股价表现与资金流向 - 9月18日盘中下跌2.04%至23.06元/股 成交额7.14亿元 换手率0.77% 总市值1222.02亿元 [1] - 主力资金净流出8012.97万元 特大单买入2929.02万元(占比4.1%) 卖出1.04亿元(占比14.57%) 大单买入1.70亿元(占比23.81%) 卖出1.75亿元(占比24.57%) [1] - 年内股价微跌0.04% 近5日跌4.47% 近20日跌4.67% 近60日涨7.61% [1] 业务结构与行业属性 - 主营业务为水泥/商品熟料/骨料生产销售 收入构成：45级水泥57.81% 其他(补充)15.63% 35级水泥9.08% 熟料7.37% 骨料及机制砂5.11% 商品混凝土3.68% 贸易业务1.33% [1] - 属于建筑材料-水泥-水泥制造行业 概念板块包括破净股/长期破净/水泥/中特估/证金汇金等 [2] 股东结构与机构持仓 - 股东户数22.41万户 较上期增加7.12% 人均流通股无变化 [2] - 香港中央结算持股1.93亿股(第三大股东) 较上期增持101.35万股 [3] - 四大沪深300ETF集体增持：华泰柏瑞ETF持股4276.98万股(增344.62万股) 易方达ETF持股3048.12万股(增296.23万股) 华夏ETF持股2235.14万股(增372.89万股) 嘉实ETF新进持股1926.43万股 [3] - 兴全趋势投资混合(LOF)退出十大股东 [3] 财务业绩与分红 - 2025年上半年营业收入412.92亿元 同比减少9.38% [2] - 归母净利润43.68亿元 同比增长31.34% [2] - A股上市后累计派现827.18亿元 近三年累计派现166.56亿元 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入412.92亿元，同比下降9.38%，归母净利润43.68亿元，同比增长31.34% [1] - 单二季度实现收入222.40亿元，同比下降8.24%，归母净利润25.57亿元，同比增长40.26% [1] - 上半年综合毛利率25.20%，同比上升6.27个百分点 [1] 水泥业务表现 - 上半年水泥熟料自产品销量1.26亿吨，同比下降0.35% [1] - 自产品综合吨收入243元，同比上升4元，吨成本174元，同比下降14元，吨毛利70元，同比上升18元，吨净利35元，同比上升8元 [1] - 受益于价格修复和煤炭成本下降，水泥主业呈现量缩利升态势 [1] 非水泥业务表现 - 骨料及机制砂收入21.12亿元，同比下降3.63%，综合毛利率43.87%，同比下降3.97个百分点 [1] - 商品混凝土收入15.19亿元，同比增长28.86%，综合毛利率11.40%，同比上升2.98个百分点 [1] 费用结构变化 - 期间费用率10.69%，同比上升1.16个百分点 [2] - 销售费用率3.96%（上升0.53个百分点），管理费用率7.18%（上升1.25个百分点），研发费用率0.75%（下降0.39个百分点），财务费用率-1.20%（下降0.23个百分点） [2] 行业环境与展望 - 上半年全国水泥产量8.15亿吨，同比下降4.3%，受地产继续调整影响 [1] - 水泥行业价格自二季度以来持续下行，主要企业协同意愿提升，价格有望止跌回稳 [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为93.28亿元、105.03亿元、117.65亿元 [2]

投资评级 - 增持（维持）评级 [6] 核心观点 - 毛利率改善有望助推业绩筑底 水泥主业最困难的时候或已过去 受益于价格修复和煤炭成本下降 公司上半年综合毛利率25.20% 同比上升6.27个百分点 [6][8] - 水泥熟料自产品销量1.26亿吨 同比下降0.35% 但吨指标显著改善 测算2025H1自产品综合吨收入243元同比上升4元 吨成本174元同比下降14元 吨毛利70元同比上升18元 吨净利35元同比上升8元 [8] - 非水泥业务表现分化 骨料及机制砂收入21.12亿元同比下降3.63% 毛利率43.87%同比下降3.97个百分点 商品混凝土收入15.19亿元同比增长28.86% 毛利率11.40%同比上升2.98个百分点 [8] - 期间费用率10.69%同比上升1.16个百分点 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.96%/7.18%/0.75%/-1.20% 