国金证券认为，氢能行业尚处商业化初期，主要受政策推动，重点布局国内外共振、需求确定性强、弹 性大的方向，建议把握窗口期布局。1）绿醇：全球需求共振，行业迎爆发和发展确定性。绿色甲醇以 绿色航运为突破，国内外需求共振。欧盟碳税和IMO政策推动航运向绿色化转向，大趋势明晰；2）制 氢设备：政策驱动+经济性可见度高+应用场景跑通，设备作为"卖铲人"，远期空间最大。绿电直连+设 备降本，绿氢经济性逐步显现。3）燃料电池车：发展路径已明晰，行业触底将迎反转。现阶段已经扫 除了发展担忧，燃料电池车基础设施、系统降价、应用场景均明晰。上游制氢端开始大规模供应，加氢 站数量提升，产业链配套实现逐步到位；4）固体氧化物燃料电池：海外AI数据中心带动，需求迎来新 场景突破。AI数据中心电力需求旺盛，SOFC凭借安装周期短、扩产时间快、发电效率高等优势适用于 主电源。 兴业证券认为，1）氢能行业处于商业化关键节点，下游消纳场景是关键。氢能产业链涵盖制取、储 运、应用三大核心环节，形成了一个多维度、跨行业的能源生态体系。2）氢气消费集中于化工、炼化 等领域。3）商业模式的打通有望率先从绿色燃料领域打通。4）绿氢制取完全依赖可再生能源 ...

行业与公司 * 行业：氢能（特别是绿色氢氨醇）产业链，涵盖绿色甲醇、制氢设备、燃料电池汽车、固体氧化物燃料电池等多个细分领域[1][3][6] 核心观点与论据 * **战略定位**：绿色氢氨醇是“十五五”期间中国实现非电领域降碳、推进“双碳”目标的关键能源载体，其重要性将显著提升[1][3] * **政策驱动**：自2025年9月至11月，国家层面多项政策系统性支持产业链，包括绿电直连降成本、对绿色甲醇项目给予20%的中央预算内投资支持、强制考核非电消纳比重等[4][5] * **全球需求确定**：受国际海事组织（IMO）和欧盟法规（如ETS碳边境调节税、船运业碳税）推动，绿色甲醇作为航运燃料需求确定性强，现有334艘甲醇动力船舶订单将带来700万吨需求，长期若全球渗透率达10%则需求超4,000万吨[1][6][8] * **国内需求潜力**：国内化工领域，若绿色甲醇替代传统甲醇比例达30%，可带动3,000万吨以上需求[6] * **区域示范**：内蒙古是全国绿氢项目排头兵，集中了一半以上项目，其政策（如《绿电直连项目开发建设实施方案》）为全国提供标杆，通过允许并网项目部分电量上网等措施激励存量900万吨已备案项目提高开工率[1][5][8] * **短期投资逻辑**：关注政策落地节奏，早期进入市场因下游价格不敏感且有提价空间，可获得超额收益，首选符合标准的绿色甲醇生产商[1][7] * **长期投资逻辑**：关注行业成熟后的规模效应、成本下降及全球应用带来的巨大市场空间，投资机会将延伸至上下游设备制造和技术研发[1][7] * **制氢设备市场**：前景广阔，绿氢项目经济性提升带动需求，国内已立项900万吨绿氢项目对应20-25GW电解槽需求，而2025年国内招标量仅2.3GW，潜在增长空间达10倍乃至40-50倍[2][13] * **燃料电池汽车**：应用场景拓展（东部副产氢+高速冷链物流、西北/东北低价绿氢+矿卡），基础设施改善（全国已有540座加氢站），政策支持（高速过路费减免使全生命周期成本降20%）使其具备经济竞争力，预计到2030年达30万辆[14][16][17] * **固体氧化物燃料电池新场景**：在美国AI数据中心需求驱动下发展迅速，因其部署周期短（仅3个月）、发电效率高（热电联供达85%）、且有30%投资税收抵免政策支持，未来在工商业领域潜力巨大[18][20][21] 其他重要内容 * **绿色甲醇投资关键因素**：1) 投产时间（越早越好，今明两年内投产可获得超额收益）[9][10]；2) 下游合作（已与船厂签订长期供应协议，如长协）[9][10]；3) 成本控制（控制绿碳、绿氢或电价成本）[10] * **绿色甲醇发展路径**：未来将集中在电制甲醇路径，其成本中电力占比约70%-80%，通过绿电直连免除过网费可显著降本，并能拉动风电、光伏企业二次装机[11] * **制氢设备经济性**：内蒙古政策指引40%电量上网、其余制氢，可使项目内部收益率达到6%-7%[13] * **燃料电池成本结构**：燃料电池系统和车载供氢瓶分别占燃料电池车整体成本的60%和20%，是市场弹性最大的板块[17] * **质子交换膜燃料电池潜力**：除车用外，也适合数据中心场景，未来成本有望从目前单瓦10元降至1元左右[18][19] * **SOFC降本路径**：目前售价约每千瓦3,000美元，目标到2030年降至900美元/千瓦，届时发电竞争力将大幅提升[21] 提及的公司及其亮点 * **绿色甲醇生产商**： * 金风科技：2025年投产25万吨绿色甲醇，单吨盈利1,500-2,000元，2026年利润约5亿元；与马士基、赫伯罗特分别签订50万吨和25万吨长协；2027年底西安盟项目投产60万吨，2027-2028年计划落地120万吨项目，未来利润有望超10亿元，市值或破千亿[9][10][22] * 中国天楹：17万吨项目明年底落地，可产生3-4亿元利润弹性；2025年主业预期盈利约3亿元[12][22] * 中机安瑞科：2025年已投产5万吨氯醇项目，2027年将再投产20万吨，预计2027-2028年利润增厚达5亿元[12][22] * 吉电股份：国电投发展绿色燃料的重要平台，未来前景广阔[12][22] * 佛燃能源：与香港中华煤气合资，一期20万吨项目已运行并获得IACC认证[12] * **制氢设备商**： * 华电科工等央国企平台：国内拥有大量订单[15][22] * 双良节能、国氟氢能：在海外市场取得成功，通过光伏设备出口获得更高盈利[15][22] * 华光环能、国符新能：具备项目经验，可重点关注[22] * **燃料电池领域**： * 系统与整车：亿华通、重塑能源、国鸿氢能（竞争格局稳定，主导市场）[17][22]；国氢能源、雄韬股份（可重点关注）[22] * 车载供氢瓶：相关企业将受益（未具名）[17] * **固体氧化物燃料电池**： * Bloom Energy：获得甲骨文AI数据中心订单[18][22] * 供应链：三环集团（重点关注）[22] * 系统商：潍柴动力、易事通（国内外相关）[22]

