文章核心观点 - 偿二代二期工程实施后，通过分析保单未来盈余可推导出寿险公司的核心盈利指标“剩余边际”，该指标是分析公司经营状况的关键[1] - 剩余边际的变动主要受退保率影响，不同公司对退保率的精算假设差异会导致剩余边际计算结果显著不同，进而影响对公司盈利能力的判断[14][15] - 平安人寿的剩余边际在2023年和2024年出现大幅下降，降幅高达5%到7%，主要原因是其存量保单（尤其是重疾险）的退保率远超行业平均水平[12][13] 偿二代二期下盈利寿险公司的剩余边际 - 推导出盈利寿险公司剩余边际的公式：保单未来盈余 = 会计准备金与偿二准备金之差（ACCIF） - 所得税准备 - 现金价值保证，进而可推算剩余边际[2][3] - 2024年底仅有27家寿险公司连续三年在税务口径下盈利，具备计算条件；人保寿险因未达盈利标准被排除在外[5] - 部分公司如新华人寿、工银安盛、建信人寿和交银人寿因未披露关键数据（如会计准备金或递延所得税负债），导致其2024年剩余边际无法准确计算[5] 剩余边际的变动分析 - 保单未来盈余下降的四个主要原因：分红险占比高、提高750天曲线综合溢价、高价值产品继续率低于假设、调整精算假设降低会计准备金[9] - 在现行会计准则下，存量保单剩余边际的变化基本不受750天曲线变动影响，精算假设调整和运营偏差（除退保外）对存量保单剩余边际影响有限[10][12] - 平安人寿近两年剩余边际大幅下降（2023年减少469亿元，2024年减少585亿元），而中国人寿和太保人寿同期剩余边际保持增长，凸显平安退保问题的严重性[12][17] 退保率假设对剩余边际的影响 - 退保率假设对增额终身寿等产品的剩余边际计算影响巨大，例如采用1%退保率假设计算出的剩余边际可比采用5%假设高出近一倍[14][15] - 平安人寿新单期交产品的合同服务边际率是上市公司中最低的，表明其采用了相对保守的退保率假设；若采用更激进假设，其剩余边际降幅会大幅减少[15] - 部分养老健康险公司通过销售低价长期重疾险积累了可观剩余边际，但其重疾险实际赔偿率已远超定价假设（A/E Ratio达150%），未来潜在亏损可能超过现有剩余边际[16] 主要寿险公司剩余边际数据 - 头部公司剩余边际规模：中国人寿（8,392亿元）、平安人寿（7,890亿元）、太保人寿（3,549亿元）、泰康人寿（2,710亿元）[17] - 剩余边际增长显著的公司：太平人寿（2024年增长202亿元）、泰康养老（2024年增长33亿元）、中英人寿（2024年增长28亿元）[17][19] - 友邦人寿剩余边际为936亿元（假设最低现价保证为0），若考虑20亿元的最低现价保证，其剩余边际将减少200亿元至665亿元[6][17]

板块整体表现 - 11月10日保险板块整体上涨1.4%，表现优于大盘，当日上证指数上涨0.53%，深证成指上涨0.18% [1] - 保险板块主力资金净流入1663.44万元，游资资金净流入1.3亿元，散户资金净流出1.46亿元 [1] 个股价格表现 - 新华保险领涨保险板块，收盘价为68.62元，单日涨幅为2.05% [1] - 中国人寿涨幅为1.95%，收盘价为44.45元 [1] - 中国太保上涨1.24%，收盘价为36.05元 [1] - 中国人保上涨1.05%，收盘价为8.63元 [1] - 中国平安上涨0.70%，收盘价为59.30元 [1] 个股资金流向 - 中国人寿获得主力资金净流入8831.19万元，主力净占比为14.83% [2] - 新华保险获得主力资金净流入8032.16万元，主力净占比为6.77% [2] - 中国平安主力资金净流出1.01亿元，主力净占比为-3.23%，但获得游资资金净流入1.02亿元，游资净占比为3.25% [2] - 中国太保主力资金净流出3505.52万元，但获得游资资金净流入4265.00万元 [2] - 中国人保主力资金净流出1561.35万元，散户资金净流入2167.58万元 [2]

公司财务预测调整 - 将2025至2027年净利润预测分别上调38%、13%及14% [1] - 将2025至2027财年账面价值预测上调10%至13% [1] - 将新业务价值预测上调4%至6% [1] - 将每股派息预测上调40%、15%及16% [1] 公司目标价与评级 - 目标价从30港元上调至33港元 [1] - 维持"沽售"评级 [1] 业绩驱动因素 - 上调预测反映第三季投资组合及账面价值大幅增加 [1]

高盛发表研究报告指，基于新华保险第三季业绩，将2025至2027年净利润预测分别上调38%、13%及 14%，以反映上季投资组合及账面价值大幅增加；将2025至2027财年账面价值预测上调10%至13%，新 业务价值预测上调4%至6%，每股派息预测上调40%、15%及16%。高盛将其目标价从30港元上调至33 港元，维持"沽售"评级。 ...