分别变化+0.53/+1.25/-0.39/-0.23个百分点 [8] - 行业"反内卷"背景下主要企业协同意愿提升 价格有望止跌回稳 [8] 财务数据 - 2025年中报收入412.92亿元同比下降9.38% 归母净利润43.68亿元同比增长31.34% 单二季度收入222.40亿元同比下降8.24% 归母净利润25.57亿元同比增长40.26% [8] - 预测2025-2027年归母净利润分别为93.28/105.03/117.65亿元 同比增长21.21%/12.59%/12.01% [7][8] - 预测2025-2027年营业收入1012.92/1061.56/1115.48亿元 同比增长11.27%/4.80%/5.08% [7] - 预测2025-2027年每股收益1.76/1.98/2.22元 市盈率13.83/12.29/10.97倍 [7][8] - 2025年8月29日收盘价24.35元 总市值1290.38亿元 资产负债率20.52% 每股净资产35.68元 [4] 行业状况 - 2025年上半年全国水泥产量8.15亿吨 同比下降4.3% [8] - 水泥行业价格自二季度以来持续下行 [8]

核心财务表现 - 2024年营业收入910.30亿元 同比下降35.51% [1] - 归母净利润76.96亿元 同比下降26.19% [1] - 主营业务收入741.56亿元 同比下降14.18% 主要因产品销价持续下滑 [1] 主营业务挑战 - 国内房地产投资低迷与基建增速放缓削弱水泥市场需求 [2] - 行业产能过剩导致低价竞争风险持续 企业陷入让利保量被动局面 [2] - 严格销量管理与价格调控措施削弱渠道活力 加剧厂商关系紧绷 [2] 新业务发展状况 - 骨料及机制砂业务收入46.91亿元 同比增长21.40% [3] - 骨料业务毛利率达46.91% 显著高于水泥主业的24.51% [3] - 新业务占整体营收比例不足10% 短期难成业绩支柱 [3] 海外拓展与转型困境 - 海外项目在柬埔寨 乌兹别克斯坦等地投产但地缘风险与本土化运营压力使增长贡献微弱 [3] - 光伏等新领域探索未形成规模收益 产业链战略合作终止凸显协同发展难度 [3] - 公司削减水泥主业资本开支同时向非核心领域倾斜资源 暴露转型节奏失衡 [4] 资金运作特征 - 2024年大幅增加定期存款同时发行债券 通过利率差实现微利 [4] - 融资操作反映新业务造血能力不足与资金利用率偏低 [4] - 多元化扩张呈现广撒网未能深扎根特征 转型更像权宜之计 [4]

公司业绩表现 - 2025年一季度总营业收入190.51亿元，同比减少10.67%，但利润总额23.15亿元，同比增长20.85%，归母净利润18.10亿元，同比增长20.51% [1] - 2024年全年营业收入910.30亿元，同比减少35.51%，利润总额100.29亿元，同比减少26.22%，归母净利润76.96亿元，同比减少26.19% [1] - 一季度净利润逆势上涨可能与主营业务和其他业务收入结构变化有关，但具体原因需结合营销结构数据确认 [1] 行业现状与公司策略 - 2024年水泥行业需求大幅下降，市场竞争加剧，2024年第四季度有所好转，但2025年全年能否维持一季度净利润增幅仍不确定 [1] - 公司加强市场形势研判，压降成本，深化产业链运作，推动"水泥+骨料+商混+消费建材"融合销售，从单一销售产品转向提供产品解决方案 [2] - 骨料及机制砂业务2024年营收46.91亿元，同比增长21.4%，毛利率达46.91%，显著超越传统水泥业务 [2] 二级市场表现 - 公司股价最高曾在2020年涨至51.53元/股，但伴随行业形势变化开启下行趋势，截至4月29日收盘报24.43元/股，日内微跌0.45% [2] - 4月29日成交总量8.29万，盘中价格波动区间24.32-24.44元/股 [3]

