核心观点 - 报告为轻工纺服行业2026年度投资策略，核心观点为探寻出海与内需的“新”底色，围绕三条主线展开：新消费、出海链和顺周期[2][8] - 行业总市值为10,452.90亿元，流通市值为8,843.52亿元，过去12个月绝对收益为14.3%，相对收益为-2.5%[4][5] 主线一：新消费 - 新消费板块聚焦产品、渠道及品牌的积极变化，细分龙头已在新品引领、渠道运营及品牌营销端构筑坚实壁垒[9][15] - **眼镜领域**：AI眼镜被视为AR的过渡形态，康耐特光学进入标杆客户AR产品供应链，其XR业务25H1确认收入约300万元，截至25年8月31日累计收入达1000万元[18][30] - **潮玩领域**：泡泡玛特IP结构变化显著，The Monsters份额从2021年的7%提升至25H1的35%，毛绒品类份额从23H1的1%提升至25H1的44%[34][38][41] 积木龙头布鲁可25H1线下收入占比达90.57%，拥有72个授权IP[39][44] 创源股份聚焦“IP+科技+文创”，TNT Space旗下IP年GMV破3亿，线上抖音渠道收入占比约40%[46][52] - **个护家清领域**：抖音渠道崛起，25年1-10月GMV增速超30%，25年双十一全周期GMV增长14.2%[54][56] 登康口腔在抗敏感领域线下市场份额稳定在60%以上，电商渠道贡献主要收入增量[60][66] 百亚股份25Q1-3电商收入下滑10.2%，推出新品万里挑e系列[67][69] 稳健医疗25Q1-3医疗业务中手术室耗材营收同比增185.3%，消费品业务中奈丝公主卫生巾营收同增64%[71][73] - **渠道创新**：折扣零售业态兴起，超级安踏门店面积达1000+平方米，产品价格较常规定价低30%，单店月效提升至百万级，为传统门店的3倍[88][89] 海澜之家与京东合作奥莱，截至25年8月已开设32家门店[83][87] - **运动户外领域**：爆品周期是关键，阿迪达斯Samba在24年销售额达15亿欧元，占营收7%[91] 亚瑟士中国市场营收持续高增，25Q1-3销售额同比增长超20%[95] 主线二：出海链 - **轻工出口链**：业绩为王逻辑基于高加价倍率、区域市场多元化和成熟海外产能[10][96] 美国成屋销售自2025年6月起同比转正，零售商库存整体中性偏低，为报表质量提供支撑[99][100][102] 重点公司如匠心家居25Q3营收同比增长29%，净利润同比增长55%[98] - **纺织制造链**：下游国际品牌库存平稳，Nike在FY26Q1收入同比转正，并开始边际累库，推出四款黑科技新品[106][114][116][118] 制造端龙头企业如申洲国际海外产能稳步拓展，柬埔寨新厂于25年3月投产，25H1毛利率为25.3%[124][127][128] 华利集团25年新工厂产能爬坡，已有3家24年投产的工厂实现内部核算盈利[129] 主线三：顺周期 - **家纺领域**：强调大单品破圈的乘数效应，从渠道导向转向产品为先[11][132] 亚朵星球枕头市场份额约1/4，超过第2到第10名份额总和，其零售业务GMV持续增长[132][134] 水星家纺25Q3营收同比增长20%，净利润同比增长43%，毛利率提升2.8个百分点至44.2%[140][141] 罗莱生活深睡枕25H1营收同增56%至1.51亿元[140] - **家居领域**：行业分化加剧，龙头估值及股息具备性价比，痛点从稳定交付过渡为流量高效获取转化[11][140] 欧派家居、索菲亚等价值龙头被重点关注[11]