市场表现 - A股保险行业股票在11月10日午后交易时段走强 [1] - 新华保险股价上涨超过2% [1] - 中国太保、中国人寿、中国人保等相关公司股价普遍上涨 [1]

财务业绩表现 - 公司实现归属净利润328.6亿元，同比增长58.9% [1][2] - 公司实现保费收入1727.1亿元，同比增长18.6% [2] - 公司年化总投资收益率达8.6%，综合投资收益率为6.7% [2] 新业务价值与品质 - 公司新业务价值同比增长50.8% [1][2] - 长险新单保费同比增长59.8%，期缴新单同比增长41.0% [2] - 业务品质持续提升，退保率为1.2%，较去年同期下降0.1个百分点 [2] 渠道发展与转型 - 个险渠道期缴新单保费同比增加49.2% [3] - 银保渠道期缴新单同比增长32.9% [3] - 月均绩优人力同比提升，人均产能同比增长达到50% [3] 估值与行业观点 - 公司当前对应2025年PEV估值为0.76倍 [4] - 保险行业中长期逻辑是盈利能力改善，短期主线是市场beta [3] - 公司作为纯寿险公司且权益仓位较高，敏感性及弹性领先寿险板块 [3]

投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [8] 核心观点 - 报告重点推荐弹性较高的新华保险，认为保险行业中长期逻辑是盈利能力改善，短期主线是市场beta [2] - 新华保险2025年三季报业绩证明保险板块在权益市场表现良好时具备弹性与利润释放能力 [2] - 新华保险作为纯寿险公司且权益仓位较高，其敏感性与弹性在寿险板块中领先，是优质的贝塔资产配置标的 [2] - 当前新华保险对应2025年PEV估值为0.76倍 [2] 财务业绩表现 - 2025年前三季度，新华保险实现归属净利润328.6亿元，同比增长58.9% [6][13] - 2025年前三季度，公司年化总投资收益率为8.6%，环比中报继续提升，处于行业前列 [13] - 2025年前三季度，公司综合投资收益率为6.7% [13] - 公司实现保费收入1727.1亿元，同比增长18.6% [13] - 公司长险新单保费同比增长59.8%，期缴新单同比增长41.0% [13] - 公司新业务价值同比增长50.8%，增速领先 [6][13] 业务运营与渠道表现 - 个险渠道方面，前三季度个险期缴新单保费同比增加49.2% [13] - 银保渠道方面，银保期缴新单同比增长32.9%，趸交新单增速更为突出 [13] - 公司推动营销队伍转型，月均绩优人力同比提升，人均产能同比增长达到50% [13] - 公司业务品质持续提升，退保率为1.2%，较去年同期下降0.1个百分点 [13] - 公司13个月和25个月继续率均出现改善 [13] 内含价值与新业务价值预测 - 根据预测，新华保险2025年新业务价值（NBV）预计为102.56亿元，同比增长64.0% [19] - 2026年新业务价值（NBV）预计为114.75亿元，同比增长11.9% [19] - 2025年内含价值（EV）预计为2921.18亿元，同比增长13.0% [19] - 2026年内含价值（EV）预计为3290.15亿元，同比增长12.6% [19]

