报告行业投资评级 - 房地产行业投资评级为“标配”，并维持该评级 [1] - 建筑材料行业投资评级为“标配”，并维持该评级 [1] 报告核心观点 - 房地产行业基本面仍处于“磨底”阶段，未来板块行情走势将由加码政策出台及行业基本面站稳回升的进程主导，中长期行业发展将从“高杠杆、高周转”转向“品质、服务、可持续”，并以城市更新释放存量潜力，在行业大洗牌及出清背景下，更看好经营稳健的头部央国企及聚焦一、二线城市的区域龙头企业 [4][25] - 建材行业在《建材行业稳增长工作方案（2025—2026年）》等政策引导下，正通过产能置换、反内卷等措施优化供给结构，推动盈利水平有效提升，尽管部分子行业短期承压，但政策与技术将驱动长期改善，行业估值处于历史低位，部分个股股息率具备显著吸引力 [4][47] 根据相关目录分别总结 一、房地产板块行情回顾及估值 - 截至2025年12月11日，申万房地产板块近两周下跌4.55%，跑输沪深300指数5.31个百分点，在申万31个行业中排名倒数第2位，年初至今累计上涨1.47% [14] - 二级板块方面，近两周SW房地产开发下跌4.79%，SW房地产服务上涨0.02% [14] - 个股方面，南都物业、中国武夷、世联行、财信发展、华联控股近两周涨幅居前，而*ST中迪、海泰发展、新华联、荣丰控股、万科A近两周跌幅居前 [19][20][23] 二、房地产行业及公司新闻 - 11月，一线城市二手住宅成交套数达49，033套，创下7个月新高，环比大幅增长20%，前11个月累计成交519，021套，同比增长约5% [24] - 11月百城新建住宅均价为17，036元/平，环比上涨0.37%，其中一线城市环比上涨0.75%，三四线代表城市环比下跌0.18% [24] - 碧桂园境内债务重组所涉的9只债券，重组方案均已获得债权人会议通过，债券余额为138.58亿元 [24] - 中央经济工作会议提出着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房等 [24] 三、房地产周观点 - 市场分化持续，一线城市二手房成交回暖，但低线城市成交仍相对低迷 [25] - 中央经济工作会议提出稳定房地产市场，深化住房公积金制度改革，推动“好房子”建设，加快构建房地产发展新模式，高质量实施城市更新，来年进一步稳楼市政策出台预期增强 [25] - 建议关注经营稳健的头部央国企及聚焦一、二线城市的区域龙头企业，包括保利发展、滨江集团、招商蛇口等 [25] 四、建材板块行情回顾及估值 - 截至2025年12月11日，申万建筑材料板块近两周上涨0.89%，跑赢沪深300指数0.13个百分点，在申万31个行业中排名第10位，年初至今累计上涨18.49% [26] - 二级板块方面，近两周SW玻璃玻纤上涨4.26%，SW水泥下跌0.19%，SW装修建材下跌0.58% [26] - 个股方面，四川金顶、国际复材、海南发展、瑞泰科技、塔牌集团近两周涨幅居前 [29][32] 五、建材行业重要数据 - **水泥**：本周（2025.12.5-2025.12.11）全国水泥市场均价为319元/吨，较上周持稳，预计后续市场需求表现继续低迷，价格趋弱 [34] - **平板玻璃**：本周市场小幅向下运行，11月全国5mm平板玻璃均价环比下跌84元/吨至1，099元/吨，库存压力增加 [40][49] - **光伏玻璃**：截至2025年12月11日，2.0mm厚度光伏玻璃均价为11.5元/平方米，3.2mm厚度均价为19元/平方米，均较上周下跌0.5元/平方米，行业供需矛盾加剧，库存高压难释 [42][43] 六、建材行业及公司新闻 - 2024年中国建筑涂料市场规模降至1，065亿元，工程渠道收入普遍下滑超40%，但零售端与功能性产品逆势增长 [45] - “十四五”期间，我国建材工业增加值年均增长0.5%，绿色建材产品营收突破2，500亿元，年均增长20% [45] - 2025年1—10月全国砂石需求同比下降6.75% [48] - 广西公示三组熟料线产能置换方案，合计关停超8，500吨/日老旧产能 [48] 七、建材周观点 - **水泥**：《建材行业稳增长工作方案（2025—2026年）》首次将“盈利水平有效提升”设为核心目标，绿色建材营收目标2026年超3，000亿元 [47] - 工信部《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024年本）》严格执行，要求新建项目产能置换比例达1.5:1至2:1，截至2025年11月，全国累计退出熟料产能超8，359万吨 [47] - 超产治理窗口期接近尾声，预计来年行业无序竞争将减少，价格中枢将系统性抬升，城中村改造、保障性住房建设等对水泥形成稳定支撑 [47] - 2025年前三季度，水泥行业整体盈利能力显著修复，龙头企业现金流持续改善，板块估值处于历史低位，部分个股股息率具备显著吸引力，建议关注海螺水泥、塔牌集团、华新建材 [47] - **浮法玻璃**：2025年10月全国平板玻璃累计产量达80，542.70万重量箱，供应维持高位，政策严禁新增产能，推动落后产能退出，“反内卷”政策逐步落地 [49] - **光伏玻璃**：短期供需矛盾仍存，价格或继续承压，中期技术迭代与政策引导将推动行业格局优化，长期在“双碳”目标下增长明确 [49] - **玻纤**：2025年以来“反内卷”机制逐步落地，1–10月无碱粗纱价格稳步回升，其中2400tex缠绕直接纱均价同比上涨超20%，10月起龙头企业高端产品调价幅度达10%-20% [49] - 玻纤需求正从传统建材向新能源（风电+新能源汽车）与高端电子纱等新兴领域迁移，建议关注中国巨石 [49] - **消费建材**：绿色建材获政策重点支持，2027年目标培育3个万亿级消费领域，二手房成交回暖利好存量房翻新需求 [50] - 2025年以来，随着“反内卷”政策落地，部分消费建材企业发布提价函，价格触底信号明确，防水、涂料等细分领域龙头份额提升显著，Q3行业盈利整体修复 [50] - 建议关注北新建材、兔宝宝、三棵树等龙头企业 [50]

行业投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告核心观点 - 覆铜板龙头集体布局2026年高端份额的争取，带动近期特种电子布采购框架上修 [2][4] - 传统电子布在织布机转产影响下继续提价的确定性较高 [2][4] - 薄布的紧缺特性更加明显 [4] - 综合推荐边际客户突破或产能成本占优的特种电子布与普通电子布龙头企业，推荐标的：中国巨石，中材科技，建滔积层板，相关标的国际复材，宏和科技 [4] 高端覆铜板“抢单季”与需求驱动 - 近期高端覆铜板开始新一轮“抢单季”，布局2026年在ASIC和英伟达两条线路上更高的份额 [4] - 谷歌TPU为代表的ASIC需求加速放量，可能于2026年推出第八代产品向M8覆铜板升级 [4] - 英伟达2026年Rubin等新系列的高频高速需求有望进一步推动材料体系向M8和M9级覆铜板升级 [4] - 覆铜板行业集体上修上游采购需求框架，以鼓励上游明确扩产计划，保证自身在乐观份额假设下的材料保供，从而向下游关键客户证明供应链安全竞争力 [4] - 此轮产业关注更多在低介电二代布，尤其关注份额潜力大的覆铜板企业的采购框架 [4] - 关注重点基于：1）谷歌TPU下一代产品基本框架有望升级成以M8级别覆铜板配套二代布，对二代布是新增量需求；2）英伟达链条二代布使用量的确定性较高 [4] - 三家头部覆铜板企业的采购框架最受关注：生益科技、台光电子、松下 [4] - 相比二代布，一代布2026年供应安全性更乐观；代表产业趋势的石英布在逐步解决供应链、可加工性、成本等短期局限，等待更清晰的产业化信号 [4] 普通电子布供需与价格趋势 - 根据卓创资讯，12月初代表企业的玻纤电子布产品中，厚布7628价格环比上涨0.2元/平方米，薄布价格环比上涨0.3-0.5元/平方米 [4] - 传统电子布涨价动能有三方面：1）行业供给过去几年增量非常有限；2）AI需求中除低介电等特种布外也需要搭配1080等型号薄布配套使用，大幅增加了以薄布为代表的需求；3）多家企业以传统电子布产能转产特种布和更多薄布，两者较高的生产难度需要占用更长的织布机时长，导致普通布织布产能也开始紧缺，形成“挤出效应” [4] - 三个因素共同创造了一定的供需缺口，目前估计行业普通电子布（尤其是部分型号薄布）整体库存都偏低 [4] - 2026年行业净新增产能有限，因此此轮普通电子布的价格修复过程应还在中途 [4] 重点公司估值与评级 - 中国巨石（600176.SH）：收盘价15.67元，2024A/2025E/2026E EPS分别为0.61/0.88/1.05元，对应PE为25.69/17.81/14.92倍，评级为增持 [5] - 建滔积层板（1888.HK）：收盘价12.50港元，2024A/2025E/2026E EPS分别为0.43/0.75/1.00港元，对应PE为29.41/16.60/12.49倍，评级为增持 [5] - 中材科技（002080.SZ）：收盘价35.36元，2024A/2025E/2026E EPS分别为0.53/1.11/1.43元，对应PE为66.72/31.86/24.73倍，评级为增持 [5]

公司债务融资工具发行授权 - 公司于2025年4月11日召开的2024年年度股东会审议通过了相关议案 授权公司及子公司巨石集团有限公司在特定期间内发行各类债务融资工具 [1] - 授权发行的工具类型包括但不限于公司债、短期融资券、超短期融资券、中期票据等本币债务融资工具 发行方式包括公开发行和非公开定向发行 [1] - 授权有效期自2024年年度股东会批准该议案之日起至2025年年度股东会召开之日止 公司将根据资金需求及市场情况一次或分次发行 [1] 第十期科技创新债券发行结果 - 公司于近日成功发行了2025年度第十期科技创新债券 发行总额为人民币4亿元 [1] - 本次债券的募集资金已于2025年12月8日到账 [1] - 本次债券发行的相关文件已在中国货币网和上海清算所网站上刊登 [1]

格隆汇12月9日丨中国巨石(600176.SH)公布，近日，公司发行了2025年度第十期科技创新债券，发行总 额为人民币4亿元，募集资金已于2025年12月8日到账。债券简称：25 巨石SCP010（科创债），本期债 券发行额为4.00亿元人民币，期限为179日，单位面值为100元人民币，发行利率为1.70%。 ...

