高管变动 - 首席财务官郭世清因其他安排辞任执行董事、执行委员会成员、首席财务官、董事会秘书及授权代表 [2] - 郭世清是华润置地资管业务第二增长曲线的核心推动者 [2] - 赵伟接任首席财务官 此前履职于华润啤酒 拥有逾二十年财务管理经验 [3] - 赵伟与公司签订三年委任函 税前基本月薪6.28万元 另享酌情花红与任期激励 [4] - 2023年1月徐荣加入任副总裁 分管生态圈、战略部、城市更新业务 [4] - 2023年9月总裁吴秉琪离职 转任中国建筑集团党组成员、副总经理 [5][6] - 2024年8月谢骥辞任执行董事兼首席战略官 调至华润集团战略管理部任副总经理 [6] - 2024年12月徐荣升任总裁 反映公司加码城市更新业务的决心 [7] 财务表现 - 2024年上半年综合营业额949.2亿元 同比增长19.9% [8] - 股东应占溢利118.8亿元 同比增长16.2% [8] - 核心净利润100亿元 同比下降6.6% [8] - 开发销售型业务营业额743.6亿元 同比增长25.8% 毛利率15.6% 较年初下降1.2个百分点 [8] - 经常性业务营业额205.6亿元 同比增长2.5% 核心净利润49.9亿元 同比增长10.7% 占比近50% [8] - 经营性不动产业务营业额121.1亿元 同比增长5.5% [8] - 轻资产管理业务营业额60亿元 同比增长1.1% [8] - 生态圈要素型业务营业额24.5亿元 同比减少7.7% [8] 资管业务转型 - 公司明确向大资管业务转型战略 目标做大资产管理规模并打造行业领先的商业REITs平台 [8] - 在营购物中心实现营业额104.2亿元 同比增长9.9% 零售额1101亿元 同比增长20.2% 出租率97.3% [9] - 截至6月30日已在27个城市实现两个及以上购物中心布局 聚焦一二线及省会核心城市 [11] - 预计2028年末在营购物中心增至114个 [11] - 积极推进华润商业REIT常态化扩募 目标3-5年内达到300-500亿元规模 年均退出50-100亿元 [11] - 商业REIT市值突破百亿元 上市6个季度累计分红4.95亿元 [11]

华润置地（1109） - 2025年上半年营业收入949亿元人民币，同比增长19.9%，其中开发业务收入744亿元（+25.8%），经常性业务收入206亿元（+2.5%）[5] - 整体毛利率提升至24.0%（同比+1.8个百分点），开发业务毛利率提升3.2个百分点至15.6%[5] - 核心净利润同比下降6.6%至100亿元人民币，但经常性业务核心利润贡献同比提升3.6个百分点至60.2%[5][7] - 1-8月销售额1368亿元（同比-12.0%），签约面积512万方（-23.3%），均价26777元/平（+11.9%）[6] - 总土储4895万方，一二线城市占比超70%，融资成本降至2.79%（行业低位）[6][8] 中国电力（2380） - 2025年上半年收入238.6亿元人民币（同比-9.9%），权益持有人利润28.4亿元（+1.2%）[12] - 清洁能源装机占比达81.8%，总装机53.9GW（同比+11.6%）[14] - 水电资产整合将注入远达环保，潜在注入黄河水电（13GW装机）以增强利润稳定性[15] 亚朵集团（ATAT） - 2025年Q2总收入24.69亿元人民币（同比+29.7%），零售业务收入9.65亿元（+79.8%）[19] - 门店总数1824家，储备门店816家（环比+61家），零售业务毛利率提升至53.3%[20][24] - 全年收入指引从25-30%上调至30%，零售收入指引从50%上调至60%[24] 数字货币与行业动态 - 美国SEC转向结构化加密货币监管，成立专项工作组并协调英美稳定币监管[27] - 比特币ETF单日净流入达7.4亿美元（9月10日），以太坊ETF连续四日净流入[33][34]

