市场表现 - 港股恒生指数涨幅扩大至1% 恒生科技指数现涨1.46% [1] - 港股科技30ETF（513160）现涨2.22% 成交额突破1亿元 [1] - 成分股金蝶国际涨超5% 快手-W和美团-W涨超4% 高伟电子及中芯国际H股跟涨 [1] 行业动态 - 2025火山引擎原动力大会聚焦大模型与AI云原生等前沿领域 包括Agent开发和多模态理解等话题 [1] - AI上游算力及服务器高景气度或将延续至下半年 [1] - 港股科技龙头有望受益于AI产业变革 互联网企业资本开支和云业务收入强劲增长 [2] 估值与盈利预期 - 港股科技板块估值水平目前不算高 [2] - 2025年港股科技板块盈利增长有较强确定性 [2] - 恒生科技ROE有改善空间 有望带动估值抬升 [2] 宏观与市场展望 - 政策对资本市场重视程度较高 或对市场形成支撑 [1] - 三季度末到四季度可能迎来指数牛市 但需经历3~4个月过渡阶段 [2] - 内需和价格信号仍偏弱 需更多反内卷和提振内需举措 [2] 风险与机会 - 海外不确定性较大 美国减税法案落地可能引发市场动荡 [2] - A股小微盘和题材普遍高位 经过4~5月极致演绎后可能出现波动 [2] - 抵御宏观扰动依赖AI等高景气度产业趋势 北美AI应用端出现积极变化 [2] - 港股流动性持续改善 若随海外市场波动将是较好增仓机会 [2]

港股科技指数表现 - 恒生科技指数日内涨幅超过2% [1] 科技公司股价表现 - 金蝶国际(00268.HK)股价涨幅超过5% [1] - 美团(03690.HK)和快手(01024.HK)股价涨幅均超过4.5% [1] - 腾讯音乐(01698.HK)与京东(09618.HK)股价涨幅均接近或超过4% [1]

行业趋势 - 2025年成为Agent加速落地之年，国内外厂商均在推进垂域模型和Agent能力落地 [1] - 企业级SaaS市场因数字化基础良好，成为Agent应用重点场景 [1] - AI Agent预计为企业服务SaaS打开万亿美元蓝海市场，商业模式向多元化付费转变 [1][8] - 企业管理软件技术沿革经历五次演变，当前进入AI驱动的EMAI阶段，交互方式转向自然语言及多模态 [2] 公司动态 - 金蝶发布五大智能体产品及苍穹Agent平台2.0，涵盖财报分析、企业问数、招聘等场景 [3] - Agent 2.0阶段注重与企业业务场景结合，提供模板降低搭建门槛，强化数据安全隔离 [4] - 公司商业模式从SaaS按功能收费转向RaaS（按成果收费），如差旅智能体按行程数量计价 [5] - 研发组织从模块化转向闭环团队，围绕智能体交付结果重构流程 [6] 技术挑战与竞争焦点 - 大模型应用面临不确定性输出与企业需求确定性之间的矛盾，需结合场景数据优化 [7] - 未来竞争聚焦数据、场景、算力与算法，需产业链协同 [7] - 企业管理AI将形成"人机共生"生态，通用SaaS或成基础设施，垂类SaaS借AI扩展市场 [8] 产品进展 - 五大智能体实现开箱即用，可连接内外SaaS产品，去年产品为"AI增强"，今年转向结果交付 [3] - 计划围绕报价、合同管理、供应链等构建更多智能体 [3] - Agent 1.0构建通用能力，2.0通过模板简化任务流复杂度 [4]

