金价市场动态 - 国际金价大幅调整，现货黄金跌2 47%至3037 31美元/盎司，COMEX黄金期货跌2 1%至3056 1美元/盎司 [3] - 国内金饰价格同步下跌：周生生足金饰品标价926元/克（2天跌32元/克），老庙黄金931元/克（2天跌30元/克），周大福932元/克（单日跌20元/克） [3] - 铂金饰品价格同步调整，950铂金卖出价383元/克，换金价308元/克 [4] 消费市场反应 - 武汉老铺黄金门店因客流量过大实施限购政策，每位顾客最多购买5件商品 [7][9] - 深圳水贝黄金市场清明假期人流量激增，外地游客因价格优势跨城采购 [11] - 消费者对黄金未来走势保持信心，部分热门款式出现缺货现象 [7][11] 投资行为与市场驱动因素 - 投资者近期持续抛售黄金，金价较历史高位3167 84美元/盎司回落 [15] - 抛售主因包括：投资者需弥补其他资产亏损、实物交割溢价消失（此前因关税担忧导致纽约期金溢价） [16][17] - 2024年黄金累计涨幅仍达15%，央行购金、ETF增持及美联储降息预期为长期支撑因素 [17] 黄金上市公司业绩 - 赤峰黄金2024年营收90 26亿元（同比+24 99%），扣非净利润17 64亿元（同比+119 46%），黄金产量15 16吨（同比+5 6%） [19] - 山东黄金2024年营收825 18亿元（同比+39 21%），净利润29 52亿元（同比+26 8%） [20] - 紫金矿业2024年营收3036 4亿元（同比+3 49%），归母净利润320 51亿元（同比+51 76%） [20] - 中国黄金国际2024年净利润6530万美元（扭亏为盈），黄金产量16 27万盎司（同比+10%） [21] - 灵宝黄金预计2024年净利润6 17亿~7 06亿元（同比+110%~140%），老铺黄金预计净利润14亿~15亿元（同比+236%~260%） [22] 行业趋势分析 - 黄金强势表现受三重因素驱动：全球经济不确定性推升避险需求、美元汇率波动、多国央行增持黄金储备 [22] - 分析师认为黄金长期仍受益于贸易摩擦、宏观经济动荡及地缘政治风险 [17]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营业收入7.6亿美元，同比+64.7%；归母净利润0.6亿美元，扭亏为盈；24Q4实现营业收入2.9亿美元，同比/环比分别+312%/+15.3%，归母净利润0.7亿美元，同比扭亏为盈，环比+148.1% [1] - 预计2025 - 27年归母净利润23.1/23.5/28.9亿元，对应市盈率8.8/8.7/7.1倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为32.54亿、54.39亿、72.18亿、72.18亿、88.47亿元，同比增长-58%、67%、33%、0%、23% [2] - 2023 - 2027E营业利润分别为0.5亿、8.13亿、28.83亿、28.83亿、34.53亿元，同比增长-98%、1510%、255%、0%、20% [2] - 2023 - 2027E归母净利润分别为-1.81亿、4.51亿、23.14亿、23.46亿、28.91亿元，同比增长-112%、-350%、413%、1%、23% [2] - 2023 - 2027E每股收益分别为-0.46元、1.14元、5.84元、5.92元、7.29元 [2] - 2023 - 2027E PE分别为-113.2、45.3、8.8、8.7、7.1 [2] - 2023 - 2027E PB分别为1.7、1.6、1.4、1.3、1.2 [2] 基础数据 - 总股本39641百万股，已上市流通股39641百万股，总市值222十亿元，流通市值222十亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）35.0，ROE（TTM）3.6，资产负债率39.2% [3] - 主要股东为中国黄金集团有限公司，持股比例40.01% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为18%、48%、7%，相对表现分别为16%、34%、 - 35% [5] 产量情况 - 2024年矿山金产量5.1吨，同比+0.5吨，矿山铜产量4.8万吨，同比+2.8万吨 [6] - 长山壕金矿产量下滑成本抬升，2024年产量3.4吨，同比-0.6吨，单位总生产成本1645美元/盎司，同比+224美元/盎司，单位现金成本1064美元/盎司，同比+112美元/盎司 [6] - 甲玛多金属矿二期选矿厂恢复运营，2024年黄金产量1.7吨，同比+1.1吨，矿山铜产量4.8万吨，同比+2.8万吨，2024年吨铜完全成本9773美元/吨，24Q4降至7302美元/吨 [6] - 甲玛矿规划三期尾矿库建设，预计2027年上半年建成并投入运营，日选矿能力增加至4.4万吨，较当前提升约30% [6] - 2025年产量指引：长山壕金矿预计黄金产量2.4 - 2.6吨；甲玛矿预计铜产量6.3 - 6.7万吨，黄金产量2.15 - 2.3吨 [6] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为33.73亿、48.02亿、67.92亿、80.19亿、100.96亿元 [7] - 2023 - 2027E非流动资产分别为167.05亿、163.03亿、162.85亿、162.69亿、162.54亿元 [7] - 2023 - 2027E资产总计分别为200.77亿、211.05亿、230.77亿、242.88亿、263.51亿元 [7] - 2023 - 2027E流动负债分别为21.63亿、24.52亿、23.16亿、23.16亿、26.39亿元 [7] - 2023 - 2027E长期负债分别为56.77亿、58.13亿、58.13亿、58.13亿、58.13亿元 [7] - 2023 - 2027E负债合计分别为78.4亿、82.65亿、81.29亿、81.29亿、84.52亿元 [7] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为0.11亿、22.06亿、33.72亿、35.03亿、36.42亿元 [7] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为0、0、0、0、0 [7] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为-14.54亿、-1.16亿、-4.56亿、-13.15亿、-13.31亿元 [7] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为-23.46亿、6.22亿、19.24亿、12.27亿、13.75亿元 [7] 利润表 - 2023 - 2027E总营业收入分别为32.54亿、54.39亿、72.18亿、72.18亿、88.47亿元 [9] - 2023 - 2027E营业成本分别为26.85亿、40.95亿、38.76亿、38.76亿、49.35亿元 [9] - 2023 - 2027E毛利分别为5.69亿、13.44亿、33.42亿、33.42亿、39.12亿元 [9] - 2023 - 2027E营业利润分别为0.5亿、8.13亿、28.83亿、28.83亿、34.53亿元 [9] - 2023 - 2027E归属普通股东净利润分别为-1.81亿、4.51亿、23.14亿、23.46亿、28.91亿元 [9] 主要财务比率 年成长率 - 2023 - 2027E营业收入同比增长-58%、67%、33%、0%、23% [10] - 2023 - 2027E营业利润同比增长-98%、1510%、255%、0%、20% [10] - 2023 - 2027E净利润同比增长-112%、-350%、413%、1%、23% [10] 获利能力 - 2023 - 2027E毛利率分别为17.5%、24.7%、46.3%、46.3%、44.2% [10] - 2023 - 2027E净利率分别为-5.6%、8.3%、32.1%、32.5%、32.7% [10] - 2023 - 2027E ROE分别为-1.5%、3.6%、15.7%、14.7%、16.4% [10] - 2023 - 2027E ROIC分别为0.1%、3.1%、10.0%、9.6%、10.6% [10] 偿债能力 - 2023 - 2027E资产负债率分别为39.1%、39.2%、35.2%、33.5%、32.1% [10] - 2023 - 2027E净负债比率分别为27.0%、25.3%、22.8%、21.7%、20.0% [10] - 2023 - 2027E流动比率分别为1.6、2.0、2.9、3.5、3.8 [10] - 2023 - 2027E速动比率分别为0.6、1.1、2.1、2.6、2.9 [10] 营运能力 - 2023 - 2027E资产周转率分别为0.2、0.3、0.3、0.3、0.3 [10] - 2023 - 2027E存货周转率分别为1.3、2.0、1.9、2.0、2.2 [10] - 2023 - 2027E应收帐款周转率分别为31.6、53.4、96.9、85.0、93.6 [10] - 2023 - 2027E应付帐款周转率分别为8.6、25.7、21.5、22.1、24.7 [10] 每股资料 - 2023 - 2027E每股收益分别为-0.46元、1.14元、5.84元、5.92元、7.29元 [10] - 2023 - 2027E每股经营现金分别为0.03元、5.57元、8.51元、8.84元、9.19元 [10] - 2023 - 2027E每股净资产分别为30.50元、31.96元、37.22元、40.22元、44.56元 [10] - 2023 - 2027E每股股利分别为0.00元、0.57元、2.92元、2.96元、3.65元 [10] 估值比率 - 2023 - 2027E PE分别为-113.2、45.3、8.8、8.7、7.1 [10] - 2023 - 2027E PB分别为1.7、1.6、1.4、1.3、1.2 [10] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为31.5、14.9、7.1、7.0、6.1 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价60.74港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 2024年公司实现收入7.57亿美元（YOY+64.69%），归母净利扭亏盈利0.63亿美元；预计2025年甲玛矿全年满负荷生产，公司归母净利或同比显著增长 [1] - 考虑长山壕Q4成本超预期上行，小幅上调该矿2025 - 2026年成本假设，测算2025 - 2026年归母净利2.68/2.91亿美元（上次：2.72/2.94亿美元），并预测2027年归母净利3.55亿美元 [5] - 公司业绩兑现能见度提升，降低公司估值折价至10%（之前20%），对应目标价60.74港元（前值：53.22港元） [5] 根据相关目录分别进行总结 甲玛铜金多金属矿经营情况 - 2024Q4经营表现亮眼，毛利环比约+2100万美元；实现铜产/销量约2万吨（Q3均约1.7万吨）、黄金产/销量0.74/0.73吨；铜价环比-2%但金价环比+8%；测算单位成本2.74美元/磅（Q3或接近2.9美元/磅） [2] - 2025年将维持矿石处理能力34000吨/日，公司指引产量铜6.3 - 6.7万吨、金2.15 - 2.3吨；预计三期尾矿库2027年投产后矿石处理能力将恢复至44000吨/日；正积极筹划提高采矿证载能力至50000吨/日 [2] 长山壕金矿经营情况 - 2024Q4实现黄金产/销量1.14/0.92吨，销量不及预期；克金成本升至398元（Q3 369元）；但金价环比+8%，毛利环比持平（约+50万美元） [3] - 该矿处于露采末期，考虑与地采无缝衔接，公司指引2025年黄金产量降至2.4 - 2.6吨 [3] 2024Q4费用情况 - 2024Q4一般及行政开支环比+800万美元、研发开支环比+340万美元、勘探及评估开支环比+20万美元、汇兑损益环比亏损730万美元、所得税率由8%上升至20%致所得税开支环比+150万美元等，费用端环比约+2000亿美元，几乎完全抵消毛利增加 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(美元百万)|459.43|756.65|969.05|993.81|1,132| |+/-%|(58.42)|64.69|28.07|2.56|13.87| |归属母公司净利润(美元百万)|(25.50)|62.73|268.40|290.70|355.46| |+/-%|(111.45)|346.01|327.85|8.31|22.28| |EPS(美元，最新摊薄)|(0.06)|0.16|0.68|0.73|0.90| |ROE(%)|(1.42)|3.62|14.68|14.78|16.71| |PE(倍)|(104.26)|42.38|9.91|9.15|7.48| |PB(倍)|1.56|1.51|1.40|1.30|1.20| |EV