文章核心观点 芳源股份在新能源行业周期波动与自身运营问题的双重冲击下，陷入连续三年亏损、资金链紧绷、股东密集减持的困境，公司经营风险加剧 [1][14][15] 财务表现与盈利能力 - 公司连续三年亏损：2025年前三季度营收14.9亿元，同比增长5.29%，但归属净利润亏损1.21亿元，同比下滑2% [2][16] - 累计亏损超10亿元：2023年亏损4.55亿元，2024年亏损4.27亿元，截至2025年三季度末累计亏损超10亿元 [2][16] - 毛利率波动且处于低位：2023年毛利率为2.63%，2024年下滑至-5.17%，2025年前三季度回升至3.05%，但仍处于行业低位，抗风险能力弱 [2][16] 行业背景与核心业务压力 - 正极材料市场结构性分化：2025年上半年，中国正极材料出货量同比增长53%，其中磷酸铁锂材料出货161万吨同比大增68%，三元材料出货35万吨同比增长15% [4][18] - 三元前驱体市场表现惨淡：2025年1-6月，中国三元前驱体产量40.5万吨同比下滑7.3%，全球产量46.3万吨同比下滑6.8% [4][18] - 磷酸铁锂电池渗透率提升挤压三元电池市场空间，导致三元材料增速放缓 [4][18] - 碳酸锂业务未达预期：2025年上半年国内碳酸锂总产出同比增加44%，需求量同比增加52%，但公司碳酸锂出货量未达预期 [5][18] - 产能利用率偏低：截至2025年三季度末，公司拥有3.4万吨前驱体、2.4万吨碳酸锂、4.56万吨中间品镍钴盐和0.18万吨球镍产能，但产能利用率普遍较低 [5][19] 运营成本与资金链状况 - 固定成本高企侵蚀利润：2023年中募投项目投产导致资产折旧、人工成本等固定支出大幅增加，但终端需求减弱导致产能利用率不足，固定成本无法有效分摊 [7][21] - 存货金额超过净资产：截至9月底，公司存货余额达4.96亿元，占总资产的16.84%，同期归母净资产为4.54亿元，存货金额为净资产的109% [7][21] - 应收账款激增：截至9月底，应收账款达2.36亿元，同比大增62%，而营收仅微增5.29% [7][21] - 经营现金流恶化：2025年前三季度，经营活动产生的现金流净额为净流出5983万元，同比下跌114% [9][23] 债务与偿债能力 - 资产负债率处于极高水平：截至9月底，公司资产负债率达84.32% [9][23] - 短期偿债能力严重不足：流动比率仅为0.95，速动比率为0.62，均低于1的安全线 [9][23] - 财务费用高企：2025年前三季度财务费用达6763万元，而同期账面货币资金仅5917万元，已不足以覆盖当期财务费用 [9][24] - 对外担保规模巨大：截至11月6日，公司及控股子公司对外担保余额为13.4亿元，占最近一期经审计净资产的比例高达238.84%，占总资产的比例为43.37% [10][24] 股东行为与市场信心 - 重要股东密集减持：2025年下半年，三位重要股东发布减持计划，合计拟减持2551万股，占公司总股本的5% [12][26] - 五矿元鼎股权投资基金计划减持不超过1531万股（占总股本3%），该股东今年已减持2%股份 [13][26] - 员工持股平台平方亿利计划减持不超过510万股（占总股本1%），被视为内部人士信心不足的信号 [13][26] - 广东中科白云新兴产业创业投资基金计划减持不超过510万股（占总股本1%），今年已减持60万股 [13][26]

诉讼案件一：与浙江格派钴业新材料有限公司的加工合同纠纷 - 公司已就一审判决向绍兴市中级人民法院提起上诉，案件已获受理但尚未开庭审理 [2][6] - 涉案标的为230吨PW508型号和162吨PW302型号的货物，公司要求被告返还货物或折价赔偿 [2][5] - 该诉讼源于2024年12月5日签订的《委托加工合同》，被告被指既不履行加工义务也不返还加工原料 [3] - 公司上诉请求包括撤销一审判决、发回重审或改判支持其全部诉讼请求，并由被上诉人承担诉讼费用 [6] 诉讼案件二：与浙江路加新材料有限公司的加工合同纠纷 - 公司已收到一审判决书，但其尚未生效，公司正审慎决策是否提起上诉 [9][13] - 涉案标的为合计1,228,379.66公斤的货物，公司要求被告返还货物或折价赔偿 [9][11] - 该诉讼源于2024年11月12日签订的多份《委托加工合同》，被告同样被指不履行加工及返还义务 [10] - 一审判决结果为驳回公司的诉讼请求，并判令公司负担案件受理费691,678元及财产保全费5,000元，合计696,678元 [12] 公司运营与财务影响 - 两起诉讼案件均涉及委托加工合同纠纷，模式高度相似，均为公司提供原料委托外部加工 [3][10] - 公司表示诉讼不会影响正常生产经营 [13] - 两起诉讼对公司当期及期后利润的最终影响均存在不确定性，取决于法院的生效判决及实际执行结果 [2][9][13]

