财务表现 - 25H1归母净利润2.98亿元 同比增长1.12% [1] - 25Q2归母净利润0.64亿元 同比下降12.78% [1] 产品与区域销售 - 年份系列和柔和系列产品保持增长势头 [1] - 上半年省内营收同比下降1.11% 省外营收同比增长1.78% [1] - 省内各区域表现良好 省外陕西市场经过两年调整后呈现向好态势 [1] - 华东地区进行核心区域聚焦调整 [1] 战略发展 - 坚持"布局全国、深耕西北、重点突破"战略路径 [1] - 持续推进甘青新市场一体化和陕宁市场一体化建设 [1] - 强化大西北根据地市场 培育华东市场和北方市场作为新增长引擎 [1] 行业与经营 - 白酒行业处于深度调整期 [1] - 公司品牌与渠道协同发力 销售节奏展现韧性 [1] - 二季度产品升级韧性延续 回款节奏保持稳健 [1] - 公司经营风格稳健且进取 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入17.59亿元 同比增长0.31% [1] - 归母净利润2.98亿元 同比增长1.12% [1] - 经营活动现金流净额19.29亿元 同比增长2.77% [2] - 主营业务毛利率66.40% 同比提升1.02个百分点 [2] - 销售费用占营收比例18.96% 同比下降0.20个百分点 [2] 产品结构优化 - 300元以上产品营收3.80亿元 同比增长21.60% [3] - 100-300元产品营收9.69亿元 同比增长8.93% [3] - 中高档产品营收占比提升至78.66% [3] - 金徽年份系列与金徽老窖系列成功抢占商务宴席市场 [3] - 柔和金徽系列、正能量系列及世纪金徽五星满足大众消费升级需求 [3] 区域扩张战略 - 省外地区营收3.82亿元 占酒类营收比例22.29% [3] - 互联网销售营收同比增长29.30% [3] - 西北地区定位大本营市场 推进甘青新与陕宁双一体化战略 [3] - 华东、北方市场采用"大客户运营+深度分销"模式建立销售网络 [3] - 线上营销平台实现全国化运营 [3] 行业背景 - 2025年上半年全国规模以上白酒产量191.6万千升 同比下降5.8% [2] - 白酒行业进入深度调整期 营收增长明显降速 [2] - 龙头酒企凭借品牌与渠道优势持续提升市场份额 [2] 合同负债与现金流 - 合同负债从2022年中报2.89亿元持续增长至2025年中报5.98亿元 [4][5] - 预收款增长显示终端动销活力良好 库存处于健康范围 [5] - 充足的现金流支撑生产运营与市场拓展 [6] 分红政策 - 2016年上市以来累计现金分红11.68亿元 [4] - 2022-2024年现金分红占归母净利润比例分别为54.30%/60.00%/64.00% [4] 战略方向 - 深化"聚焦资源、精准营销、深度运营"营销策略 [6] - 推进用户工程建设提升营销效率 [6] - 通过产品结构优化与市场拓展巩固西北地位并推进全国化 [6]

财务表现 - 2025年上半年归母净利润2.98亿元，同比增长1.12% [1] - 2025年第二季度归母净利润0.64亿元，同比下降12.78% [1] 经营状况 - 上半年业绩韧性强劲，是少数保持同比正增长的白酒公司 [1] - 二季度产品结构进一步提升，持续升级 [1] 市场拓展 - 甘肃核心市场消费者培育和结构升级效果持续显现 [1] - 核心市场市占率不断提升 [1] - 省外市场开发稳步推进 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025年中报显示营收17.59亿元同比+0.31% 归母净利润2.98亿元同比+1.12% 扣非归母净利润2.90亿元同比-4.05% [7] - 第二季度营收6.51亿元同比-4.02% 归母净利润0.64亿元同比-12.78% 扣非归母净利润0.58亿元同比-27.25% [7] - 产品结构持续升级 300元以上产品营收同比+21.60% 占比提升4.02个百分点至22.17% [7] - 