公司股价表现 - 9月19日股价上涨5.02%至56.08元/股 成交额达1.66亿元 换手率0.26% 总市值654.45亿元 [1] 主营业务构成 - 运动休闲鞋占比89.53% 运动凉鞋/拖鞋及其他占比8.31% 户外靴鞋占比2.07% 其他补充业务占比0.09% [1] 机构持仓情况 - 贝莱德卓越远航混合A基金持有9万股 占基金净值比例3.33% 位列第七大重仓股 [2] - 该基金当日浮盈约24.12万元 [2] 基金产品表现 - 贝莱德卓越远航混合A成立于2024年5月21日 规模1.05亿元 [2] - 今年以来收益率26.16% 近一年收益率56.31% 成立以来收益率36.43% [2] 基金经理信息 - 基金经理毕凯任职8年29天 管理规模3.6亿元 最佳回报37.67% 最差回报-22.83% [3] - 基金经理单秀丽任职4年14天 管理规模29.67亿元 最佳回报2.69% 最差回报-33.6% [3]

股价表现与交易数据 - 9月17日盘中股价上涨2.05%至53.78元/股 成交金额8783.89万元 换手率0.14% 总市值627.61亿元 [1] - 主力资金净流出233.35万元 特大单买入271.44万元(占比3.09%)/卖出160.43万元(占比1.83%) 大单买入1346.01万元(占比15.32%)/卖出1690.37万元(占比19.24%) [1] - 年内股价下跌28.63% 近5日跌0.19% 近20日涨4.16% 近60日涨5.45% [1] 股东结构变化 - 股东户数1.41万户 较上期减少2.76% 人均流通股82765股 较上期增加2.84% [2] - 香港中央结算持股568.23万股(第五大股东) 较上期减少409.70万股 华泰柏瑞沪深300ETF持股274.87万股(第十大股东) 较上期增加14.84万股 [3] - 易方达创业板ETF持股377.60万股(第七大股东) 减少9.62万股 富国天益价值混合持股346.18万股(第八大股东) 减少63.63万股 富国天惠成长混合退出十大股东 [3] 财务业绩表现 - 2025年1-6月营业收入126.61亿元 同比增长10.36% 归母净利润16.71亿元 同比减少11.06% [2] - 运动休闲鞋占比89.53% 运动凉鞋/拖鞋及其他占比8.31% 户外靴鞋占比2.07% 其他(补充)占比0.09% [1] 分红与资本运作 - A股上市后累计派现91.03亿元 近三年累计派现66.52亿元 [3] 公司基本信息 - 主营业务为运动鞋履的开发设计、生产与销售 所属申万行业为纺织服饰-纺织制造-纺织鞋类制造 [1] - 概念板块包括高派息、体育产业、融资融券、基金重仓、大盘等 [1] - 成立于2004年9月2日 2021年4月26日上市 注册地址广东省中山市火炬开发区 [1]

投资评级 - 维持"增持"评级 [5][9] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入126.61亿元，同比增长10.36% [1] - 2025年上半年归母净利润16.71亿元，同比下滑11.06% [1] - 2025年上半年毛利率21.85%，同比下降6.38个百分点 [2] - 2025年上半年净利率13.20%，同比下降3.17个百分点 [2] - 期间费用率4.15%，同比下降2.57个百分点，其中研发费用率同比上升0.28个百分点至1.61% [2] - 预测2025-2027年EPS分别为3.01元、3.60元、4.24元 [9] - 对应2025-2027年PE分别为18.1倍、15.1倍、12.9倍 [9] 产能扩张进展 - 越南新工厂2025年上半年出货量达373万双 [4] - 印度尼西亚新工厂出货量达199万双 [4] - 中国新工厂出货量达67万双 [4] - 新工厂整体爬坡进度符合预设规划 [4] - 2025年第二季度新工厂毛利率较第一季度逐步改善 [4] 竞争优势 - 拥有全球知名运动鞋客户资源，进入壁垒高 [3] - 具备运动鞋开发设计及制造经验，参与客户产品开发过程 [3] - 具有快速响应能力、及时交货能力及综合成本优势 [3] 行业与业务定位 - 从事运动鞋的产品开发设计、生产与销售 [4] - 是全球领先的运动鞋专业制造商 [4] - 产品覆盖专业运动、大众运动及日常通勤、时尚穿搭等场景 [9] - 属于纺织服装行业 [5] 市场表现 - 截至2025年9月12日收盘价53.97元 [5] - 总市值629.83亿元 [5] - 近3月日均成交额1.54亿元 [5]