纪要涉及的行业或公司 * 华润置地（房地产开发与商业地产运营）[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18] 核心观点和论据 开发业务表现 * 开发业务稳健 前8个月销售额1370亿元人民币 同比降幅12% 优于百强房企平均降幅14%-15%[2][7] * 拿地积极性高 前8个月全口径拿地额近800亿元人民币 投资强度逼近60%[7] * 截至2024年底货值充裕 一二线城市货占比70% 老货占比44% 新货利润可观[10] * 过去五年表内存货减值约257-260亿元人民币 减值风险暴露充分[7][10] * 2025年至2027年开发结算业绩预计在83亿至110亿元人民币之间 中间数约97亿元人民币 基于保守货地比1.6和项目净利润率6%至8%[10] 商业地产优势与运营 * 拥有94座优质购物中心 是内地主持众奢商场数量最多的商业地产商 自持12个众奢购物中心[2][8] * 客流量、零售额、租金及同店增速均超预期 2025年上半年零售额和同店租金增速为9.4% 高于社会零售总额增速[2][8][14] * 通过快速调铺率（每年20%至30%）捕捉消费趋势 实现坪效、零售额及租金增长[2][12] * 深圳罗湖万象城开业20年租金年复合增速达5% 杭州万象城和成都万象城开业前十年租金复合增速达10%至15%[12] * 自持重资产数量从2015年45个增加到2024年92个 其中2021年至2024年期间开店量翻倍[12] 未来增长计划与预期 * 未来三年计划每年开设6个购物中心 相比2024年底92个 每年增长5%至7%[2][13] * 租金收入预计未来三至五年保持10%以上增速 长期维持高个位数增长[2][14] * 2024年核心净利润254亿元人民币 开发业务贡献占比6成 第二曲线业务（商业地产）贡献占比4成[4] * 2024年经营性不动产整体净利润103亿元人民币 预计2025年达110亿元人民币[15] 市值与估值展望 * 保底市值约1700亿元人民币 合理市值在2000亿至2100亿元人民币之间 2030年目标市值约3000亿元人民币[2][5][15][17] * 开发业务估值：以2025年至2027年净利润底线100亿元人民币 保守5倍PE计算 市值约500亿元人民币[15] * 商业业务估值：以2025年净利润110亿元人民币 10倍PE计算 市值约1100亿元人民币 加上华润万象贡献 综合市值达1700亿元人民币[15][16] * 2030年展望：开发业务估值420亿元人民币（假设销售规模收缩25%至2000亿元人民币 净利润率6% 权益比例70% 5倍PE） 第二曲线业务估值2500亿元人民币（核心净利润160多亿元人民币 15倍PE） 总体逼近3000亿元人民币[18] * 隐含潜在期权：分红提升空间（随着第二曲线收入和EBITDA增加） 行业回稳后销售规模、市占率及净利润可能超越悲观假设 开发估值提升[3][18] 其他重要内容 * 公司从去年开始发行消费类REITs 定调向大资管运营商转型[8] * 公司具备提高分红和地产行业回稳后的潜在期权[3][4][18] * 若行业回稳 公司作为龙头房企 销售规模、市占率及净利润可能超越当前悲观假设[3][18]

投资评级 - 维持"强烈推荐"评级 [1][9][10] 核心观点 - 25H1业绩下滑主要受开发业务毛利率下降拖累 但运营及服务业务收入保持增长 [1][2][9] - 债务规模持续压降 25年公开市场债务已兑付完毕 预计25年债务高峰期将平稳渡过 [1][9] - 26年后经营及服务业务利润或足以应对剩余每年公开市场债务偿付 可支配自由现金流或边际回升 [1][9][10] - 预计25E/26E/27E EPS分别为0.71/0.89/1.14元/股 同比分别-53%/+26%/+27% [1][10] 财务表现 - 25H1营业收入588亿元同比+25% 税前利润64亿元同比-30% 归母净利润32亿元同比-45% [2] - 25H1整体毛利率同比下滑8.0pct至12.6% 其中开发业务毛利率下滑6.2pct至0.2% [2] - 运营业务毛利率提高2.3pct至77.7% 服务业务毛利率下滑1.8pct至30.0% [2] - 三费费率下降 销售/管理/财务费用率分别下降1.5pct/2.0pct/0.02pct至2.6%/2.9%/0.1% [2] - 25H1宣布派息4.9亿元 对应核心净利润计算派息率35% [2] 业务分部表现 - 开发业务收入455亿元同比+35% 运营业务收入70亿元同比+3% 服务业务收入63亿元同比+0.02% [2] - 全口径销售额350亿元同比-31% 销售面积261万方同比-29% 销售均价13393元/平同比-4% [9] - 全口径拿地金额20亿元同比-78% 拿地力度6%同比下降12pct [9] - 商业投资:购物中心零售额402亿元同比+17% 租金收入55亿元同比+5% [9] - 长租公寓租金收入12.4亿元同比+5% 累计开业间数12.7万间同比+3% 出租率95.6% [9] - 物业管理收入55.3亿元同比-5% [9] 债务状况 - 有息负债1698亿元同比-9% 较24年末-4% [9] - 货币资金447亿元同比-11% 较24年末-10% [9] - 剔预资产负债率56% 净负债率51% 非受限现金短债比1.74 [9] - 融资成本3.58%较24H1下降58bp [9] - 剩余公开债券规模161亿元 其中境内债67亿元 境外债94亿元 [9] - 26年/27年/28年公开债券到期规模分别为59亿元/24亿元/33亿元 [9] 财务预测 - 预计25E/26E/27E营业总收入109454/82678/73407百万元 同比分别-14%/-24%/-11% [3][13] - 预计25E/26E/27E营业利润5711/8357/10972百万元 同比分别-48%/+46%/+31% [3][13] - 预计25E/26E/27E归母净利润4880/6157/7848百万元 同比分别-53%/+26%/+27% [3][13] - 当前股价对应PE分别为15.3/12.1/9.5倍 [1][10]

