析师刘孟峦，全方位展示公司经营业绩、行业发展及ESG成果[3][6] 公司2024年经营表现 - 董事长刘路坷指出公司在复杂经济形势下交出优异答卷，未来将全力创建世界一流企业[7] - 董秘杨佳炜从生产经营、经营质效、产业链协同、科技创效等多方面回顾2024年工作，并介绍2025年经营目标[8][12] - 公司连续五年通过视频直播举办业绩说明会，多次获评"最佳实践案例"，并受邀进行经验分享[19] 行业分析与展望 - 副总经理陈雄军分析锡铟行业产业链及供需格局，指出短期全球锡矿供应扰动加剧，锡资源稀缺性和战略性凸显[9] - 锡金属作为新能源和电子通讯领域不可替代的原料，中长期需求将持续向好[9] - 国信证券分析师分享有色金属投资逻辑、锡行业竞争格局及供需展望，提炼公司竞争优势[13][15] ESG与可持续发展 - 公司首次发布可持续发展报告，加强"双重重要性"议题分析，持续发布英文版报告并完成鉴证[11] - 董秘杨佳炜从治理、环境、社会三个方面介绍2024年ESG成果，为行业提供引领示范[11][16] 投资者互动与市场应对 - 高管代表直面投资者关切，董事长刘路坷表示将坚定不移办好自己的事，稳定2025年经营目标[18] - 公司积极传递投资价值和内在逻辑，主动引导市场预期，展示管理团队良好形象[19]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][16] 报告的核心观点 - 2024年扣非净利润同比大幅提升得益于锡价上涨，公司是全球最大精锡生产企业，未来聚焦上游资源内增外拓，看好锡供给受限、需求增长，锡价中枢有望抬升，公司将享受业绩弹性 [1][3][16] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年全年营收419.73亿元，同比-0.91%；归母净利润14.44亿元，同比+2.55%；扣非净利润19.43亿元，同比+40.48%；经营活动现金流量净额34.05亿元，同比+55.25% [1][7] - 2024年末资产负债率降至40.19%，较2023年末降1.6个百分点；在手货币资金约25.44亿元，同比+22.08%；在手存货约75.46亿元，同比+16.66% [12] - 2024年销售费用约6079万元，同比-25.90%；管理费用约8.11亿元，同比-21.77%；财务费用约2.92亿元，同比-33.30%；研发费用约3.97亿元，同比+61.92% [14] - 拟向全体股东每10股派现金红利1.9元（含税），合计派现约3.13亿元，约占2024年归母净利润21.65% [2][14] - 预计2025 - 2027年营收为425.77/432.85/439.93亿元，同比增速1.4%/1.7%/1.6%；归母净利润为23.92/26.03/28.15亿元，同比增速65.6%/8.8%/8.1%；摊薄EPS为1.45/1.58/1.71，当前股价对应PE为10/9/8X [3][16] 核心产品产销量 - 2024年生产有色金属总量36.10万吨，同比+4%，其中锡8.48万吨，同比+6%；铜13.03万吨，同比+0.77%；锌14.40万吨，同比+6.90%；铟127吨，同比+24.51% [1][10] - 2024年锡精矿、铜精矿、锌精矿自给率分别为30.21%、15.91%、72.72% [1][10] - 2025年主要工作目标：产品锡9万吨，产品铜12.5万吨，产品锌13.16万吨，铟锭102.3吨 [1][10] 公司地位与竞争力 - 全球最大精锡生产企业，有全球最完整锡产业链，2024年锡金属国内市占率47.98%，全球市占率25.03% [2][15] - 核心竞争力包括独特资源、锡全产业链综合、关键技术、市场和品牌、政策优势，2023年3月入选国务院国资委创建世界一流专精特新示范企业 [15] - 锡和铟资源储量全球第一，截至2024年末保有资源量：锡金属量61.62万吨、铟4821吨 [2][15]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][78] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为锡、铟行业全球龙头，资源禀赋优异，目前锡供给侧扰动不断，供应紧张局面加剧，需求侧电子需求稳步复苏，叠加光伏迎抢装需求、新能源汽车需求快速增长，锡价中枢有望持续上行，公司有望深度受益锡价上行 [5][78] 根据相关目录分别进行总结 事件：公司发布 2024 年年报 - 2024 年公司实现营收 419.73 亿元，同比减少 0.91%；归母净利润 14.44 亿元，同比增加 2.55%；扣非归母净利 19.43 亿元，同比增加 40.48%；扣非净利润显著增长因 2024 年锡价、锌价同比显著增长，缴纳矿权出让收益以及计提减值影响归母净利润，使其增幅较少 [1][12] - 2024Q4 公司实现营收 127.60 亿元，同比增加 46.64%、环比增加 22.25%；归母净利润 1.61 亿元，同比减少 48.63%、环比减少 66.74%；扣非归母净利 4.93 亿元，同比增长 25.47%、环比增加 9.12% [1][12] 点评：锡供给扰动不断，驱动锡价上行 同比来看，锡价上行扣非净利显著增长 - 2024 年公司营收 419.73 亿元，其中锡锭营收 147.24 亿元，同比增长 34.11%，锡材营收 11.03 亿元，同比减少 47.93%，铜产品收入 85.86 亿元，同比增长 9.45%，锌产品 29.46 亿元，同比增长 13.87%，贸易业务收入 115.46 亿元，同比减少 25.47%，2024 年贸易业务占营收比重 27.5%，同比下降 9.06pct [19] - 2024 年公司有色金属产量 36.10 万吨，同比增长 4.05%，创下历史新高；锡/铜/锌/铅/银/铟产量分别为 8.48 万吨/13.03 万吨/14.40 万吨/1848 吨 /145 吨 /127 吨；锡、铜、锌原矿金属自给量分别为 3.12/2.69/11.38 万吨，对应自给率分别为 30.21%、15.91%、72.72%；锡锭销量 7.89 万吨，同比增长 20.41%，锡材销量为 0.5 万吨，同比减少 59.08%，铜产品销量为 13.04 万吨，同比增加 0.84%，锌产品销量为 14.57 万吨，同比增长 7.01%；公司锡的产销量自 2005 年以来始终位居全球第一 [2][21] - 2024 年公司主要产品平均价格同比显著提升，锡金属价格维持宽幅震荡走势，整体中枢上行；上半年受供给端紧张局势影响，沪锡价格震荡走强，下半年受宏观经济降温等影响震荡走弱，但下游采购力度尚可形成支撑；锡锭平均价格为 18.66 万元/吨，同比增长 11.38%，铜产品平均价格为 6.58 万元/吨，同比增加 8.54%，锌产品平均价格为 2.02 万元/吨，同比增长 6.42% [22][23] - 2024 年公司综合毛利率增加 0.44pct 到 9.59%，净利率上涨 0.14pct 到 3.74%；实现毛利 40.26 亿元，同比上升 3.82%，其中锡锭毛利为 17.42 亿元，同比增加 35.32%，占总毛利比重同比上升 10.05pct 至 43.26%，锡材毛利为 0.093 亿元，同比减少 95.11%，占总毛利比重同比下降 4.67pct 至 0.23%，铜产品毛利为 0.134 亿元，同比减少 95.29%，占总毛利比重为 0.33%，锌产品毛利为 11.04 亿元，同比增加 20.50%，占总毛利比重同比增加 3.80pct 至 27.44% [27] - 2024 年受锡价上行影响公司锡产品单吨毛利提升，锡锭产品单吨毛利为 2.21 万元/吨，同比上升 12.30%，铜产品单吨毛利为 0.01 万元/吨，同比下降 95.33%，锌产品单吨毛利为 0.76 万元/吨，同比上升 12.61%；锡锭、铜产品营业成本包含采矿权出让收益，合计计入成本约 5.14 亿元，略微拖累毛利表现 [28] - 2024 年公司管理费用、销售费用、财务费用同比持续下降，研发费用率同比上升；期间费用为 15.61 亿元，期间费用占营收比重下降 0.53pct 到 3.72%，其中销售费用同比减少 25.90%至 6079.18 万元，管理费用同比减少 21.77%至 8.11 亿元，财务费用同比减少 33.30%至 2.92 亿元，研发费用同比增加 61.92%至 3.97 