公司概况 * 华利集团是一家专注于运动鞋履制造的上市公司，拥有约40年行业经验[2][3] * 公司前身于1989年成立，由张董收购新风出售业务而来，管理层为家族成员主导，包括董事长张董、执行长张志邦及刘总等核心成员[3][4] * 公司早期产能从中国台湾迁至中国大陆，2005年开始将产能转移至越南，并于2015年完成全部产能转移，目前产能主要布局在越南和印尼[3] 财务表现与股东回报 * 2018年至2024年，公司收入复合增长率达12%，利润复合增长率达17%[2][4] * 公司净利润率从2017年的11%提升至2024年的16%[2][4] * 2025年受新厂扩张及大客户销售承压影响，毛利率和净利润率有所回落，但收入仍保持个位数增长[2][4] * 公司现金流健康，净现比持续大于1，有能力维持70%的高分红比例[2][4] 产品结构与客户分析 * 公司主要代工运动休闲鞋（冷粘鞋）和硫化鞋（板鞋）两类产品[5] * 通过优化产品结构，运动休闲鞋占比已提升至接近70%，硫化鞋占比降至30%，推动了单价与毛利的提升[2][5] * 客户集中度方面，前五大客户占比已下降至70%左右[2][5] * 主要客户包括耐克、DUNKS（HOKA和UGG）、VF（Vans）、标码及UA等[2][5] * 美国市场销售占比约40%，其他市场包括欧洲、日本及大中华区，相对多元化[2][5] 核心竞争力与成功因素 * 公司成功因素包括选择了正确的市场方向，从边缘化休闲品类起家，后绑定核心运动品牌，享受运动渗透率提升红利[15] * 在客户和品类选择上专注体量最大的品类（如运动休闲鞋），通过深耕实现效率最大化和规模效应[15] * 费用控制出色，研发费用率和管理销售费用率均低于同行3-7个百分点[15] * 产能布局选择劳动力充裕且成本较低的北越地区，并通过引入先进设备提升自动化水平，处于行业前列[16] 行业趋势与竞争格局 * 运动鞋行业集中度显著高于服装行业，全球前十大运动鞋品牌占比最高曾达到60%，而运动服仅为29%[3][8] * 制造端与品牌端高度吻合，品牌集中背景下优质制造商相对稀缺，制鞋工艺复杂（从开发到生产上市需12至18个月，100多道工序），供应商早期即进入品牌供应链[9] * 未来运动鞋制造业呈现“强者恒强”格局，核心品牌增加产能外包比例，消费者注重交期和质量，优质供应商将在全球化、低成本迁移中持续受益[10][11] * 二级市场给予运动产业链较高估值溢价，原因在于订单紧急度高且确定性强、加倍率更高、产业链集中度高带来盈利能力提升[13] 未来增长潜力与展望 * 公司未来增长潜力来自积极产能规划、优化产品结构与提升优质客户份额，有望改善毛利与净利润[2][6][7] * 发展重点包括拓展新品类、新客户以及加强开发能力建设，已从代工简单品类进阶到复杂高端产品（如耐克AJ系列及DUNK系列）[17] * 2026年行业展望乐观，美国服装行业库存周期见底，库销比回落至历史中枢以下，耐克等巨头已呈现明确补库预期拐点，将带动行业进入订单紧急修复阶段[3][18][19][20] * 公司未来几年有望维持10%以上的量增，并受益于高单价客户占比提升驱动整体价格增长，阿迪达斯等新客户预计到2028年达到5,000万双的量级[21][22] * 投资角度看，2026年公司收入端弹性将改善，利润率因产能利用率回升及高毛利客户占比提升而同比提升可期，具备良好成长性和净率抬升弹性[23]

公司业务与市场地位 - 公司为全球领先运动鞋代工企业，产品覆盖运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋和拖鞋等 [4] - 主要客户包括Nike、Adidas、Converse、Vans、UGG、HOKA、On、New Balance、Puma、Lululemon等国际知名品牌 [4] 财务与运营表现 - 2025年前三季度实现营业收入186.80亿元，同比增长6.67% [4] - 同期运动鞋销量达1.68亿双，同比增长3.04% [4] - 2025年上半年整体毛利率为21.83%，同比大幅下滑6.38个百分点 [6] 盈利能力与影响因素 - 毛利率下滑主要因越南、印度尼西亚及中国四川的新工厂处于产能爬坡阶段，产能调配安排拉低整体毛利率 [6] - 第三季度出现边际改善迹象 [8]