EBITDA(倍)|46.36|14.07|7.48|6.90|5.91|[7] 可比公司估值 |公司Bloomberg代码|公司简称|Wind一致预期PE（2025E）| |----|----|----| |铜——| | | |1208 HK|五矿资源|9.6| |3993 HK|洛阳钼业|9.2| |1258 HK|中国有色矿业|6.2| | |平均值|8.3| |金——| | | |1818 HK|招金矿业|17.5| | |平均值|17.5|[13] 盈利预测 - 利润表涵盖营业收入、销售成本、毛利润等多项指标在2023 - 2027年的情况；现金流量表涵盖EBITDA、融资成本、营运资本变动等指标在2023 - 2027年的情况；资产负债表涵盖存货、应收账款和票据、现金及现金等价物等指标在2023 - 2027年的情况 [17] - 业绩指标包括增长率、盈利能力比率、偿债能力、营运能力等指标在2023 - 2027年的情况；估值指标包括PE、PB、EV EBITDA、股息率、自由现金流收益率等指标在2023 - 2027年的情况；每股指标包括EPS、每股净资产在2023 - 2027年的情况 [17]

整体财务数据关键指标变化 - 2024年销售收入为756,646千美元，2023年为459,434千美元[3] - 2024年净收入为65,298千美元，2023年净亏损为22,969千美元[3] - 2024年每股基本盈利为15.82仙，2023年每股基本亏损为6.43仙[3] - 2024年经营所得现金流量净额为306,896千美元，2023年为1,574千美元[3] - 2024年物业、厂房及设备为1,375,498千美元，2023年为1,481,901千美元[3] - 2024年物业、厂房及设备资本开支为48,286千美元，2023年为59,352千美元[3] - 2024年现金及现金等价物为183,779千美元，2023年为97,237千美元[3] - 2024年营运资金为326,988千美元，2023年为170,759千美元[3] - 2024年总收入7.57亿美元，较2023年的4.59亿美元增加65%[18][19] - 2024年矿山经营盈利1.869亿美元，较2023年的8040万美元增加1.065亿美元[19] - 2024年净溢利6530万美元，较2023年净亏损2300万美元增加8830万美元[19] - 2024年第四季度销售收入为29360万美元，较2023年同期的7130万美元增加22230万美元[30] - 2024年第四季度销售成本1.714亿美元，较2023年同期的7320万美元增加9820万美元[31] - 2024年第四季度矿山经营盈利1.222亿美元，较2023年同期的亏损190万美元增加1.241亿美元[31] - 2024年度销售收入7.566亿美元，较2023年同期的4.594亿美元增加2.972亿美元[36] - 2024年度净溢利6530万美元，较2023年度的亏损2300万美元增加8830万美元[40] - 2024年12月31日，公司累计盈余为433.6百万美元、营运资本为327.0百万美元、借款为742.2百万美元，现金结余为368.7百万美元[66] - 2024年经营活动所得现金净额为306,896千美元，2023年为1,574千美元；投资活动所用现金净额2024年为(204,875)千美元，2023年为(121,302)千美元；融资活动所用现金净额2024年为(16,171)千美元，2023年为(205,233)千美元[71] - 截至2024年12月31日止年度，经营活动产生现金流入净额306.9百万美元，主要来自物业等折旧121.3百万美元、所得税前溢利93.2百万美元及应付账款等减少68.4百万美元[72] - 截至2024年12月31日止年度，投资活动产生现金流出净额204.9百万美元，主要用于存放定期存款133.4百万美元等[73] - 截至2024年12月31日止年度，融资活动产生现金流出净额16.2百万美元，主要因偿还借款157.0百万美元，被获得借款142.6百万美元抵销[74] - 截至2024年12月31日止年度，公司产生开采成本58.0百万美元、选矿成本93.0百万美元及运输成本2.9百万美元[75] - 2024年12月31日，公司债务总额为742.2百万美元，权益总额为1,786.2百万美元，产权比率为0.42，2024年9月30日为0.46[76] - 截至2024年12月31日止年度，向中国黄金出售合质金锭销售收入为246.9百万美元，较2023年的252.6百万美元减少[84] - 截至2024年12月31日止年度，向中国黄金出售铜精矿及其他产品销售收入为505.1百万美元，2023年同期为190.9百万美元[85] - 截至2024年12月31日止年度，中国黄金附属公司向公司提供91.3百万美元建筑服务，2023年为62.9百万美元[85] - 2024年销售收入为756,646千美元，2023年为459,434千美元，同比增长约64.7%[116] - 2024年销售成本为569,726千美元，2023年为379,069千美元，同比增长约50.3%[116] - 2024年矿山经营盈利为186,920千美元，2023年为80,365千美元，同比增长约132.6%[116] - 2024年营运收入为123,194千美元，2023年为31,964千美元，同比增长约285.4%[116] - 2024年所得税前溢利为93,220千美元，2023年亏损18,671千美元，同比扭亏为盈[116] - 2024年年内溢利为65,298千美元，2023年亏损22,969千美元，同比扭亏为盈[116] - 2024年年内全面收入总额为58,147千美元，2023年开支总额为27,907千美元，同比扭亏为盈[116] - 2024年非控股权益应占年内溢利为2,566千美元，2023年为2,531千美元，同比增长约1.4%[118] - 2024年本公司拥有人应占年内溢利为62,732千美元，2023年亏损25,500千美元，同比扭亏为盈[118] - 2024年每股基本盈利为15.82美仙，2023年每股基本亏损为6.43美仙，同比扭亏为盈[118] - 2024年末现金及现金等价物为183,779千美元，较2023年的97,237千美元增长约89%[119] - 2024年末定期存款为118,246千美元，2023年无此项[119] - 2024年末贸易应收款项及其他应收款项为7,393千美元，较2023年的17,076千美元下降约57%[119] - 2024年末资产总额为2,935,979千美元，较2023年的2,2834,716千美元增长约3.6%[119] - 2024年末流动负债为341,046千美元，较2023年的305,425千美元增长约11.7%[119] - 