重庆市加氢站发展规划 - 重庆市印发《重庆市加氢站行业发展规划（2025—2035年）》，提出按照“城乡统筹、区域协调、重点突出、集约高效”的思路，系统推进加氢站及配套设施建设布局 [1] - 规划强调就近利用工业副产氢，积极拓展可再生能源制氢，并支持依托现有加油（气）站及综合供能服务站场地改扩建加氢站 [1] - 规划旨在构建与需求分布、道路场站条件、城镇化空间格局相适应的“网络完善、供需适配、智能安全”的现代化加氢基础设施体系，为氢燃料电池汽车规模化应用提供支撑 [1] 氢能行业投资机会与方向 - 氢能行业尚处商业化初期，主要受政策推动，建议把握窗口期布局国内外共振、需求确定性强、弹性大的方向 [2] - 绿色甲醇方向：全球需求共振，行业迎爆发和发展确定性，以绿色航运为突破，欧盟碳税和国际海事组织政策推动航运绿色化转向 [2] - 制氢设备方向：政策驱动、经济性可见度高、应用场景跑通，设备作为“卖铲人”远期空间最大，绿电直连与设备降本使绿氢经济性逐步显现 [2] - 燃料电池车方向：发展路径已明晰，行业触底将迎反转，基础设施、系统降价、应用场景均明晰，上游制氢端开始大规模供应，加氢站数量提升 [2] - 固体氧化物燃料电池方向：海外AI数据中心电力需求旺盛，带动SOFC需求迎来新场景突破，其安装周期短、扩产时间快、发电效率高 [2] 氢能产业链现状与关键环节 - 氢能行业处于商业化关键节点，下游消纳场景是关键，产业链涵盖制取、储运、应用三大核心环节，形成多维度、跨行业的能源生态体系 [3] - 当前氢气消费主要集中于化工、炼化等领域 [3] - 商业模式的打通有望率先从绿色燃料领域实现突破 [3] - 绿氢制取完全依赖可再生能源发电并通过电解水产生，全过程无碳排放，真正实现全生命周期的清洁低碳 [3] - 氢气储运是当前限制氢能应用的重要壁垒 [3]