公司概况 - 国内企业服务SaaS领军企业，1995年推出首款基于Windows的财务管理软件，2007年开始云转型，2024年云服务收入占比达81.6% [1] - 面向大、中、小客群拥有星瀚&苍穹、星空、星辰三大核心产品解决方案 [1] 云转型成效 - 云转型后收入增长韧性增强，16-24年保持正增长 [1] - 人效显著提升，20-24年人均创收CAGR达10% [1] - 费用率持续优化，20-24年销售/研发费率分别改善2.45pp/5.10pp [1] - 现金流健康，24年经营现金流回归历史高位 [1] - 云服务OPM 23年首度转正，24年提升至6% [1] 产品结构分析 苍穹&星瀚（大客户） - 24年收入13.0亿元，占比20.8%，净金额续费率NDR连续5个季度维持108% [1] - 需求侧：政策要求央国企25/27年底前完成非可控ERP系统/信息化系统全面替代 [1] - 供给侧：业内首个云原生EBC，签约客户达2,110家 [1] 星空（中型客户） - 24年收入21.5亿元，占比34.3%，NDR保持在94%以上 [1] - 需求侧：中小企业"专精特新"数字化转型诉求强烈 [2] - 供给侧："五力成长飞轮"+"SRDI"框架，覆盖近1.5万家专精特新"小巨人"中的46% [2] 星辰（小微客户） - 24年收入12.3亿元，占比19.6%，NDR提升至93% [2] - 需求侧：小微企业存在手工操作痛点，对SaaS接受度高 [2] - 供给侧：数电票全流程实现业财税一体化，覆盖43.5万小微企业 [2] AI布局与Agent发展 - 2017年起布局AI，2023年发布金蝶云·苍穹GPT大模型平台及中国首个财务管理大模型 [2] - 已在财务、人力、营销等7大场景形成Agent能力 [2] - Agent落地有望参与客户收入分成，后DS时代掌握"数据+入口"优势 [2] 财务预测 - 预计25~27年营业收入分别为70.1/80.5/93.8亿元，归母净利润分别为0.8/4.9/10.7亿元 [2]

KINGDEE INTERNATIONAL SOFTWARE GROUP COMPANY LIMITED 香港聯合交易所有限公司對本公佈的內容概不負責，對其準確性或完整性亦不發表任何聲 明，並表明不會就本公佈全部或任何部分內容所產生或因倚賴該等內容而引致的任何損失承 擔任何責任。 金蝶國際軟件集團有限公司 （於開曼群島註冊成立的有限公司） （股份代號：268） 二零二五年五月二十二日舉行之股東週年大會投票表決結果 茲提述金蝶國際軟件集團有限公司（「本公司」）日期為二零二五年四月二十三日之通函（「通 函」）。本公告所用辭彙與通函所界定者具有相同涵義。 董事會謹此宣佈，於二零二五年五月二十二日舉行之股東週年大會的投票表決結果如下： | | 普通決議案 | 有效投票票數 | (%) | | --- | --- | --- | --- | | | | 贊成 | 反對 | | | 省覽及採納本公司於截至二零二四年十二月三 十一日止年度的經審核綜合賬目及董事報告書 | 2,173,251,757 | 3,924,909 | | 1. | | (99.819725%) | (0.180275%) | | | 及核數師報告書 ...