投资评级 - 增持（下调）[4][8] 核心观点 - 2025H1营收126.61亿元（同比+10.36%），归母净利润16.71亿元（同比-11.06%），利润下滑主因新工厂处于产能爬坡阶段及产能调配影响[1][2] - 运动鞋销量同比+6.14%，新客户订单大幅增长抵消部分老客户订单下滑，欧洲地区收入同比+88.94%至23.98亿元[2][3] - 毛利率同比-6.38个百分点至21.85%，净利率同比-3.17个百分点至13.20%，预计未来随新工厂运营成熟度提升，毛利率有望回升[3][8] - 公司拟每10股派发现金红利10.00元（含税），合计派发11.67亿元，占上半年归母净利润比例约70%[1] 财务表现 - 分品类：运动休闲鞋收入113.36亿元（同比+10.78%），占比89.62%；户外靴鞋收入2.62亿元（同比-57.31%）；运动凉鞋/拖鞋及其他收入10.52亿元（同比+74.35%）[3] - 分地区：北美收入98.87亿元（同比-0.43%），欧洲收入23.98亿元（同比+88.94%），主要受益于Adidas、On等新客户贡献增量[3] - 费用率：管理费用率同比-2.30个百分点至2.78%，销售/研发/财务费用率分别为0.34%/1.61%/-0.57%[3][8] - 季度表现：Q1/Q2营收分别同比+12.34%/+8.96%，归母净利润分别同比-3.18%/-16.70%[2] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为35.13/41.69/48.90亿元（调整前为42.10/48.38/55.04亿元）[3][8] - 对应2025年9月11日收盘价PE分别为18/15/13倍，每股收益分别为3.01/3.57/4.19元[3][8][12] - 预计2025-2027年营收增长率分别为11.20%/11.80%/11.72%[3][8]

核心财务表现 - 25H1营业收入126.6亿元，同比增长10.36%，归母净利润16.6亿元，同比下降11.42% [1] - 25Q2营业收入73.1亿元，同比增长9.0%，归母净利润9.02亿元，同比下降17.3% [1] - 25H1毛利率同比下降6.38个百分点至21.85%，销售净利率同比下降3.17个百分点至13.2% [2] 产品收入结构 - 运动休闲鞋收入113.4亿元，同比增长10.78%，占比最大 [1] - 运动凉鞋/拖鞋及其他收入10.5亿元，同比增长74.35%，增速最快 [1] - 户外鞋靴收入2.6亿元，同比下降57.31%，主要受客户产品品类结构调整影响 [1] 地区收入分布 - 北美客户收入98.9亿元，同比微降0.43% [1] - 欧洲客户收入23.97亿元，同比增长88.94%，受阿迪达斯和On等高潜客户推动 [1] - 其他地区客户收入3.64亿元，同比增长45.87% [1] 量价分析 - 25H1销量1.15亿双，同比增长6.1%，人民币口径单价约110.09元，同比增长约3.6% [1] - 25Q2销量约0.66亿双，同比增长约6.5%，人民币口径单价约110.72元，同比增长约2.4% [1] 盈利能力影响因素 - 新工厂爬坡阶段对毛利率产生负面影响 [2] - 部分老客户订单下滑对毛利率产生扰动 [2] - 新品牌占比提升且早期毛利率低于成熟品牌 [2] 客户结构变化 - On和New Balance跻身前五大客户行列 [2] - 前五大客户收入占比从去年同期76.61%下降至71.88% [2] - 新客户订单同比大幅增长，部分老客户订单下滑 [2] 产能建设进展 - 越南新工厂出货量达373万双 [3] - 印度尼西亚新工厂出货量达199万双 [3] - 中国新工厂出货量达67万双 [3] 未来展望 - 新工厂爬坡进度符合预期，Q2新工厂毛利率好于Q1 [3] - 预计25-27年收入同比增长11%、14%、13% [4] - 预计25-27年归母净利润35亿元、43.5亿元、49.6亿元，同比变化-9%、+24%、+14% [4]

