市场表现 - 港股内房股集体走低，世茂集团跌6.4%，新城发展跌4.55%，绿城中国跌近4%，中国金茂跌3%，美的置业和碧桂园跌超2%，融信中国、融创中国、龙光集团、远洋集团、越秀地产等普跌 [1] - 前一日内房股因政策调整出现上涨，但今日再度走弱，反映市场对政策效果持续性的疑虑 [1] 政策动态 - 上海发布楼市"沪六条"调整限购政策，外环外符合条件不限套数，单身买房视同家庭 [1] - 政策短期内提振市场信心并推动内房股上涨，但市场更关注政策长期效果和基本面实质改善 [1] - 核心城市政策调整起到"点火"作用，但需后续更多城市跟进及信贷支持等实际执行优化以维持市场信心 [1]

项目概况 - 广州天河世界大观板块推出纯别墅项目金茂越秀丨璞樾·墅 填补核心城区多年市场空白 [1] - 项目由中国金茂与越秀地产联合开发 融合金茂"璞"系与越秀"樾"系高端住宅风格 [5] - 国际知名设计机构A&N尚源、ONE-CU壹方、MDO木君、AICO参与项目打造 [5] 土地获取与规划 - 金茂于今年四月以10.77亿元溢价竞得世界大观四期地块 [3] - 地块容积率仅为1.1 产品定位以叠墅类为主 [3] 产品与定价 - 项目主推建筑面积约190-360平方米合墅产品 总计110套 [7] - 吹风总价2000万元起 展示区和样板房预计10月开放 [7] - 板块内越秀·观樾项目2024年网签均价7.8万元/平方米 2025年升至8.7万元/平方米 [7] - 同板块洋房最高网签单价14万元/平方米 合墅最高网签单价达19.4万元/平方米 [7] 配套建设进展 - 天河外国语教育集团已落地 七大主题公园开放 商业招商启动 [7] - 三大会所投入运营：一期健身会所、二期运动会所、三期泛会所 [7] - 项目未交付已创立30余个社群 联动超780位业主参与社区共建 [7]

市场表现 - 港股内房股集体上涨 万科企业涨近10% 中国海外宏洋集团涨6.98% 远洋集团涨6.78% 融创中国涨6.58% [1][3] - 融信中国涨5.5% 龙湖集团涨5.22% 富力地产涨4.94% 越秀地产涨4.28% 美的置业涨3.65% 雅居乐集团涨3.26% 中国金茂涨3.16% [1][3] - 万科企业最新市值677.66亿港元 龙湖集团市值788.15亿港元 中国金茂市值220.15亿港元 [3] 政策调整 - 上海优化房地产政策 外环外购房不限套数 成年单身人士按家庭执行限购政策 [1] - 符合条件居民家庭即沪籍家庭和连续缴纳社保或个税满一年及以上非沪籍家庭可享受外环外不限购政策 [1] - 外环内购房政策保持不变 沪籍家庭限购两套 非沪籍家庭连续缴纳社保或个税满三年及以上限购一套 [1] 金融支持 - 上海提高个人住房公积金贷款额度 购买二星级及以上新建绿色建筑住房最高贷款额度上浮15% [1] - 首套最高贷款额度从160万元提高至184万元 多子女家庭上浮比例可叠加计算 [1] - 商业性个人住房贷款利率不再区分首套和二套 以减轻居民购房利息负担 [2] 人才激励 - 符合条件的非沪籍居民家庭首套房暂免征收房产税 第二套及以上住房人均扣除60平方米免税面积 [2] - 2025年1月1日起符合条件的购房者可享受房产税优惠政策 [2] - 此次为上海今年首次出台房地产政策优化 去年5月和9月曾两次放宽政策 [2]