省外市场营收同比+1.78% 陕西省外市场经过调整后势能向好 华东市场处于聚焦调整阶段 [7] - 合同负债环比增加0.15亿元至5.98亿元 同比增加1.15亿元 显示经销商打款积极性良好 [7] - 中长期坚持"布局全国 深耕西北 重点突破"战略 推进甘青新市场一体化建设 [7] 财务预测 - 2025年预测营业总收入30.27亿元同比+0.19% 归母净利润3.77亿元同比-2.83% [1] - 2026年预测营业总收入32.29亿元同比+6.69% 归母净利润4.17亿元同比+10.55% [1] - 2027年预测营业总收入34.90亿元同比+8.08% 归母净利润4.65亿元同比+11.57% [1] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为28.1倍/25.4倍/22.8倍 [1] - 预测毛利率保持在60%左右 归母净利率维持在12.5%-13.3%区间 [8] 市场表现 - 当前收盘价20.90元 市净率3.14倍 总市值106.02亿元 [5] - 每股净资产6.65元 资产负债率29.34% [6]

投资评级 - 维持"增持"评级 基于8月25日市值102亿元 对应2025-2027年PE分别为27/25/23倍 [5][8] 核心观点 - 公司2025年上半年实现总收入17.59亿元（同比+0.31%） 归母净利润2.98亿元（同比+1.12%） 但扣非归母净利润2.90亿元（同比-4.05%） [1] - 第二季度业绩承压明显 单季度总收入6.51亿元（同比-4.02%） 归母净利润0.64亿元（同比-12.78%） 扣非归母净利润0.58亿元（同比-27.25%） [1] - 产品结构持续优化 300元以上高端产品收入增速领先 100元以下低端产品收入规模缩减 [2] - 互联网渠道表现亮眼 实现高速增长 但省外市场拓展面临挑战 [3] - 盈利能力总体稳健 但第二季度受毛利率波动和费用刚性影响出现下滑 [4] 财务表现分析 收入结构 - 2025H1分产品收入：300元以上产品收入3.80亿元（同比+21.60%） 100-300元产品收入9.69亿元（同比+8.93%） 100元以下产品收入3.66亿元（同比-29.78%） [2] - 2025Q2分产品收入：300元以上产品收入1.36亿元（同比+11.32%） 100-300元产品收入3.40亿元（同比+0.31%） 100元以下产品收入1.45亿元（同比-26.61%） [2] - 2025H1分渠道收入：经销商渠道16.21亿元（同比-1.21%） 直销渠道0.38亿元（同比-3.51%） 互联网渠道0.57亿元（同比+29.30%） [3] - 2025Q2分渠道收入：经销商渠道5.86亿元（同比-7.62%） 直销渠道0.15亿元（同比+18.60%） 互联网渠道0.20亿元（同比+70.32%） [3] - 2025H1分区域收入：省内市场13.34亿元（同比-1.11%） 省外市场3.82亿元（同比+1.78%） [3] - 2025Q2分区域收入：省内市场4.76亿元（同比-4.77%） 省外市场1.44亿元（同比-8.81%） [3] 盈利能力 - 2025H1毛利率65.65%（同比+0.53个百分点） 但25Q2毛利率63.67%（同比-1.01个百分点） [4] - 2025H1归母净利率16.95%（同比+0.14个百分点） 25Q2归母净利率9.90%（同比-0.99个百分点） [4] - 2025H1费用率：销售费用率18.96%（同比-0.20个百分点） 管理费用率9.24%（同比-0.46个百分点） 研发费用率1.67%（同比+0.35个百分点） 财务费用率-0.44%（同比+0.27个百分点） [4] - 25Q2费用率：销售费用率22.62%（同比+1.59个百分点） 管理费用率13.04%（同比+0.50个百分点） 研发费用率2.39%（同比+0.27个百分点） 财务费用率-0.51%（同比+0.37个百分点） [4] 