公司概况与市场地位 - 公司创立于2015年，专注于供应链管理并持续布局线下门店，截至2024年底拥有10150家门店（加盟店10135家，自营店15家），覆盖全国31省 [1] - 2022年以3.0%零售额市占率位居中国在家吃饭餐食产品首位 [1] - 自建6大单品工厂（牛肉/丸滑/底料/水产/滑类/酸汤专厂），实现核心食材自主生产 [1] - 2024年核心经营利润同比+3.1%至3.11亿元，计划5年新增1万家门店强化规模效应 [1] 行业增长与市场格局 - 中国在家吃饭餐食市场规模2022-2027年CAGR达20.7%，2027年预计达9400亿元 [1] - 2022年CR5仅11.1%，行业格局分散 [1] - 三线以下城市预制菜渗透率不足25%（一线城市35.2%），乡镇等下沉市场为核心增长引擎 [1] 竞争优势与护城河 - 爆品策略：99元毛肚自由套餐2024年销售额破5亿元，抖音曝光62.1亿次 [2] - 会员生态：截至2024年底注册会员4130万人（同比+48.2%），预付卡沉淀资金9.9亿元（同比+36.6%） [2] - 渠道创新：2024年抖音总曝光量突破62.1亿次，24h无人零售模式逐步落地 [2] 盈利预测与业务展望 - 预计2025-2027年营业收入71.83/80.36/90.80亿元，归母净利润3.40/3.96/4.63亿元 [2] - 对应PE估值为25/21/18x [2] - 线上渠道收入增加，与线下门店联动形成即时零售体系 [2]

报告核心观点 - 锅圈万店规模奠定龙头地位，爆品、会员、新渠道构建三维护城河，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，维持“买入”评级；核聚变临界点已至，关键部件与材料迎战略机遇，全球核聚变市场规模预计增长 [5][10] 锅圈（02517）深度报告 核心问题解答 - 解析锅圈“在家吃饭”千亿赛道可持续增长逻辑，解答万店规模转化为竞争壁垒、分散市场捕捉下沉机遇、供应链与渠道创新构建差异化护城河三大问题 [3] 公司现状与前景 - 创立于2015年，早期专注供应链管理，截至2024年底有10150家门店，覆盖全国31省，2022年零售额市占率居中国在家吃饭餐食产品首位；自建6大单品工厂，2024年核心经营利润同比+3.1%至3.11亿元；计划5年新增1万家门店强化规模效应 [4] 行业格局与潜力 - 中国在家吃饭餐食市场2022 - 2027年CAGR达20.7%，2027年预计达9400亿元，但2022年CR5仅11.1%格局分散；三线以下城市预制菜渗透率不足25%，乡镇等下沉市场有望成核心增长引擎 [4] 竞争优势 - 爆品策略：99元毛肚自由套餐2024年销售额破5亿元，抖音曝光62.1亿次；会员生态：截至2024年底，注册会员4130万人（同比+48.2%），预付卡沉淀资金9.9亿元（同比+36.6%）；渠道创新：2024年5月下旬通过抖音账号矩阵推毛肚火锅套餐，总曝光量突破62.1亿次，24h无人零售模式创新落地，看好乡镇门店下沉空间 [5] 盈利预测与评级 - 预计2025 - 2027年公司营业收入71.83/80.36/90.80亿元，归母净利润3.40/3.96/4.63亿元，对应PE估值为25/21/18x，维持“买入”评级 [5] 新材料产业深度报告 核心问题解答 - 解决当前核聚变技术进展和未来关键时间节点展望、全球核聚变装置运行状况及融资情况分析、磁体系统等价值量分析及关键材料拆解问题 [7] 技术突破 - ITER预计2034年开始氘 - 氚等离子体实验等；HL - 3 2025年5月综合参数聚变三乘积达10的20次方量级；EAST 2025年1月完成1亿摄氏度1066秒长脉冲高约束模等离子体运行；BEST 2025年5月工程总装提前启动，计划2027年建成，2030年演示发电；CRAFT预计2025年底建成 [8][9] 资本投入与市场规模 - 2024年核聚变行业吸引超71亿美元投资，新资金超9亿美元，公共资金增长57%达4.26亿美元；美国三大公司合计融资43亿美元，谷歌、微软计划用核聚变供电；中国聚变新能注册资本145亿元，多家获数亿融资；预计2025年全球核聚变市场规模3451亿美元，2037年底达6338亿美元，年均复合增速5.1% [10] 