债券发行 - 2025年发行第十期科技创新债券，总额4亿元[2] - 发行利率1.70%，价格100元/百元面值[2] 资金与期限 - 2025年12月8日资金到账，为起息日[2] - 债券期限179日，2026年6月5日兑付[2] 承销商 - 簿记管理人和主承销商均为恒丰银行[2]

行业核心观点 - 2026年去产能效果有望显现 行业供需格局改善预期增强 价格有望回升 企业盈利有望逐步修复 [1] - 水泥龙头企业加速海外产能布局 将贡献更多业绩增量 拉开龙头企业盈利差距 [1] - 玻璃纤维下游新兴产业发展势头较好 AI算力需求驱动下 特种玻纤纱高景气有望持续 [1] - 城市更新驱动消费建材在旧改 修缮市场的需求释放 消费升级将带动高品质绿色建材需求提升 [1] - 终端需求改善预期较弱 "反内卷"有望加速玻璃供给侧优化 [1] 水泥行业 - 11月水泥进入淡季 需求环比减少 全国范围内大部分熟料线停窑 停窑率环比显著上升 熟料库存边际下降 水泥价格呈下降态势 [2] - 需求疲弱背景下 预计水泥价格将回落 但因北方冬季停窑率高 水泥供给大幅缩减 对价格起到一定支撑作用 叠加企业稳价意愿较强 预计至明年3月份前 水泥价格将震荡趋稳运行 [2] - 投资建议关注华新建材 上峰水泥 海螺水泥 [5] 玻璃纤维行业 - 粗纱方面 传统市场订单仍旧有限 高端产品走货较前期虽有回落 但仍继续支撑粗纱市场整体需求 粗纱价格环比微涨 [3] - 短期下游需求相对有限 叠加库存高位影响 预计粗纱价格趋稳运行 [3] - 电子纱方面 11月传统电子纱市场需求支撑尚可 高端产品市场存供需缺口 电子纱价格稳中有涨 [3] - 主流电子纱市场维持按需采购 预计价格保持稳定 高端产品高景气延续 但因短期新增产能释放有限 价格存提涨预期 [3] - 投资建议关注中国巨石 中材科技 [5] 消费建材行业 - 2025年1-10月建筑及装潢材料类零售额同比增长0.5% 其中10月单月同比下降8.3% 环比下降2.1% [4] - 随着地产销售的走弱 存量家装市场需求有所减弱 且因新房需求大幅缩减 今年消费建材需求不及往年同期 [4] - 后续城市更新战略的持续落地将释放修缮 旧改等需求 "好房子"建设标准的推进将提升高品质绿色建材的市场渗透率 [4] - 投资建议关注东方雨虹 北新建材 伟星新材 三棵树 兔宝宝 [5] 浮法玻璃行业 - 11月浮法玻璃市场刚需变化不明显 月产能减少 行业总供给收缩 企业库存虽有所下降 但仍处于历史高位 浮法玻璃价格进一步下滑 [5] - 短期需求延续弱势运行 企业库存压力有望高位缓和 预计价格呈震荡趋稳运行 [5] - 投资建议关注旗滨集团 [5]

行业投资评级 - 建筑与工程行业评级为“增持”（维持）[10] - 建材行业评级为“增持”（维持）[10] 核心观点 - 报告认为建筑建材板块在2026年春季躁动行情有望开启，主要基于建筑业PMI和订单环比改善、2026年春节较晚、挖掘机内销改善、板块估值低等多重因素[1][13][19] - 短期重点推荐业绩稳健、股息率较高的品种，以及供给端约束增强、具备涨价潜力的传统建材[1][13] - 中期继续乐观看待地产链机会，挖掘存量翻新可持续增长赛道、行业出清相对彻底的开工端、以及浮法玻璃和石膏板等白马优质龙头三条主线[13] - 新兴成长方面，看好洁净室工程、特种电子布、商业航天钙钛矿新材料等细分行业，认为“因地制宜发展新质生产力”和传统产业转型升级是中长期重要配置主线[14] 历史表现与春季躁动逻辑 - 统计2005-2025年共21个Q1，建材指数上涨12次，占比57%，相对沪深300指数超额上涨14次，占比67%，跑赢概率较高[15] - 建筑指数上涨和相对沪深300指数超额上涨均为10次，占比48%[15] - 展望26Q1，春季躁动行情可期，主要基于三点：1）前期两项5000亿元政策发挥积极作用，建筑业PMI和新签订单短期环比改善；2）2026年春节（2月17日）较晚，政策预期窗口有望提前；3）工程机械内销数据保持强劲，2025年11月挖掘机国内销量9842台，同比+9.1%[19] 上周细分行业回顾 - **水泥**：截至12月5日，全国水泥价格周环比+1.2%至360元/吨，水泥出货率44.6%，周环比-0.8%[2][27] - **浮法玻璃**：国内浮法玻璃均价60元/重量箱，周环比+2.3%，样本企业库存5675万重箱，周环比-4.3%[2][28] - **光伏玻璃**：3.2mm/2.0mm光伏玻璃主流订单价格19.25/12.25元/平米，周环比-1.3%/-2.0%，样本企业库存天数约31.1天，环比+5.9%[2][23] - **玻纤**：2400tex无碱缠绕直接纱均价3635元/吨，周环比持平；电子纱均价环比+2.6%，7628电子布均价环比+6.6%[2][25] 