未来展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.97/4.31/4.70亿元 对应增速2.34%/8.53%/8.97% [5] - 预计2025-2027年营业收入分别为30.78/32.75/35.19亿元 对应增速1.89%/6.38%/7.45% [6] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.78/0.85/0.93元 [6] - 预计2025-2027年ROE分别为10.85%/11.07%/11.33% [6]

白酒行业股价表现 - 舍得酒业封板涨停 [1] - 水井坊冲击涨停 [1] - 迎驾贡酒、酒鬼酒、泸州老窖均涨超6% [1] - 金徽酒等跟涨 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 公司产品结构升级趋势良好 省内市场精细化运营 西北一体化提高资源配置效率 推进营销转型 实现良性增长 [7] - 促销投入增加导致短期费用率上升 但公司全面推行费用管理优化费用结构 后续费用率有望进一步下降 [5] - 合同负债同比增长24%至5.98亿元 为后续发展蓄力 [5] 财务表现 - 2025H1营收17.59亿元（同比增长0.3%） 归母净利润2.98亿元（同比增长1%） [4] - 2025Q2营收6.51亿元（同比下降4%） 归母净利润0.64亿元（同比下降13%） [4] - 2025Q2毛利率同比下降1个百分点至63.67% 净利率同比下降2个百分点至9.21% [5] - 预计2025-2027年EPS分别为0.77/0.83/0.92元 对应PE分别为26/24/22倍 [7] 产品结构 - 300元以上白酒收入1.36亿元（同比增长11%） 通过用户工程和终端营销拉动金徽18年/28年产品增长 [6] - 100-300元白酒收入3.40亿元（同比增长0.3%） 金徽五星和能量系列稳定放量 [6] - 100元以下白酒收入1.45亿元（同比下降27%） 主要受宴席场景承压及去年同期涨价基数高影响 [6] 区域表现 - 2025Q2省内收入4.76亿元（同比下降5%） 正集中进行消费者培育和产品结构优化 [6] - 省外收入1.44亿元（同比下降9%） 新疆和陕西市场转型较快 [6]

财务表现 - 2025H1营业总收入17.59亿元，同比增长0.3%，归母净利润2.98亿元，同比增长1.1%，扣非归母净利润2.90亿元，同比下降4.1% [1] - 2025Q2营业总收入6.51亿元，同比下降4.0%，归母净利润6448万元，同比下降12.8%，扣非归母净利润5817万元，同比下降27.3% [1] - 2025H1归母净利润率17.0%，同比提升0.14个百分点 [3] 产品结构 - 2025Q2 300元以上产品营收1.36亿元，同比增长11.3%，100-300元产品营收3.40亿元，同比增长0.3%，100元以下产品营收1.45亿元，同比下降26.6% [1] - 2025H1 100元以上产品合计占比达78.7%，300元以上产品占比22.2%，同比分别提升8.91和4.02个百分点 [1] - 在年份系列引领下，300元以上产品增长亮眼，带动产品结构保持升级趋势 [1] 渠道表现 - 2025H1经销商渠道收入16.21亿元，同比下降1.2%，直销收入0.38亿元，同比下降3.5%，互联网销售收入0.57亿元，同比增长29.3% [2] - 互联网业务大幅增长，线上深化全平台合作 [2][3] 区域市场 - 2025H1省内市场营收13.34亿元，同比下降1.1%，省外市场营收3.82亿元，同比增长1.8% [2] - 截至2025H1省内外经销商数量分别为303家和657家，较2024年末净增加15家和减少56家 [2] - 省内实施"一县一策"战略持续深化，省外推进甘青新和陕宁市场一体化建设，华东、北方市场持续梳理用户资产与渠道体系 [2][3] 盈利能力 - 