投资评级 - 维持"买入-A"评级 [6][13] 核心观点 - 2025H1营收126.61亿元同比增长10.36% 但归母净利润16.71亿元同比下降11.06% 主要因老工厂订单承压及新工厂效率爬坡影响毛利率 [7][8] - 客户结构持续优化 前五大客户收入占比从76.61%降至71.88% 欧洲市场营收同比大增88.94%至23.98亿元 [9] - 产能利用率保持95.78%高位 新工厂按计划投产 境外产能占比达99.42% [10] - 预计2025-2027年归母净利润为35.4/40.7/46.5亿元 对应PE为18/16/14倍 [13][15] 财务表现 - 2025H1运动鞋业务毛利率21.8% 同比下降6.38个百分点 [10] - 期间费用率4.2% 同比下降2.6个百分点 其中管理费用率降2.3个百分点至2.78% [10] - 存货周转天数55天 较去年同期减少8天 [12] - 经营活动现金流净额15.64亿元 同比下降9.18% [12] 业务运营 - 鞋履销售量1.15亿双 同比增长6.14% [8] - 运动休闲鞋营收113.36亿元同比增长10.78% 运动凉拖品类营收10.52亿元同比高增74.35% [9] - 越南新工厂出货373万双 印尼199万双 中国67万双 [10] - 总产能1.17亿双 产量1.12亿双 [10] 未来展望 - 将继续在印尼新建工厂 并在越南扩建或新建工厂以分散风险 [10] - 预计2025年营业收入263.25亿元同比增长9.7% [15] - 净资产收益率预计从2024年22.0%逐步恢复至2027年20.0% [15]

核心财务表现 - 营业收入126.61亿元，同比增长10.36% [8] - 归属于上市公司股东的净利润16.71亿元，同比减少11.06% [8] - 基本每股收益1.43元/股，同比下降11.18% [8] - 经营活动产生的现金流量净额15.64亿元，同比下降9.18% [8] - 总资产254.75亿元，较上年度末增长11.91% [8] 业务运营数据 - 销售运动鞋1.15亿双，同比增长6.14% [17] - 产能利用率95.78%，较上年同期97.32%有所下降 [20] - 越南工厂原材料本地化采购占比达56% [10] - 印度尼西亚工厂出货量199万双，中国新工厂出货量67万双 [11][17] - 境外产能占比99.42%，主要分布在越南和印度尼西亚 [20] 客户与市场结构 - 前五大客户收入占比由去年同期84.91%下降至80.91% [17] - On和New Balance跻身前五大客户行列 [17] - 欧洲地区营业收入同比增长88.94%，北美地区同比微降0.43% [18] - 运动凉鞋/拖鞋类产品收入同比增长74.35%，户外靴鞋收入同比下降57.31% [18] 产能扩张与布局 - 在越南、印度尼西亚及中国三大产能区均实现量产出货 [17] - 继续在印度尼西亚新建工厂，并在越南扩建或新建工厂 [20] - 四川新设成品鞋制造工厂于2025年2月开始量产出货 [11] 成本与费用分析 - 营业成本98.95亿元，同比增长20.18%，增速高于收入增速 [18] - 研发投入2.03亿元，同比增长33.40%，主要因拓展新品牌及研发人员增加 [18] - 管理费用同比下降39.67%，主要因净利润下降导致绩效薪酬减少 [18] - 财务费用-7187万元，主要受益于汇率变动带来的汇兑收益增加 [18] 分红政策 - 拟每10股派发现金红利10.00元（含税），合计派发现金红利11.67亿元 [1] - 2025年半年度现金分红占同期归属于上市公司股东净利润比例约70% [17] 行业环境与挑战 - 全球运动鞋行业面临宏观经济压力及国际贸易政策不确定性 [12] - 美国加征"对等关税"措施可能推高品牌客户进口成本，影响订单 [15] - 运动鞋品牌运营商和大型制造商加快分散制造基地步伐 [13] - 运动鞋制造商包括裕元集团、丰泰、九兴控股等，竞争格局分化 [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 2024年公司越南及印尼新工厂顺利投产，产能提升，受益于核心客户去库存结束后恢复正常下单及新品牌客户持续放量，实现量价齐升，预计2025 - 2027年每股收益分别为3.69、4.25和4.76元，4月10日收盘价对应2025 - 2027年PE为14.6、12.7、11.3倍 [9] 事件描述 - 