地产链与消费建材观点 - 截至12月5日，全国重点30城新房7日平均成交面积周环比-3.0%/同比-35.8%，18城二手房七日成交面积周环比-9.9%/同比-49.6%[21] - 报告认为地产端数据已较充分反映在股价和估值中，消费建材板块信用减值已相对充分，上周地产龙头风险进一步出清对板块而言是拐点[22] - 看好存量翻新市场带动的建筑涂料、管材板材和垃圾处置发电等细分方向，以及行业出清相对彻底的防水、工程管材等领域[13][21] 工业材料细分市场动态 - **光伏玻璃**：价格环比继续下行，行业库存延续明显增加，库存天数约31.07天，环比+5.92%，预计降价和累库或倒逼部分企业减产冷修[23] - **玻纤**：无碱粗纱市场价格平稳运行，2400tex无碱缠绕直接纱均价3535.25元/吨，周环比持平[24]。电子纱报价上涨，普通电子纱G75主流报价9200-9500元/吨，均价环比+2.57%，7628电子布均价环比+6.6%，预计涨势仍将延续[25][33] - **碳纤维**：碳纤维T700-12K/T300-12K均价105/85元/千克，周环比持平；碳纤维库存13100吨，周环比-2.6%，延续去库趋势[26] 上游原材料价格 - **煤炭**：截至12月4日，秦皇岛港Q5500大卡动力煤主流平仓价格805元/吨，较上周同期下跌20元/吨[35] - **纯碱**：市场变动不大，12月华北地区氨碱厂家轻碱价格上调30元/吨左右，华东、西北地区部分厂家新单价格下调10-20元/吨[35] - **管材原材料**：截至12月5日，全国PVC均价4765元/吨，周环比-2.3%；HDPE均价7892元/吨，周环比-0.2%；PPR均价7867元/吨，周环比-5.8%[36] - **钛白粉**：截至12月5日，全国金红石型钛白粉均价13000元/吨，周环比+0.8%[37] 重点公司推荐与动态 - 报告短期重点推荐十家公司：中国化学、中材国际、精工钢构、中国联塑、信义玻璃、中国巨石、东方雨虹、科顺股份、北新建材、兔宝宝[1][13] - 中材国际全资子公司牵头的联合体于2025年12月5日签订27亿元大石河钼矿采选工程PC总承包合同，项目综合处理能力15000吨/日，总工期18个月[3] - 重点推荐公司的投资评级均为“买入”，科顺股份为“增持”[10] 市场表现数据 - 上周（截至12月5日）建筑与工程指数上涨1.3%，建材指数上涨0.5%，沪深300指数上涨0.3%[6] - 周涨幅前十公司中，招标股份涨58.43%，国际复材涨26.75%，名雕股份涨19.89%[11] - 周跌幅前十公司中，*ST立方跌48.21%，*ST东易跌17.17%，*ST正平跌14.20%[12]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 报告标题为“阶段性关注内需链条”，核心观点认为在地产和服务业承压背景下，基建成为阶段性稳经济抓手，耐用商品和服务消费或迎来更多鼓励刺激，建议短期关注基建链条、装修消费及欧美出口产业链[4] - 报告认为下周美联储降息及中国年底经济工作会议召开或使市场情绪好转[4] - 报告认为地产链出清已近尾声，随着好房子和城市更新政策在供需两端作用，行业格局改善将更加明显[4] - 报告认为中美贸易协议定调未来一年全球贸易稳定形势，美欧日财政扩张倾向及对AI和创新药的刺激对应板块仍值得关注[4] 大宗建材基本面与高频数据总结 水泥 - **价格**：本周全国高标水泥市场价格为354.7元/吨，较上周上涨4.5元/吨，较2024年同期下跌70.3元/吨[4][13][14] - **区域价格**：长三角地区价格上涨10.0元/吨至323.8元/吨，长江流域地区上涨10.7元/吨至330.7元/吨，西南地区上涨11.0元/吨至401.0元/吨，华东地区上涨5.7元/吨至342.1元/吨，中南地区上涨6.7元/吨至345.8元/吨，泛京津冀、两广、华北、东北、西北地区价格较上周持平[4][14] - **库存与出货**：本周全国样本企业平均水泥库位为66.4%，较上周下降1.7个百分点，较2024年同期上升0.8个百分点；全国样本企业平均水泥出货率为44.6%，较上周下降0.8个百分点，较2024年同期下降2.1个百分点[4][21] - **行业动态**：十一月下旬南方需求微幅回升，北方需求减弱，全国重点地区水泥企业出货率环比下降约0.5个百分点；前期部分省份涨价未企稳导致价格回调，但南方企业仍有推涨意愿，预计后期价格将维持震荡调整[8] 