2025H1毛利率65.6%，同比提升0.53个百分点，其中2025Q2毛利率63.7%，同比下降1.01个百分点 [2] - 2025H1销售费用率18.96%，同比下降0.20个百分点，管理费用率9.24%，同比下降0.46个百分点，研发费用率1.67%，同比上升0.35个百分点 [3] - 2025Q2销售费用率22.62%，同比上升1.59个百分点，管理费用率13.04%，同比上升0.50个百分点，研发费用率2.39%，同比上升0.27个百分点 [3] 经营质量 - 上半年合同负债充足，同比增长23.9%，回款顺利，同比增长2.8%，整体经营质量维持在较高水平 [3] - 公司展现出精细扎实的市场运营成效，大本营市场稳定，渠道建设进一步完善，费用投放高效 [3] 未来展望 - 预计2025-2026年营业收入32.69亿元和35.50亿元，同比增长8.2%和8.6% [4] - 预计2025-2026年实现归母净利润4.08亿元和4.38亿元，同比增长5.1%和7.5% [4] - 受益省内产品结构升级和省外新市场拓展增量，经营质量较优 [4]

股价表现 - 8月25日盘中股价上涨2.04%至20.52元/股，总市值104.09亿元，成交额8260.01万元，换手率0.80% [1] - 今年以来股价累计上涨7.38%，近5日/20日/60日分别上涨7.94%/9.97%/13.56% [2] - 主力资金净流出148.57万元，特大单净卖出203.88万元（占比2.47%），大单净买入55.32万元 [1] 财务业绩 - 2025年上半年实现营业收入17.59亿元，同比增长0.31% [2] - 2025年上半年归母净利润2.98亿元，同比增长1.12% [2] - A股上市后累计派现11.68亿元，近三年累计派现5.98亿元 [3] 业务结构 - 主营业务为白酒生产销售，产品价格带分布：100-300元占比55.10%，300元以上占比21.62%，100元以下占比20.82% [2] - 公司属于食品饮料-白酒行业，概念板块涵盖白酒、融资融券、高派息、增持回购等 [2] 股东结构 - 截至2025年6月30日股东户数4.45万户，较上期减少7.68% [2] - 人均流通股11408股，较上期增加8.32% [2] - 招商中证白酒指数A（161725）位列第六大流通股东，持股2096.13万股，较上期增持641.65万股 [3]

白酒板块市场表现 - A股白酒股整体拉升，舍得酒业涨停，水井坊和迎驾贡酒涨幅超过6%，金徽酒和山西汾酒涨幅超过4%，泸州老窖涨幅超过3%，老白干酒、今世缘、古井贡酒、五粮液、酒鬼酒、金种子酒、洋河股份和皇台酒业涨幅超过2%，贵州茅台涨幅超过1% [1] - 板块估值优势明显且中秋旺季将至，利好因素叠加推动股价上涨 [1] 个股涨幅及市值数据 - 舍得酒业涨幅10.00%，总市值223亿元，年初至今涨幅2.42% [2] - 水井坊涨幅6.92%，总市值237亿元，年初至今跌幅7.24% [2] - 迎驾贡酒涨幅6.17%，总市值373亿元，年初至今跌幅10.31% [2] - 金徽酒涨幅4.67%，总市值107亿元，年初至今涨幅10.18% [2] - 山西汾酒涨幅4.05%，总市值2495亿元，年初至今涨幅14.93% [2] - 泸州老窖涨幅3.75%，总市值1996亿元，年初至今涨幅13.64% [2] - 老白干酒涨幅2.99%，总市值167亿元，年初至今跌幅10.18% [2] - 今世缘涨幅2.97%，总市值545亿元，年初至今跌幅0.55% [2] - 古井贡酒涨幅2.95%，总市值894亿元，年初至今涨幅1.86% [2] - 五粮液涨幅2.65%，总市值5012亿元，年初至今跌幅3.50% [2] - 酒鬼酒涨幅2.59%，总市值211亿元，年初至今涨幅18.28% [2] - 金种子酒涨幅2.42%，总市值75.12亿元，年初至今跌幅14.14% [2] - 洋河股份涨幅2.13%，总市值1110亿元，年初至今跌幅5.88% [2] - 皇台酒业涨幅2.00%，总市值27.11亿元，年初至今跌幅7.39% [2]