报告公司投资评级 - 维持对海螺水泥-A/H“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年海螺水泥收入和归母净利同比下降，但4Q24盈利改善 2025年经济大省挑大梁有望释放核心区域经营弹性，行业供给侧变革有序展开，公司财务经营稳健且分红比例不低于50%，有望迎来供求共振 [1] 根据相关目录分别进行总结 国内水泥价格逐季恢复，25年核心区域弹性大 - 2011年以来水泥价格经历两轮回调周期，2024年4月筑底回升 截至2025年3月28日，全国PO42.5高标散装水泥出厂价同比上涨10.6%，当前水泥库存处于历史较低水平，供给端低产量库存和去产能路径有望支撑价格 [14] - 与2015 - 2016年底部周期相比，2024年海螺水泥水泥吨均价和吨毛利更高 24Q2自产水泥熟料吨价格较16Q1低点提升32%，吨毛利低点回升14% 24Q4水泥熟料吨价格和吨毛利同比均高20元/吨 [16] - 2024年11月以来熟料库存持续下降，减轻水泥复价压力 截至2025年3月27日，全国熟料价格同比上涨14%，华东熟料库容比同比低30pct [19] - 2025年需求推动的华东区域复价回归，涨价时点早于预期 化债资金向华东倾斜，经济大省挑大梁有望带动需求 春节后长三角沿江熟料和水泥价格多次提价，华东PO42.5散装水泥含税价同比+15%，有望支撑公司业绩 [24][25] - 2024年海螺水泥中部和东部区域自产收入下降明显，但南部和西部降幅较小 若2025年东部和中部投资需求改善，预计对公司业绩贡献较高弹性 [28] - 2024年全国水泥产量同比-9.5%，2025年1 - 2月同比-5.7% 预计2025年国内水泥需求同比-6.0%，下行速度收敛，需求端压力有望缓解 [32] 去产能路径更加清晰，长期有望改善格局 - “十三五”期间水泥行业供给侧改革成效显著，但“十四五”以来产能约束松动，实质性“去产能”势在必行 [34] - 2024年9月以来，水泥行业去产能路径更清晰 预计2025 - 2026年规范超产产能，2026年后利用碳总量限制约束，并购重组提升行业集中度也是关注方向 [37] 积极出海叠加骨料扩产，多元化业务巩固新增长 - 海螺水泥海外熟料产能稳步拓展，截至2024年末海外在产熟料生产线11条，年产能约1650万吨，占全球总产能6% 2025年2月柬埔寨金边海螺项目新增年产能180万吨 [41] - 近五年海外业务盈利能力平稳，2024年海外收入同比+1.0%，利润总额翻倍增长 2019 - 2024年海外水泥熟料吨毛利略低于国内，但稳定性更好，有望成为业务稳定器 [44] - 2021年以来全国砂石产量和价格震荡下行，2024年产量同比-9.4% 绿色矿山建设和政策完善有望推动行业供给端有序增加 [48] - 海螺水泥积极延伸产业链，2024年末骨料产能1.63亿吨，2025年计划新增1960万吨 2024年骨料及机制砂收入同比+21.4%，毛利率虽有下降但仍保持行业前列 [50][53] 整体财务稳健，积极提升股东回报 - 2024年海螺水泥自产水泥熟料吨综合成本同比-8.65%，领先国内同行，综合毛利率24.81% 积极推动吨能耗下降，2024年熟料生产环节吨综合煤耗较2020年和2023年分别下降10.7、2.8千克标煤 [63] - 2H24五家样本水泥企业经营性现金流同比-9%，降幅收窄 全年经营性净现金流较2023年减少20%，2025年有望更好增长 [69] - 2H22以来五家样本企业资本开支持续同比下行，2024年合计同比-23% 海螺水泥2023/2024年资本性支出同比-18%/-20%，2025年计划进一步减少23% [70][77] - 2024年末海螺水泥资产负债率为21.31%，净负债率为负，现金储备超过带息债务总额，财务控制能力优于同行 [77] - 2002 - 2023年公司累计现金分红789.72亿元，年均股利支付比例32% 2024年继续分红，最近三年现金分红比例基本保持在50%左右 预计2025 - 2027年分红比例不低于当年归母净利润的50% [83] 盈利预测调整 - 调整对公司2025 - 2026年的预测假设，引入2027年预测 下调2025 - 2026年自产水泥熟料销量假设，上调吨毛利假设 预计2025 - 2027年归母净利分别为99/110/121亿元 [87]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 考虑水泥行业盈利修复不及预期，下调公司盈利预测，预计2025 - 2026年归母净利润分别为93亿元、103亿元，原预测为105亿元、119亿元，新增2027年预测为111亿元，当前股价对应PE分别为14.1倍、12.7倍、11.8倍 [8] - 尽管盈利预测下调，但考虑行业层面，一是3月长三角等多地水泥迎来涨价，预计全年水泥行业盈利中枢有望高于2024年；二是行业供给侧改革正在进行中，水泥超产治理、纳入碳交易有助于低端落后产能出清 [8] - 