关键时间节点 - 2030年BEST实现聚变演示发电；2035年左右CFETR建成；2045年左右我国可控核聚变能应用进入示范阶段；2050年左右实现聚变商业化发电 [10] 关键部件与材料 - 以ITER为例，磁体系统、堆内构件、真空室等关键部件成本占比分别为28%、17%、8%，单堆建造成本1000亿人民币时，三个部件合计价值量达530亿人民币；核心材料包括钨、铍等，高温超导、钨合金技术突破有望加速行业发展 [11] 建议关注公司 - 安泰科技、西部超导等多家公司 [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 深度解析锅圈在“在家吃饭”千亿赛道中的可持续增长逻辑，解答万店规模转化为竞争壁垒、分散市场捕捉下沉机遇、供应链与渠道创新构建差异化护城河三大关键问题[8] - 万店规模奠定龙头地位，垂直供应链优化成本结构；赛道高增长格局分散，乡镇市场成核心增量池；爆品×会员×新渠道构建三维护城河；预计2025 - 2027年公司营业收入71.83/80.36/90.80亿元，归母净利润3.40/3.96/4.63亿元，对应PE估值为25/21/18x，维持“买入”评级[8] 各部分总结 公司是中国领先且快速增长的在家吃饭餐食产品品牌，万店规模具备核心壁垒 - 公司是领先的一站式在家吃饭餐食供应商，提供八大品类产品，通过全国性零售门店网络服务不同用餐场景[11] - 创立于2015年，早期专注供应链管理，2017年开启线下C端零售业务，2022年实现“万店”规模，2023年上市，2024年核心产品策略成效显著，目标5年再新增1万家门店[13] - 2024年实现营业收入64.70亿元/同比+6.17%，核心经营利润3.11亿元/同比+3.1%，通过完善会员体系等举措提升经营效能[16] - 围绕火锅场景提供产品，产品矩阵逐渐丰富，2024年火锅、烧烤类SKU增加412个[19] - 核心管理人员经验丰富，股权结构集中稳定，实际控制人兼董事长杨明超及一致行动人合计持有公司41.74%的股权[22][24] 中国在家吃饭餐食产品市场规模增速快，竞争格局分散，下沉空间大 - 中国在家吃饭市场分为在家吃饭餐食产品、在家做饭的新鲜食材、餐饮外卖到家服务三类，在家吃饭餐食产品市场规模增长强劲，预计2022 - 2027年复合年增长率达20.7%，2027年将达9400亿元[30][31] - 在家吃饭餐食产品可满足消费者痛点，按零售额计，2022年锅圈是中国最大的在家吃饭餐食产品零售商，占3.0%市场份额，也是最大的在家火锅和烧烤产品供应商，占12.7%市场份额[35][40] - 预制菜在下沉市场具备较大发展空间，当前一线、新一线城市对预制菜接受程度较好，随着下沉市场消费观念改变，预制菜行业有望增长[41] 整合上游供应链，以爆品战略为锚点，乡镇店空间大有可为 - 截至2024年底有10150家门店，下半年净新增490家，99元毛肚自由火锅套餐2024年销售额破5亿元，抖音总曝光量突破62.1亿次，2024年下半年重拾同店营收增长[47] - 采用单品单厂策略，有六个食材生产厂，提升上游采购议价能力，释放生产规模效应，还与知名上游供应商合作[52] - 拟投资4.9亿元建设海南儋州基地，优化生产成本，借助海南政策红利，缩短供货半径，支持乡镇网络渗透[57] - 通过会员计划与消费者互动，2024年末注册会员达4130万人/同比+48.2%，预付卡预存金额9.9亿元/同比+36.6%，延展拓客渠道，围绕品牌IP与消费者产生情感链接[64][69] - 开展多种营销活动，跳出单品制胜思维，构建全品类、全场景综合解决方案[76] - 2024年毛利率微调至21.9%，核心品类火锅及烧烤毛利率领先，销售费用率增至10.27%，管理费用率降至7.02%[78][79] - 基于简化高效供应链运营优化成本控制，实现多数订单次日达配送，通过数字化赋能供应链系统高效管理[89] - 社区店通过新产品、爆品套餐、24小时无人零售业态提升坪效；乡镇店通过改造实现跨越式增长，提供更具质价比产品和人情味服务，有稳定小B客户[90] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营业收入71.83/80.36/90.80亿元，归母净利润3.40/3.96/4.63亿元，对应PE估值为25/21/18x[93] - 分业务盈利预测假设公司2025年收入夯实基础，2026 - 2027年稳步增长，毛利率在22 - 23%相对合理[95] - 可比公司包括餐饮连锁零售、食品饮料类连锁企业，锅圈2025 - 2027年预测PE水平低于可比公司平均水平，估值相对低估，维持“买入”评级[97]