行业趋势与市场空间 - 代建行业新签约面积以每年约20%增速急剧增长[3] - 中国代建30强新增签约建筑面积从2020年不到1亿平方米增至2024年超过2亿平方米，实现翻倍[3] - 代建行业被视为万亿级别市场，渗透率约10%，较发达国家20-25%的渗透率仍有较大增长空间[5] - 代建行业为轻资产运营，净利润率普遍高于20%，而传统地产开发仅10%左右[5] - 纾困类代建项目近几年出现爆发性增长，与地产行业周期及房企流动性危机相关[7] 政策驱动与机构参与 - 国家2022年启动大规模地产纾困金融政策，AMC机构作为不良资产处置"国家队"手握大量地产存量[7] - 住建部数据显示保交楼体量达338万套，AMC机构与代建公司成为关键执行方[7] - AMC机构2023-2025年新签代建规模预计平均2779万平方米/年，占比17%[7] - 2024年上半年AMC机构投入地产不良盘活资金规模至少1316亿元[8] - AMC通过债务重组、司法拍卖等方式解决不良资产法务和债务问题，代建公司负责专业开发管理[9] 企业战略与业务布局 - 绿城管理为代建行业领头羊，市场占有率连续多年超过20%[7] - 融创成立"而今资本"和"而今管理"平台，通过"不良资产+代建"模式切入市场[12] - 旭辉启动二次创业，全面进入房地产代建业务，并已接手天津、沈阳等地多个不良资产代建项目[12][13] - 远洋集团在昆明、成都、西安等地承接多个出险项目，代建业务成为重要发力方向[16] - 金科股份将"特殊资产"作为未来四大核心业务之一，与长城资产合作通过"房企+AMC"模式盘活项目[16] 项目案例与操作模式 - 融创外滩壹号院通过股权变更和AMC介入，2024年热销超200亿元，位居上海单盘第二[1] - 八埭头滨江园由长城资产与中海地产接手，项目有34.8亿可售货值，包含164套未售房屋和699个车位[19] - 武汉当代天誉项目通过炸楼重建，由绿城管理优化产品后以绿城桂湖云翠名称重新入市[22] - 不良资产代建项目存在较大利差空间，允许代建方在产品上加配提升，例如精装、园林和公区[18][20] - 代建方选择逻辑包括优先平台地产子公司、头部房企、原出险房企或第三方代建企业[11] 产品优劣势分析 - 优势包括土地成本较低、房价溢价空间大、成本投入允许高于其他项目[18] - 劣势包括规划方案可能落伍、产品设计不适应时代需求、社区呈现老旧感[21][22] - 代建方可通过产品加配提升价值，但需介入时机较早才有全面优化空间[23][24] - 现房销售和价格优势是部分重启项目的核心卖点，例如八埭头滨江园可能以现房形式入市[19][20]

行业转型趋势 - 房地产行业从规模扩张进入质量提升阶段 产品差异化成为企业竞争关键 [1] - 行业告别高速增长阶段 客户关注点从"有房可买"转向产品质量 居住体验及售后服务 [2] - 消费者对好房子的要求不断提高 从基本居住功能扩展至健康环境 智能家居 社区关系及配套服务 [3] 企业战略调整 - 新东升置业坚持"先做好 再做大" 建立严格质量管控体系 在二三线重点布局城市去化率较周边竞品高出20%以上 溢价约15% [2] - 龙湖龙智造通过数字化手段覆盖全流程 使用BIM技术排除隐患 智慧工地系统实时监控施工质量 智能设备精准管理项目进度 [2][3] - 中国金茂构建产品研发体系 2024年全面提升产品标准 2025年推出新一代"健康住宅"产品系 从空气 水 光 声等维度构建健康居住环境 [4] - 华润置地推行"区域深耕 一地一策"策略 开展深入市场调研理解当地居住习惯与偏好 成都与广州项目因应对不同人群需求而完全不同 [5] 技术创新应用 - 数字化建造技术普及使高品质住宅从高端楼盘特权变为普及 龙湖龙智造向多家房企输出数字化建造系统 [2][3] - 集中采购降低高质量建材成本 使更多项目具备使用优质材料的条件 [3] - 企业与科研机构合作研发新型环保建材和智能家居系统 [4] 产品标准提升 - 好房子内涵持续丰富 从工程质量 户型设计 社区配套延伸至绿色健康 智慧科技和人文关怀等多维度 [3] - 后疫情时代消费者更关注健康环保 室内外空间融合 社区配套完善等因素 [4] - 产品需持续迭代 好房子标准随技术和生活方式不断演变 [5] 市场竞争格局 - 多数企业增加产品研发投入 完善质量管控 提升服务水平 以期在市场竞争中占据先机 [5] - 主动调整聚焦产品的企业不仅有望度过调整期 还将在新周期中领先一步 [5] - 差异化策略虽增加前期成本 但能更精准满足市场带来更好回报 [5]