亿元，主要原因是公司在地质找矿和冶炼方面加大相关技术研究力度 [30] - 2024 年公司获得投资收益 1.92 亿元，主要是联营企业投资收益和本期处置联营企业股权产生的收益；资产减值损失为 -1.67 亿元，主要是计提存货跌价准备和投资性房地产减值准备；信用减值损失为 -5350 万元，主要是计提坏账准备 [30] - 2024 年业绩同比微增主要系金属价格上行带动毛利提升，同时费用减少以及投资收益增加；减利项主要来自公允价值变动（-0.1 亿元）、营业外收支（-1.56 亿元）、所得税（-0.46 亿元）、减值损失等（-1.63 亿元）、少数股东损益（-0.08 亿元），增利项主要来自毛利（+1.48 亿元）、费用和税金（+1.62 亿元）、其他/投资收益等（+1.09 亿元） [37] - 2024 年公司资产负债率持续降低，为 40.19%，资产结构不断优化；经营性净现金流为 34.05 亿元，同比增加 55.25%，主要系本期经营性应收款减少及经营性应付款增加；净资产收益率为 7.69%，同比下降 0.60pct [37] 锡价环比下行，非经常性因素导致盈利环比下滑 - 2024Q4 锡价环比下行，公司毛利率环比下降 6.16pct 到 4.93%；净利率环比下降 3.06pct 到 1.75%，期间费用率环比显著下行到 1.92%；2024 年四个季度锡价均价分别为 21.72 万元/吨、26.40 万/吨、26.00 万元/吨、25.05 万元/吨，锡价年内主要受到印尼、缅甸锡矿供应扰动以及宏观预期影响出现阶段性波动 [42] - 同比来看，2024Q4 公司归母净利润同比减少 1.53 亿元；减利项主要来自于毛利（-4.64 亿元）、减值损失等（-1.98 亿元）、公允价值变动（-0.09 亿元）、少数股东损益（-0.20 亿元）；增利项主要来自于费用和税金（+2.30 亿元）、其他/投资收益等（+1.95 亿元）、所得税（+0.14 亿元）、营业外收支（+0.99 亿元） [49] - 环比来看，2024Q4 公司归母净利润环比减少 3.23 亿元；减利主要来自于毛利（-5.29 亿元）、减值损失等（-2.52 亿元）、营业外收支（-0.11 亿元）、少数股东损益（-0.45 亿元）；增利项主要在于其他/投资收益（+1.28 亿元）、费用和税金（+2.68 亿元）、所得税（+1.26 亿元） [49] 核心看点：锡、铟行业全球龙头，矿端紧张有望驱动锡价持续上行 公司锡、铟行业龙头地位稳固 - 公司为锡、铟行业全球龙头，资源禀赋优异，具备“采选 - 冶炼 - 精深加工新材料”全产业链竞争优势，有望受益电子需求复苏 [57] - 2024 年公司保有资源量为矿石量 2.58 亿吨，锡金属量 62.62 万吨、铜金属量 114.99 万吨、锌金属量 366.10 万吨、铟 4,821 吨、三氧化钨量 7.78 万吨、铅金属量 9.63 万吨、银 2,460 吨；下属矿山单位共投入勘探支出 1.01 亿元，全年新增有色金属资源量 5.24 万吨，其中锡 1.76 万吨、铜 3.48 万吨 [2][57] - 2023 年公司锡金属在国内锡市场占有率为 47.98%，同比上升 0.06pct，全球锡市场占有率为 25.03%，同比上升 2.11pct；精铟产量全球市场占有率为 5.01%，国内市场占有率为 7.35%，其中原生铟全球市占率约 11.35%，国内市占率约 29.79% [57] - 2024 年公司锡矿产量 3.12 万吨，同比减少 2.46%，铜矿产量 2.69 万吨，同比减少 12.32%，锌矿产量 11.38 万吨，同比减少 7.21%；统筹规划区域矿山建设，优化生产布局，系统配置采选资源，充分释放区域产能，聚力攻关采选关键技术，进一步增强矿山价值创造能力，保障公司自给原料供应，实现锡精矿、铜精矿、锌精矿自给率分别为 30.21%、15.91%、72.72% [58] - 2024 年公司拥有锡冶炼产能 8 万吨/年、阴极铜产能 12.5 万吨/年、锌冶炼产能 10 万吨/年，压铸锌合金产能 5 万吨/年，铟冶炼产能 60 吨/年，参股的新材料公司拥有锡材产能 4.3 万吨/年、锡化工产能 2.71 万吨/年，位列 2024 年全球十大精锡生产商中第一位 [58] - 