公司股价与交易表现 - 11月17日，公司股价上涨0.74%，成交额为1.41亿元，换手率为0.20%，总市值为703.12亿元 [1] - 当日主力资金净流出991.13万元，占成交额的0.07%，在所属行业中排名第28位，且连续3日被主力资金减仓 [4] - 近3日、近5日、近10日、近20日主力资金分别净流出1786.37万元、1347.38万元、2019.98万元、8463.37万元 [5] 公司业务与市场定位 - 公司是全球领先的运动鞋专业制造商，主要从事运动鞋履的开发设计、生产与销售 [2] - 公司为Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Columbia、Under Armour、HOKA ONE ONE等全球知名运动品牌提供服务 [2] - 公司服务的品牌包含儿童及幼童系列运动鞋 [2] - 公司海外营收占比极高，达到99.80% [3] 公司财务与经营业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入186.80亿元，同比增长6.67%；归母净利润为24.35亿元，同比减少14.34% [7] - A股上市后累计派发现金红利91.03亿元，近三年累计派现66.52亿元 [8] - 公司主营业务收入构成中，运动休闲鞋占比89.53%，运动凉鞋/拖鞋及其他占比8.31%，户外靴鞋占比2.07% [7] 股权结构与机构持仓 - 截至11月10日，公司股东户数为1.10万户，较上期增加1.85%；人均流通股为106,089股，较上期减少1.82% [7] - 截至2025年9月30日，十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股350.46万股，较上期减少217.77万股；易方达创业板ETF持股322.98万股，较上期减少54.62万股；华泰柏瑞沪深300ETF持股267.73万股，较上期减少7.13万股；富国天益价值混合A/B退出十大流通股东 [8] - 主力持仓方面，主力未控盘，筹码分布非常分散，主力成交额4915.48万元，占总成交额的5.41% [5] 技术面分析 - 该股筹码平均交易成本为56.85元，近期有吸筹现象但力度不强 [6] - 当前股价位于压力位61.94元和支撑位58.22元之间 [6]

财务业绩摘要 - 2025年前三季度营业收入186.80亿元，同比增长6.67% [1] - 2025年前三季度归母净利润24.35亿元，同比下降14.34% [1] - 2025年前三季度扣非归母净利润25.00亿元，同比下降10.83% [1] - 2025年第三季度单季毛利率22.19%，同比下降4.82个百分点但环比上升1.11个百分点 [2] 盈利能力指标 - 2025年前三季度毛利率21.96%，同比下降5.85个百分点 [2] - 2025年前三季度净利率13.05%，同比下降3.19个百分点 [2] - 2025年第三季度单季净利率12.73%，同比下降3.26个百分点但环比上升0.30个百分点 [2] - 基本每股收益2.09元，加权平均净资产收益率14.13% [2] 费用控制与结构 - 2025年三季度期间费用8.42亿元，同比减少3.20亿元 [2] - 期间费用率4.51%，同比下降2.13个百分点 [2] - 销售费用同比减少17.19%，管理费用同比减少44.51% [2] - 研发费用同比增长33.53%，财务费用同比增长35.95% [2] 估值与市场数据 - 市盈率（TTM）约为17.75倍，市净率（LF）约为3.99倍，市销率（TTM）约为2.56倍 [2] - 股东总户数1.29万户，较上半年末增加652户，增幅5.33% [2] - 户均持股市值由501.75万元下降至480.43万元，降幅4.25% [2] 公司业务概况 - 公司主营业务为运动鞋履的开发设计、生产与销售 [3] - 主营业务收入构成：运动休闲鞋89.53%，运动凉鞋/拖鞋及其他8.31%，户外靴鞋2.07% [3] - 所属申万行业为纺织服饰-纺织制造-纺织鞋类制造 [3]