核心战略与业务转型 - 公司深化第二增长曲线战略 坚定践行精品持有发展路径 将精品持有业务打造成可持续增长核心引擎[1] - 2016年提出双轮两翼发展战略 2019年战略升级提升自持业务能级 2024年进一步推动第二曲线战略[15] - 通过持续精进投融建管退全周期资产管理能力夯实资产运营功底[1] 持有业务规模与布局 - 在营项目达80个体量约360万㎡ 叠加在建待建项目总规模近600万㎡[2] - 精准布局北京上海广州深圳等核心城市 构建写字楼酒店集中商业等多元化业态矩阵[2] - 2025年上半年北京佑安府长租公寓 常熟昆承湖丰茂里 青岛东方伊甸园三个标杆项目集中入市[1] 重点项目运营表现 - 社区商业品牌丰茂里在苏州温州金华长沙成功落地 苏州常熟项目以100%招商率满租启幕创近三年常熟商业开业率新高[2] - 东方伊甸园作为亚洲首个伊甸园生态IP项目正式开园 设有4大主题场馆以水为核心打造科学探索主题公园[2][4] - 杭州富阳秦望水街招商率超90% 引入近70家品牌其中近半为浙江首店或富阳首店 将于十一假期开业[7][9] 城市更新与综合体开发 - 丹阳眼镜风尚小镇规划约1700亩城市更新蓝图 运河1958商业街作为组成部分将于12月底开业[5][7] - 上海横沔老街项目规划建筑面积超25万㎡ 涵盖古镇商业星级酒店等业态 紧邻上海迪士尼度假区[11] - 北外滩金茂中心作为商办物业典型范本 重构上海北外滩核心区域城市空间价值[9] 未来项目规划 - 杭州览秀城总开发体量约120万㎡ 其中商业建筑面积约10万㎡ 规划全业态将于2026年底入市[9] - 武汉览秀城总体量超25万平米 作为旗舰TOD项目依托双地铁优势 预计2027年亮相[12] - 三大筹开项目分别从城市功能升级 TOD模式创新 历史文化赋能三大维度发力[14] 行业地位与资管能力 - 2024年克而瑞内资房企运营收入排行榜位列第14位 持有业务为公司提供持续稳定经营性现金流[4] - 以核心城市+多元业态形式持续丰富持有资产矩阵 借助REITs等工具实现价值闭环[15] - 为行业探索存量时代价值创造提供实践样本 让第二增长曲线成为长期发展核心力量[15]

行业投资评级 - 维持房地产行业"看好"评级 [5] 核心观点 - 7月房地产投资销售数据走弱，止跌回稳仍是重要目标 [4] - 中央层面高频提及建设高品质住宅，政策导向下高品质住宅或迎发展浪潮 [6] - 建议关注核心城市布局重、产品力强的房企及二手房中介、物业管理企业 [6] 板块行情 - 本周房地产（申万）指数上升3.9%，跑赢上证指数（+1.7%）和沪深300（+2.4%） [9] - 个股涨幅前五：万通发展(+39.4%)、衢州发展(+33.0%)、电子城(+32.0%)等 [9] 数据跟踪 新房成交 - 本周42城新房成交141万平米，环比降1.4%，同比降20.4% [16] - 8月累计成交306万平米，环比降9.5%，同比降20.9% [20] - 分能级：一线城市成交环比升9.2%，三四线环比降17.0% [16] 二手房成交 - 本周21城二手房成交178万平米，环比升3.0%，同比降2.4% [31] - 8月累计成交381万平米，环比降5.5%，同比降2.1% [36] - 分能级：一线城市成交环比升10.0%，年初累计同比升18.5% [36] 行业政策动态 - 1-7月全国房地产开发投资53,580亿元（同比-12%），销售金额49,566亿元（同比-6.5%） [49] - 