北京市投资促进服务中心党组成员、副主任唐永宏在致辞中指出，商业地产作为连接商业活动与城市空 间的关键载体，其发展水平直接反映城市的经济活力、消费能力和功能完善程度，从大型购物中心、高 端写字楼到特色商业街区、产业园区配套商业，不同形态的商业地产项目在满足居民多样化消费需求的 同时，也为企业提供了优质的经营和办公空间，成为推动城市更新与产业升级的重要力量。 中经记者 颜世龙 北京报道 他表示，目前北京全市写字楼总面积已经接近2300万平方米，其中甲级写字楼面积达到1288万平方米， 同时北京市拥有各类产业园区共640余个，总建筑面积达到5400万平方米，上述丰富的商业地产依托在 日前，2025年中国国际服务贸易交易会·第七届中国商业地产品牌价值论坛在首钢园三高炉举办。论坛 由北京市投资促进服务中心、全联房地产商会指导，全联房地产商会写字楼分会支持，房讯网、房讯指 数联合主办。 座各位企业家的杰出管理，以专业化运营模式、优质完备的配套设施和精准高效的服务水平，为首都招 商引资工作提供了重要的支撑，为首都经济社会发展注入了强大的活力。 品牌领跑商业地产市场裂变 今年《政府工作报告》首次将"盘活存量用地和商办用房"提 ...

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][10] 核心财务表现 - 2025年上半年营收60.1亿元，同比下滑1.8%；归母净利润1.5亿元，同比基本持平 [2][4] - 单二季度营收27.4亿元，同比下滑1.3%；归母净利润277万元，同比下滑40.8%；扣非归母净亏损800万元，同比减亏21.3% [2][4] - 2025-2027年预测EPS分别为0.11元、0.15元、0.19元 [10] 业态经营表现 - 2025年上半年总销售额187亿元，同比增长2.55% [10] - 购物中心销售额同比增长7.25%，百货同比下降4.30%，超市同比下降3.33% [10] - 购物中心可比店利润总额同比增长8.3%，百货同比下降16.0%，超市同比增长15.0% [10] - 超市毛利率提升0.66个百分点至23.33% [10] - 超市自有品牌销售额同比增长5.9%，3R销售额同比增长13% [10] - 超市利润总额占比提升10.2个百分点至35.15% [10] 门店布局与同店表现 - 截至报告期末经营购物中心46家、百货58家、超市106家，较一季度分别净变动0家、-1家、-2家 [10] - 购物中心同店营收下滑2.4%，百货下滑9.4%，超市下滑0.8% [10] - 超市客单量同比增长0.9%，客单价同比下滑2.7% [10] 费用与效率管理 - 单二季度综合毛利率36.5%，同比下降0.6个百分点 [10] - 上半年四项期间费用合计减少667万元 [10] - 销售费用同比增加1803万元，主因折摊费用增加 [10] - 财务费用同比减少1777万元，主因利息收入增加及租赁负债利息支出减少 [10] 战略举措与数字化升级 - 上半年标准化调改3家超市门店，局部调改17家超市门店 [10] - 重点调改20余家购物中心，近半数门店品牌换新率超过10% [10] - 接入灵智数科百灵鸟AI大模型及融合DeepSeek等开源技术 [10] - 优化"小活儿"智能化用工平台"三大产品矩阵" [10]