行业投资评级 - 运动品牌行业投资评级为“优于大市”（维持评级）[2] 报告核心观点 - 运动户外行业2025年第三季度增长回暖且渗透率持续提升，鞋类增速回升，呈现结构性两极分化趋势 [8] - 国际品牌中，耐克面临调整阵痛，销售额同比下滑12.4%，份额减少1.9个百分点至8.7%；阿迪达斯则实现销售额增长13%，份额提升0.5个百分点至8.1% [8] - 本土品牌价格竞争压力较大，但新品市场反馈出色，各品牌在跑鞋等专业品类上表现分化 [8] - 运动户外行业成长性仍优于大盘，品牌增长差异体现了定位、品类结构及营销推新能力的影响 [8] 行业大盘：Q3增长回暖且渗透率持续提升，鞋类增速回升 - 2025年第三季度运动大类实现量价齐升，销售额同比增长6.8%，销售量增长4.4%，均价提升2.6%；户外品类增长更强劲，销售额增长13.8%，销量增长9.8%，均价提升3.6% [8] - 运动服饰渗透率持续上升，合计占服饰大盘25%以上，其中运动服饰销售额占比18.9%（同比+1.1个百分点），户外服饰占比6.8%（同比+0.8个百分点）[21] - 运动服增长提速，销售额达双位数增长（+11.8%），而运动鞋销售额同比转正（+2.6%），但均价同比下降4.9% [24] - 品类结构变化明显：运动服饰中运动休闲服份额提升至26.1%（同比+1.2个百分点），运动鞋份额降至51.3%（同比-2.1个百分点）；运动鞋中跑鞋份额显著提升至39.1%（同比+5.2个百分点），篮球鞋份额降至5.5%（同比-0.8个百分点）[29] - 渠道方面，抖音在运动服饰和户外服饰中占比最大（分别为41.7%和50.0%），但天猫平台占比呈现回升趋势 [17] 国际品牌：耐克调整阵痛持续，阿迪达斯鞋服两开花 - 耐克运动服饰2025年第三季度销售额同比下滑12.4%，均价下降6.6%，市场份额减少1.9个百分点至8.7% [63] - 耐克各品类表现分化：运动休闲服销售额微增1.4%，跑鞋增长19.3%，但篮球鞋下跌35.2%，运动休闲鞋下跌16.8%，板鞋下跌25.6% [68] - 阿迪达斯运动服饰2025年第三季度销售额同比增长13%，均价微降2.8%，市场份额提升0.5个百分点至8.4% [110] - 阿迪达斯增长主要由服装驱动（运动休闲服增长20%），鞋类中跑鞋增长14.3%，篮球鞋在低价复古款带动下大幅增长73% [113] 本土品牌：价格竞争压力较大，新品市场反馈出色 - 安踏运动服饰销售额同比下滑4.5%，均价下降10.7%，市场份额减少0.7个百分点至6.1%；其跑鞋专业矩阵化成效显著，但篮球鞋和休闲时尚鞋深度收缩 [166][171] - 李宁份额保持稳定，新品助推均价逆势增长，跑鞋增长超过30%，篮球鞋恢复双位数增长 [8] - 特步份额微升，跑鞋增速加快至19%，专业矩阵均价领先 [8] - 361度份额微增，专业矩阵占比高带动跑鞋双位数增长 [8]

公司股价与交易表现 - 10月14日，公司股价上涨0.95%，成交额为1.20亿元，换手率为0.20%，总市值为617.34亿元 [1] - 当日主力资金净流出881.89万元，占成交额的0.07%，在所属行业中排名第24位，连续2日被主力资金减仓 [4] - 近5日、近10日、近20日主力资金分别净流出1728.37万元、3363.59万元、6599.85万元 [5] 公司业务与市场定位 - 公司是全球领先的运动鞋专业制造商，主要从事运动鞋履的开发设计、生产与销售 [2] - 公司为Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Columbia、Under