企业管理AI生态联盟 - 金蝶联合20余家产学研机构成立"企业管理AI生态联盟"，旨在解决中小企业AI应用适配难题 [1] - 公司认为AI能替代重复性工作，释放人力创造力，人与智能体的共生关系将成为企业核心竞争力 [1] - 公司CEO徐少春强调AI是企业管理必选项，也是未来发展的主航道 [1] AI转型与大客户战略 - 2022-2024年连续推出AI产品，但未改变中小微企业占比过高、大客户拓展缓慢的营收结构 [1] - 大型企业更看重系统基础功能而非AI概念，导致AI转型效果有限 [1] - 公司提出"ALL IN AI"战略，鼓励员工提出AI创意并投资落地 [6] - 战略呈现"哑铃型"特征：行业化战略巩固大企业基本盘，AI创新打开价值空间 [6] 市场机遇与政策红利 - 2027年央企国企100%信创替代政策将释放50%高端ERP市场份额，替代SAP、Oracle等国际厂商 [4] - ChatGPT等AI技术爆发为传统ERP市场带来洗牌机会 [4] - 公司计划2026年成为中国最强PaaS平台服务商，2030年成为世界级SaaS服务商 [14] 大客户拓展瓶颈 - 2024年大客户云服务收入13.04亿元，仅为中小微客户营收的39%（中小微合计33.82亿元） [10][11] - 知乎用户反馈公司产品定制化能力弱，生产制造模块无法满足复杂需求 [12][13] - 大型企业更关注基础功能实用性，而非AI概念包装 [11][13] 研发投入与财务表现 - 2024年研发费用15.14亿元，占营收24.23%，但连续五年亏损（2025年亏损14亿元） [17] - 高研发未转化为利润，主因大客户市场未突破 [17] 战略调整建议 - 需回归企业服务原点，强化基础功能而非追逐AI概念 [15] - 重点提升定制化能力，针对不同行业增强生产制造模块深度 [15] - 优化个性化设置，提供"贴身式服务"以匹配大型企业复杂业务 [16] - 加强云服务数据安全合作（如阿里云）以消除大客户隐私顾虑 [16]

民营经济与中小企业发展 - 民营经济在稳定增长、促进创新、增加就业、改善民生等方面发挥重要作用，是推动经济持续健康发展的重要力量 [1] - 中小企业是推动创新、促进就业、改善民生的重要力量，推进其数字化转型是实现"专精特新"发展的关键路径 [3] - 国家级专精特新"小巨人"企业中46%是金蝶的客户，公司服务超过740万家企业、政府和组织 [3] 政策与行业趋势 - 四部门联合发布《中小企业数字化赋能专项行动方案（2025—2027年）》，提出七项重点任务包括"百城"试点、人工智能创新赋能等 [3] - 2025年《政府工作报告》支持独角兽企业、瞪羚企业发展，鼓励企业在新领域新赛道加速 [3] - 中小企业面临三重机遇：政策倾斜（财政资金、税收优惠）、新兴领域技术融合（如AI、生物医药）、国家"新质生产力"布局倒逼创新 [4][5] 金蝶的战略与产品布局 - 公司提出"AI优先"战略，认为"AI+SaaS"黄金十年已至，将AI原生技术重构企业管理定义为新赛道 [1][5] - 2024年发布AI原生移动应用苍穹APP，集成DeepSeek、通义千问等大模型，覆盖财务、人力、供应链场景 [5] - 推出财务大模型实现合同智能审查、虚假交易筛查等场景落地 [5] 数字化转型实践与支持 - 中小企业上云率预计2027年突破40%，公司通过云服务订阅模式降低转型门槛 [5] - 建议中小企业采取渐进策略：从财务管理、业财一体化切入，逐步延伸至生产、营销 [6] - 联合政府推出"益企行动・点亮星空"亿元补贴计划，缓解企业成本压力 [6] 未来规划 - 未来三年将投入充足研发资金，构建覆盖财务、人力、供应链的智能管理体系 [6] - 目标不仅是企业数字化转型的同行者，更要成为新质生产力时代的造浪者 [6]