全联房地产商会秘书长赵正挺表示，商业地产行业作为拉动经济、促进消费增长重要力量，加强品牌建 设具有重要意义。当前部分头部商业地产企业经营业绩整体保持平稳，并呈现出三个主要特点:部分商 业地产企业经营策略更加稳健，扩张步伐趋缓；通过轻资产运营维持规模增长，注重存量运营和城市更 新；不断强化运营能力，拓展融资渠道，强化品牌建设。 全联房地产商会写字楼分会执行会长刘凯在发言中表示，在盘活商办、城市更新、促进消费等政策叠加 发力的大背景下，从需求端到供应端两个方面出发，维持对商业地产市场"短期看产品，中期看运营， 长期看品牌"的观点。短期看产品，需求端对绿色低碳、智慧安全的高品质产品的需求比例持续扩大。 中期看运营，需求端对商业空间的要求越来越智慧化、生态化和人性化；供应端需要不断深化科技赋能 运营管理服务水平，在提高运营能力和品牌建设上持续发力。长期看品牌，需求端更愿意对品牌价值支 付品牌溢价；供应端更需要以品牌引领产品标准化和运营精细化，从而建立起基于品牌价值的核心竞争 力。 会议还提到，2025年，我国商业地产市场处于新旧发展模式转换和强刺激弱市场的周期，出现了许多行 业性、结构性、趋势性的变化。科技+商业双向 ...

行业整体表现 - 高端消费趋于谨慎 多数企业2025上半年零售物业收入录得同比下滑 [2] - 大部分企业上半年的零售物业收入均录得同比下滑 [2] 恒隆地产内地零售业务 - 内地零售商业整体收入24.12亿元 与去年同期持平 出租率维持在94% [5] - 上海恒隆广场收入8.22亿元 与去年同期持平 出租率98% 租户销售额下滑8% [5][7] - 上海港汇恒隆广场收入5.97亿元 同比增长1% 租户销售额上升10% [5][7] - 沈阳、武汉项目收入大幅下滑：沈阳市府恒隆广场收入0.27亿元同比下降37% 武汉恒隆广场收入0.76亿元同比下降36% [7] - 大连、无锡、昆明项目表现良好：大连恒隆广场收入1.59亿元同比增长10% 无锡恒隆广场收入2.45亿元同比增长8% 昆明恒隆广场收入1.62亿元同比增长7% [7] - 杭州恒隆广场新增42000平方米零售面积 较现有规模提升40% [7] 太古地产内地零售业务 - 北京三里屯太古里、广州太古汇、北京颐堤港达到100%满租状态 [8] - 上海兴业太古汇零售销售额增长13.50% 上海前滩太古里增长4.00% [9] - 成都太古里出租率从96%提升至97% 北京颐堤港出租率从98%提升至100% [9] 凯德中国信托零售业务 - 旗下9个零售物业实现收入6.29亿元 同比下降4.46% [10] - 业绩下降主要因成都新南店出租率及租金水平下降 以及北京、哈尔滨三店升级改造 [10] - 潮玩品类销售额增长46.0% 珠宝增长18.0% IT增长17.8% 餐饮增长4.3% [10] 企业战略动态 - 大悦城地产拟私有化退市 计划斥资29.32亿港元回购股份 [10] - 私有化旨在优化公司治理框架 整合组织架构与股权结构 提升归母净利润 [10] 商业项目招商动态 - 样本商业项目新店中首店占比高且类型多元 [11] - 国际品牌首店密集：意大利潮流品牌Subdued华南首店、英国自行车品牌BROMPTON广州首店落地广州天环 [12] - LV美妆中国首店布局南京德基广场 Miu Miu中国首家旗舰店入驻武汉SKP [12] - HOKA全球定制概念店入驻成都太古里 台湾抹茶专门店御前上茶内地首店入驻上海兴业太古汇 [12] 奥莱业态发展 - 奥莱业态表现活跃 上海闵行区荟品仓·城市奥莱开业 总购物空间15588㎡ 300+品牌入驻 [13] - 采用"无导购自助购物"模式 提升效率降低成本 [13] - 华润置地首个奥莱项目万象滨海购物村预计2025年12月在东莞开业 [13] - 奥莱向更灵活、更贴近消费场景、更强调体验的多元化模式发展 [14]