核心观点 - 文章核心围绕"黑马消费重构精选课"展开，重点解析中日消费产业在经济低迷期的韧性增长方法论，涵盖效率革命、需求重构、资本破局三大模块 [5][25][27] - 日本消费企业在"失去的30年"中逆势增长的经验（如萨莉亚利润增长105.8%、明治28年持续增长）为中国企业提供镜鉴 [8][25][26] - 课程集结日本顶级专家（三浦展、堀埜一成等）与中国产业领袖（牛文文、常斌等），通过案例拆解低增长时代的商业基因 [1][27][29] 课程价值体系 名师阵容 - 日本名师：消费研究专家三浦展（《第五消费时代》作者）、萨莉亚前社长堀埜一成（成本压缩35%方法论）、明治爆品之父角直树（20年畅销品开发逻辑） [1][27][32] - 中国导师：启承资本常斌（锅圈/十月稻田上市推手）、新希望乳业席刚（产业生态赋能模式）、创业黑马牛文文（港股IPO洞察） [1][30][31] 参与企业 - 覆盖12大细分赛道100+企业，包括： - 美妆：芭薇股份（北交所ODM第一股，市值40亿+）、仙瑟（年销数亿） [14] - 食品：新希望（世界500强）、锅圈（万店上市巨头）、川娃子（估值40亿） [15] - 餐饮：煲仔皇（全国标准化）、阿遇烤五花（500+门店） [16] 方法论框架 效率革命 - 萨莉亚案例：通过"三砍法则"（成本/SKU/损耗）实现净利润83.54亿日元（同比+105.8%），单店坪效逆势提升 [25][29] - 减法经营四步法：在不降品质前提下压缩35%成本，建立经济下行期的战略战术体系 [27][29] 需求重构 - 第五消费时代特征：孤独经济催生一人食/疗愈经济/共享社区新物种，明治爆品三环开发法（情感价值设计+3循环流程） [27][31][32] - 中日市场对比：老龄化/Z世代/健康消费差异，功能价值与情绪价值的双重构建 [31][32] 资本破局 - 融资企业画像：2025年仍能获资的企业需具备强运营、好产品、组织力，案例包括锅圈逆势上市（02517.HK）、毛戈平港股超额认购919.18倍 [27][33][34] - 区域品牌扩张路径：通过并购实现跨区域增长，资本赋能B+C双轮驱动模式 [31][33] 行业数据洞察 - 中国市场现状：消费领域融资额退回2016年水平，68%新品牌陷增长瓶颈，流量成本较疫情前上涨220% [24][26] - 日本对标案例：优衣库通缩期完成全球化、无印良品衰退期市占率翻番、萨莉亚门店数增长23% [25][26]

供应链布局 - 公司在海南儋州投资4.9亿元建设食品生产基地，旨在深化供应链垂直整合并优化成本结构 [1][2] - 海南基地将辐射华南、西南及东南亚市场，缩短供货半径并提升冷链配送效率 [2][5] - 公司在全国已有6个生产基地，采用"单品单厂"策略，自有工厂产品占比持续上升 [2] - 海南自贸港的零关税和低税率政策可降低牛肉、海鲜等进口原材料成本约20% [2][6] 市场扩张战略 - 公司计划未来5年新增1万家门店，目标成为超2万家门店的超级品牌 [4] - 乡镇市场表现突出，2024年新增287家乡镇门店净利率高于城市门店 [4] - 乡镇消费潜力来自农村收入提升和消费观念转变，但需解决高物流成本问题 [5] - 海南基地将支持华南、西南区域门店扩张，同时为国际化铺路 [2][7] 国际化布局 - 公司成立海南锅圈国际食品有限公司，以海南为枢纽开拓东南亚预制菜市场 [3] - 海南区位优势有助于融入全球食品贸易链条，降低原材料进口成本 [2][7] - 国际化战略结合供应链纵深布局，目标转型为全球预制菜供应商 [7] 行业竞争格局 - 预制菜市场规模突破5000亿元，火锅食材市场规模超万亿元，供应链效率成为竞争核心 [1] - 行业面临原材料成本压力，2025年进口牛肉价格涨幅达2000–3000元/吨 [6] - 供应链控制能力决定企业成本优势和上下游掌控力，如海底捞通过供应链维持营收 [6] - 公司通过自有工厂和渠道网络构建护城河，强化在B端和C端的双重优势 [4][6] 产能与成本优化 - 海南基地预计提升公司整体产能约20%，并优化供应链成本结构 [7] - "单品单厂"策略叠加规模效应，持续提高自有产品占比 [2] - 本地化采购和免税政策将缓解原材料价格上涨压力 [6][7]