4月10日公司披露2024年年报，2024年实现营业收入240.06亿元，同比增长19.35%，归母净利润38.40亿元，同比增长20.00%，扣非净利润37.81亿元，同比增长18.83%，拟向全体股东每10股派发现金红利23元（含税），派息率69.89% [1] 事件点评 市场数据 - 2024年公司实现量价齐升，业绩增速逐季放缓，营收240.06亿元，同比增长19.35%，鞋履销售量2.23亿双，同比增长17.53%，人民币均价约107元/双，同比增长约1.6%，分季度看，24Q1 - 24Q4营收同比增长30.15%、20.83%、18.50%、11.88%，归母净利润同比增长63.67%、11.94%、16.07%、9.18% [3] 产品与客户 - 分产品看，2024年运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋分别实现营收209.91、8.98、20.70亿元，同比增长17.88%、 - 33.70%、125.76%，占公司收入比重87.4%、3.7%、8.6%，运动凉鞋/拖鞋收入大幅上涨因UGG等品牌拖鞋款形体订单大幅增加，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋毛利率分别为27.2%、21.6%、24.4%，同比提升1.09pct、2.88pct、0.18pct；公司客户涵盖大多数全球知名运动休闲品牌，前五大客户销售收入占比合计79.13%，同比下滑3.2pct [4] 产能与利用率 - 公司主要生产基地位于越南北部和中部区域、印尼，2024年越南3家新工厂及印尼工厂投产，合计产能2.29亿双，同比增长3.3%，产能利用率96.72%，同比提升10.06pct [5] 盈利能力与费用率 - 2024年公司毛利率同比提升1.2pct至26.8%，期间费用率合计提升1.1pct至6.0%，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.3%/4.5%/1.6%/ - 0.4%，管理费用率上升主因公司收入和净利润上升，计提的薪酬绩效增加及新增计提员工长期服务金，综合影响下，2024年归母净利率为16.0%，同比提升0.1pct [5][8] 存货与现金流 - 截至2024年末，公司存货31.21亿元，同比增长13.85%，存货周转天数60天，同比减少2天，2024年公司经营活动现金流净额为46.17亿元，同比增长24.97% [8] 财务数据与估值 财务报表预测和估值数据汇总 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|20,114|24,006|27,383|31,283|35,071| |YoY(%)|-2.2|19.4|14.1|14.2|12.1| |净利润(百万元)|3,200|3,840|4,311|4,955|5,560| |YoY(%)|-0.9|20.0|12.2|14.9|12.2| |毛利率(%)|25.6|26.8|26.5|26.7|26.8| |EPS(摊薄/元)|2.74|3.29|3.69|4.25|4.76| |ROE(%)|21.2|22.0|19.8|19.2|18.2| |净利率(%)|15.9|16.0|15.7|15.8|15.9| |资产负债率(%)|22.3|23.4|17.8|18.3|15.4| |流动比率|3.1|3.1|4.3|4.4|5.4| |速动比率|2.4|2.4|3.4|3.6|4.5| |总资产周转率|1.1|1.1|1.1|1.1|1.0| |应收账款周转率|5.8|5.9|6.4|6.0|6.1| |应付账款周转率|9.1|8.4|8.9|8.8|8.7| |P/E(倍)|19.7|16.4|14.6|12.7|11.3| |P/B(倍)|4.2|3.6|2.9|2.4|2.1| [11][15][17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，营收和归母净利润同比增长，分红率大幅提升，量价拆分、分产品、分客户情况各有不同，产能扩充，盈利能力有变化，推进本地化采购，有望展现更好成长韧性和增长潜力 [6] - 调整公司盈利预测并引入2027年盈利预测，给予2025年18倍PE估值，对应目标价66.51元，维持“买入”评级 [2][7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 