报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 根据Wind数据，折价成交个券中“24产融08”债券估值价格偏离幅度较大；净价上涨成交个券中“25盱眙02”估值价格偏离程度靠前；净价上涨成交二永债中“25贵州银行二级资本债01”估值价格偏离幅度较大；净价上涨成交商金债中“25农行TLAC非资本债02C(BC)”估值价格偏离幅度靠前；成交收益率高于5%的个券中金融债排名靠前 [2] - 信用债估值收益变动主要分布在(0,5]区间；非金信用债成交期限主要分布在0.5年内，其中0.5年内品种折价成交占比最高；二永债成交期限主要分布在4至5年，其中2年内品种折价成交占比最高；分行业看，农林牧渔行业的债券平均估值价格偏离最大 [2] 根据相关目录分别进行总结 折价成交跟踪 - 折价成交中“24产融08”剩余期限3.27年，估值价格偏离 -0.99%，估值净价84.01元，成交规模18050万元等多只个券有不同程度折价，涉及非银金融、农林牧渔、公用事业等多个行业 [4] 净价上涨个券成交跟踪 - 净价上涨成交中“25盱眙02”剩余期限4.25年，估值价格偏离0.22%，估值净价102.02元，成交规模2045万元，涉及城投、煤炭、交通运输等行业 [6] 二永债成交跟踪 - 二永债成交中“25贵州银行二级资本债01”剩余期限4.59年，估值价格偏离0.01%，估值净价99.15元，成交规模992万元，涵盖城商行、农商行、股份行、国有行等银行分类 [8] 商金债成交跟踪 - 商金债成交中“25农行TLAC非资本债02C(BC)”剩余期限9.58年，估值价格偏离0.00%，估值净价97.20元，成交规模3888万元，涉及国有行、城商行、股份行、农商行等 [10] 成交收益率高于5%的个券 - 成交收益率高于5%的个券中“16朝阳银行二级”剩余期限0.47年，估值收益率6.32%，成交规模3970万元，包括银行、房地产、综合、城投、非银金融等行业 [11] 当日信用债成交估值偏离分布 - 信用债估值收益变动主要分布在(0,5]区间 [2] 当日非金信用债成交期限分布 - 非金信用债成交期限主要分布在0.5年内，其中0.5年内品种折价成交占比最高 [2] 当日二永债成交期限分布 - 二永债成交期限主要分布在4至5年，其中2年内品种折价成交占比最高 [2] 各行业非金信用债折价成交比例及成交规模 - 分行业看，农林牧渔行业的债券平均估值价格偏离最大 [2]

核心观点 - 中国农业银行股份有限公司重庆秀山支行因违反金融统计管理规定和征信管理规定，被中国人民银行江津分行处以29.2万元人民币罚款 [1][2] 处罚事件详情 - 被处罚主体为中国农业银行股份有限公司重庆秀山支行 [1][2] - 处罚机关为中国人民银行江津分行 [1][2] - 处罚决定书文号为黔银罚决字(2025)1号 [2] - 处罚决定日期为2025年12月29日 [2] - 罚款金额为29.2万元人民币 [1][2] 违规行为 - 违反金融统计管理规定 [1][2] - 违反征信管理规定 [1][2]

1月7日金融一线消息，中国人民银行江津分行行政处罚决定信息公示表显示，中国农业银行股份有限公 司重庆江津支行提供虚假的或者隐瞒重要事实的统计资料，占压财政存款或者资金，受到警告并被罚款 31.5万元。 | 二 当事人名称 | 行政处切 | 通法行为英型 | 行政处 作出行政处罚 作出行政处罚 公示 备 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 决定书文号 | | 罚 内尊 决定机关名称 | 英国贸故 | 期限 注 | | 中国农业领 行股份有限 | 津餐团决字 | 1. 提供虚假的或者隐瞒宣 | 等台:并 处 31.5 中国人民银行 2025年12月 | | | | 公司重庆江 | [2025] 1 号 | 在第七次后出到两 | 万元罚 江津分行 | 29 日 | 3 25 | | 津支行 | | 2. 占压财政存款或者资金, | 质。 | | | 1月7日金融一线消息，中国人民银行江津分行行政处罚决定信息公示表显示，中国农业银行股份有限公 司重庆江津支行提供虚假的或者隐瞒重要事实的统计资料，占压财政存款或者资金，受到警告并被罚款 31.5万元。 | 二 ...