纪要涉及的行业和公司 行业为大餐饮赛道中的广义预制菜领域 公司为锅圈 纪要提到的核心观点和论据 - **核心投资逻辑**：短期来看 2024 年下半年起公司精细化管理使单店营收持续增长 2025 年四五月份同比双位数增长 端午节在高基数上正增长；中期计划五年新增 1 万家门店 一半布局乡镇市场 乡镇竞争小 营业额和净利率有提升空间；长期公司 1 万家门店规模可提升对上游供应链话语权 挖掘消费端资源 尝试业态延展[3] - **商业模式**：从上游采购商品卖给加盟商 加盟商开设终端门店 门店集中在社区 以居家消费为主 自 2017 年转型 C 端零售 5 年突破万家门店 得益于创始人团队经验、融资顺利、利用加盟商杠杆和疫情居家就餐需求激增[5] - **应对市场变化与反弹**：2023 年居家就餐需求下降致单店营收和收入下滑 2024 年下半年通过关停部分门店等调整 单店营收和门店数量触底反弹 调整不到一年单店营收转正 以加盟为主 直营店不到十家 产品从火锅向烧烤等品类扩展[6] - **未来发展方向**：扩大乡镇市场 升级改造乡镇门店提升营业额和净利率吸引加盟商 提升对上游供应链话语权 挖掘消费端资源 尝试社区团购和产品结构调整等业态延展[7][8] - **火锅品类布局及对生产端影响**：火锅品类核心产品集中在肉类和丸滑类 占比超 50% 火锅底料约占 10% 部分核心产品实现自产 体现生产端规模效应[9] - **毛利率和费用变化**：2021 年投入大 毛利率低费用高；2022 年需求好转 规模效益显现 毛利率和费用改善；2022 - 2023 年规模扩张和资产比例提升 毛利率显著提高；2024 年因低价引流套餐毛利率略有下降 费用方面 2021 年投入致费用增加 2022 年收入规模效应明显 2023 年上市有一次性影响 2024 年销售和管理费用率回落 净利率 2022 - 2024 年基本稳定[10] - **营运指标表现**：加盟商先款后货 应收周转率健康 虽增加大客户 存货和应收在同行业仍健康 资产比例提升使存货和应付增加 但总体良好[11] - **股本结构及资本市场回报**：股本结构集中度高 一致行动人持股超 40% 2023 年底上市后两次回购约 3% 分红率高 最近一次达 25% 对资本市场回报友好[12] - **商业模式优势**：在家庭消费场景预制菜市场规模近 4000 亿 竞争格局分散 公司市占率 3% 领先零售企业 商业模式类似量贩 5 年实现万家门店布局 受益于火锅赛道标准化、管理层基础、融资和疫情 与零食量贩等业态有共性 达到一定体量可整合上游供应链 提升净利率和提供定制化产品 下游开发有创新潜力 核心优势为规模效应、大容量分散竞争格局和快速整合供应链能力[13][14] - **核心优势**：门店数量超一万家 约 2000 家在乡镇 覆盖范围广且均衡 初始投资额约 14 万元 回报期约两年 毛利率和净利率双位数 有助于整合供应链 有六家自有工厂 覆盖火锅核心品类[15] - **品牌营销优势**：重视品牌建设 2020 年起聘请岳云鹏代言 与央视合作 2021 - 2022 年广告推销开支超亿元 注重亲民社区定位 会员体系提升客单价和复购率 2024 年注册会员预存金额达 10 亿元 转化率 80% 利用私域流量增强会员粘性[16] - **挖掘门店场景价值**：通过会员体系提升客单价和复购率 利用私域流量增强会员粘性 尝试社区团购和即时零售项目“爱锅圈” 以门店为前置仓 线上展示销售当季大单品 模式优于传统社区团购[17] - **未来发展展望**：单店维度 2024 年下半年推出高性价比毛肚套餐 匹配线上抖音投流和线下周年庆活动 实现低价走量和客户留存；整体门店数量上 继续扩展覆盖范围 提高供应链整合能力巩固市场领先地位[18][19] - **门店运营提升盈利能力措施**：2024 年推出毛肚套餐销售额达 5 亿元 占比 