玻璃 - **价格**：卓创资讯统计的全国浮法白玻原片平均价格为1163.9元/吨，较上周上涨16.0元/吨，较2024年同期下跌254.7元/吨[4][48] - **库存**：卓创资讯统计的全国13省样本企业原片库存为5675万重箱，较上周减少83万重箱，较2024年同期增加1403万重箱[4][50] - **产能**：本周在产产能-白玻为135820吨/日，较上周减少2050吨/日，较2024年同期减少7950吨/日[55] - **行业动态**：本周国内浮法玻璃市场价格涨跌互现，北方区域以价换量成交重心下移，南方区域受华中产线停产支撑价格小幅探涨；当前库存较高，市场货源充足，短期产能缩减支撑有限[47] 玻纤 - **无碱粗纱价格**：截至12月4日，国内2400tex无碱缠绕直接纱市场主流成交价格在3250-3700元/吨，成交价格较上周持平，全国企业报价均价为3535.25元/吨，较上一周均价持平[4][60] - **电子纱/布价格**：本周电子纱G75主流报价9200-9500元/吨，较上一周均价上涨2.57%；7628电子布报价维持4.2-4.65元/米[4][60] - **库存与需求**：2025年11月所有样本企业库存为85.2万吨，较2025年10月增加1.2万吨，较2024年同期增加4.5万吨；所有样本企业表观需求为45.2万吨，较2025年10月减少3.6万吨，较2024年同期增加6.2万吨[65] - **产能**：2025年11月在产产能为834万吨/年，较2024年同期增加97万吨/年[72] 行业动态跟踪总结 - **环保政策**：生态环境部发布《关于加强重点行业大气环境绩效分级管理的指导意见（征求意见稿）》，提出面向A级企业遴选卓越级企业，并基于绩效等级实施差异化管控、排污权交易、金融支持等政策，有利于技术工艺领先的企业强化竞争优势，加速水泥、玻璃等行业低效落后产能出清[74][75][76] - **老旧小区改造**：2025年1-10月全国新开工改造城镇老旧小区2.51万个，已超额完成全年2.5万个的计划，反映政策支持和推进力度持续，有望拉动相关工程和材料需求[77][78] 本周行情回顾及板块估值总结 - **板块表现**：本周建筑材料板块（SW）涨跌幅为1.55%，同期沪深300指数涨跌幅为1.28%，万得全A指数涨跌幅为0.72%，板块相对沪深300和万得全A的超额收益分别为0.27%和0.82%[4][79] - **个股涨跌**：涨幅前五为塔牌集团（9.10%）、龙泉股份（8.95%）、垒知集团（8.75%）、瑞泰科技（8.42%）、东方雨虹（7.43%）；跌幅后五为帝欧水华（-4.75%）、国统股份（-5.43%）、韩建河山（-5.84%）、震安科技（-5.93%）、*ST立方（-48.21%）[79][80][82] - **重点公司估值**：海螺水泥2025年预测市盈率12.77倍，中国巨石17.90倍，北新建材10.69倍，东方雨虹21.49倍，华新建材15.42倍，旗滨集团17.38倍[82] - **股息率测算**：基于2025年预测净利润及假设分红率，海螺水泥股息率3.9%，华新建材2.6%，上峰水泥4.1%，塔牌集团5.9%，旗滨集团1.8%[83] 大宗建材细分行业观点总结 玻纤 - **短期**：普通品类复价节奏需关注下游库存去化和终端需求；风电、热塑短切等中高端品类复价体现龙头企业提升盈利意愿，龙头企业凭借产品结构优势享受超额利润[8] - **中期**：粗纱供给冲击最大阶段已过，资本开支大幅收缩，下游需求有韧性，行业库存有望逐步去化，盈利有望延续稳步改善态势；普通电子布下游景气度提升，新增供给有限，中期供给维持较紧状况[8] - **长期**：落后产能出清、成本下降为新应用拓展提供催化剂，风电、新能源车等领域用量持续增长，光伏组件边框等新兴应用持续拓展，AI应用下电子玻纤布产品升级带来新增长点[8] - **推荐**：继续推荐中国巨石，建议关注中材科技、长海股份、国际复材、山东玻纤等[8] 水泥 - **短期**：南方地区水泥企业仍有推涨意愿，预计后期水泥价格将维持震荡调整走势[8] - **中期**：行业供给自律共识有望强化，随着实物需求企稳，旺季价格弹性有望恢复，盈利中枢有望回升[8] - **长期**：板块市净率估值处于历史底部，产能产量管控、治理恶性竞争政策及纳入全国碳市场有望推动僵尸产能退出，加速过剩产能出清和行业整合，龙头企业有望受益于格局优化[8] - **推荐**：推荐华新建材、海螺水泥、上峰水泥、金隅冀东，建议关注天山股份、塔牌集团等[8] 