公司作为水泥行业领军者，成本管控保持领先水平，估值、股息率亦具备一定吸引力，因此维持“推荐”评级 [8] 公司业绩情况 - 2024年全年实现营收910.3亿元，较上年同期调整后下滑35.5%，归母净利润77.0亿元，较上年同期调整后下滑26.2% [3] - 2024年公司拟每股派发现金红利0.71元人民币（含税） [3] 行业情况 - 2024年水泥行业“先抑后扬”，前三季度需求疲软、价格持续下行，四季度随着行业加强协同生产，水泥价格低位回升 [6] - 2025年春节后水泥需求恢复偏弱，但行业在头部企业带动下积极错峰减产、压低库存，3月长三角等地水泥迎来两到三轮涨价，预计全年水泥行业盈利中枢有望高于2024年 [6] 公司业务情况 水泥熟料业务 - 2024年公司水泥熟料自产品销量同比下降6.05%至2.68亿吨，自产品综合毛利率同比下滑0.91pct至24.8% [6] - 2024Q4整体毛利率同比提升15.7pct至28.1%，实现归母净利润25.0亿元，明显好于前三季度与上年同期水平 [6] - 2025年公司计划水泥和熟料净销量（不含贸易量）2.68亿吨，吨产品成本和吨产品费用保持相对稳定 [6] 骨料与商混业务 - 2024年骨料及机制砂全年实现营收46.9亿元，同比增长21.4%；商品混凝土实现营收26.7亿元，同比增长18.6% [6] - 2024年骨料及机制砂综合毛利率为46.9%，同比下降1.4pct；商品混凝土综合毛利率为10.0%，同比下降1.0pct [6] 产能建设 - 2024年公司资本开支156.2亿元，略高于上年同期的142亿元 [6] - 2024年全年增加熟料产能230万吨（海外），通过迁建等方式新增水泥产能800万吨，新增骨料产能1,450万吨、商品混凝土产能1,210万立方米、光储发电装机容量103兆瓦 [6] - 2024期末集团拥有熟料产能2.74亿吨，水泥产能4.03亿吨，骨料产能1.63亿吨，在运行商品混凝土产能5,190万立方米，在运行光储发电装机容量645兆瓦 [6] - 2025年公司计划资本性支出119.8亿元，将主要用于主业项目发展、上下游产业链延伸、节能环保技改及新质生产力的培育等 [6] - 2025年预计全年新增骨料产能1,960万吨、商品混凝土产能2,780万立方米 [7] 公司财务情况 现金流 - 2024年期内经营活动产生的现金流量净额184.8亿元，略低于上年同期的201.1亿元 [9] - 2024年期末应收账款、票据及其他应收款111.0亿元，低于上年同期的144.2亿元；在手现金702.3亿元，高于上年同期的683.6亿元 [9] 分红回购 - 公司计划2024年度派发股息37.5亿元，占归母净利润的48.68%，加上2024年度A股回购金额，合计占归母净利润的50.78% [9] - 公司发布《未来三年股东分红回报规划》，提出2025 - 2027年每年现金分红金额与股份回购金额（若有）合计不低于公司该年度实现的归属于上市公司股东的净利润的50% [9] 财务预测 利润表预测 |会计年度|营业收入（百万元）|净利润（百万元）|毛利率（%）|净利率（%）|ROE（%）|EPS（摊薄/元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2025E|89,745|9,314|23.1|10.4|4.8|1.76| |2026E|91,762|10,339|24.0|11.3|5.2|1.95| |2027E|93,983|11,101|24.7|11.8|5.5|2.09|[5] 资产负债表预测 |会计年度|流动资产（百万元）|非流动资产（百万元）|资产总计（百万元）|流动负债（百万元）|非流动负债（百万元）|负债合计（百万元）|归属母公司股东权益（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2025E|85,568|164,637|250,205|23,685|21,311|44,996|192,597| |2026E|87,400|166,898|254,298|26,682|17,044|43,727|197,767| |2027E|89,434|167,706|257,141|28,208|12,603|40,811|203,318|[10] 现金流量表预测 |会计年度|经营活动现金流（百万元）|投资活动现金流（百万元）|筹资活动现金流（百万元）|现金净增加额（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2025E|10,736|-10,283|-7,862|-7,408| |2026E|16,311|-9,283|-5,616|1,412| |2027E|17,487|-8,283|-7,650|1,554|[12] 主要财务比率预测 |会计年度|成长能力（营业收入%）|获利能力（毛利率%）|偿债能力（资产负债率%）|营运能力（总资产周转率）|每股指标（每股收益元）|估值比率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2025E|-1.4|23.1|18.0|0.4|1.76|14.1| |2026E|2.2|24.0|17.2|0.4|1.95|12.7| |2027E|2.4|24.7|15.9|0.4|2.09|11.8|[11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][17] 报告的核心观点 - 公司在下行期彰显成本领先等综合优势，产业链扩张提供新增长动能，随着行业自律改善、盈利反弹，龙头企业估值有望修复 [17] - 基于行业供给自律成效显现，上调公司2025 - 2026年归母净利润预测至109/122亿元（较前值分别上调11%/9%），新增2027年归母净利润预测126亿元，分别对应市盈率为12/11/10倍 [17] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年年报显示，全年营业总收入910.30亿元，同比-35.5%，归母净利润76.96亿元，同比-26.2%；2024Q4单季营业总收入228.79亿元，同比-45.5%，归母净利润24.98亿元，同比+42.3%；年度利润分配预案为每股派发现金红利0.71元（含税） [8][12] 点评 - 水泥行业供给侧自律推动Q4盈利底部反弹，公司全年水泥及熟料自产品销量2.68亿吨，同比-6.1%，吨均价/吨毛利/吨净利同比分别-28元/-10元/-9元，吨成本同比压缩18元至187元，盈利表现优于同行；2024年下半年需求承压，行业供给侧自律管控加强，Q4全国水泥价格上行后稳定在高位，下半年自产品销量同比-8.3%，吨均价/吨毛利/吨净利较上半年+11元/+12元/+3元，Q4单季毛利率、销售净利率分别环比上升7.4pct/2.3pct至28.1%/10.6%；2024年设立非洲、南美海外办事处，乌兹别克斯坦安集延海螺投产、柬埔寨金边海螺加速建设，增加230万吨海外熟料产能，新增水泥产能800万吨 [8][13] - 产业链融合发展稳步推进、贡献增量，2024年水泥及熟料外业务贡献毛利40.46亿元，同比+5.2%，占比同比提升4.0pct至20.5%，得益于骨料及机制砂规模增长，该业务2024年收入/毛利分别增长21.4%/17.9%至46.91亿元/22.01亿元，商混体量扩张，2024年收入/毛利分别增长18.6%/7.8%至26.74亿元/2.67亿元；2024年新增骨料产能1450万吨、商混产能1210万立方米、光储发电装机容量103兆瓦 [8][14] - 资本性支出持续压缩，分红规划加强股东回报，2024年经营活动现金流量净额184.76亿元，同比-8.1%，资本性支出156.19亿元，同比-19.9%，计划2025年资本性支出119.80亿元，较2024年压缩23.3%，2024年年末资产负债率21.3%，同比上升1.7pct；2024年度现金分红比例48.7%，2025 - 2027年度股东分红回报规划提出现金分红及股份回购金额占归母净利润比重不低于50% [8][15] - 行业供给自律有持续性，2025年行业盈利中枢有望上移，年初以来行业竞合秩序在龙头企业主导下修复，长三角两轮提价落地，行业维护利润意愿增强，虽需求有下行压力，但供给收缩达供需再平衡时间将缩短且持续性更好 [8][15] 盈利预测与投资评级 - 上调公司2025 - 2026年归母净利润预测至109/122亿元（较前值分别上调11%/9%），新增2027年归母净利润预测126亿元，分别对应市盈率为12/11/10倍，维持“增持”评级 [1][17]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][17] 报告的核心观点 - 公司在下行期彰显成本领先等综合优势，产业链扩张提供新的增长动能，随着行业自律改善、盈利反弹，龙头企业估值有望修复 [17] - 基于行业供给自律成效显现，上调公司2025 - 2026年归母净利润预测至109/122亿元（较前值分别上调11%/9%），新增2027年归母净利润预测126亿元，分别对应市盈率为12/11/10倍 [17] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年年报显示，全年营业总收入910.30亿元，同比-35.5%，归母净利润76.96亿元，同比-26.2%；2024Q4单季度营业总收入228.79亿元，同比-45.5%，归母净利润24.98亿元，同比+42.3%；年度利润分配预案为每股派发现金红利0.71元（含税） [12] 点评 - 水泥行业供给侧自律推动Q4盈利底部反弹，公司全年水泥及熟料自产品销量2.68亿吨，同比-6.1%，吨均价/吨毛利/吨净利同比分别-28元/-10元/-9元，吨成本同比压缩18元至187元，盈利表现优于同行；2024年下半年需求承压，行业供给侧自律管控加强，Q4全国水泥价格上行后稳定在高位，下半年自产品销量同比-8.3%，吨均价/吨毛利/吨净利较上半年+11元/+12元/+3元，Q4单季毛利率、销售净利率分别环比上升7.4pct/2.3pct至28.1%/10.6%；2024年设立非洲、南美海外办事处，乌兹别克斯坦安集延海螺投产、柬埔寨金边海螺加速建设，增加230万吨海外熟料产能，通过迁建等新增水泥产能800万吨 [8][13] - 产业链融合发展稳步推进、贡献增量，2024年水泥及熟料外业务贡献毛利40.46亿元，同比+5.2%，占比同比提升4.0pct至20.5%，主要得益于骨料及机制砂规模增长，该业务收入/毛利分别增长21.4%/17.9%至46.91亿元/22.01亿元，商混体量稳步扩张，收入/毛利分别增长18.6%/7.8%至26.74亿元/2.67亿元；2024年新增骨料产能1450万吨、商混产能1210万立方米、光储发电装机容量103兆瓦 [8][14] - 资本性支出持续压缩，分红规划加强股东回报，2024年经营活动现金流量净额184.76亿元，同比-8.1%，资本性支出156.19亿元，同比-19.9%，计划2025年资本性支出119.80亿元，较2024年压缩23.3%，2024年年末资产负债率21.3%，同比上升1.7pct；2024年度现金分红比例48.7%，2025 - 2027年度股东分红回报规划提出现金分红及股份回购金额占归母净利润比重不低于50% [8][15] - 行业供给自律有持续性，2025年行业盈利中枢有望上移，年初以来行业竞合秩序在龙头企业主导下较快修复，长三角两轮提价顺利落地，行业维护利润意愿增强，供给自律有持续性，虽需求有下行压力，但行业通过供给收缩达到供需再平衡时间将缩短，且持续性更好，今年盈利中枢有望上移 [8][15] 盈利预测与投资评级 - 上调公司2025 - 2026年归母净利润预测至109/122亿元（较前值分别上调11%/9%），新增2027年归母净利润预测126亿元，分别对应市盈率为12/11/10倍，维持“增持”评级 [17]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 考虑水泥行业盈利修复不及预期，下调公司盈利预测，预计2025 - 2026年归母净利润分别为93亿元、103亿元，原预测为105亿元、119亿元，新增2027年预测为111亿元，当前股价对应PE分别为14.1倍、12.7倍、11.8倍 [7] - 尽管盈利预测下调，但考虑行业层面，3月长三角等多地水泥迎来涨价，预计全年水泥行业盈利中枢有望高于2024年；行业供给侧改革正在进行中，水泥超产治理、纳入碳交易有助于低端落后产能出清 [7] - 公司作为水泥行业领军者，成本管控保持领先水平，估值、股息率亦具备一定吸引力，因此维持“推荐”评级 [7] 公司业绩情况 - 2024年全年实现营收910.3亿元，较上年同期调整后下滑35.5%，归母净利润77.0亿元，较上年同期调整后下滑26.2%；拟每股派发现金红利0.71元人民币（含税） [3] - 2024年全年业绩下滑，前三季度水泥行业需求疲软、价格持续下行，公司全年水泥熟料自产品销量同比下降6.05%至2.68亿吨，自产品综合毛利率同比下滑0.91pct至24.8% [6] - 2024Q4随着行业加强协同生产，水泥价格低位回升，带动整体毛利率同比提升15.7pct至28.1%，实现归母净利润25.0亿元，明显好于前三季度与上年同期水平 [6] 行业展望 - 2025年春节后水泥需求恢复偏弱，但行业在头部企业带动下积极错峰减产、压低库存，3月长三角等地水泥迎来两到三轮涨价，预计全年水泥行业盈利中枢有望高于2024年 [6] 业务板块情况 骨料与商混业务 - 骨料及机制砂全年实现营收46.9亿元，同比增长21.4%；商品混凝土实现营收26.7亿元，同比增长18.6% [6] - 骨料及机制砂综合毛利率为46.9%，同比下降1.4pct；商品混凝土综合毛利率为10.0%，同比下降1.0pct [6] 产能建设 - 2024年资本开支156.2亿元，略高于上年同期的142亿元；全年增加熟料产能230万吨（海外），通过迁建等方式新增水泥产能800万吨，新增骨料产能1,450万吨、商品混凝土产能1,210万立方米、光储发电装机容量103兆瓦 [6] - 期末集团拥有熟料产能2.74亿吨，水泥产能4.03亿吨，骨料产能1.63亿吨，在运行商品混凝土产能5,190万立方米，在运行光储发电装机容量645兆瓦 [6] - 2025年计划资本性支出119.8亿元，主要用于主业项目发展、上下游产业链延伸、节能环保技改及新质生产力的培育等；预计全年新增骨料产能1,960万吨、商品混凝土产能2,780万立方米 [6][7] 财务状况 现金流与分红 - 2024年期内经营活动产生的现金流量净额184.8亿元，略低于上年同期的201.1亿元；期末应收账款、票据及其他应收款111.0亿元，低于上年同期的144.2亿元；在手现金702.3亿元，高于上年同期的683.6亿元 [7] - 2024年度计划派发股息37.5亿元，占归母净利润的48.68%，加上2024年度A股回购金额，合计占归母净利润的50.78% [7] - 公司发布《未来三年股东分红回报规划》，提出2025 - 2027年每年现金分红金额与股份回购金额（若有）合计不低于公司该年度实现的归属于上市公司股东的净利润的50% [7] 财务报表预测 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|91,030|89,745|91,762|93,983| |净利润(百万元)|7,696|9,314|10,339|11,101| |毛利率(%)|21.7|23.1|24.0|24.7| |净利率(%)|8.5|10.4|11.3|11.8| |ROE(%)|4.1|4.8|5.2|5.5| |EPS(摊薄/元)|1.45|1.76|1.95|2.09| |P/E(倍)|17.0|14.1|12.7|11.8| |P/B(倍)|0.7|0.7|0.7|0.6|[5] 主要财务比率预测 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入(%)|-35.4|-1.4|2.2|2.4| |成长能力 - 营业利润(%)|-26.1|19.6|11.4|7.6| |成长能力 - 归属于母公司净利润(%)|-26.2|21.0|11.0|7.4| |获利能力 - 毛利率(%)|21.7|23.1|24.0|24.7| |获利能力 - 净利率(%)|8.5|10.4|11.3|11.8| |获利能力 - ROE(%)|4.1|4.8|5.2|5.5| |获利能力 - ROIC(%)|3.1|3.8|4.1|4.4| |偿债能力 - 资产负债率(%)|21.3|18.0|17.2|15.9| |偿债能力 - 净负债比率(%)|-21.3|-19.3|-20.2|-21.8| |偿债能力 - 流动比率|3.2|3.6|3.3|3.2| |偿债能力 - 速动比率|2.9|3.2|2.9|2.8| |营运能力 - 总资产周转率|0.4|0.4|0.4|0.4| |营运能力 - 应收账款周转率|17.5|18.1|18.1|18.1| |营运能力 - 应付账款周转率|12.17|14.93|14.93|14.93| |每股指标 - 每股收益(最新摊薄)(元)|1.45|1.76|1.95|2.09| |每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄)(元)|3.47|2.03|3.08|3.30| |每股指标 - 每股净资产(最新摊薄)(元)|35.47|36.34|37.32|38.37| |估值比率 - P/E|17.0|14.1|12.7|11.8| |估值比率 - P/B|0.7|0.7|0.7|0.6| |估值比率 - EV/EBITDA|9|9|8|8|[9]