公司持续强化市场竞争力，积极通过战略合作巩固龙头地位，保障锡原料采购确保稳产创效；2025 年计划产品锡 9 万吨、产品铜 12.5 万吨、产品锌 13.16 万吨、铟锭 102.3 吨；2024 年与印尼 PT 蒂玛签订战略合作框架协议，与内蒙古克什克腾旗人民政府签署《锡产业合作协议》，与兴业银锡签署《战略合作框架协议》 [2][60] 供给扰动不断，需求稳步向好驱动锡价上行 - 缅甸复产进度或继续延迟，减量影响持续加剧锡矿紧缺局势；2023 年 8 月 1 日起，缅甸佤邦停止一切勘探、开采、加工等作业，目前尚未复产，2024 年 4 月起缅甸锡精矿进口量显著下降，2024 年进口量约 7.64 万实物吨（不足 2 万金属吨），同比减少 58%；2025 年 3 月底传出复产计划，原定 4 月 1 日召开筹备会议，但受地震影响推迟，25 年复产量预计难以对冲 24 年减量，矿端紧缺局势难改 [61] - 受出口许可证颁布延迟影响，印尼 2024 年精炼锡出口量显著下降，资源枯竭趋势增加锡供给不确定性；24Q1 印尼精炼锡出口基本处于暂停状态，后续逐步修复，2024 年出口量约 4.6 万吨，同比显著下降 33%；印尼锡矿资源枯竭趋势显著，垄断企业天马公司陆地锡矿产量显著下降，未来锡矿供应不确定性增加 [63][64] - 刚果金战乱导致 Alphamin 的 Bisie 锡矿暂停运营，加剧锡矿供应扰动；2025 年 3 月 13 日，该锡矿因武装袭击暂停运营，年产能于 2024 年提高约 60%，目前每年总产量约为 20000 吨金属锡，2024 年产量约 1.73 万吨，同比提升 38%，占据全球锡矿供应约 6.2%；目前刚果金政府军和 M23 叛军尚未有效和谈，该锡矿短期难以复产，加剧锡矿短缺 [66] - 马来西亚冶炼厂因燃气管道爆炸暂时停产，增添供应扰动因素；2025 年 4 月 3 日宣布位于印达岛的锡冶炼厂暂时停产，爆炸于 4 月 1 日发生，造成燃气供应中断；尚未公布燃气恢复的具体时间表；2024 年精炼锡产量为 16300 吨，为全球第五大精炼锡生产商，占据全球精炼锡供应比例约 4.4% [69] - 锡矿供应持续紧张，锡精矿加工费持续下行；国内锡矿产区产量基本保持平稳，缅甸进口矿为重要补充渠道，2024 年因缅甸进口锡矿显著减量，国内锡矿供需持续紧张，加工费持续下行；2024 年 6 月至今，锡精矿加工费（云南）从 17500 元/吨下行至 12500 元/吨，基本处于行业盈亏平衡线，2024 年 12 月至今下行呈现加速趋势；目前缅甸复产或将推迟，刚果金锡矿暂停运营影响也将逐渐反映，国内锡矿紧缺局势难改 [72] - 电子需求稳步复苏，光伏抢装拉动增量需求；电子行业需求自 2023 年下半年以来持续修复，2024 年全球半导体销售额实现 6181.5 亿美元，同比增长 18.95%，2025 年 1 月实现 565.2 亿美元，同比增速达 17.90%，电子需求上行趋势确定，有望受益 AI 应用叠加汽车电子放量持续增长；2025 年 1 月和 2 月，光伏市场发布两个重磅政策，部分投资商加紧争取在 5 月 1 日和 6 月 1 日之前实现并网，带动光伏抢装需求迅速增长，也带动了企业排产和出货增加；光伏焊带耗锡量占精炼锡需求近些年快速提升已接近 10%，深度受益光伏抢装需求 [75] 盈利预测与投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 23.71/25.06/25.53 亿元，对应 2025 年 4 月 7 日的 PE 分别为 10X/9X/9X，维持“推荐”评级 [5][78]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 锡矿供应脆弱性驱动锡价中枢上行，公司作为锡行业龙头有望受益锡价中枢抬升，维持“买入”评级[3] - 调整2025 - 2026年业绩预测并新增2027年业绩预测，预计2025 - 2027年公司实现归母净利润20.62、23.78、26.70亿元，同比分别变动+42.8%、15.3%、12.3% [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 