Armour、HOKA ONE ONE等全球知名运动品牌提供服务 [2] - 公司服务的品牌包含儿童及幼童系列运动鞋 [2] - 公司海外营收占比极高，根据2024年年报，该比例为99.80% [3] 公司财务与经营业绩 - 2025年1月至6月，公司实现营业收入126.61亿元，同比增长10.36% [7] - 2025年1月至6月，公司归母净利润为16.71亿元，同比减少11.06% [7] - 公司A股上市后累计派现91.03亿元，近三年累计派现66.52亿元 [8] - 公司主营业务收入构成为：运动休闲鞋89.53%，运动凉鞋/拖鞋及其他8.31%，户外靴鞋2.07%，其他(补充)0.09% [7] 股东结构与机构持仓 - 截至10月10日，公司股东户数为1.29万户，较上期无变化，人均流通股为90464股，较上期无变化 [7] - 截至2025年6月30日，十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股568.23万股，较上期减少409.70万股 [8] - 易方达创业板ETF持股377.60万股，较上期减少9.62万股；富国天益价值混合A/B持股346.18万股，较上期减少63.63万股 [8] - 华泰柏瑞沪深300ETF持股274.87万股，较上期增加14.84万股；富国天惠成长混合(LOF)A/B退出十大流通股东之列 [8][9] 技术面与筹码分析 - 公司筹码平均交易成本为56.88元 [6] - 近期筹码减仓，但减仓程度减缓 [6] - 主力未控盘，筹码分布非常分散，主力成交额3326.19万元，占总成交额的6.98% [5]

文章核心观点 - 2025年多项国内外体育赛事及文化事件（如法网、美网、F1电影）显著带动了运动户外消费热潮，形成由圈层赛事推动风格、进而吸引更广泛人群的螺旋增长模型 [1][3] - 2026年作为体育大年（世界杯、世界棒球经典赛等），运动户外行业将呈现需求多元化、品牌供给百花齐放、消费决策趋向“功能与时尚度兼得”三大特征 [5] - 平台发布《2026年春夏·淘宝天猫运动户外行业趋势白皮书》，为商家提供人群洞察、品类趋势及营销策略，以抓住春夏生意机会 [8][17][21] 赛事与消费热潮 - 国际赛事如郑钦文法网突破、阿尔卡拉斯美网夺冠的“干练风”造型，以及F1电影突破5亿美元票房，带动网球、赛车相关穿搭及配饰的消费热潮 [1] - 国内苏超、浙BA及各类马拉松、越野跑赛事创造强劲破圈效应，推动运动户外市场持续高热，形成兴趣圈层属性浓厚的消费增长模型 [3] 2026年行业特征 - 人群需求多元，重点突破人群为女性、青少年和专业圈层爱好者 [5] - 头部与新锐品牌各具优势，行业品牌数量持续增长，新设计、新供给满足不同消费者喜好 [5] - 消费者购买决策趋向功能与时尚度兼得，商家需通过大数据与智能工具探索潮流化购买心智 [5] 品牌案例与人群洞察 - adidas上半年全球营收121.05亿欧元，同比增长14%，营业利润12亿欧元，同比增长70%，其运动表现与运动时尚业务第二季度分别增长12%和13% [9] - 运动户外市场约30%用户为高消费年轻群体，偏好新品和原创设计；约20%为高品质女性，偏好奢品及稀缺款；约50%为质价比优先群体，偏好经典款和性价比款 [9][10] - 以上三类人群主导2026年运动户外潮流化消费圈层成型 [11] 产品品类趋势 - 消费者对面料材质需求更专业化，向全面防护、环境适应和轻装环保升级，核心专利面料需求增长明显 [12] - 功能需求跨品类扩展，“从头到脚”整身功能产品更受欢迎 [12] - 中国本土化快反产品迎合女性多元需求，易快速走红 [12] - 品牌如GORE-TEX通过科技面料营销，强化“第二肌肤”概念，渗透新兴运动户外圈层 [14] 2026年春夏具体品类指引 - 外套类重点为软壳衣（多场景适用）和运动夹克（潮流化创新） [18] - 内搭类重点为户外T恤（功能抗菌、防晒、凉感高增）和运动POLO（风格化扩展如商务休闲风） [18] - 下装类趋势为软壳裤（多场景百搭）、运动裙（满足网球走红后的多场景需求）和运动裤（消费升级） [18] - 鞋类核心为运动休闲鞋（轻量化与轮廓感设计）和越野跑鞋（突出功能导向与专业化） [18] 平台策略与商家扶持 - 平台发布六大2026年春夏趋势主题（如山涧趋野、城野双境）及色彩趋势，指引商家备货 [17] - 推出“新品运营快速成长计划”，帮助商家低成本、高效率完成新品上架到成长的链路 [22] - 通过“红猫计划”等项目，打通线上线下营销体系，实现全链路种草转化与数据沉淀 [22]

股价表现与交易数据 - 9月26日股价下跌1.54% 成交额8595.24万元 换手率0.14% 总市值626.33亿元 [1] - 当日主力净流入156.71万元 占成交额0.02% 行业排名第10/32 [4] - 近20日主力累计净流出3466.17万元 主力持仓占比5.72% 筹码分布非常分散 [5] 业务概况与市场定位 - 公司是全球领先的运动鞋专业制造商 主要从事运动鞋履的开发设计、生产与销售 [2] - 合作品牌包括Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Columbia、Under Armour、HOKA ONE ONE等 [2] - 运动休闲鞋占比89.53% 运动凉鞋/拖鞋占比8.31% 户外靴鞋占比2.07% [7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入126.61亿元 同比增长10.36% [7] - 归母净利润16.71亿元 同比减少11.06% [7] - A股上市后累计派现91.03亿元 近三年累计派现66.52亿元 [8] 股东结构变化 - 股东户数1.25万户 较上期减少11.35% [7] - 人均流通股93359股 较上期增加12.80% [7] - 香港中央结算有限公司持股568.23万股 较上期减少409.70万股 [8] - 易方达创业板ETF持股377.60万股 较上期减少9.62万股 [8] - 富国天益价值混合持股346.18万股 较上期减少63.63万股 [8] - 华泰柏瑞沪深300ETF持股274.87万股 较上期增加14.84万股 [8] - 富国天惠成长混合退出十大流通股东 [9] 市场概念与业务特点 - 公司涉及体育产业、三胎概念及人民币贬值受益概念 [2] - 海外营收占比达99.80% 受益于人民币贬值 [3] - 开发制造面向幼童的运动鞋 多个合作品牌拥有儿童系列产品 [2] 技术指标 - 筹码平均交易成本56.94元 近期获筹码青睐且集中度渐增 [6] - 股价靠近支撑位53.26元 [6]

公司股价表现 - 9月19日股价上涨5.02%至56.08元/股 成交额达1.66亿元 换手率0.26% 总市值654.45亿元 [1] 主营业务构成 - 运动休闲鞋占比89.53% 运动凉鞋/拖鞋及其他占比8.31% 户外靴鞋占比2.07% 其他补充业务占比0.09% [1] 机构持仓情况 - 贝莱德卓越远航混合A基金持有9万股 占基金净值比例3.33% 位列第七大重仓股 [2] - 该基金当日浮盈约24.12万元 [2] 基金产品表现 - 贝莱德卓越远航混合A成立于2024年5月21日 规模1.05亿元 [2] - 今年以来收益率26.16% 近一年收益率56.31% 成立以来收益率36.43% [2] 基金经理信息 - 基金经理毕凯任职8年29天 管理规模3.6亿元 最佳回报37.67% 最差回报-22.83% [3] - 基金经理单秀丽任职4年14天 管理规模29.67亿元 最佳回报2.69% 最差回报-33.6% [3]