地方政策：海南推"以购代建"安置，苏州/福州公积金首付比例降至15%，天津推公积金支付首付新政 [49] - 土地市场：深圳宝安海景商住地溢价34.8%成交，总价86.4亿元 [51] 重点公司动态 - 7月销售额：中国金茂84.6亿元（同比+49%），华润置地133亿元（同比-14%） [52] - 华发股份2025H1营收382亿元（同比+53%），净利润1.72亿元（同比-86%） [52] - 融资活动：华润置地获33亿元银行贷款，大悦城发行15亿元中期票据（利率2.26%） [52]

投资评级与估值 - 首次覆盖给予"买入"评级，目标市值313亿港元（对应目标PB0.75X）[3][78][80] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.4/7.9/8.7亿元，同比增长5.2%/7.3%/9.7%[6][80] - 当前股价1.57港元对应2025年PE26.3倍、PB0.4倍[3][6] 核心投资逻辑 - 央企中化集团持股38.38%，2024年净增256亿元资金支持（含150亿永续借款）[18][20][22] - 2025年1-7月销售额618亿元（同比+23.1%），拿地额454亿元（超2024全年），拿地/销售比达73%[27][29][36] - 2020-2024年累计计提减值175亿元，占存货7.8%，高于行业均值5.9%[50][69] - 推出"金玉满堂"新产品系，2024年9府3璞2满3棠项目首开售罄[74][75] 经营改善举措 - 组织架构精简为"总部-地区"二级模式，2024年管理费用率下降0.4pct[18][55] - 运营周期显著优化：首开周期缩短至5.8个月，股东回正周期7.4个月[18] - 华东区域销售占比达40%，陶天海升任主席强化管理[18][20] 财务数据预测 - 2025年预计营收496亿元（同比-16%），毛利率维持11%[6][78] - 三费费率从2024年13.1%进一步优化，财务成本降至4%以下[55][67] - 土储货值2800亿元，87%位于一二线城市，华北华东占63%[43][48] 市场表现 - 2025年前7月销售排名升至行业第9（提升3名），拿地排名第4（提升5名）[27][29] - 重庆金茂璞印金开等项目刷新当地单价记录，郑州项目创3年首开金额销冠[74][76] - 52周股价区间0.61-1.80港元，当前较目标价存在约100%上行空间[3][80]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1][2][3] 核心观点 - 2024年中国房地产行业整体下行，前三十家上市房企营业收入总计2.77万亿元，同比下降13.83% [8][9] - 行业分化明显，10家房企营收增长，20家下降，金融街以51.74%的增长率位列第一 [8][9] - 行业毛利率和净利率均下滑，平均毛利率14.42%（下降1.86%），平均净利率-10.81%（下降12.45%） [12][13][16][17] - 行业盈利能力大幅下滑，平均净利润-11.65亿元（下降123%），平均归母净利润-19.03亿元（由盈转亏） [23][24][27][28] - 存货周转率分化明显，金隅以110.48%的周转率最高，融创中国12.83%最低 [39][40] 2024年业绩概览 营业收入 - 前三十家上市房企营业收入总计2.77万亿元，同比下降13.83% [8][9] - 金融街营收增长51.74%最高，美的置业下降94.94%最大 [8][9] - 万科从盈利204.56亿转为亏损487.04亿，保利净利润下降45.60% [22][23] 盈利能力 - 