2024年末流动净资产为326,988千美元，较2023年的170,759千美元增长约91.5%[121] - 2024年末非流动负债为808,727千美元，较2023年的801,550千美元增长约0.9%[121] - 2024年末负债总额为1,149,773千美元，较2023年的1,106,975千美元增长约3.9%[121] - 2024年末拥有人权益总额为1,786,206千美元，较2023年的1,727,741千美元增长约3.4%[121] - 2024年年内溢利为62,732千美元，2023年年内亏损25,500千美元[122] - 2024年经营活动所得现金净额为306,896千美元，2023年为1,574千美元[124] - 2024年投资活动所用现金净额为204,875千美元，2023年为121,302千美元[125] - 2024年融资活动所用现金净额为16,171千美元，2023年为205,233千美元[125] - 2024年末现金及现金等价物为183,779千美元，2023年末为97,237千美元[125] - 截至2024年12月31日，集团确认5808.2万美元作为销售成本，42.5万美元作为融资成本[131] 黄金业务线数据关键指标变化 - 截至2024年12月31日止三个月，黄金总产量由2023年同期的25,500盎司增加137%至60,406盎司[15] - 2024年黄金总产量162,652盎司，较2023年的147,963盎司增加10%[19] - 2025年长山壕矿黄金产量预计介于77,162盎司至83,592盎司（约2.4吨至2.6吨）[23] - 2025年甲玛矿区黄金产量预计介于69,124盎司至73,947盎司（约2.15吨至2.3吨）[24] - 2024年第四季度长山壕矿销售收入为7880万美元，较2023年同期的4985万美元增加2895万美元[26][30] - 2024年第四季度长山壕矿黄金平均实现售价为每盎司2659美元，较2023年同期的每盎司2024美元上升31%[26][30] - 2024年第四季度长山壕矿黄金产量为36719盎司，较2023年同期的24290盎司增加51%[26] - 2024年第四季度长山壕矿黄金总生产成本为每盎司1721美元，较2023年同期的每盎司1611美元增加7%[26] - 2024年度黄金平均实现售价每盎司2453美元，较2023年的每盎司1962美元上升25%[36] - 长山壕矿2024年总销售成本为1.65574005亿美元，每盎司1645美元；2023年总销售成本为1.82798035亿美元，每盎司1420美元[43] - 长山壕矿2024年上堆矿量为920.8842万吨，平均矿石品位为0.58克/吨，可回收黄金为102866盎司[49] - 截至2024年12月31日止三个月，堆放在堆浸垫的矿石总量为160万吨，含金总量为13187盎司[49] - 黄金项目整体累计回收率从截至2024年9月30日的56.05%增至截至2024年12月31日的约56.46%[49] - 2024年12月31日，一期及二期堆浸场黄金回收率分别为59.77%及54.28%[49] 铜业务线数据关键指标变化 - 2024年铜总产量1.057亿磅（约47,929吨），较2023年的4420万磅（约20,051吨）增加139%[19] - 2025年甲玛矿区铜产量预计介于1.39亿磅至1.48亿磅（约63,000吨至67,000吨）[24] - 2024年第四季度甲玛矿区铜产量为20020吨，2023年同期为83吨[27][29] - 2024年甲玛矿区铜销售额为28322万美元，2023年为14728万美元[27] - 2024年甲玛矿区每磅铜的总生产成本为4.44美元，2023年为5.17美元[27] - 2024年甲玛矿区扣除副产品抵扣额后每磅铜的总生产成本为2.32美元，2023年为3.96美元[27] - 2024年甲玛矿区每磅铜的现金生产成本为3.62美元，2023年为3.89美元[27] - 2024年第四季度铜平均实现售价每磅2.42美元，较2023年第四季度的每磅2.93美元减少17%[31] - 2024年第四季度铜总销量19931吨（4390万磅），较2023年同期的2449吨（540万磅）增加714%[31] - 2024年度铜总销量47421吨（1.045亿磅），较2023年同期的21054吨（4640万磅）增加125%[37] - 甲玛矿区2024年总销售成本为4.04152493亿美元，每磅3.87美元；2023年总销售成本为1.96271032亿美元，每磅4.23美元[44] - 甲玛矿区2024年截至12月31日止三个月处理矿石3095471吨，2023年同期为43392吨；2024年全年处理矿石8197448吨，2023年为4280227吨[58] - 甲玛矿区2024年截至12月31日止三个月平均铜矿石品位0.78%，2023年同期为0.89%；2024年全年平均铜矿石品位0.71%，2023年为0.73%[58] 公司股权及权益相关 - 公司持有内蒙古太平矿业有限公司96.5%权益，宁夏回族自治区核工业地质勘查院持有3.5%权益[45] - 中国黄金于2023年12月31日及2024年12月31日拥有公司40.01%的发行在外普通股[83] 公司合同签订情况 - 2024年订立三份主要新合同，标的金额分别为410万美元、400万美元、590万美元[48] - 2024年签订西藏华泰龙矿业开发有限公司爆破工程施工服务项目承包合同，标的金额622万美元，期限2024.03 - 2024.04 [55] - 2024年签订西藏华泰龙矿业开发有限公司牛马塘排土场生态修复工程承包合同，标的金额305万美元，期限2024.0

公司投资评级 - 中国黄金国际的投资评级为“买入（首次）” [3] 报告的核心观点 - 中国黄金国际是中国黄金集团唯一的海外上市平台，2024年甲玛矿全面复产，预计全年金产量接近4.9万吨，铜金属产量达到4.45万吨，看好金价上行周期，首次覆盖，给予“买入”评级 [8] 公司概况 - 中国黄金国际主营金铜矿产，资源扩张稳健，拥有内蒙古长山壕金矿和西藏甲玛矿两座大型矿山，2022年黄金和铜产量分别为7.4吨和8.5万吨，2023年受甲玛矿停产影响，黄金产量为4.6吨，铜产量为20051吨 [24] - 中国黄金国际是中国黄金集团的全资子公司，实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，持有中国黄金集团90%的股份 [30] 矿山复产与业绩恢复 - 2024年甲玛矿全面复产，预计铜产量最高可达4.45万吨，贡献利润增量 [9] - 2024年前三季度公司营业收入同比增长19.31%，归母净利润同比增加40.07%，主要由于甲玛矿复产和铜金价格上涨 [35] 集团海外资源储备 - 中国黄金集团海外矿产储量丰富，包括吉尔吉斯共和国的库鲁-捷盖列克铜金矿（54%权益）、俄罗斯远东地区的克鲁奇金矿（70%权益）、吉尔吉斯斯坦的布丘克金矿（51%权益）和刚果(布)的索瑞米铜铅锌矿（65%权益） [10] - 库鲁-捷盖列克铜金矿年产铜11700.6吨、金0.6吨，克鲁奇金矿年产金6.09吨，布丘克金矿年产金1.5吨，索瑞米铜铅锌矿年产铜19534吨 [77][81][82][83] 盈利预测与估值 - 预计2024-2026年公司营业收入分别为8.84亿美元、13.55亿美元、16.15亿美元，归母净利润分别为1.32亿美元、3.61亿美元、4.23亿美元 [88] - 2024-2026年EPS分别为0.33美元、0.91美元、1.07美元，对应PE分别为16.37倍、6.01倍、5.12倍，首次覆盖，给予“买入”评级 [91]