（文章来源：第一财经） 国金证券研报表示，绿醇：国内外氢能政策共振打开需求，率先投产、能保障销售渠道的绿醇生产商具 备竞争力；制氢设备：行业已经实现大幅出清，竞争格局的优化将带来更集中的机会，重点推荐已具备 项目经验的设备企业；燃料电池车：随着燃料电池系统成本的下降、氢车高速过路费的免除等，行业进 入爆发前夜。竞争格局已缩圈，相关燃料电池头部企业均上市，为磨底时间最长、预期差最大的板块， 业绩和估值有望迎来共振；固体氧化物燃料电池：Bloom Energy及其核心供应链、海外及国内系统商。 ...

文章核心观点 - 氢能行业在“十五五”期间迎来发展大机遇，政策迫切性及基础建设完备度更高，能源革命下半场聚焦非电领域脱碳，氢氨醇作为重要能源载体不可或缺 [1] - 行业尚处商业化初期，主要由政策推动，建议重点布局国内外需求共振、确定性强、弹性大的方向，包括绿醇、制氢设备、燃料电池车及固体氧化物燃料电池（SOFC） [1][5] 绿醇 - 绿色甲醇以绿色航运为突破口，国内外需求共振，欧盟碳税及IMO政策推动航运绿色化趋势明确 [1] - 短期有334艘甲醇动力船舶将陆续投运，带来超过700万吨甲醇需求 [1] - 中长期当全球绿色甲醇渗透率达10%时，需求量将超过4000万吨 [1] - 投资机会锚定投产早、与下游船东合作、成本控制得当的生产商，短期或拥有超额盈利弹性，长期降本将提升在船舶及化工领域的渗透率，电制甲醇是未来主流方向 [1] 制氢设备 - 绿电直连与设备降本使绿氢经济性逐步显现，以风电耦合制氢为例进行经济性测算，假设风电整机价格3.8元/kWh、储能价格0.85元/Wh、制氢设备价格0.9元/W，项目整体运行具备经济性（IRR>6.5%） [2] - 绿电直连是关键发展方向，可大幅降低氢气成本，需求将从对价格敏感度最低的交通领域和绿醇打开，并向工业、储能等领域渗透，带来绿氢项目开工潮及设备招标量提升 [2] - 行业已实现大幅出清，竞争格局优化带来更集中的机会，重点推荐具备项目经验的设备企业 [5] 燃料电池车 - 燃料电池汽车发展路径已明晰，基础设施、系统降价、应用场景均明确，上游制氢端开始大规模供应，加氢站数量提升，产业链配套逐步到位 [3] - 针对性政策如免除高速公路费用将加速燃料电池重卡应用及经济性显现，增强放量确定性，驱动板块景气度回暖 [3] - 随着系统成本下降及政策推动，行业进入爆发前夜，竞争格局已缩圈，相关头部企业均已上市，为磨底时间最长、预期差最大的板块，业绩与估值有望迎来共振 [5][6] 固体氧化物燃料电池 - 海外AI数据中心电力需求旺盛，SOFC凭借安装周期短、扩产快、发电效率高（热电联供下达85%）等优势适用于主电源 [4] - 以系统寿命43800小时、天然气价格4美元/MMBtu测算，SOFC发电成本为0.11美元/kWh，根据美国IRA和OBBB法案，2026年起使用SOFC的厂商可获得项目资产性支出30%的ITC补贴，发电成本将降至0.09美元/kWh [4] - 考虑未来规模效应降本，当SOFC产量达2.5GW级别及以上、系统实现50%以上降本时，发电成本将降至0.06美元/kWh，对比燃气轮机约0.048-0.107美元/kWh的成本，开始具备竞争力，可在工商业更大市场内应用 [5]

公司业务与技术定位 - 公司控股河南东方锅炉城发环保装备有限公司 该公司为国家高新技术企业[1] - 公司业务立足于焚烧炉炉排 并深耕垃圾焚烧电厂技术改造 具体技术产品包括渗滤液疏通装置和活性炭喷射系统等[1] - 公司致力于通过上述技术助力垃圾焚烧机组实现高效环保稳定运行[1] 业务拓展与战略方向 - 公司积极参与高效清洁能源高端装备制造 涉及领域包括制氢设备和脱硝尿素水解撬装等[1] - 公司以创新科技赋能绿色发展 致力于帮助客户实现达标排放、节能降碳与资源循环[1]