平均毛利率14.42%，下降1.86%，美的置业毛利率上升24.21%最高 [12][13][14] - 平均净利率-10.81%，下降12.45%，远洋净利率-79.89%最低 [16][17][18] - 平均净利润-11.65亿元，下降123%，华润净利润336.78亿元最高 [23][24] 财务指标 - 存货余额60,850亿元，下降13.58%，瑞安存货增长16.03%最高 [33][34] - 平均流动比率152.86%，上升0.15%，信达流动比率下降39.17%最大 [42][43][44] - 平均现金短债比1.52，下降0.11，滨江现金短债比5.53最高 [54][55][57] "十五五"规划展望 政策导向 - 中央城市工作会议提出"五个转变"，强调城市更新和存量改造 [67][68] - 国家政策推动"新赛道、新产品、新模式"，包括城市更新、盘活存量、新质生产力等 [69] - 房企需向"品质、结构、服务"转型，从规模扩张转向价值创造 [72] 行业转型 - 头部企业加速转型，从"高杠杆、高周转"转向"品质升级、结构优化、模式转型" [72] - 上海虹口区嘉兴路街道项目采用"留改拆"新模式，总投资75亿元 [73][74] - 建筑工业化和BIM技术将成为行业标配，推动开发模式向高效精准转型 [75] 科技应用 - 大数据与AI重塑房地产营销与运营，实现精准获客和智能化管理 [75] - 万物云"全域智能运营平台"整合数字孪生、AI和物联网技术，提升城市治理效率 [76][77]

行业投资评级 - 房地产行业投资评级为"推荐"（维持）[2] 核心观点 - 新房二手房成交呈现低位波动，第33周20城新房成交面积140万方（环比-2%，同比-21%），11城二手房成交面积173万方（环比+2%，同比-2%）[5][19][21] - 优质供给驱动核心城市新房及宅地成交热度，但挤压老库存和二手房去化，价格仍存下行压力[29] - 政策聚焦广义财政发力，地方层面出台公积金提取、宅基地管理、项目开发支持等差异化措施（天津、广州、福州等16条政策）[13][14] 板块行情 - 第33周申万房地产指数上涨3.9%，在31个一级行业中排名第6位[8][10] - A股涨幅前三：万通发展（+39.4%）、衢州发展、电子城；港股涨幅前三：恒大物业（+21.5%）、中国海外宏洋集团、美的置业[11][12][15] 政策动态 - **天津**：允许公积金直接支付存量房首付款（8月13日）[13][14] - **广州**：明确"一户一宅"标准，宅基地建房限高11米/280平方米（8月13日）[13][14] - **福州**：推出16条开发支持政策，优化容积率计算及预售回款（8月13日）[13][14] - **深圳**：招商蛇口联合华润置地以86.4亿元竞得宝安地块，溢价率34.81%（8月15日）[16][17] 销售数据 - **新房市场**：年初至今20城累计成交6380万方（同比-8%），一线城市同比-5%（北京+8%，上海-30%）[19][23] - **二手房市场**：年初至今11城累计成交6413万方（同比+13%），一线城市同比+18%（深圳+32%）[21][25] 公司动态 - **中国金茂**：7月单月签约销售84.6亿元，1-7月累计618.1亿元[16][17] - **华润置地**：7月新增香港/柳州/杭州3幅地块，权益对价15.5亿元[16][17] - **招商蛇口**：发行10亿元中期票据，票面利率1.75%[28] 投资建议 - 关注三类标的：1）产品力突出的房企（绿城中国、华润置地）；2）商业地产租金稳定标的（太古地产）；3）存量房中介（贝壳-W）[29] - 行业见底信号需观察二手房价企稳情况，当前二手房为整体房价锚定基准[29]