公司代码300979.SZ，2025年4月11日股价56.14元，目标价格66.51元，52周最高价/最低价为85/47.77元，总股本/流通A股为116,700/116,699万股，A股市值65,515百万元，国家/地区为中国，行业是纺织服装，报告发布日期为2025年4月13日 [3] 公司表现情况 - 1周、1月、3月、12月绝对表现%分别为4.97、 -16.98、 -24.99、 -9.41，相对表现%分别为7.84、 -12.14、 -25.47、 -16.44，沪深300%分别为 -2.87、 -4.84、 0.48、 7.03 [4] 公司财务数据 - 2023 - 2027年营业收入分别为20,114、24,006、27,730、31,477、35,456百万元，同比增长 -2.2%、19.4%、15.5%、13.5%、12.6%；营业利润分别为4,056、4,967、5,597、6,377、7,288百万元，同比增长 -1.2%、22.5%、12.7%、13.9%、14.3%；归属母公司净利润分别为3,200、3,840、4,325、4,930、5,636百万元，同比增长 -0.9%、20.0%、12.6%、14.0%、14.3%；每股收益分别为2.74、3.29、3.71、4.22、4.83元；毛利率分别为25.6%、26.8%、26.3%、26.5%、26.7%；净利率分别为15.9%、16.0%、15.6%、15.7%、15.9%；净资产收益率分别为22.6%、23.6%、22.1%、20.4%、19.1%；市盈率分别为20.5、17.1、15.1、13.3、11.6；市净率分别为4.3、3.8、3.0、2.5、2.0 [2] 行业可比公司估值 - 申洲国际、露露柠檬、丰泰企业、耐克、威富VF、昂跑等公司2023 - 2026年每股收益和市盈率各有不同，调整后平均2024 - 2026年市盈率分别为19、18、15 [8] 财务报表预测与比率分析 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表各项目2023 - 2027年预测数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率情况 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 行业高景气助公司业绩增长，新客户新产能预期不减，公司作为我国运动鞋履代工头部企业，凭借短期行业需求修复、中长期扩产以及客户结构变化驱动ASP提升带来量价双升预期，估值长期看具备提升空间，维持“买入”评级 [4][6] 报告内容总结 公司基本数据 - 2025年4月11日收盘价56.14元，总市值655.1538亿元，流通市值655.1495亿元，总股本11.67亿股，资产负债率23.38%，每股净资产14.94元 [2] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|20,114|-2.21%|3,200|-0.86%|2.74|21.18%|20.47| |2024|24,006|19.35%|3,840|20.00%|3.29|22.03%|17.06| |2025E|27,664|15.24%|4,355|13.40%|3.73|21.22%|15.04| |2026E|31,734|14.71%|4,959|13.87%|4.25|20.63%|13.21| |2027E|36,258|14.25%|5,731|15.58%|4.91|20.39%|11.43|[5] 2024年年报情况 - 全年实现营收240.06亿元，同比+19.35%，实现归母净利润38.40亿元，同比+20.00%，营收及利润均实现较快增长 [6] - 全年销售运动鞋2.23亿双，同比+17.53%，总产能达2.29亿双，同比+3.32%，产能利用率在2024年纺服代工行业高景气下达96.72%，较上年同期增长10pct左右 [6] - 2025年4月9日通过《关于2024年度利润分配的预案》，向全体股东每10股派发23元人民币（含税），预计2024年年度现金分红占当年净利润比例约70%，分红意愿较强 [6] 产品与区域情况 - 运动休闲鞋仍为核心主业，2024年营收为209.91亿元，同比+17.88%，营收占比为87%左右；运动凉鞋/拖鞋增速较快，2024年录得营收20.70亿元，同比+125.76% [6] - 