2024年公司实现营业收入419.73亿元，同比-0.91%，实现归母净利润14.44亿元，同比+2.55%；2024Q4公司实现营业收入127.6亿元，同比+46.64%，环比+22.25%，实现归母净利润1.61亿元，同比-48.63%，环比-66.74% [3] - 2024年全年公司生产锡产品8.48万吨，国内市占率达47.98%，全球市占率达25.03%，较2023年均有所提高；公司计划2025年全年完成产品锡9万吨，预计同比增加5200吨 [4] 行业情况 - 全球锡矿供应主要集中在中国、印尼、缅甸、巴西、秘鲁和刚果金六个国家，2024年各国锡矿供应占比分别为23%、17%、11%、10%、10%、8% [5] - 刚果金和缅甸供应均受扰动，2024年上述两国合计供应量达19%，供应端的脆弱性支撑锡价高位运行 [5] 财务预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|42,359|41,973|43,561|45,376|47,149| |YOY(%)|-18.5|-0.9|3.8|4.2|3.9| |归母净利润(百万元)|1,408|1,444|2,062|2,378|2,670| |YOY(%)|4.6|2.5|42.8|15.3|12.3| |毛利率(%)|9.2|9.6|10.8|11.4|11.8| |净利率(%)|3.3|3.4|4.7|5.2|5.7| |ROE(%)|8.1|7.2|9.3|9.7|9.9| |EPS(摊薄/元)|0.86|0.88|1.25|1.44|1.62| |P/E(倍)|18.7|18.2|12.8|11.1|9.9| |P/B(倍)|1.5|1.4|1.3|1.1|1.0|[7]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][78] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为锡、铟行业全球龙头，资源禀赋优异，具备“采选 - 冶炼 - 精深加工新材料”全产业链竞争优势，有望受益电子需求复苏 [57] - 锡供给侧扰动不断，缅甸地震影响复产进度、刚果金战乱影响非洲锡矿供应，供应紧张局面加剧，需求侧电子需求稳步复苏，叠加光伏迎抢装需求、新能源汽车需求快速增长，锡价中枢有望持续上行，公司有望深度受益锡价上行 [5][78] 根据相关目录分别进行总结 事件：公司发布 2024 年年报 - 2024 年公司实现营收 419.73 亿元，同比 -0.91%；归母净利润 14.44 亿元，同比 +2.55%；扣非归母净利润 19.43 亿元，同比 +40.48%；扣非净利润显著增长因锡价、锌价同比显著增长，缴纳矿权出让收益以及计提减值影响归母净利润增幅 [1][12] - 2024Q4 公司实现营收 127.60 亿元，环比 +22.25%，同比 +46.64%；归母净利润 1.61 亿元，环比 -66.74%，同比 -48.63%；扣非归母净利润 4.93 亿元，环比 +9.12%，同比 +25.47% [1] 点评：锡供给扰动不断，驱动锡价上行 同比来看，锡价上行扣非净利显著增长 - 2024 年锡锭营收 147.24 亿元，同比增长 34.11%；锡材营收 11.03 亿元，同比减少 47.93%；铜产品收入 85.86 亿元，同比增长 9.45%；锌产品 29.46 亿元，同比增长 13.87%；贸易业务收入 115.46 亿元，同比减少 25.47%，贸易业务占营收比重 27.5%，同比下降 9.06pct [19] - 2024 年有色金属产量 36.10 万吨，同比增长 4.05%，创历史新高；锡、铜、锌、铅、银、铟产量分别为 8.48 万吨、13.03 万吨、14.40 万吨、1848 吨、145 吨、127 吨；锡、铜、锌原矿金属自给量分别为 3.12、2.69、11.38 万吨，自给率分别为 30.21%、15.91%、72.72%；锡锭销量 7.89 万吨，同比增长 20.41%，锡材销量 0.5 万吨，同比减少 59.08%；铜产品销量 13.04 万吨，同比增加 0.84%；锌产品销量 14.57 万吨，同比增长 7.01% [21] - 2024 年主要产品平均价格同比显著提升，锡锭平均价格 