来源：第一财经 香港联交所股权披露信息显示，2025年12月30日，平安人寿以5.7854港元的平均价增持9558.2万股农业 银行H股股份，合计耗资约5.53亿港元。 此前，平安人寿曾于2025年2月17日、5月12日、8月26日分别举牌农业银行H股，持股比例分别达到 5%、10%、15%。 【平安又举牌银行股了！#平安4次举牌农行H股#，#平安持有农行H股账面余额324亿元#】1月7日，平 安人寿发布公告称，平安资管受托该公司资金，投资于农业银行H股股票，于2025年12月30日达到农业 银行（01288.HK）H股股本的20%，根据香港市场规则，触发举牌。截至2025年12月30日，平安人寿持 有农业银行H股股票的账面余额为324.28亿元，占上季度末总资产的比例为0.58%。 ...

文章核心观点 - 平安人寿在2025年分阶段持续增持农业银行H股，持股比例达到20%触发举牌，体现了保险资金长期配置高股息、稳健型银行股的特点 [2][4] - 2025年保险资金举牌活动异常活跃，创下近十年新高，且主要集中于港股市场的银行、保险等高股息板块，反映了在低利率环境下险资进行资产负债匹配的长期投资策略 [7][8][10] 平安人寿对农业银行H股的投资 - 平安人寿通过平安资管，在2025年2月、5月、8月、12月分四次增持农业银行H股，持股比例从不足5%升至20% [4] - 截至2025年12月30日，平安人寿持有农业银行H股约61.81亿股，账面余额超过320亿元人民币 [5] - 叠加其A股持仓，平安人寿合计持有农业银行总股本约3.17%，仍明显低于监管对商业银行单一股东的警戒线 [5] - 农业银行2025年前三季度实现归母净利润2208.59亿元人民币，同比增长3.03% [5] - 截至2025年1月7日收盘，农业银行H股股价为5.5港元/股，总市值为1.92万亿港元 [5] - 平安人寿2025年除增持农业银行H股外，还增持了邮储银行H股、招商银行H股、中国太平洋保险H股及中国人寿H股等 [6] 2025年保险资金举牌概况与动因 - 2025年保险资金全年举牌39次，远超2024年的20次，创下自2016年以来的近十年新高 [8] - 举牌活动高度集中于港股市场，占比达到80%，标的集中在银行、保险、公用事业及能源领域 [9] - 险资举牌主要基于两类诉求：一是基于股息率考虑，配置分红现金流稳定的“类固收”高息标的以抵御利率下行风险；二是基于ROE考虑，长期投资于央国企、行业地位稳固、盈利模式成熟的优质资产 [10] - 截至2025年三季度末，保险公司A股重仓股中银行股为绝对重仓，重仓银行股市值合计达3165亿元人民币，预计高息股仍是险资主要配置方向 [10]

平安人寿增持农业银行H股事件 - 平安人寿通过平安资管，于2025年12月30日对农业银行H股的持股比例达到其H股总股本的20%，触发举牌[2] - 此次投资资金来源于平安人寿的保险责任准备金，通过竞价交易方式买入[3] - 平安人寿在2025年内分四次增持农业银行H股，持股比例从最初的不足5%升至20%[4] 平安人寿持股详情与农业银行财务数据 - 截至2025年12月30日，平安人寿持有农业银行H股约61.81亿股，账面余额超过320亿元人民币[5] - 叠加其A股持仓，平安人寿合计持股占农业银行总股本约3.17%，低于监管对商业银行单一股东的警戒区间[5] - 农业银行2025年前三季度实现归母净利润2208.59亿元人民币，同比增长3.03%[5] - 截至2026年1月7日收盘，农业银行H股股价为5.5港元/股，总市值为1.92万亿港元[5] 平安人寿2025年其他投资动向 - 2025年，平安人寿除增持农业银行H股外，还增持了邮储银行H股、招商银行H股、中国太平洋保险H股以及中国人寿H股等[6] 2025年保险资金举牌行业概况 - 2025年保险资金举牌频次创近十年新高，全年举牌39次，远超2024年的20次，为自2016年以来最高水平[7] - 保险资金举牌集中在港股市场，占比达80%，标的集中在银行、保险、公用事业及能源领域[8] 保险资金增持银行股的投资逻辑 - 保险资金密集增持银行股、保险股，是在低利率环境下资产负债匹配的理性选择，并非短期行为[9] - 险资举牌诉求主要分为两类：一类是基于股息率考虑，偏向“类固收”高息标的以抵御利率下行风险；一类是基于ROE考虑，偏向央国企等盈利模式成熟的标的进行长期股权投资[9] - 截至2025年三季度末，保险公司A股重仓股中银行股为绝对重仓，重仓银行股市值合计达3165亿元人民币，预计高息股仍是险资主要配置方向[9]