投资评级 - 目标价 63.42 港币，维持买入评级 [2][4] 核心观点 - 三季度实现扭亏：2024 年前三季度，公司实现收入 4.63 亿美元，同比增长 19%；净亏损为 300 万美元，同比减亏 250 万美元 [2] - 三季度单季度得益于金铜量价齐升，公司实现收入 2.55 亿美元，同比增长 309%；净利润 2790 万美元，扭亏 5870 万美元 [2] - 甲玛矿区复产持续推进带动成本下降：公司三季度总现金生产成本下降至 3.85 美元/磅，环比二季度下降 4.9% [2] - 预计 2024 年长山壕金矿黄金产量区间为 3.3 至 3.5 吨；甲玛矿铜产量区间为 4.32 万吨至 4.45 万吨，黄金产量区间为 1.32 吨至 1.41 吨 [2] - 公司未来业绩将进入高速增长通道，整体估值在铜金板块偏低，仍有较大修复空间 [2] 财务表现 - 2024 年预测收入为 7.6 亿美元，2025 年预测收入为 10.8 亿美元，2026 年预测收入为 11.3 亿美元 [2] - 2024 年预测归母净利润为 0.9 亿美元，2025 年预测归母净利润为 3.6 亿美元，2026 年预测归母净利润为 3.9 亿美元 [2] - 2024 年预测每股盈利为 0.24 美元，2025 年预测每股盈利为 0.92 美元，2026 年预测每股盈利为 0.98 美元 [3] - 2024 年预测经营利润率为 30.6%，2025 年预测经营利润率为 48.1%，2026 年预测经营利润率为 48.3% [5] - 2024 年预测 EBITDA 利率为 36.3%，2025 年预测 EBITDA 利率为 58.8%，2026 年预测 EBITDA 利率为 58.9% [5] 行业与市场 - 三季度铜金价格高位运行：截至 9 月底，伦敦现货黄金收盘价到达 2629.95 美元/盎司，相较 6 月底增长了 12.8% [2] - 长江有色铜目前均价达到了 7.42 万元人民币/吨，由于供应端预期的收紧以及新能源的发展对于铜需求的推动，铜价仍在历史高位运行 [2] - 预计铜和金价格未来仍将持续提升，这对公司盈利水平将形成有力支撑 [2] 公司运营 - 甲玛矿区复产持续推进：2024 年 5 月，经西藏自治区政府及中央政府相关部门批准，二期选矿厂已恢复运营，日选矿能力为 34,000 吨 [2] - 公司正在积极推进三期尾矿库建设，预计于 2027 年上半年建成并投入营运，总计日选矿能力预计将增加至 44,000 吨/日 [2]

公司概况 - 公司为加拿大英属哥伦比亚注册的黄金及基本金属矿业公司，主要业务涉及黄金及基本金属矿产的营运、收购、开发及勘探[7] - 公司主要采矿业务为内蒙古长山壕金矿和西藏甲玛铜金多金属矿，分别持有96.5%权益和全部权益[7] - 公司于2000年5月31日在加拿大英属哥伦比亚省注册成立，股份在多伦多证券交易所及香港联交所上市[85] - 公司连同附属公司主要在中国从事收购、勘探、开发和开采矿藏业务[85] - 公司认为中国黄金集团有限公司可对其行使重大影响力[85] 财务数据（三个月） - 截至2024年9月30日止三个月，销售收入由2023年同期的6230万美元增加309%至2.546亿美元[8] - 截至2024年9月30日止三个月，矿山经营盈利4680万美元，较2023年同期的矿山经营亏损1430万美元增加6110万美元[8] - 截至2024年9月30日止三个月，净溢利2790万美元，较2023年同期净亏损3080万美元增加5870万美元[8] - 截至2024年9月30日止三个月，经营所得现金流1.562亿美元，较2023年同期的经营所用现金3170万美元增加[8] - 截至2024年9月30日止三个月，黄金总产量由2023年同期的33110盎司增加51%至50160盎司[8] - 截至2024年9月30日止三个月，铜总产量为3830万磅（约17361吨），2023年同期铜产量为零[8] - 截至2024年9月30日止三个月，长山壕矿黄金产量从2023年同期的33110盎司减少6%至31213盎司[17] - 同期长山壕矿黄金总生产成本从2023年同期的每盎司1436美元增加11%至1594美元[17] - 同期长山壕矿黄金现金生产成本从2023年同期的每盎司988美元减少1%至974美元[17] - 截至2024年9月30日止三個月，甲瑪礦區銅產量17,361噸（約38.3百萬磅），2023年同期無產量；銅銷量17,063噸（37.6百萬磅）[18][19][20] - 2024年第三季度銷售收入254.6百萬美元，較2023年同期的62.3百萬美元增加192.3百萬美元[20] - 長山壕礦2024年第三季度銷售收入76.9百萬美元，較2023年同期增加11.9百萬美元；黃金平均實現售價上升25%至每盎司2,472美元[20] - 甲瑪礦區2024年第三季度銷售收入177.7百萬美元，較2023年同期增加180.4百萬美元；銅平均實現售價為每磅2.44美元[20] - 2024年第三季度銷售成本207.8百萬美元，較2023年同期增加131.2百萬美元，主要因轉讓採礦權所得款項[21] - 2024年第三季度礦山經營盈利46.8百萬美元，較2023年同期虧損增加61.1百萬美元[21] - 2024年第三季度一般及行政開支9.9百萬美元，較2023年同期減少1.5百萬美元，因成本削減計劃[21] - 2024年第三季度研發開支4.7百萬美元，較2023年同期增加，因專注提升回收率等[21] - 2024年第三季度營運收入32.1百萬美元，較2023年同期虧損增加59.8百萬美元[21] - 2024年第三季度淨溢利27.9百萬美元，較2023年同期虧損增加58.7百萬美元[23] - 