18.66 万元/吨，同比增长 11.38%，铜产品平均价格 6.58 万元/吨，同比增加 8.54%，锌产品平均价格 2.02 万元/吨，同比增长 6.42% [22][23] - 2024 年综合毛利率增加 0.44pct 到 9.59%，净利率上涨 0.14pct 到 3.74%；实现毛利 40.26 亿元，同比上升 3.82%，锡锭毛利 17.42 亿元，同比增加 35.32%，占总毛利比重同比上升 10.05pct 至 43.26%；锡材毛利 0.093 亿元，同比减少 95.11%，占总毛利比重同比下降 4.67pct 至 0.23%；铜产品毛利 0.134 亿元，同比减少 95.29%，占总毛利比重 0.33%；锌产品毛利 11.04 亿元，同比增加 20.50%，占总毛利比重同比增加 3.80pct 至 27.44% [27] - 2024 年锡锭产品单吨毛利 2.21 万元/吨，同比上升 12.30%；铜产品单吨毛利 0.01 万元/吨，同比下降 95.33%；锌产品单吨毛利 0.76 万元/吨，同比上升 12.61%；锡锭、铜产品营业成本包含采矿权出让收益约 5.14 亿元，略微拖累毛利表现 [28] - 2024 年管理费用、销售费用、财务费用同比持续下降，研发费用率同比上升；期间费用 15.61 亿元，占营收比重下降 0.53pct 到 3.72%，销售费用同比减少 25.90%至 6079.18 万元，管理费用同比减少 21.77%至 8.11 亿元，财务费用同比减少 33.30%至 2.92 亿元，研发费用同比增加 61.92%至 3.97 亿元 [30] - 2024 年获得投资收益 1.92 亿元，主要是联营企业投资收益和处置联营企业股权产生的收益；资产减值损失 -1.67 亿元，主要是计提存货跌价准备和投资性房地产减值准备；信用减值损失 -5350 万元，主要是计提坏账准备 [30] - 2024 年业绩同比微增因金属价格上行带动毛利提升，费用减少以及投资收益增加；减利项来自公允价值变动、营业外收支、所得税、减值损失等、少数股东损益，增利项来自毛利、费用和税金、其他/投资收益等 [37] - 2024 年资产负债率持续降低为 40.19%，资产结构不断优化；经营性净现金流 34.05 亿元，同比增加 55.25%，主要系本期经营性应收款减少及经营性应付款增加；净资产收益率 7.69%，同比下降 0.60pct [37] 锡价环比下行，非经常性因素导致盈利环比下滑 - 2024Q4 锡价环比下行，毛利率环比下降 6.16pct 到 4.93%；净利率环比下降 3.06pct 到 1.75%，期间费用率环比显著下行到 1.92%；四个季度锡价均价分别为 21.72 万元/吨、26.40 万/吨、26.00 万元/吨、25.05 万元/吨，锡价受印尼、缅甸锡矿供应扰动以及宏观预期影响出现阶段性波动 [42] - 2024Q4 归母净利润同比减少 1.53 亿元，减利项来自毛利、减值损失等、公允价值变动、少数股东损益；增利项来自费用和税金、其他/投资收益等、所得税、营业外收支 [49] - 2024Q4 归母净利润环比减少 3.23 亿元，减利来自毛利、减值损失等、营业外收支、少数股东损益；增利项在于其他/投资收益、费用和税金、所得税 [49] 核心看点：锡、铟行业全球龙头，矿端紧张有望驱动锡价持续上行 公司锡、铟行业龙头地位稳固 - 公司为锡、铟行业全球龙头，资源禀赋优异，具备全产业链竞争优势，有望受益电子需求复苏 [57] - 2024 年保有资源量矿石量 2.58 亿吨，锡金属量 62.62 万吨、铜金属量 114.99 万吨、锌金属量 366.10 万吨、铟 4,821 吨、三氧化钨量 7.78 万吨、铅金属量 9.63 万吨、银 2,460 吨；下属矿山单位投入勘探支出 1.01 亿元，新增有色金属资源量 5.24 万吨，其中锡 1.76 万吨、铜 3.48 万吨 [57] - 2023 年锡金属国内市场占有率 47.98%，同比上升 0.06pct，全球市场占有率 25.03%，同比上升 2.11pct；精铟产量全球市场占有率 5.01%，国内市场占有率 7.35%，原生铟全球市占率约 11.35%，国内市占率约 29.79% [57] - 2024 年锡矿产量 