纪要涉及的公司 金蝶国际 纪要提到的核心观点和论据 - **云转型成效显著**：2024 年云服务收入占比达 81.6%，成为国内 SaaS 纯度较高的 ERP 巨头；云转型增强收入韧性、提高人效和现金流健康度、降低费用率，2024 年云服务经营利润率达 6%；转型后商业模式从一次性 license 销售转向租赁制、订阅制服务，人均创收能效过去三到四年年化约 10%提升，预计进一步提升至七八十 [2][12][18] - **核心产品满足不同需求**：核心产品包括星瀚、苍穹、星空和星辰，分别面向大、中、小微企业客户，提供全面企业管理解决方案；2024 年收入结构中，苍穹和星瀚面向大中型企业，星空业务占比约 30%-34%面向中型企业，小微财富云星辰面向下沉市场小微企业，各类产品价格差异显著 [2][20] - **AI 技术影响深远**：AI 增值模块提价和国产替代加速将推动未来两年收入增长，预计 2025 年收入增长 10 - 15%，营业收入达 70 亿元；2025 年是 AI agent 商业化落地元年，将催化股价表现；AI 技术成熟后帮助软件公司商业模式转变，提升市场空间与利润预期，金蝶估值提升潜力可观 [2][14][26] - **信创政策推动业务发展**：信创政策驱动星瀚和苍穹平台快速增长，2019 - 2024 年收入从不到 1 亿增长至 13 亿，年化增速约 40%；预计到 2027 年底，央企 ERP 核心模块需全面国产化，将继续推动相关业务发展 [2][3] - **财务表现与估值预期**：2025 年预计扭亏为盈，实现利润约 8000 万元；目前 PS 估值约为 6 倍，预期远期可达 8 倍，对应 560 亿人民币市值目标，相当于 17 港币每股，目前位置安全垫较厚，有 15%左右回撤预期 [2][15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **AI 落地优势**：产品类型和数字化程度高，结合 AI 进行 agent 落地逻辑顺畅；拥有丰富客户积累，对用户业务场景理解深刻，积累大量业务数据；发布五个智能体嵌入企业 ERP 财务系统，形成人财物管理闭环，相对于外部平台型企业有更强优势，有望在 B 端大规模商业化落地 [5] - **云化对 AI 应用的影响**：云化是大中型企业进行 AI 应用的前提条件，帮助企业解决数据烟囱问题，重新梳理信息系统等，为使用 AI 技术奠定基础；金蝶云服务能力有助于推动企业从本地系统迁移至混合云或专用云 [8] - **不同客户群体需求差异**：小微财务云星辰适用于快速上线部署，无需定制化处理；星空业务部署时间稍长，有一定定制化比例；大中型企业使用苍穹和星瀚产品，部署周期更长且定制化需求较高 [21] - **专精特新小巨人企业发展**：依靠科学管理框架培训支持小微企业向专精特新转型；提供税控盘业务，截至 2024 年留存客户约 4.4 万，留存率较高；通过金蝶星辰交付业财税一体化融合解决方案，解决小微企业相关问题，抢占代账公司生意 [24][28]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球领先的企业管理云 SaaS 公司，云转型成功，财务指标多维优化，具备抗周期增长韧性、高人效客户粘性和现金流前置获取等优势 [8][23] - 公司三类 SaaS 产品助力不同规模客户国产替代和数字化转型，成长驱动明确 [8] - Agent 落地有望参与客户收入分成，公司在 AI 领域布局领先，苍穹 AI 云平台初具 Agent 能力 [8][105] 根据相关目录分别进行总结 一、上云之后：抗周期增长韧性+高人效客户粘性+现金流前置获取 - 产品形态从 ERP License 转变为云原生 EBC，从单体架构转变为平台生态，历经五个发展阶段 [14][18] - 2024 年云服务收入占比超 80%，云转型推动财务指标多维优化，包括收入增长韧性增强、人均创收提升、成本结构改善和现金流健康等 [23][29] 二、成长驱动：高性价比 SaaS 产品助力三类客户国产替代+数字化转型 - 苍穹&星瀚：业内首个云原生 EBC，受益于信创驱动的国产替代需求，2024 年 NDR 为 108%，签约客户达 2,110 家，潜在市场空间约 100 亿元 [54][60] - 星空：赋能中小企业“专精特新”，受益于政策驱动的市场需求，2024 年收入约 