截至2024年9月30日止三个月，长山壕矿上堆矿量201.36万吨，可回收黄金21325盎司[35] - 截至2024年9月30日，黄金项目整体累计回收率约56.05%，一期及二期堆浸场黄金回收率分别为59.77%及53.63%[35] - 2024年9月30日止三个月经营活动现金流入净额156.2百万美元[55] - 2024年9月30日止三个月经营现金流入主要来自应付账款等增加，部分被已付利息等抵销[55] - 截至2024年9月30日止三个月，投资活动现金流出净额9070万美元[56] - 截至2024年9月30日止三个月，融资活动现金流出净额150万美元[57] - 截至2024年9月30日止三个月销售收入为254,581千美元，2023年同期为76,616千美元[79] - 截至2024年9月30日止三个月矿山经营盈利为46,819千美元，2023年同期亏损14,291千美元[79] - 截至2024年9月30日止三个月，公司总收入为2.54581亿美元[96] - 截至2024年9月30日止三个月，合质金锭收入为7686.7万美元，铜收入为9183.6万美元，其他副产品收入为8587.8万美元[96] - 2024年第三季度所得税开支总额为229.3万美元，2023年同期为抵免166.2万美元[105] - 2024年第三季度每股基本盈利6.84美仙，2023年同期亏损7.99美仙[107] - 2024年截至9月30日止三个月，集团销售合质金锭76,867千美元，销售铜及其他副产品175,763千美元[125] 财务数据（九个月） - 截至2024年9月30日止九个月，销售收入从2023年同期的3.881亿美元增加19%至4.631亿美元[9] - 同期矿山经营盈利6480万美元，较2023年同期减少1750万美元；净亏损300万美元，较2023年同期减少250万美元[9] - 经营所得现金流2.442亿美元，较2023年同期的2250万美元增加2.217亿美元[9] - 黄金总产量从2023年同期的122463盎司减少17%至102245盎司；铜总产量为6150万磅，较2023年同期增加40%[9] - 截至2024年9月30日止九个月销售收入为46310万美元，较2023年同期增加7500万美元[24] - 长山壕矿销售收入为16810万美元，较2023年同期减少3470万美元，黄金平均实现售价上升21.5%至每盎司2367美元，销量为71041盎司[24] - 甲玛矿区销售收入为29490万美元，较2023年同期增加10950万美元，铜平均实现售价减少11%至每磅2.92美元，总销量增加48%至27490吨[25] - 截至2024年9月30日止九个月销售成本为39830万美元，较2023年同期增加9240万美元[25] - 截至2024年9月30日止九个月矿山经营盈利为6480万美元，较2023年同期减少1750万美元[25] - 截至2024年9月30日止九个月研发开支为760万美元，较2023年同期减少，公司计划再投资研发[26] - 截至2024年9月30日止九个月营运收入为2730万美元，较2023年同期减少1790万美元[26] - 截至2024年9月30日止九个月融资成本为1710万美元，较2023年同期减少220万美元[28] - 截至2024年9月30日止九个月所得税开支为1070万美元，较2023年同期增加340万美元[28] - 截至2024年9月30日止九个月净亏损为300万美元，较2023年同期减少250万美元[28] - 甲玛矿区2024年前三季度总销售成本2.84亿美元，铜总销量6060.54万磅[32] - 2024年9月30日止九个月经营活动现金流入净额为244.2百万美元[55] - 2024年9月30日止九个月经营现金流入主要来自应付账款等增加，部分被已付利息和存货增加抵销[55] - 截至2024年9月30日止九个月，投资活动所用现金净额分别为142.648百万美元[54] - 截至2024年9月30日止九个月，公司产生开采成本3990万美元、选矿成本6170万美元及运输成本250万美元[58] - 截至2024年9月30日止九个月，公司无重大投资、收购与处置，董事会无其他重大投资或添置固定资产计划[60] - 截至2024年9月30日止九个月，公司的披露监控及程序或财务报告的内部控制并无任何变动重大影响财务报告内部控制[75] - 截至2024年9月30日止九个月销售收入为463,079千美元，2023年同期为388,119千美元[79] - 截至2024年9月30日止九个月矿山经营盈利为82,269千美元[79] - 2024年9月30日止九个月，经营活动所得现金净额为244,249千美元，2023年同期为22,504千美元[84] - 2024年9月30日止九个月，投资活动所用现金净额为142,648千美元，2023年同期为101,422千美元[84] - 2024年9月30日止九个月，融资活动所得现金净额为31,918千美元，2023年同期为 - 235,650千美元[84] - 截至2024年9月30日止九个月，公司确认人民币3.87亿元（相当于5444.5万美元）作为销售成本及人民币200万元（相当于22.6万美元）作为融资成本，作为与采矿权付款相关的拨备[90] - 2024年8月9日，公司清付第一期分期款项人民币6100万元（相当于875万美元），2024年9月30日，相应负债人民币3.27亿元（相当于4671.6万美元）列于“应付账款及其他应付款项和应计费用”项下[90] - 截至2024年9月30日止九个月，公司合并销售收入为463079千美元，销售成本为398313千美元，矿山经营盈利为64766千美元，经营收入为30410千美元，汇兑收益净额为2125千美元，利息和其他收入为3201千美元，其他开支为9799千美元，融资成本为13306千美元，所得税前溢利为12631千美元[97] - 截至2023年9月30日止九个月，公司合并销售收入为388119千美元，矿山经营盈利为82269千美元，经营收入为48277千美元，汇兑亏损净额为4256千美元，利息和其他收入为3515千美元，其他开支为22693千美元，融资成本为12938千美元，所得税前溢利为11905千美元[98] - 截至2024年9月30日止九个月，公司一般及行政开支总额为29689千美元，2023年同期为28879千美元[102] - 截至2024年9月30日止九个月，公司其他开支总额为9799千美元，2023年同期为22693千美元[103] - 截至2024年9月30日止九个月，公司融资成本总额为17077千美元，2023年同期为19323千美元[104] - 2024年截至9月30日止九个月，行政及办公室开支为5102千美元，2023年同期为3548千美元[102] - 