10% 增加注册会员和复购率 2025 年推出牛排、烧烤和小龙虾套餐 以季节性产品吸引顾客 提升收入和利润[20] - **无人零售尝试及效果**：门店改造成无人零售售点成本两三千元 销售时间延长至 24 小时 省会城市试点夜宵场景增加显著改善单店营收 计划 2025 年 8 月完成 2000 - 3000 家省会城市门店改造 带来单店营收增量[21] - **乡镇市场影响**：乡镇市场是未来五年收入驱动力之一 乡镇租金低 增加面积和 SKU 提升营业额 单店平均营收从 50 万元提升至 70 - 80 万元 净利率高于一线和省会城市 投资回报期短 对加盟商有吸引力 公司在供应链和品牌上有优势 下沉市场空间大[22] - **未来盈利预测**：2025 年预计开 1000 家新门店 巩固现有业务 单店营收显著改善 明后两年双位数增长 2025 年推行低价套餐使毛利率与费用率稳定 供应链优化提高自产比例优化利润率 管理费用率随规模效应下降 2025 年表观净利润因去年公允价值变动影响减弱而提升 中长期靠规模效应提高 预期五年内净利率提升至 7 - 8% 2025 年预计利润 3.4 - 3.5 亿元 对应估值约 25 倍 有望达 30 倍或更高[23] 其他重要但可能被忽略的内容 - 锅圈门店初始投资额约 14 万元 回报期约两年 毛利率和净利率保持双位数 利于整合供应链[4] - 截至 2024 年 锅圈注册会员预存金额达 10 亿元 当年转化率达 80%[4][16][17]

港股上市公司股份回购总体情况 - 6月9日共有30家香港上市公司进行股份回购 合计回购3291.78万股 总金额8.10亿港元[1] - 腾讯控股以5.01亿港元成为单日回购金额最高公司 友邦保险以2.30亿港元位列第二 锅圈以3910.15万港元排名第三[1] - 锅圈以1268.80万股成为单日回购数量最多公司 中远海发回购373.60万股位列第二 友邦保险回购335.00万股排名第三[1] 重点公司回购详情 - 腾讯控股回购96.80万股 金额5.01亿港元 价格区间513.000-520.500港元 年内累计回购金额达290.34亿港元[1] - 友邦保险回购335.00万股 金额2.30亿港元 价格区间68.100-69.050港元 年内累计回购金额122.95亿港元[1] - 锅圈回购1268.80万股 金额3910.15万港元 价格区间3.010-3.130港元 年内累计回购金额1.20亿港元[1] 其他公司回购数据 - 中国东方航空股份回购220.00万股 金额652.70万港元 价格区间2.930-3.030港元 年内累计回购5.05亿港元[1] - 中远海发回购373.60万股 金额377.10万港元 价格区间1.000-1.009港元 年内累计回购2.66亿港元[1] - 名创优品回购5.50万股 金额194.15万港元 价格区间34.650-35.800港元 年内累计回购2.43亿港元[2] - 碧桂园服务回购15.00万股 金额95.70万港元 回购价6.380港元 年内累计回购3335.69万港元[2]

行业概况 - 在家吃饭的餐食产品市场规模接近4000亿元 目前竞争格局分散 公司以3%份额居第一位 [1] - 火锅食材兼具需求度好和标准化高两大特质 适合发展为垂类业态 2020-2022年在家就餐需求激增 [2] - 乡镇市场空间广阔 我国共有3万个乡镇 公司已布局约2000家乡镇门店 [3] 公司商业模式 - 以零售门店为载体 从火锅食材入手 为C端提供一站式餐食产品购买方案 门店数量达10150家 [1] - 通过加盟模式快速扩张 加盟门店投资额14万元 投资回报期中等 对加盟商有吸引力 [1] - 万店规模验证商业模式 强化供应链壁垒 通过品类拓展/产品组合/会员运营持续优化同店表现 [1] 供应链优势 - 采购端基于规模优势与优质供应商合作 自产比例达20% 旗下有6家工厂 自产比例将持续提升 [1] - 门店规模化提升对上游话语权 通过自建和收购实现重点品类产业链深度控制 单品单厂放大规模效应 [2] - 火锅产品占比约80% 正逐步扩充烧烤/中西餐等品类 产品结构持续优化 [1] 品牌与运营 - 通过与官媒/代言人合作打造品牌知名度 广宣和门店设计匹配亲民化/社区化定位 [1] - 