21.5 亿元，潜在市场空间约 70 亿元 [61][67] - 星辰：业财税智能闭环破解小微企业痛点，续费率持续向上，2024 年小微财务云收入 12.3 亿元，覆盖 43.5 万小微企业，SaaS 市场约为 100 亿元 [73][81] 三、AI+SaaS：从交付效率到交付效果，Agent 的实质是打造“数字化员工” - DS 开源模型实现十倍降本，SaaS 掌握“数据+入口”壁垒，驱动数字劳动力革命 [82][87] - 多模态大模型重构技术业务逻辑，Agent 化商业模式有望参与收入分成，商业模式从 CapE 到 OpEx，再到 VabEx [93][98] - 公司从“云原生”到“AI 原生”，苍穹 AI 云平台初具 Agent 能力，可应用于多个业务场景 [105][112] 四、盈利预测及估值 - 预计公司 25 - 27 年营业收入分别为 70.1/80.5/93.8 亿元，归母净利润分别为 0.8/4.9/10.7 亿元 [3] - 采用市销率法，给予公司 25 年 8 倍 PS 估值，目标 16.98 港元/股 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球领先的企业管理云 SaaS 公司，云转型成功，财务指标优化，具备收入增长韧性、高人效、低费用率和健康现金流，云服务 OPM 改善且具持续性，有望从“高增长高投入”向“高质量盈利”转变；其三类 SaaS 产品覆盖不同客群，受益于信创、专精特新和小微企业数字化转型需求，且 AI 战略布局领先，苍穹 AI 云平台初具 Agent 能力，有望参与客户收入分成 [8][23][42] 根据相关目录分别进行总结 一、上云之后：抗周期增长韧性+高人效客户粘性+现金流前置获取 - 产品形态从 ERP License 转变为云原生 EBC，历经五个阶段，从单体架构转变为平台生态，EBC 相比 ERP 有诸多优势 [14][18][22] - 2024 年云服务收入占比超 80%，云转型推动财务指标多维优化，包括收入增长韧性提升、人均创收增长、毛利率长期有望回升、销售和研发费用率优化、现金流改善、云服务 OPM 转正且具持续性 [23][31][42] - 公司通过三类 SaaS 产品构建完整产品矩阵，分层覆盖三类客群，在技术架构和部署模式上存在差异 [45][48][50] 二、成长驱动：高性价比 SaaS 产品助力三类客户国产替代+数字化转型 - 苍穹&星瀚：需求侧信创驱动 ERP 国产化替代，市场空间约 100 亿元；供给侧作为业内首个云原生 EBC，助力 2000 + 家大型企业国产替代，2024 年签约金额和客户数量增长 [54][57][60] - 星空：需求侧政策驱动培育超 14 万专精特新企业，创造 70 亿元 ERP 市场空间；供给侧“五力成长飞轮”+“SRDI”解决专精特新企业痛点，是公司收入主体 [61][67][71] - 星辰：需求侧业财税一体化指明小微企业数字化转型方向，SaaS 市场约 100 亿元；供给侧星辰数电票全流程实现业财税一体化，覆盖 43.5 万小微企业，收入和续费率增长 [73][78][81] 三、AI+SaaS：从交付效率到交付效果，Agent 的实质是打造“数字化员工” - DS 开源模型实现十倍降本，SaaS 掌握“数据 + 入口”壁垒，AGI 进入 Level 3 赛点，人机协作进入数字劳动力阶段 [82][87][88] - 多模态大模型重构技术业务逻辑，Agent 化商业模式有望参与收入分成，现阶段落地案例多为价值分成或基础订阅 + 按次收费 [93][98][104] - 公司从“云原生”到“AI 原生”，苍穹 AI 云平台初具 Agent 能力，AI 战略包含数据、模型、场景三个维度，有多个可落地场景 [105][108][112] 四、盈利预测及估值 - 预计公司 25 - 27 年营业收入分别为 70.1/80.5/93.8 亿元，归母净利润分别为 0.8/4.9/10.7 亿元 [3] - 采用市销率法，给予公司 25 年 8 倍 PS 估值，目标 16.98 港元/股 [3]