活动概况 - 2025独角兽企业500强大会之重点项目融资路演活动于12月3日举行，由青岛市民营经济发展局指导，青岛市中小企业公共服务中心、北京隐形独角兽信息科技院主办，青岛蓝海股权交易中心承办 [1] - 活动聚焦解决隐形独角兽企业发展中面临的“融资对接难、产业融合浅、场景落地慢”等核心痛点，定向邀请国内知名投资机构与产业链龙头企业进行闭门对接 [1] - 活动旨在推动资本与产业深度融合，为培育新质生产力、打造现代产业先行城市提供新动能 [1] - 青岛市通过深化融资对接服务、搭建资本桥梁、优化营商环境等举措，精准支持拥有核心技术的高成长性企业，推动民营经济向高端化、智能化、绿色化转型升级 [2] 路演企业及行业分布 - 共有12家聚焦高潜力赛道的“隐形独角兽”企业登台路演，展现创新活力与发展潜力 [2] - 路演企业覆盖蓝色经济、生物医药、人工智能、具身机器人、新能源、新材料、大消费等行业 [2] 蓝色经济领域企业 - 逢时（青岛）海洋科技股份有限公司是国家级专精特新“小巨人”，深耕南极磷虾高值化利用，打造全球销量领先的磷虾油产品矩阵 [2] - 公司手握多项核心技术与专利，品牌价值超390亿元，致力成为医学营养第一品牌与海洋药物第一股 [2] 生物医药领域企业 - 青岛诺安百特生物技术有限公司是噬菌体产业化龙头，建有国内领先的菌毒株库与全球首个兽用噬菌体GMP工厂 [3] - 公司核心产品获临床批件及GRAS认证，发酵效率超行业10倍，拟融资1亿元用于推进产品研发与产业化 [3] - 山东岱佑医药攻克吸入药物递送“卡脖子”技术，全球首创主动式干粉吸入平台，获多项国际专利 [3] - 公司产品适配多类呼吸系统疾病，国产替代潜力巨大 [3] 人工智能领域企业 - 飞诺门阵（北京）科技有限公司是核心技术自主可控的全域人工智能服务商，自研APU芯片与算力一体机技术，打造泛安防、水利、能源等垂类智能体，获多项科技进步奖 [4] - 分贝通作为下一代支出管理平台，以“商旅+费控”一体化方案助力企业降本提效，整合AI砍价、智能审批等功能，服务数千家高成长企业，累计融资达20亿元 [4] - 北京掌上先机网络制作的慧策系统以一体化智能零售解决方案赋能商业，构建覆盖全渠道履约、仓储管理、数据决策的产品矩阵，服务数十万客户及众多500强企业，稳居行业前列 [4] - 乐相科技是国家级专精特新小巨人企业、中国VR50强企业，专注虚拟现实（VR/XR）领域技术研发与产业化，在交互技术、核心算法、光学显示等方面拥有近百项发明专利，自主研发的SLAM算法定位精度达亚米级，产品广泛应用于教育、医疗、娱乐等场景，此次路演聚焦VR与人工智能、脑机接口的深度融合创新 [4] - 长烽数智是青岛国资控股的国家高新技术企业、中国隐形独角兽500强，专注数字化转型服务，公司以大数据为核心，结合AI、云计算等技术，提供金融、政务、海洋等领域数字化解决方案，拥有“星云一号”大模型、“烽盾”安全产品等核心技术，此次融资将用于AI研发、蓝色经济方案迭代及市场拓展 [4] 具身机器人领域企业 - 北京视界求索人工智能科技有限公司聚焦AI与机器人技术研发，拥有人形机器人、轮臂机器人等完整产品线，斩获多项国际赛事大奖 [5] - 其孤独症干预评估机器人落地医疗场景，AI情感陪伴与教育机器人覆盖家庭及教育需求，技术实力获行业认可 [5] 新能源领域企业 - 中氢新能作为国家级专精特新“小巨人”，深耕甲醇重整制氢、固体储氢等核心技术，拥有120余项专利 [5] - 公司产品覆盖制氢设备、储氢瓶、氢能电源等，为交通、工业、分布式能源等场景提供安全高效的氢能解决方案 [5] 新材料领域企业 - 青岛少海汇旗下海骊墨熵专注碳陶瓷等高端新材料研发，其二维电热技术具有升温快、能耗低、应用广等优势 [5] - 产品覆盖航空、出行、工业等多场景，荣膺“2025中国种子独角兽企业” [5] 大消费领域企业 - 肆拾玖坊作为酱酒独角兽，扎根茅台镇布局产业园区与酿酒基地，以创新合伙模式构建近万家终端网络 [5] - 公司连续三年上榜胡润全球独角兽榜，品牌影响力持续扩大 [5] 对接成果与后续规划 - 路演结束后，参会投资机构代表与12家路演企业创始人围绕技术壁垒、商业模式、融资需求等核心问题展开一对一精准对接 [6] - 多家机构对逢时海洋、诺安百特、乐相科技、分贝通等企业表达初步投资意向和合作邀约 [6] - 青岛蓝海股权交易中心未来将充分发挥区域性股权市场平台枢纽作用，发挥青岛资本市场服务基地的政策落地与资本赋能优势，搭建专业化、高规格的融资对接舞台 [6] - 此举旨在有效推动金融“活水”精准浇灌科技创新“种子”，为青岛打造现代产业先行城市、提升未来产业竞争力提供强劲引擎 [6]