在会员运营上有成熟打法 掌握消费者数据 尝试嫁接即时零售等门店业态延展 [2] - 毛肚套餐运作经验丰富 2025年推新节奏加快 尝试无人零售技术拉长营业时段 [2] 门店扩张 - 3年时间门店数量从4300家提升到9221家 2024年末达10150家 [1][2] - 提出5年再开1万家门店规划 乡镇店型是重头戏 乡镇门店净利率高于高线城市 [2][3] - 乡镇市场竞争对手较少 选址有限 先发优势明显 已改善的乡镇店型销售额显著提升 [3] 财务表现 - 单店营收2024H2转正 修复确定性强 改善有延续性 [2] - 预计2025-2027年营收为72 8/83 4/94 4亿元 同比+13%/15%/13% [3] - 预计2025-2027年归母净利为3 3/4 0/4 9亿元 同比+43%/22%/23% [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][9][121] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是领先的一站式在家吃饭餐食产品提供商，以零售门店为载体，从火锅食材入手，为C端消费者提供一站式餐食产品购买方案，至2024年末门店数量达10150家，在采购、产品、品牌等方面具备优势 [9] - 门店规模进一步巩固供应链壁垒，上游持续整合，下游深挖场景，万店验证商业模式，规模强化核心壁垒，门店规模化提升对上游话语权，销售门店场景价值可挖掘空间较多 [9] - 短期单店营收修复确定性强，中期拓店万家乐观，单店营收修复已有成效且改善有延续性，公司提出5年再开1万家门店的规划，乡镇店型是重头戏 [9] - 预计公司2025 - 2027年营收为72.8/83.4/94.4亿元，同比+13%/15%/13%；归母净利为3.3/4.0/4.9亿元，同比+43%/22%/23%；对应PE为24/20/16X [9] 根据相关目录分别进行总结 领先的一站式在家吃饭餐食供应商 - 公司过去发展历程分三个阶段，2009 - 2018年为商业模式探索阶段，2019 - 2022年为快速扩张阶段，2023年至今为调整再出发阶段，2024年下半年同店重拾增长，目标新增1万家门店 [17][18] - 以加盟门店为主，2024年直营门店仅15家，销售予加盟商产品是主要营收来源，2024年占比84%，主要围绕火锅场景提供产品，火锅产品占比有下降趋势 [24][28] - 毛利端逐步体现规模效应，费用率近几年有提升趋势，净利率2021年开始回正，2022 - 2024年基本稳定，应收账款周转率高于连锁业态同行，存货周转率低于行业平均水平，应付账款周转率略低于同行 [31][39] - 公司实际控制人、创始人兼董事长杨明超通过相关公司持有28.87%股权，与一致行动人合计持有43.11%股权，管理团队经验丰富，2023 - 2024年分红率分别为60%、89%，已有2次回购，对资本市场回报意愿较高 [51][56] 锅圈的生意模式：大赛道里的垂类业态，规模是核心壁垒 - 行业属性为容量大、市场分散，在家吃饭的餐食产品市场规模接近4000亿元，竞争格局分散，公司以3%的份额居第一位，赛道参与者包括零售型和生产型企业，零售型企业更具优势 [58][60] - 公司用5年实现万家门店，火锅市场规模大且增速好于餐饮大盘，火锅食材适合发展为垂类业态，公司商业模式和零食量贩有可比性，在规模、供应链整合、消费者端资源开发等方面有相似之处 [65][70] - 公司优势在于规模领先、品牌化、数字化，规模优势强化供应链竞争力，实现性价比路线，品牌建设持续投入，打造国民火锅形象，“门店 + 数字化”挖掘增量空间 [71][84][93] 未来空间：单店营收向上和门店扩张双轮驱动 - 单店营收修复已有成效，2024年6月转正，2024H2加盟门店单店营收同比增长3.6%，2025年1 - 4月同店营收正增长，后续发力点包括产品推新和门店业态延展 [105][109] - 公司计划5年再增万家门店，新开门店侧重下沉市场的乡镇门店，公司供应链等体系支撑发展乡镇市场，乡镇市场改造效果不错，单店销售额和净利率提升，投资回报期缩短 [114][116] 盈利预测与投资建议 - 营收预测方面，预计2025 - 