玻璃 - **短期**：行业供需虽有改善，但在高厂商及中游库存、弱需求预期压力下，浮法玻璃价格低位震荡[8] - **中期**：供给侧出清有望持续，华北地区冷修节奏加快，高窑龄产线有望在春节前后窗口期加速冷修，2026年玻璃价格弹性有望提升[8] - **长期**：浮法玻璃龙头享有硅砂等资源成本优势，有望受益于行业产能出清，光伏玻璃等多元业务贡献潜在盈利弹性[8] - **推荐**：推荐旗滨集团，建议关注南玻A等[8] 投资建议方向总结 - **基建链条**：建议关注海螺水泥、东方雨虹、中国交建等[4] - **装修消费**：建议关注三棵树、悍高集团、箭牌家居、兔宝宝、欧派家居等[4] - **欧美出口产业链**：建议关注中国巨石、中材科技、圣晖集成、亚翔集成、爱丽家居、石头科技、海尔智家等[4] - **科技（洁净室工程与PCB升级）**：继续推荐洁净室工程板块如圣晖集成，建议关注亚翔集成、柏诚股份；受益于PCB升级的玻纤企业，建议关注中材科技、宏和科技等[4] - **科技（AI端侧应用）**：建议关注智能摄像头行业龙头萤石网络、清洁机器人龙头石头科技，以及其他科技属性较强的公司如上海港湾[4] - **消费（地产链）**：建议关注箭牌家居、三棵树、公牛集团、北新建材、兔宝宝、伟星新材、欧派家居、奥普科技、欧普照明、江河集团等[4] - **海外与新兴市场**：推荐华新建材、上海港湾、科达制造、中材国际[4][5]

行业与公司 * **有色金属行业**：包括黄金、铜、铝等品种 [1] * **建材行业**：包括消费建材（防水、涂料、石膏板）、玻纤、浮法玻璃、水泥等细分领域 [1][6] * **航空业**：包括中国及全球航空公司 [3] * **化工行业**：包括磷矿、钾肥、有机硅、PTA、尼龙6等细分领域 [3][25] * **债券市场** [20] 核心观点与论据 **有色金属行业整体观点** * 对有色金属市场保持乐观，行情将持续 [2] * 受益于江西地区发展及中美2026年积极财政政策，全球定价的有色金属品种可能迎来新一轮涨价行情 [2] * 价格上涨将以轮动方式展开 [1][2] * 美联储新主席上任前难见大规模流动性宽松，降息交易和去美元化短期受风险偏好扰动，但长期趋势不变 [2][4] **黄金市场** * 前景乐观，央行购金、ETF购进及未来可能的黄金代币化将推动金价持续上涨 [1][4] * 黄金股票估值在10到13倍之间，具吸引力 [1][4] * 预计2026年黄金价格上涨高度值得期待 [1][4] **铜市场** * 短期铜价暴涨主因美国关税预期导致LME和COMEX价差扩大，美国市场定价脱离基本面 [1][5] * 关税预期几乎决定了COMEX与LME之间的绝对价差 [5] * 2026年美国虹吸效应或使非美地区面临紧仓风险 [1][5] * 若LME出现挤仓或美国关税预期下降，美国可能重回基本面定价，带来阶段性过剩风险 [1][5] **铝市场** * 在宏观定价背景下通常跟随铜价走势 [1][5] * 供应端受全球电力紧张影响较大 [1][5] * 国内产能见顶、海外能源成本高企及投资周期约束使全球电解铝供应弹性减弱 [1][5] * 预计2025年至2030年供给增速持续下滑，需要一轮大的牛市来强化价格激励 [1][5] * 偶发事件（如莫桑比克50万吨项目停产）也会推动铝价上升 [5] **建材行业整体** * 各细分板块在盈利压力下普遍经历供给收缩、产能出清及资本开支缩减 [6] * 优先推荐消费建材和玻纤龙头企业 [1][6] * 细分赛道企业通过产品和竞争差异化获得超额利润，预计2026年延续此趋势 [7] **消费建材细分领域** * **防水行业**：集中度提升显著，今年CR3接近40% [8] * **涂料行业**：集中度提升，主要参与方对价格战态度边际缓和 [8] * 今年7-8月防水企业联合提价，目前防水材料民建端价格边际提涨明显 [8] * 建议关注防水龙头**东方雨虹**、涂料龙头**三棵树**及石膏板龙头**北新建材** [8] * 建议关注非洲瓷砖龙头**科达制造** [8] **玻纤行业** * 需求呈现高个位数增长趋势 [3][9] * 供给方面，明年国内新增供给约40万吨，主要由**中国巨石**、**中材科技**贡献 [3][9] * 海外因能源高成本，每年约10万吨产能退出 [3][9] * 