公司主营业务 - 公司主营业务包括电气成套设备、智慧城市综合服务、新能源业务及新材料业务 [2] 电气成套设备业务 - 在电气成套设备领域，公司提供高低压成套设备 [2] - 电气成套设备广泛应用于工业、民用建筑等多个场景，为客户提供稳定可靠的电力解决方案 [2] 智慧城市综合服务 - 在智慧城市综合服务方面，公司聚焦智慧照明、智慧警务、智慧交通等应用 [2] 新能源业务 - 新能源业务是公司战略转型的重点，主要聚焦于氢能领域 [2] - 新能源业务涵盖上游制氢设备的生产制造以及下游氢能源车辆的运营 [2] - 公司还积极拓展新能源领域，布局储能和光伏项目 [2] 新材料业务与战略目标 - 公司在新材料领域推出创新产品，推动业务多元化发展 [2] - 公司致力于实现"智能+双碳"战略目标 [2]

公司业务动态 - 公司下属子公司苏州绿萌公司于2021年向Space Exploration Technologies销售一套制氢设备 [1] - 该销售项目金额较小 [1]

公司发展历程 - 公司前身为山西美锦煤炭气化股份有限公司 由姚巨货于1999年成立[2] - 2000年姚巨货与六名子女共同成立美锦集团 长子姚俊良持股25% 其余六人各持12.5%[2] - 2007年通过股权置换借壳天宇电气成功上市 姚氏家族财富暴涨 姚俊良成为山西首富[2] - 2014年姚巨货去世 其12.5%股份由妻子高反娥继承 姚俊良接任集团领导职位[2] - 2025年高反娥去世 股份由六子女继承 姚俊良持股增至27% 姚俊花持股15% 家族合计持股37.15%[6] 业务转型与氢能布局 - 2017年开始布局氢能产业 成为国内较早涉足氢能领域的企业[3] - 凭借山西煤炭资源和焦化产业优势 构建覆盖制氢、氢燃料电池、氢能汽车及加氢站的全产业链[3] - 2022年被认定为山西省氢能源产业链"链主"企业 是山西上市煤企中唯一获此地位的企业[4] - 氢能业务收入占比仍较低 2024年仅占整体收入的4.16%[7] - 2024年上半年氢能业务收入大幅下降62%[7] 财务表现 - 2020年营业收入128.46亿元 2021年达峰值后开始下滑 2024年降至190.31亿元[6] - 净利润波动剧烈 2020年6.95亿元 2021年25.41亿元 2024年亏损11.43亿元[6] - 2024年山西焦煤价格从2560元/吨跌至1420元/吨 跌幅44.53% 导致煤焦化业务毛利率降至7.16%[6] - 最新半年报显示营业收入82.45亿元 同比下降6.46% 归母净利润-6.74亿元[6] 资本市场动作 - 2024年9月11日宣布筹划境外发行H股并在香港联交所上市[1] - 赴港上市目标为推进全球化战略 打造国际化资本运作平台 强化境外融资能力[1] - 姚氏家族财富从2022年329亿元峰值降至2024年76亿元 三年缩水253亿元[6] 行业背景 - 山西煤炭年开采量占全国总量30%左右[1] - 煤炭行业存在周期性波动 2018年行业低迷导致公司营收波动[3] - 国家"双碳"目标提出后 公司意识到煤炭行业局限性[3]