2024年截至9月30日止九个月，专业费用为3156千美元，2023年同期为2264千美元[102] - 2024年截至9月30日止九个月，薪金及福利为11096千美元，2023年同期为9785千美元[102] - 2024年前九个月所得税开支总额为1069.9万美元，2023年同期为726.3万美元[105] - 截至2023年9月30日止九个月，公司宣派及派付特别股息每股0.37美元，合计1.46673亿美元；2024年前九个月未宣派股息[106] - 2024年前九个月每股基本亏损1.15美仙[107] - 截至2024年9月30日止九个月，在建工程花费约830万美元，2023年同期约1950万美元；矿物资产花费约510万美元，2023年同期约140万美元[114] - 截至2024年9月30日止三季度，物业、厂房及设备折旧分别为3270万美元及9060万美元，使用权资产折旧分别为130万美元及360万美元[114] - 截至2024年9月30日止三及九个月，采矿权摊销分别为550万美元及1240万美元，2023年同期分别为10万美元及1040万美元[115] - 截至2024年9月30日止九个月，集团就租赁土地及已确认使用权资产支付农地使用税及草原补偿费1120万美元，并无租赁负债[115] - 截至2024年9月30日止九个月，华泰龙就向华新未清付诉讼赔偿确认额外利息支出1,039,000美元[132] - 截至2024年9月30日止九个月无新物业减值亏损，2024年9月30日其他非流动资产账面价值为15972000美元，较2023年12月31日增加170000美元[137] - 截至2024年9月30日止九个月无中新房税费及其他附加费额外预期信贷损失，累计计提信贷损失为3258000美元，较2023年12月31日增加35000美元[137] 矿山生产与规划 - 甲玛矿区二期选矿厂于

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [3] - 目标价为51.84港元 [3] 报告的核心观点 - 公司2024年上半年亏损收窄,主要因为甲玛矿二期选厂顺利复产、长山壕矿营运恢复正常,以及铜金价格环比上涨 [4][5][6] - 公司2024年有望实现铜4.32-4.45万吨、金1.32-1.41吨的生产目标 [5] - 公司2024年归母净利预计为1.35亿美元 [4] 公司基本情况 - 公司主要从事铜、金等有色金属的开采和生产 [1][2] - 公司主要资产包括甲玛矿和长山壕矿 [5][6] 财务数据总结 - 公司2024年营收预计为7.41亿美元,同比增长61.29% [7] - 公司2024年归母净利预计为1.35亿美元,同比大幅改善 [7] - 公司2024年每股收益为0.34美元 [7] - 公司2024年ROE为7.72% [7] 估值分析 - 公司2024年PE为15.47倍 [7] - 公司2024年PB为1.17倍 [7] - 公司2024年EV/EBITDA为11.23倍 [7] 风险提示 - 甲玛矿复产后产量爬坡节奏不及预期 [6] - 铜、金价格低于预期 [6]

销售收入 - 销售收入从2023年同期的7300万美元增加103%至14800万美元[14] - 公司2024年上半年销售收入为208.5百万美元，较2023年同期减少36%[15] - 公司2024年第二季度销售收入为147,955千美元，较2023年同期减少[22] - 甲瑪礦區2024年第二季度銷售收入為92.8百萬美元，較2023年同期增加91.1百萬美元[32] - 长山壕矿的销售收入为91.3百万美元，较去年同期减少46.4百万美元[42] - 甲瑪矿区的销售收入为117.2百万美元，较去年同期减少70.8百万美元[43] - 公司截至2024年6月30日止六個月的開採成本為25.2百萬美元，選礦成本為32.3百萬美元，運輸成本為2.1百萬美元[107] - 公司截至2024年6月30日止六個月向中國黃金出售合質金錠的銷售收入為91.3百萬美元，向中國黃金出售銅精礦及其他產品的銷售收入為116.6百萬美元[118][119] - 公司截至2024年6月30日止六个月的销售收入为325,794千美元，较去年同期增长56.25%[154] 矿山经营盈利 - 矿山经营盈利2940万美元，较2023年同期的矿山经营亏损620万美元增加3560万美元[14] - 公司2024年上半年矿山经营盈利为17.9百万美元，较2023年同期减少78.7百万美元[15] - 公司2024年第二季度矿山经营盈利为29,443千美元，较2023年同期减少[22] - 甲瑪礦區2024年第二季度礦山經營盈利為29.4百萬美元，較2023年同期增加35.6百萬美元[32] - 矿山经营盈利为17.9百万美元，较去年同期减少78.7百万美元[44] - 公司截至2024年6月30日止六个月的矿山经营盈利为96,560千美元，较去年同期增长438.89%[154] 净亏损 - 净亏损480万美元，较2023年同期净亏损5330万美元减少4850万美元[14] - 公司2024年上半年净亏损为30.9百万美元，较2023年同期减少56.2百万美元[15] - 净亏损为30.9百万美元，较去年同期减少56.2百万美元[52] - 公司截至2024年6月30日止六个月的期內溢利为-31,674千美元[183] 现金流 - 经营所得现金流8090万美元，较2023年同期的经营所用现金7350万美元增加[14] - 公司2024年上半年经营所得现金流为88.1百万美元，较2023年同期增加33.9百万美元[15] - 公司截至2024年6月30日止三個月的经营活动产生的现金流入净额为80.9百万美元，六个月的经营活动产生的现金流入净额为88.1百万美元[101][102] - 公司截至2024年6月30日止三個月的投资活动产生的现金流出净额为19.4百万美元，六个月的现金流出净额为60.7百万美元[103][104] - 公司截至2024年6月30日止三個月的融资活动主要产生的现金流出净额为6.4百万美元，六个月的现金流入净额为33.4百万美元[105][106] - 公司截至2024年6月30日的现金及现金等价物增加净额为60.749百万美元，期末现金及现金等价物为157.597百万美元[99] - 公司截至2024年6月30日止六個月的经营活动所得现金净额为88,091千美元[186] - 公司截至2024年6月30日止六個月的投資活動所用的現金淨額为60,716千美元[188] - 公司截至2024年6月30日止六個月的融資活動所得的現金为33,374千美元[190] - 公司截至2024年6月30日止六個月的現金及現金等價物增加淨額为60,749千美元[191] - 公司截至2024年6月30日止六個月的期末現金及現金等價物为157,597千美元[192] 