美国地区仍为公司核心业务区域，2024年营收达204.06亿元，同比+18.13%，毛利率为27.22%；欧洲及其他区域客户营收增长明显，同比分别+24.27%/+44.36% [6] 订单增长与ASP情况 - 未来订单增长主要来自运动行业发展下的消费需求增长、增长势能较好的品牌订单需求增加、新品牌（Adidas）合作加深带来的需求释放 [6] - 2024年有4家工厂开始投产（越南3家、印尼1家），且未来仍有新厂投产及筹建，产能扩张预期仍在 [6] - 客户结构性调整驱动代工鞋履产品ASP增加，有望助推业绩增长 [6] 财务预测摘要 资产负债表（部分数据） |会计年度|货币资金（百万元）|应收票据及账款（百万元）|存货（百万元）|流动资产总计（百万元）|资产总计（百万元）|负债合计（百万元）|股东权益合计（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|5,588|4,378|3,121|15,389|22,765|5,321|17,443| |2025E|7,513|4,804|3,537|18,150|25,930|5,398|20,531| |2026E|10,160|5,511|4,055|22,099|30,181|6,133|24,048| |2027E|13,468|6,296|4,630|26,852|35,102|6,990|28,112|[7] 利润表（部分数据） |会计年度|营业收入（百万元）|营业成本（百万元）|营业利润（百万元）|利润总额（百万元）|净利润（百万元）|归属母公司股东净利润（百万元）|EPS(元)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|24,006|17,572|4,967|4,948|3,836|3,840|3.29| |2025E|27,664|20,316|5,633|5,615|4,353|4,355|3.73| |2026E|31,734|23,291|6,411|6,393|4,957|4,959|4.25| |2027E|36,258|26,595|7,407|7,389|5,729|5,731|4.91|[7] 现金流量表（部分数据） |会计年度|经营性现金净流量（百万元）|投资性现金净流量（百万元）|筹资性现金净流量（百万元）|现金流量净额（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|4,617|-2,165|-1,937|549| |2025E|4,208|-1,196|-1,087|1,925| |2026E|5,052|-1,231|-1,175|2,647| |2027E|5,847|-1,266|-1,274|3,308|[8] 主要财务比率 |会计年度|营收增长率（%）|营业利润增长率（%）|归母净利润增长率（%）|经营现金流增长率（%）|毛利率（%）|净利率（%）|ROE（%）|ROA（%）|ROIC（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|19.35%|22.45%|20.00%|24.97%|26.80%|15.98%|22.03%|16.87%|32.27%| |2025E|15.24%|13.41%|13.40%|-8.87%|26.56%|15.74%|21.22%|16.79%|33.37%| |2026E|14.71%|13.82%|13.87%|20.07%|26.61%|15.62%|20.63%|16.43%|33.65%| |2027E|14.25%|15.53%|15.58%|15.73%|26.65%|15.80%|20.39%|16.33%|35.35%|[7][8] 估值倍数 |会计年度|P/E|P/S|P/B|股息率（%）|EV/EBITDA| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|17.06|2.73|3.76|0.00%|15| |2025E|15.04|2.37|3.19|1.93%|9| |2026E|13.21|2.06|2.73|2.20%|8| |2027E|11.43|1.81|2.33|2.54%|7|[8]