核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入587.50亿元，同比增长25% [2] - 归母净利润32.2亿元，同比下降45.14% [2] - 核心归母净利润13.8亿元，每股核心盈利0.21元 [2] - 中期派息每股0.07元 [2] 营收与利润驱动因素 - 三大业务板块（开发、运营、服务）均实现同比增长 [2] - 毛利率12.63%，同比下降7.94个百分点 [2] - 联营和合营公司业绩贡献为负，去年同期为正 [2] - 销售费用率2.60%和管理费用率2.91%，分别同比下降1.49和1.96个百分点 [2] 销售与土地投资 - 销售面积261.4万平方米，同比下降28.48% [3] - 销售金额350.1亿元，同比下降31.51% [3] - 销售均价13393元/平方米，同比下降4.23% [3] - 新增4宗土地储备，计容建筑面积24.9万平方米，权益建筑面积18.4万平方米 [3] - 新增土地平均楼面价7907元/平方米，权益比例73.90% [3] - 总土地储备2840万平方米，权益比例74.40%，平均楼面价4207元/平方米 [3] 区域业务分布 - 销售金额占比：西部区域28.1%、长三角区域26.5%、环渤海区域23.5%、华南区域12.0%、华中区域9.9% [3] - 土地储备占比：环渤海区域36.3%、西部区域28.0%、华中区域17.1%、长三角区域11.3%、华南区域7.3% [3] 经营性业务表现 - 购物中心租金收入55亿元，同比增长4.9%，已开业商场建筑面积943万平方米，出租率96.8% [4] - 长租公寓收入12.4亿元，已开业12.7万间，整体出租率95.6%，开业超6个月项目出租率97.2% [4] - 物业服务收入62.6亿元，同比增长0.02%，在管面积约4亿平方米，覆盖多业态 [4] 财务结构与负债管理 - 有息负债规模1698亿元，较2024年末下降65亿元 [5] - 剔除预收款后资产负债率56.1%，净负债率51.2% [5] - 一年内到期债务256.1亿元，占总债务比例15.1% [5] - 平均融资成本3.58%，平均合同借贷年期10.95年 [5] - 剔除预售监管资金及受限资金后现金短债倍数1.14倍 [5] 战略聚焦与业务定位 - 销售端持续聚焦核心区域 [3][6] - 经营端稳步推进，贡献现金和利润 [4][6] - 财务端压降负债并优化结构 [5][6]

财务表现 - 2025年上半年综合营业额949.2亿元 同比增长19.9% 股东应占净利润118.8亿元 同比增长16.2% 但核心净利润100亿元 同比下降6.6% [3] - 开发销售业务营业额743.6亿元 同比增长25.8% 占总营收近80% 但核心净利润仅39.8亿元 同比下降23.8% [3][4] - 经常性业务营业额205.6亿元 同比增长2.5% 占总营收20% 但核心净利润60.2亿元 同比增长9.6% 贡献超60%核心净利润 [3][4] 业务结构分析 - 开发销售业务营收占比近八成但利润贡献不足四成 经常性业务营收占比两成但利润贡献超六成 呈现结构性分化 [3][4] - 经营性不动产业务营业额121.1亿元 同比增长5.5% 购物中心零售额1101.5亿元 同比增长20.2% 经营利润率65.9%创历史新高 [6] - 资产管理规模达4835亿元 较2024年末增加214亿元 华润商业REIT总市值破百亿 华润有巢REIT较发行价上涨73.9% [6] 土地储备战略 - 总土地储备面积4895万平方米 上半年以总地价447.3亿元新增18宗土地 权益地价322.8亿元 新增计容建筑面积148万平方米 [7] - 权益拿地金额同比提升76% 但新增计容建筑面积同比下降27% 体现"量减价增"的拿地特征 聚焦核心高价值板块 [7] - 所有新增项目均位于一二线城市 包括以244.7亿元获取上海浦东后滩+黄浦余庆里资产包 创2025年全国单次拿地金额最高纪录 [8] 市场表现与战略定位 - 签约额1103亿元 同比下降11.6% 签约面积412万平方米 同比减少21.0% 但销售规模稳居行业前三 45个项目位列当地前十 [7] - 管理层对下半年市场保持乐观 坚持巩固行业排名前三目标 重点布局一二线核心城市优质项目 [7][8] - 非地产开发板块特别是资产运营业务盈利能力显著强于地产开发业务 在资管领域占据重要地位 [5][6]