整体业绩表现 - A股五大上市险企2025年前三季度合计实现营业收入2.37万亿元，同比增长13.6% [2][3] - 2025年前三季度合计实现归母净利润4260.39亿元，在上年同期高基数基础上增长33.5%，并已超过2024年全年3476亿元的净利润水平 [2][3] - 第三季度业绩表现尤为强劲，单季度合计实现归母净利润2478.5亿元，同比增长68.3% [2][3] 各公司业绩亮点 - 中国人寿三季度归母净利润1268.7亿元，同比增长91.5%，是唯一单季盈利超千亿的上市险企 [4] - 中国人寿前三季度归母净利润1678.04亿元，同比增长60.5% [3] - 新华保险前三季度归母净利润328.57亿元，同比增长58.9%，第三季度归母净利润增长88.2% [3][4] - 中国平安、中国人保、中国太保前三季度归母净利润分别增长11.5%、28.9%、19.3% [3] 投资端表现 - 资本市场回暖是驱动业绩高增的核心因素，2025年前三季度五大险企总投资收益合计8875亿元，同比增长35.64% [2][6] - 截至2025年9月末，五大险企投资资产规模合计达20.26万亿元 [2][7] - 中国人寿前三季度总投资收益3686亿元，同比增长41%，其中第三季度投资收益2410亿元，同比增长73.3% [4] - 新华保险及中国人寿因较高的权益类资产配置占比，利润弹性更大 [4] - 中国平安、中国太保、新华保险前三季度总投资收益分别为2086亿元、1248亿元、992亿元，同比增长28.8%、26.9%、44.1% [5] 负债端保险主业表现 - 人身险业务新业务价值延续高速增长，人保寿险、平安寿险及健康险、中国人寿、太保寿险的新业务价值分别同比增长76.6%、46.2%、41.8%、31.2% [8] - 增长得益于首年期缴保费快速增长及业务品质提升，行业持续加强资产负债联动，大力发展浮动收益型业务 [8] - 人身险公司积极优化产品结构并向分红险转型以平衡利差风险，中国人寿浮动收益型业务在首年期交保费中占比同比提升超45个百分点，太保寿险代理人渠道新保期缴中分红险占比达58.6%，新华保险上半年分红险保费收入同比增长24.9% [8] 财产险业务表现 - 财险“老三家”（人保财险、平安财险、太保财险）2025年前三季度共计实现保费收入8596.35亿元，同比增长3.8% [2][9] - 车险业务保费收入4666.96亿元，同比增长3.2%，非车险业务保费收入3929.39亿元，同比增长4.6% [9] - 在“报行合一”政策与灾害减少共同作用下，承保效益改善，人保财险、平安财险、太保财险的综合成本率分别为96.1%、97%、97.6%，同比优化2.1、0.8、1个百分点 [10]

公司概况 - 公司为新华保险，股票代码为NCI [1] 行业分类 - 公司所属行业为保险业 [1]

文章核心观点 - 险企正加速布局旅居养老市场，通过“保险产品+康养服务”模式，整合旅游、康养和社交需求，以应对老年人口消费升级趋势 [3][4][6] 雅达·阳羡溪山小镇项目 - 项目坐落在江苏宜兴阳羡生态旅游度假区，集社区、健身中心、医院、文化艺术中心等于一身，是代表性的康养旅居目的地 [1] - 自然资源丰富，负氧离子含量常年达到18000个/cm³以上，是城里的60多倍，拥有8万多亩竹林和2万多亩茶园 [1][2] - 康养配套完善，雅达医院提供多学科诊疗服务，聚焦老年医学，并与多家大型医院建立医联体；社区室内标配松下“六恒”气候站系统 [2] 新华保险康养战略 - 公司与雅达国际携手推出全国化康养战略中首个落地的“中资产”合作项目“雅达·松下社区” [1][3] - 通过“保险产品+康养服务”双向融合，探索养老金融高质量发展新路径 [4] - 构建“机构养老+居家养老+旅居养老”的养老服务生态，形成涵盖十大领域的生态服务 [5] - 康养旅居网络已完成“东西南北中”全国化布局，自有与合作社区网络超过50个，康养旅居网络在全国超过50个，在海外布局3个 [5] 旅居养老行业趋势 - 中国60岁及以上老年人口数量已突破3亿人，消费需求正从“生存型”向“发展型”和“享受型”升级 [3] - 2024年初国务院办公厅印发文件，提出积极培育旅居养老目的地，开发旅居养老市场 [5] - 行业普遍采用“保险产品+旅居养老”模式，客户购买保险产品可获得旅居地入住资格等权益 [6] - 除新华保险外，中国人寿、中国太保、泰康保险等多家险企均已推出旅居养老产品线 [6] 险企布局案例 - 泰康保险旗下的泰康之家已在全国布局37城、46个项目，其中24城、27家社区开业运营，多个项目获评高级别旅居养老基地 [7] - 中信保诚人寿联动20家优质机构，将海滨、山林、文化旅居基地组成覆盖12城的享老地图 [7]