此前，平安人寿曾于2025年2月17日、5月12日、8月26日分别举牌农业银行H股，持股比例分别达到 5%、10%、15%。 2025年以来，中国平安联合旗下的平安人寿、平安资管等频繁增持农业银行H股。港交所披露易数据显 示，平安资管持有的农业银行H股占该行已发行H股的最新比例为26.11%、中国平安的持股比例为 22.07%、平安人寿的最新持股比例为20.10%，不过，三者披露的持股数量存在部分重叠。 2025年险资举牌38次，次数仅低于2015年，创近十年新高。 1月7日，平安人寿发布公告称，平安资管受托该公司资金，投资于农业银行H股股票，于2025年12月30 日达到农业银行（01288.HK）H股股本的20%，根据香港市场规则，触发举牌。截至2025年12月30日， 平安人寿持有农业银行H股股票的账面余额为324.28亿元，占上季度末总资产的比例为0.58%。 香港联交所股权披露信息显示，2025年12月30日，平安人寿以5.7854港元的平均价增持9558.2万股农业 银行H股股份，合计耗资约5.53亿港元。 从2025年的举牌市场分布来看，险资明显青睐于H股，2025年共26次举牌H股；行业分布来 ...

此外，公告还补充了平安人寿权益类资产的整体配置情况。截至2025年9月30日，该公司权益类资产账 面余额为15046亿元，占当季末总资产的比例为27.00%，符合监管对保险机构权益类资产配置的相关要 求，整体资产配置结构保持稳健。 银行频道更多独家策划、专家专栏，免费查阅>> 近日，平安人寿发布公告，披露其委托投资中国农业银行H股股票触发举牌的相关情况，此次举牌由平 安资产管理有限责任公司（下称"平安资管"）受托操作完成。 责任编辑：钟离 公告显示，平安资管受平安人寿委托，运用其资金通过香港市场竞价交易方式买入农业银行H股股票， 截至2025年12月30日，持仓比例已达到农业银行H股总股本的20%，根据香港资本市场相关规则，正式 触发举牌。值得注意的是，平安资管为本次举牌的一致行动人，双方未就此次举牌事宜签署一致行动人 相关协议。 关于本次投资的财务数据，平安人寿同步披露，截至2025年12月30日，公司持有农业银行H股股票的账 面余额为324.28亿元，占其上一季度末总资产的比例为0.58%，持仓规模相对可控。 ...