今年三季度以来资本开支放缓，一二线企业资本开支同比下降40%以上，非一线企业投产意愿边际减弱，供需关系趋于缓和 [9] * 高端产品如风电用玻纤及热塑短切产品仍具稀缺性 [3][9] * 优先推荐**中材科技**、**中国巨石**，并建议关注**福耀玻璃** [3][9] **浮法玻璃行业** * 2025年11月约有10条产线冷修，其中4条因河北环保政策煤改气导致，其余因企业亏损加剧 [10] * 预计2026年供给收缩主要源于企业因亏损加剧而自发的冷修 [10] * 目前天然气燃料系统下浮法玻璃吨毛利约亏损100多元，石油焦燃料系统下约亏损50多元，动力煤燃料系统仍保持微利 [10] * 预计2026年1-2月，需求持续偏弱下供给可能进一步收缩 [10] * 若日熔量下降到15万吨以下，全年供给过剩幅度将进一步收窄；若下降到14-14.5万吨左右，则有望实现供需相对平衡 [10] * 头部企业如**骑兵集团**和**信义玻璃**的吨盈利弹性较大，优先推荐 [10] **水泥行业** * 目前通过限制超产和错峰停窑控制供给 [11] * 政策规定2025年底前需制定严格置换方案以限制超产 [11] * 截至11月末，行业置换退出产能略超1亿吨，净减量约4000-5000万吨，到今年底净减量有望达5000万吨以上，占总产能压降比例不到3% [11] * 展望2026年，若监测和处罚措施到位，整体产能有望减少10%以上，同时需求可能下滑中个位数水平 [11] * 预计明年水泥行业产能利用率将达60%以上，并严格执行错峰停窑 [11] * 判断水泥整体吨毛利将在明年呈现温和修复态势，若限制超产力度更强则盈利恢复弹性更明显 [11] * 建议关注**海螺水泥**和**中建材**等龙头企业 [11] **航空业淡季票价反转原因** * 今年10月、11月航空票价同比转正，而前9个月同比跌幅为6-7个百分点 [12] * 与9月底开始实施的行业自律密切相关，使低票价占比和低票价下限得到改善 [12] * 航空业燃油成本占营业成本三分之一左右，今年及明年的油价维持低位，对成本改善作用显著 [12] **航空业未来展望** * 过去几年处于消化过剩运力阶段 [13] * 到2025年底客座率将超过2019年两个百分点，但当前票价比2019年低5-6个百分点，真实供需结构尚未优于2019年 [13] * 预计2026年真实客座率和供需结构将好于2019年，迎来向上周期 [3][13] * 飞机延迟交付和发动机问题持续，限制供应增长 [3] * 预计整个行业ASK（可用座公里）增速约为2.7% [16] * 潜在需求增速高于实际需求增速 [17] * 在高客座率背景下，预计票价温和增长3-5个百分点，使2026年平均价格逐渐接近2019年水平 [18] * 2026年度内不同季度间涨幅波动明显，淡季涨幅可能优于旺季 [18] **航空业投资建议** * 建议关注淡季航空投资机会，因淡季供需结构更为紧张，同比业绩改善幅度可能比旺季更大 [14][15] * 近期航空股涨幅较快，例如**中行**在过去60天内涨幅超过60% [19] * 目前港股对应2026年估值基本在15倍左右，对比2018年和2019年（估值曾超18倍），大约还有20%至30%的上涨空间 [19] * A股方面，性价比最高的是**华夏航空**（约40%至50%上涨空间），其次推荐**吉祥航空**和**春秋航空** [19] **债券市场** * 近期表现相对较差，主因监管因素导致银行赎回，配置需求出现问题，中长端利率债受影响，30年超长端因保险等因素叠加表现更差 [20] * 长期看，基本面和货币政策预期对债券总体仍有利 [20] * 预计财政政策将继续积极，但扩张幅度可能有限 [20] * 预计年底到2026年上半年货币政策放松可能加快，以配合财政稳经济，对明年上半年行情保持乐观 [21] **磷矿与储能关联** * 储能增长显著提升磷矿需求，今年储能同比增速达60% [22] * 目前95%以上的储能电池使用磷酸铁锂电池 [22] * 预计2026年动力电池与储能电池总需求达450至500 GWh，对应120万吨左右的磷酸铁锂需求 [22] * 每吨磷酸铁锂需2.3至2.4吨矿石（考虑部分用于生产翠玉酸则需3.5至4吨），仅储能领域就将带来430万至500万吨磷矿石需求，占国内总需求量4%以上 [22] * 新增项目投产难以完全抵消储能带来的巨大增量需求，为磷矿价格提供支撑 [22] **磷矿石市场** * 近期需求显著增加，预计高位维持时间将超预期，可能导致磷矿公司估值明显修正 [23] * 