公司基本情况 - 公司成立于2002年6月7日，于2021年8月6日在上海证券交易所上市，注册与办公地址均为广东省江门市 [1] - 公司是国内领先的锂电池正极材料前驱体生产商，在废旧电池回收制备高端三元前驱体领域拥有核心技术 [1] - 公司主营业务为锂电池三元正极材料前驱体和镍电池正极材料的研发、生产和销售，所属申万行业为电力设备-电池-电池化学品 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为14.9亿元，在行业44家公司中排名第31位，远低于行业平均数的65.2亿元和中位数的48.45亿元 [2] - 行业领先企业中伟股份营收达332.97亿元，格林美为274.98亿元 [2] - 主营业务构成中，硫酸盐收入4.23亿元占比46.96%，前驱体收入2.68亿元占比29.77%，碳酸锂收入1.27亿元占比14.07% [2] - 2025年三季度净利润为-1.21亿元，行业排名第32位，远低于行业平均数的1.98亿元 [2] - 行业领先企业璞泰来净利润18.72亿元，中国宝安为13.19亿元 [2] 财务健康状况 - 2025年三季度资产负债率为84.32%，较去年同期的73.59%有所上升，并显著高于行业平均的51.96% [3] - 2025年三季度毛利率为3.05%，低于去年同期的3.82%，并远低于行业平均的10.89% [3] 股权结构与股东情况 - 控股股东为罗爱平，实际控制人为吴芳、罗爱平 [4] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为1.59万户，较上期增加26.42% [5] - 户均持有流通A股数量为3.21万股，较上期减少20.90% [5] - 十大流通股东中，汇丰晋信智造先锋股票A持股1172.80万股，较上期增加217.50万股；汇丰晋信低碳先锋股票A持股711.33万股，较上期增加48.50万股 [5] 管理层信息 - 董事长兼总裁罗爱平，1966年生，拥有中南工业大学分析化学学士、应用化学硕士、有色冶金博士学位 [4] - 罗爱平曾在中南工业大学、五邑大学任教，2002年6月起参与公司发展 [4] - 其2024年薪酬为129万元，较2023年的160.57万元减少31.57万元 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 利多因素：宏观降息预期对市场情绪有正面支撑作用，需求端如硫酸盐需求出现边际改善迹象 [3] - 利空因素：精炼镍库存持续增加，供应压力显著，不锈钢产业链库存走高，终端需求相对低迷 [3] - 交易咨询观点：市场整体倾向于宽幅震荡运行 [3] 盘面信息 镍相关 - 沪镍主连最新值121380元/吨，周涨670元，周环比0.56%；沪镍连一最新值121380元/吨，周跌40元，周环比 -0.03%；沪镍连二最新值121560元/吨，周跌100元，周环比 -0.08%；沪镍连三最新值121710元/吨，周跌190元，周环比 -0.08%；LME镍3M最新值15335美元/吨，周涨228美元，周环比 -0.16% [4] - 镍持仓量127005手，周增68347手，周环比116.5%；成交量93921手，周增25077手，周环比36.43%；仓单数26881吨，周减161吨，周环比 -0.60%；主力合约基差 -660元/吨，周增170元，周环比 -20.48% [4] - 金川镍最新价123350元/吨，日跌400元，跌 -0.32%；进口镍最新价121250元/吨，日跌450元，跌 -0.37%；1电解镍最新价122100元/吨，日跌400元，跌 -0.33%；镍豆最新价123300元/吨，日跌450元，跌 -0.36%；电积镍最新价120900元/吨，日跌450元，跌 -0.37% [5] 不锈钢相关 - 不锈钢主连最新值12765元/吨，周涨170元，周环比1%；不锈钢连一最新值12710元/吨，周涨95元，周环比0.75%；不锈钢连二最新值12740元/吨，周涨40元，周环比0.31%；不锈钢连三最新值12805元/吨，周涨30元，周环比0.23% [5] - 不锈钢成交量151385手，周增26605手，周环比21.32%；持仓量166411手，周减31783手，周环比 -16.04%；仓单数74376吨，周减8372吨，周环比 -10.12%；主力合约基差660元/吨，周减95元，周环比 -12.58% [5] 库存信息 - 国内社会镍库存47708吨，无变化；LME镍库存250854吨，周减24吨；不锈钢社会库存952.6千吨，周增47千吨；镍生铁库存29062吨，周减174吨 [7] 各环节图表信息 一级镍供给和库存 - 展示中国精炼镍月度产量季节性、中国原生镍月度总供应含进口季节性、国内社会镍板+镍豆库存季节性、LME镍库存季节性图表 [11][12][13] 上游镍矿 - 展示菲律宾红土镍矿1.5%（FOB）平均价、中国港口镍矿库存分港口季节性、中国8 - 12%镍生铁出厂价全国平均、Ni≥14%印尼高镍生铁（到港含税）平均价、中国镍铁月度产量季节性、印尼镍生铁月度产量季节性图表 [15][16][17][18] 下游硫酸镍 - 展示电池级硫酸镍平均价、电池级硫酸镍溢价、镍豆生产硫酸镍利润率季节性、中国外采硫酸镍生产电积镍利润季节性、中国硫酸镍月度产量、三元前驱体月度产能季节性图表 [19][20][21][23][24] 不锈钢 - 展示中国304不锈钢冷轧卷利润率季节性、不锈钢月度产量季节性、不锈钢库存季节性图表 [26][27][29]

诉讼案件概述 - 公司及子公司帕瓦供应链因加工合同纠纷向浙江格派钴业新材料有限公司和浙江路加新材料有限公司提起诉讼，案件已由浙江省诸暨市人民法院和兰溪市人民法院立案受理，尚未开庭审理 [1][3] - 公司作为原告，主要诉求包括要求被告返还货物或折价赔偿，以及子公司要求返还预付加工费及利息损失 [1][2][6] 涉案金额及货物详情 - 公司要求浙江格派钴业新材料有限公司返还230吨PW508型号和162吨PW302型号货物，若无法返还则需折价赔偿 [1][5] - 公司要求浙江路加新材料有限公司返还1,228,379.66kg货物，若无法返还则需折价赔偿 [1][5] - 子公司帕瓦供应链要求浙江格派钴业新材料有限公司返还预付加工费1,300万元及按LPR计算的利息损失，诉讼费由被告承担 [2][6] 诉讼背景及事实 - 公司与浙江格派钴业新材料有限公司于2024年12月5日签订《委托加工合同》，被告未履行加工义务且未返还原料 [5] - 公司与浙江路加新材料有限公司于2024年11月12日签订《委托加工合同》，被告未履行加工义务且未返还原料 [5] - 子公司帕瓦供应链与浙江格派钴业新材料有限公司于2025年1月签订合作协议及补充协议，后因合同解除协议约定退款1,300万元未履行 [6] 诉讼对公司的影响 - 诉讼尚未开庭审理，对公司当期及期后利润的影响存在不确定性，最终影响以法院判决为准 [7] - 诉讼不会影响公司及子公司的正常生产经营，系公司维护自身合法权益的行为 [7]

行业概况 - 科创板新能源行业已形成覆盖上游材料、中游制造到下游场景应用的完整生态，并加速向智能化、全球化方向迭代升级 [1] - 截至2025年初，科创板已有超20家企业深度扎根锂电、光伏、氢能等产业链关键环节，包括晶科能源、容百科技、派能科技等全球市场份额领先的标杆企业 [1] - 另有30余家企业依托技术协同优势，探索"新能源+"模式在智能电网、高端装备、新能源汽车等领域的融合应用，推动产业链价值持续延伸 [1] 公司海外布局 - 派能科技海外业务布局较往年更加均衡和完善，未来将持续开拓中东等新兴市场 [2] - 芳源股份已从依赖单一大客户、单一产品的模式顺利转型为产品、客户多元化发展的经营模式 [2] - 大连豪森智能制造股份有限公司自2023年起欧洲订单快速增长，当年及2024年海外订单占全年新签订单的比例均超过50% [4] 技术创新与业务拓展 - 广东莱尔新材料科技股份有限公司2024年营收达5.26亿元，同比增长19.95%，净利润同比增长27.69%，新能源材料类产品对业绩表现贡献显著 [3] - 莱尔新材料功能性涂布胶膜业务的应用领域由消费电子延伸至汽车电子、智能座舱、汽车自动驾驶系统、新能源电池等新兴应用领域 [3] - 莱尔新材料新能源涂碳箔等电池箔业务的应用领域由动力、储能锂电市场延伸至半固态电池、固态电池等产品领域 [3] 智能化发展趋势 - 杭州鸿泉物联网技术股份有限公司2024年营收达5.23亿元，同比增长27.81%，其中在T-BOX产品领域，公司在新能源物流车中占据了较大的供货比例 [5] - 鸿泉物联网预计今年各项业务均有增长，尤其智能座舱和控制器业务增速较快 [5] - 鸿泉物联网已开始拓展海外业务，如设立迪拜子公司、参加俄罗斯汽车展等海外展会 [5]