2027年门店数量分别净增1000/1500/1500家，单店营收2025年同比增长明显，2026 - 2027年增速放缓，整体营收增速分别为12.6%/14.6%/13.2% [118] - 利润预测方面，预计2025 - 2027年毛利率维稳，费用率随规模效应下降，销售净利率分别为4.7%/5.0%/5.5% [118][119] - 可比公司包括餐食类和食品饮料类连锁企业，公司估值低于行业平均水平，成长性较优，应高于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级 [121]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][9][121] 报告的核心观点 - 锅圈是领先的一站式在家吃饭餐食产品提供商，以零售门店为载体，从火锅食材入手，为C端消费者提供一站式餐食产品购买方案，规模优势显著，供应链和品牌建设不断强化，未来单店营收和门店扩张有望双轮驱动，盈利增长可期，首次覆盖给予“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 1. 领先的一站式在家吃饭餐食供应商 - 公司以门店为载体，满足社区家庭场景化用餐需求，覆盖八大品类，构建高效供应链和规模经济，实现“好而不贵”定位，成长为在家吃饭市场领先品牌 [15] - 公司发展分三阶段：2009 - 2018年商业模式探索，2017年转向C端零售；2019 - 2022年快速扩张，完成融资并通过加盟模式增加门店；2023年至今调整再出发，2024年下半年同店重拾增长，目标新增1万家门店 [17][18] - 公司以加盟门店为主，2024年直营仅15家，销售予加盟商产品是主要营收来源，占比84%，火锅产品占比约80%且呈下降趋势 [24][28] - 毛利端规模效应逐步体现，费用率近年有提升趋势，净利率2021年回正后基本稳定，应收账款周转率高于同行，存货和应付账款周转率略低于同行 [31][39] - 公司实际控制人等合计持有43.11%股权，管理团队经验丰富，2023 - 2024年分红率分别为60%、89%，已有2次回购，资本回报意愿积极 [51][56] 2. 锅圈的生意模式：大赛道里的垂类业态，规模是核心壁垒 - 行业容量大、市场分散，在家吃饭场景中采购食材自行烹饪占比82.8%，有4.6万亿元规模，在家吃饭餐食产品有近4000亿元规模，公司以3%份额居首 [58][60] - 公司5年突破万家门店，火锅食材特质适合垂类业态，与零食量贩商业模式有可比性，规模达体量后整合上游供应链，挖掘消费者端资源 [65][70] - 公司规模领先，2024年底门店达10150家，布局下沉，加盟模型投入少、回报期中等，万家门店支持整合供应链，自产比例20%且有提升规划 [71][81] - 公司重视品牌建设，2021 - 2022年广告及推销开支超亿元，通过多种方式深化品牌认知，门店招牌和陈列匹配亲民定位 [84][89] - 公司基于在家就餐场景打造垂类零售业态，70%以上到店消费，选址侧重社区，会员运营成熟，尝试社区团购等新业务，截至2024年底注册会员4130万，预存卡金额提升 [93][94] 3. 未来空间：单店营收向上和门店扩张双轮驱动 - 2024年6月起公司在新品、营销、会员运营上采取系列动作，带动单店营收转正，2024H2加盟门店单店营收同比增长3.6%，2025年1 - 4月同店营收正增长 [105][109] - 2025年公司提出5年再开1万家门店规划，侧重乡镇门店，目前有2000家左右乡镇门店，我国有3万个乡镇，空间广阔，改造后乡镇门店效果良好 [114][117] 4. 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年门店分别净增1000/1500/1500家，单店营收2025年同比增长明显，2026 - 2027年增速放缓，销售予加盟商业务分别同比增长12.2%/14.6%/13.0%，整体营收增速分别为12.6%/14.6%/13.2% [118] - 预计2025 - 2027年毛利率维稳，费用率随规模效应下降，销售净利率分别为4.7%/5.0%/5.5% [119] - 公司估值低于行业平均，成长性优，首次覆盖给予“买入”评级 [121]