与磷矿相关的精制磷酸和黄磷市场也将更加紧张，特别是在2026年二三月份之后 [23] * 建议重点关注包括磷矿石和黄磷在内的相关公司 [23] **钾肥市场** * 需求增速平稳，2016年到2020年全球钾肥需求从6000万吨增长至7250万吨，复合增速约2.4%，预计未来几年增速保持在2%至3%之间 [24] * 供给方面，到2027年下半年之前全球新增产能有限 [24] * **亚钾国际**在老挝扩产200万吨，新增产能将在2027年上半年前逐步释放 [24] * 中国每年进口量占总需求量约70%，国际港口库存处于五年来低位，钾肥价格预期理想 [24] **化工行业周期与自律** * 目前处于周期底部，但有望进入上升周期 [25] * 目前行业估值约为周期平均水平的一半左右 [25] * 行业自律措施加强，有望迅速提升至周期平均水平甚至更高 [25] * 龙头企业通过适当调低开工率形成价格联盟，使产品价格弹性加大，例如有机硅、PTA、尼龙6等产品最近都出现价格上涨 [25][26] * 自律行为能有效缓解过度竞争导致的亏损，提高整体景气度 [27] **当前值得关注的资源品种** * 包括钾肥和磷肥，供需两端有良好基本面支撑，受益于全球农业及新能源产业发展 [28] * 相关联的精细化学品如精制磷酸和黄磷也具较大投资潜力 [28] * 中国进口依赖度高且国际库存偏低，未来存在进一步涨价空间 [28] 其他重要内容 * 细分赛道企业通过产品差异化获得超额利润 [1] * 浮法玻璃龙头因处于历史盈利底部且部分燃料系统亏损加剧，有望通过自发冷修实现供给平衡并带动盈利修复 [1][7] * 由于飞机发动机问题导致停飞数量增加，以及航班主动缩减等原因，使得淡季的供需状况更加紧张 [14][15] * 实际需求增速受制于供应增长有限以及客座率提升空间有限，大概为5% [17] * 从历史数据看，航空需求与GDP增速比值通常为1.6，即潜在需求增速应高于实际GDP增速 [17]

市场回顾与展望 - 2025年11月市场出现高低切换，创业板指下跌4.23%，恒生科技指数下跌5.23%，科创50下跌6.24%，北证50下跌12.32%[5] - 12月A股市场预计仍处向上态势，短期行情呈震荡结构，港股或受美联储信号影响呈震荡上行趋势[5] - 12月需重点关注中央经济工作会议对2026年“十五五”开局之年的政策部署，以及美联储可能采取的“降息+鹰派指引”组合[5] 核心投资主线 - “反内卷”主线：政策预期促进行业绩改善，美元走弱或推升大宗商品价格，建议关注受益于金铜量价齐升的资源品板块[5] - 出海主线：中国高端制造业全球份额有望持续提升，叠加2026年相对稳定的外部贸易环境，建议关注风电设备、家电出口相关板块[5] - 高股息与红利主线：建议关注现金流稳定、分红率占优的防御板块[5] - 科技创新和内需复苏主线：半导体行业周期复苏叠加国产替代，服务类消费有望成为新增长点[5] 重点公司分析（上游资源） - **紫金矿业**：预计2025-2027年归母净利润分别为517.46亿元、681.09亿元、752.21亿元，对应PE分别为14.66倍、11.16倍、10.10倍[18]。金铜量价齐升逻辑下，公司矿产铜产量2020-2024年CAGR达24%[11]。 - **电投能源**：预计2025-2027年归母净利润分别为55.39亿元、59.85亿元、61.65亿元[27]。公司为煤电铝一体化企业，煤炭产能4800万吨/年，电解铝产能86万吨/年[20]。 重点公司分析（中游制造） - **大金重工**：预计2025/2026年营收58.32亿元/89.90亿元，归母净利润9.71亿元/16.43亿元[55]。公司是欧洲海风管桩龙头，2025年上半年在欧洲市场份额达29.1%[53]。 - **阳光电源**：预计2025/2026年营收901.80亿元/1084.24亿元，归母净利润139.66亿元/160.44亿元[63]。25Q1-3储能发货同比+70%，海外发货占比从63%攀升至83%[62]。 - **航宇科技**：预计2025-2027年归母净利润分别为2.28亿元、3.07亿元、3.82亿元[85]。公司“两机”业务为主，至25H1末合计在手订单59.7亿元，同比增加24.1%[79]。 重点公司分析（TMT与金融） - **中际旭创**：预计2025年EPS为9.15元，对应PE为58.8倍[7]。公司受益于AI算力需求高企及产品速率升级[7]。 - **招商银行**：预计2025年EPS为5.96元，对应PE为7.21倍[7]。公司财富管理优势凸显，作为防御性配置[7]。