行业投资评级 - 增持（维持） [2] 报告核心观点 - 核心观点1：零售贷款四大类资产（按揭、信用卡、消费贷、经营贷）共同构成居民负债，其抵押类型、久期结构、受政策影响各不相同，报告旨在搭建各类资产的风险分析框架，并展望其对银行经营的影响 [2][4] - 核心观点2：综合压力测试结果，预计2026年按揭、信用卡、消费贷、经营贷不良率分别较2025年提升11、12、20、18个基点，不良额增幅可控，在对公资产质量持续优化的背景下，银行大盘依然稳健 [2][4] - 核心观点3：零售资产风险整体可控，预计近期政策将保持定力 [2][4] 零售风险分析框架：抵押类型+久期结构+政策影响 - **零售整体风险现状**：测算2025年上半年上市银行零售贷款不良率为1.27%，首次超过对公不良率（1.26%），但不良率升幅趋于稳定 [2][4][12] - **存量不良结构**：上市银行存量不良中，对公与零售占比为63:37 [2][13] - **零售细分资产不良结构**： - 存量不良占比（占总不良）：按揭（11.7%）、经营贷（11.2%）、信用卡（8.6%）、消费贷（4.8%）[13] - 2025年上半年新增不良额占比：经营贷（46.6%）、按揭（36.9%）、消费贷（12.1%）、信用卡（4.4%）[13] - **四类资产风险特征**： - **偏抵押类**：按揭与经营贷受抵押物（主要是房产）价值贬值影响。按揭久期长，风险表现优质但面临下行压力；经营贷借款周期短，受房价影响更快，近两年不良率升幅最快 [17] - **偏信用类**：消费贷与信用卡更多受居民收入和政策调整影响。消费贷风险暴露趋势稳定，受2025年10月互联网贷款新政影响有限；信用卡不良暴露周期早，当前不良额增量最小 [17] 消费贷款风险分析 - **与宏观消费关系**：除特殊政策影响外，消费贷景气度与宏观消费景气度趋势基本一致，历史上两段背离期分别出现在严格的房产限购和严格的网贷监管周期 [4][19] - **市场结构（2024年末）**：狭义消费贷款（剔除房贷、信用卡）总规模12.3万亿元，其中上市银行占51.5%（6.34万亿元），非上市银行占17.3%，消费金融公司占10.9%，民营银行占8.5%，小贷公司占6.1%，汽车金融公司占5.6% [27] - **风险定价逻辑**：利率对客群分层，风险定价可粗略分为四层：10%以内、10-18%、18%-24%、24%-36%，利率越高，风险越高 [4][28] - **高风险资产规模**：测算利率在24%-36%的“高风险资产”占消费贷款总额的4.4%，而商业银行表内的高风险消费贷仅占其消费贷总规模的0.6%，上市银行未参与此类高风险资产 [4][35] - **压力测试影响**：若高风险资产风险向较优客群传导，压力测试下，预计2026年消费贷不良率较2025年上升20个基点至1.89% [4][36] 按揭贷款风险分析 - **风险来源**： - **高贷款价值比**：预计当前贷款价值比过高的部分占总按揭余额的2.9%（范围1.9%~4.1%），主要涉及2021年在三四线城市投放的贷款 [40][41] - **烂尾楼**：随着“保交楼”推进，存量烂尾问题边际缓和，2025年10月数据显示全国750多万套已售难交付住房实现交付 [47] - **负现金流**：1.2%的按揭贷款持有人月收入低于月供，该比例在过去几年总体稳定 [48] - **国际比较**：除美国次贷危机时期外，大部分国家和地区的按揭贷款不良率基本维持在2%以内，中国房价涨跌幅相对温和 [51][52] - **对银行业影响**：风险可控。行业超额拨备（拨备覆盖率207%，超额部分约2万亿元）可充分覆盖按揭不良额外暴露部分，且2026年起利息收入改善为多提拨备提供空间 [53] - **不良率预测**：假设最终按揭不良率暴露至2%，分6年暴露，则2025年、2026年按揭贷款不良率预测分别为0.85%和0.96% [4][53] 经营贷款风险分析 - **高风险资产规模**：测算2021年末全市场存量高风险经营贷规模约2.21万亿元 [54] - **风险暴露进度**：2024年及2025年上半年是风险暴露高峰，已暴露不良3384亿元，占高风险资产的31% [56][57] - **暴露趋势趋缓**：2025年上半年经营贷不良率较2024年末提升19个基点（2024年较上半年提升22个基点），不良额净增415亿元（2024年较上半年净增549亿元），升幅收窄 [58] - **压力测试影响**：假设风险暴露速度未减缓，压力测试下，预计2026年经营贷不良率较2025年上升18个基点至1.96% [4][59] 信用卡贷款风险分析 - **风险暴露特征**：信用卡是四大零售资产中风险暴露最早的，不良率持续维持在相对较高水平，2025年上半年不良率为2.44% [4][61] - **当前压力最小**：2025年上半年信用卡不良净增额为39.3亿元，为四大类资产中最少，同比2024年上半年下降近50%，环比2024年下半年大幅下降近70% [4][61] - **压力测试影响**：假设2025年下半年及2026年各半年净增不良额均在2025年上半年基础上增加20%，则测算2025年不良率2.44%（与上半年持平），2026年不良率2.56%，较2025年提升12个基点 [4][5] 投资建议 - **总体逻辑**：银行股从“顺周期”转向“弱周期”，看好板块的稳健性和持续性 [65] - **两条投资主线**： 1. **拥有区域优势的城农商行**：重点区域包括江苏、上海、成渝、山东和福建等，重点推荐江苏银行、齐鲁银行、杭州银行、渝农商行、南京银行、成都银行、沪农商行等 [5][65] 2. **高股息稳健的大型银行**：重点推荐六大行（如农业银行、建设银行、工商银行）以及股份行中的招商银行、兴业银行、中信银行等 [5][65]

21世经济报道记者 叶麦穗 农行H股继续被平安举牌。香港联交所股权披露信息近日显示，2025年12月 30日，平安人寿以5.7854港元的平均价增持9558.2万股农业银行H股股份，合计耗资约5.53亿港元。在此 次增持后，平安人寿持有的农行H股股份由19.79%增至20.1%，触发举牌。 随着平安人寿的收尾举牌， 2025年险资的举牌次数达到39次，仅次于2015年的62次，为历史第二高。 险资扎堆H股 此前，平安人寿曾于2025年2月17日、5月12日、8月26日分别举牌农行H股，持有农行H股的比例分别达 到5%、10%、15%。以此计算，截至2025年12月30日，平安人寿持有约61.8亿股农行H股，持仓市值近 350亿港元。 除此之外，农行2025年三季报显示，平安人寿还在当年三季度新进农行A股前十大股东序列，至三季度 末持有农行49.13亿股A股股份，持股比例约1.4%。 在农行的股本结构中，H股占比不足9%。若平安人寿在去年四季度未减持农行A股，其合计持有的农行 股份超过3%。 就银行股2025年股价表现来看，农行A股股价年内涨幅达52.66%，稳居A股上市银行第一；农行H股年 内涨幅达40.83 ...