3.12 万吨，同比减少 2.46%，铜矿产量 2.69 万吨，同比减少 12.32%，锌矿产量 11.38 万吨，同比减少 7.21%；实现锡精矿、铜精矿、锌精矿自给率分别为 30.21%、15.91%、72.72% [58] - 2024 年拥有锡冶炼产能 8 万吨/年、阴极铜产能 12.5 万吨/年、锌冶炼产能 10 万吨/年，压铸锌合金产能 5 万吨/年，铟冶炼产能 60 吨/年，参股的新材料公司拥有锡材产能 4.3 万吨/年、锡化工产能 2.71 万吨/年，位列 2024 年全球十大精锡生产商中第一位 [58] - 2025 年计划产品锡 9 万吨、产品铜 12.5 万吨、产品锌 13.16 万吨、铟锭 102.3 吨；2024 年与印尼 PT 蒂玛、内蒙古克什克腾旗人民政府、兴业银锡签订合作协议，巩固龙头地位，保障锡原料采购 [60] 供给扰动不断，需求稳步向好驱动锡价上行 - 缅甸复产进度或延迟，2024 年 4 月起锡精矿进口量显著下降，2024 年进口量约 7.64 万实物吨（不足 2 万金属吨），同比减少 58%；2025 年 3 月底传出复产计划，因地震推迟，25 年复产量预计难对冲 24 年减量，矿端紧缺局势难改 [61] - 印尼 2024 年精炼锡出口量约 4.6 万吨，同比显著下降 33%，受出口许可证颁布延迟影响，且锡矿资源枯竭趋势显著，未来供应不确定性增加 [63][64] - 2025 年 3 月 13 日，Alphamin 的 Bisie 锡矿因武装袭击暂停运营，年产能约 20000 吨金属锡，2024 年产量约 1.73 万吨，占全球锡矿供应约 6.2%，短期难以复产，加剧短缺 [66] - 2025 年 4 月 3 日，马来西亚冶炼厂因燃气管道爆炸暂时停产，2024 年精炼锡产量 16300 吨，占全球精炼锡供应比例约 4.4% [69] - 2024 年缅甸进口锡矿显著减量，国内锡矿供需紧张，锡精矿加工费持续下行，2024 年 6 月至今，云南从 17500 元/吨下行至 12500 元/吨，12 月至今加速下行，目前紧缺局势难改 [72] - 电子行业需求自 2023 年下半年以来持续修复，2024 年全球半导体销售额 6181.5 亿美元，同比增长 18.95%，2025 年 1 月销售额 565.2 亿美元，同比增速达 17.90%，有望受益 AI 应用叠加汽车电子放量持续增长 [75] - 2025 年 1、2 月光伏市场发布政策，部分投资商加紧并网，带动光伏抢装需求迅速增长，企业排产和出货增加，光伏焊带耗锡量占精炼锡需求接近 10%，受益光伏抢装需求 [75] 盈利预测与投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 23.71/25.06/25.53 亿元，对应 2025 年 4 月 7 日的 PE 分别为 10X/9X/9X，维持“推荐”评级 [5][78]

会议基本信息 - 会议类型为业绩说明会，时间是2025年4月7日下午15:00 - 17:00，地点在云南省昆明市官渡区民航路471号公司会议室，网络互动平台为全景网“投资者关系互动平台” [1] - 上市公司接待人员包括董事长、总经理刘路坷等多位公司高层 [1] 业绩说明会主要环节 董事长致辞 - 董事长刘路坷欢迎并感谢参会者，公司以习近平新时代中国特色社会主义思想为指引，应对复杂经济形势，2024年取得优异业绩，未来将向创建世界一流专业领军示范企业目标奋进 [1][2] 2024年生产经营与财务分析 - 董事会秘书杨佳炜从生产经营完成情况等多方面回顾2024年工作及成效，并介绍2025年经营目标 [2] 锡铟市场运行及分析 - 副总经理陈雄军分析锡铟行业产业链及市场供需格局，短期全球锡矿供应扰动性加剧，中长期锡金属需求因新能源等行业发展持续向好 [3] 可持续发展报告解读 - 公司首次发布可持续发展报告，董秘杨佳炜从三方面介绍2024年ESG工作成果，提升可持续发展管理水平 [4] 对话首席 - 会议升级“首席看锡”环节，线上对话国信证券金属行业首席分析师刘孟峦，其分享有色金属投资交易逻辑等观点并总结锡业股份长期投资价值 [5] 投资者问答互动环节 - 具体互动问答内容可登录全景网“投资者关系互动平台”查阅 [6]