黄金产量 - 黄金总产量从2023年同期的36069盎司减少13%至31373盎司[14] - 公司2024年上半年黄金总产量为52,087盎司，较2023年同期减少42%[15] - 公司预计2024年黄金产量介乎106,097盎司至112,528盎司（约3.3吨至3.5吨）[20] - 甲瑪礦區2024年第二季度黃金產量為8,392盎司，黃金銷量為8,363盎司[26] - 长山壕矿的黄金销量为39,951盎司，较去年同期减少44.4%[42] - 長山壕礦2024年上半年可回收黃金為68,354盎司，較2023年同期減少23.6%[64] - 長山壕礦2024年上半年期末在製黃金為169,753盎司，與2023年同期持平[64] 铜产量 - 铜总产量为1860万磅（约8454吨），2023年同期铜产量为零[14] - 公司2024年上半年铜总产量为23.3百万磅（约10,547吨），较2023年同期减少47%[15] - 公司预计2024年铜产量介乎95.0百万磅至98.0百万磅（约43,200吨至44,500吨）[21] - 甲瑪礦區2024年第二季度銅銷售額為69.64百萬美元，銅產量為8,454噸（約18.6百萬磅），銅銷量為8,347噸（約18.4百萬磅）[26] - 甲瑪礦區2024年第二季度銅的平均實現售價為每磅3.74美元[32] - 甲瑪矿区的铜总销量为10,427吨，较去年同期减少44%[43] - 甲瑪礦區2024年上半年銅總銷量為41,129,646磅[58] 成本与费用 - 甲瑪礦

财务表现 - 公司截至2024年6月30日止六個月的銷售收入為208,498千美元，相比2023年同期的325,794千美元有所下降[5] - 公司同期淨虧損為30,892千美元，而2023年同期則為溢利25,321千美元[5] - 公司經營活動所得的現金流淨額為88,091千美元，較2023年同期的54,175千美元有所增加[6] - 公司物業、廠房及設備的資本開支為21,961千美元，相比2023年同期的30,051千美元有所減少[6] - 公司現金及現金等價物為157,597千美元，較2023年同期的139,450千美元有所增加[6] - 公司截至2024年6月30日止三个月的销售额为148.0百万美元，同比增长103%[19] - 公司截至2024年6月30日止三个月的矿山经营盈利为29.4百万美元，去年同期为亏损6.2百万美元[19] - 公司截至2024年6月30日止三个月的净亏损为4.8百万美元，同比减少48.5百万美元[19] - 公司截至2024年6月30日止三个月的经营现金流为80.9百万美元，去年同期为73.5百万美元[19] - 公司截至2024年6月30日止六个月的销售额为208.5百万美元，同比减少36%[20] - 公司截至2024年6月30日止六个月的矿山经营盈利为17.9百万美元，同比减少78.7百万美元[20] - 公司截至2024年6月30日止六个月的净亏损为30.9百万美元，同比减少56.2百万美元[20] - 公司截至2024年6月30日止六个月的经营现金流为88.1百万美元，同比增加33.9百万美元[20] - 公司截至2024年6月30日止三个月的净亏损为480万美元，较去年同期减少4850万美元[45] - 公司2024年上半年销售收入为20850万美元，较2023年同期减少11730万美元[46] - 公司2024年上半年矿山经营盈利为1790万美元，较2023年同期减少7870万美元[49] - 公司2024年上半年净亏损为3090万美元，较2023年同期的净盈利2530万美元减少5620万美元[57] - 公司截至2024年6月30日的累计盈余为348.0百万美元，营运资本为207.1百万美元，借款为795.8百万美元，现金结余为157.6百万美元[97] - 公司截至2024年6月30日止三及六个月的经营活动所得现金净额分别为80.9百万美元和88.1百万美元[102] - 公司截至2024年6月30日止三及六个月的投資活动所用现金净额分别为19.4百万美元和60.7百万美元[102] - 公司截至2024年6月30日止三及六个月的融资活动所得现金净额分别为-6.4百万美元和33.4百万美元[102] - 公司截至2024年6月30日止六個月的開採成本為25.2百萬美元，選礦成本為32.3百萬美元，運輸成本為2.1百萬美元[110] - 公司於2024年6月30日的債務總額為795.8百萬美元，權益總額為1,708.0百萬美元，產權比率為0.47[111] - 公司截至2024年6月30日止六個月並無重大投資、重大收購與處置，也無重大固定資產投資計劃[112] - 公司截至2024年6月30日止六個月的承諾付款中，償還銀行貸款的本金總計767,760千美元，其中1年內需償還147,614千美元，2至5年內需償還519,308千美元，超過5年需償還100,838千美元[117] - 公司截至2024年6月30日止六個月向中國黃金出售合質金錠的銷售收入為91.3百萬美元，較去年同期減少[121] - 公司截至2024年6月30日止六個月向中國黃金出售銅精礦及其他產品的銷售收入為116.6百萬美元，較去年同期減少[122] - 公司截至2024年6月30日止六個月中國黃金的附屬公司向公司提供28.6百萬美元的建築服務，較去年同期略減[123] - 公司截至2024年6月30日止六個月並無任何重大收購及出售附屬公司及聯營企業，繼續審閱可能的收購目標[125] - 公司於2024年6月30日並無抵押資產[113] - 公司於2024年6月30日並無訂立任何資產負債表以外安排[130] - 公司截至2024年6月30日止六个月的销售收入为325,794千美元[157] - 公司截至2024年6月30日止六个月的矿山经营盈利为96,560千美元[157] - 公司截至2024年6月30日止六个月的营运收入为72,916千美元[159] - 公司截至2024年6月30日止六个月的期内溢利为25,321千美元[162] - 公司截至2024年6月30日止六个月的期內全面開支總額为6,725千美元[166] - 公司截至2024年6月30日止六个月的每股基本盈利为6.08美仙[170] - 公司截至2024年6月30日的现金及现金等价物为157,597千美元[173] - 公司截至2024年6月30日的资产总值为2,898,052千美元[176] - 公司截至2024年6月30日的负债总额为1,190,004千美元[181] - 公司截至2024年6月30日的擁有人權益總額为1,708,048千美元[183] - 公司截至2024年6月30日止六個月的經營活動所得現金淨額為88,091千美元[189] - 投資活動所用的現金淨額為60,