核心观点 - 中金下调信义玻璃25年EPS预测21%至0.52元，维持26年EPS0.68元，目标价8.5港币对应25/26年15x/11x P/E，隐含5%上行空间 [1] - 公司1H25业绩低于预期，主因浮法及建筑玻璃需求低迷，但汽车玻璃表现超预期提供盈利支撑 [2][3] - 浮法玻璃业务接近历史底部，但公司通过产能扩张和差异化产品维持α [4] - 深加工产品（如汽车玻璃）为盈利提供安全垫，浮法行业格局边际改善或带来弹性 [7] 财务表现 - 1H25营收同比-9.7%至98亿元，归母净利润同比-59.6%至10亿元，联营公司溢利2.03亿元 [2] - 汽车玻璃营收同比+10.6%至33亿元，毛利率同比+5.0ppt至54.5% [3] - 浮法玻璃营收同比-16.4%至54亿元，行业均价同比-28%至1329元/吨，毛利率同比-10.6ppt至17.8% [4] - 期间费用率同比+2.4ppt至18.6%，销售费用率同比+1.6ppt至6.7%（主因美国关税增加） [5] 业务分项 汽车玻璃 - 高附加值产品（如ADAS、Solar-X）及新客户开拓推动均价提升 [3] - 2025年汽车玻璃有效产能或同比+16% [3] 浮法玻璃 - 2025年浮法有效产能同比+11%，印尼新产线为主要增量 [4] - 1H25差异化产品产量占比同比+2.67ppt [4] - 行业短期供给冷修调节，普白产品已现亏损 [7] 资本与分红 - 1H25资本开支同比-81%至10亿元，主要用于中印工业园区 [6] - 中期股息每股12.5港仙，分红率稳定在49%，股息率3.3% [6] 行业动态 - "反内卷"政策或增加高污染燃料生产成本，改善浮法行业盈利弹性 [7] - 汽车玻璃后装市场深耕+前装市场开拓强化盈利安全垫 [7]

业绩表现 - 1H25营收同比-9.7%至98亿元 归母净利润同比-59.6%至10亿元 主要由于浮法、建筑玻璃行业整体需求低迷 [2] - 1H25汽车玻璃营收同比+10.6%至33亿元 毛利率同比+5.0ppt至54.5% 略超预期 [3] - 1H25浮法玻璃营收同比-16.4%至54亿元 行业上半年浮法含税均价同比-28%至1329元/吨 毛利率同比-10.6ppt至17.8% 接近历史底部 [4] 业务亮点 - 汽车玻璃坚持研发ADAS、Solar-X等高附加值产品 提升销售均价 积极开拓新客户 配套提升汽玻加工产能 预期2025年汽车玻璃有效产能同比+16% [3] - 浮法玻璃预计2025年有效产能同比+11% 弹性主要由印尼两条产线陆续投放贡献 1H25差异化产品产量同比+2.67ppt 为盈利提供支撑 [4] - 深加工产品提供盈利安全垫 汽车玻璃深耕后装、积极开拓前装市场 为整体盈利提供安全垫 [7] 成本与费用 - 1H25期间费用率同比+2.4ppt至18.6% 销售费用率同比+1.6ppt至6.7% 主要由于美国额外进口关税费用增加 [5] - 报告期内有效税率同比上升5-6ppt 由于应占联营公司盈利体量减少 [5] - 1H25资本开支同比-81%至10亿元 主要用于中国、印尼新工业园区投资 [6] 行业展望 - 浮法行业短期仍以冷修调节供给 至7月下旬 管道气和石油焦燃料生产的普白产品已亏毛利 [7] - 在"反内卷"趋势下 浮法玻璃行业不排除从环保角度增加高污染燃料生产成本的可能性 有望拉动其盈利弹性 [7] 财务指标 - 下调25e EPS 21%至0.52元 维持26e EPS 0.68元 当前股价对应25/26e 14/11x P/E [1] - 维持目标价8.5港币 对应25/26e 15x/11x P/E 隐含5%上行空间 [1] - 1H25宣布派发每股12.5港仙中期股息 中期分红率维持在49%左右 中期股息率3.3% [6]

1H25业绩表现 - 1H25营收同比-9.7%至98亿元，归母净利润同比-59.6%至10亿元，应占联营公司溢利达2.03亿元，业绩略低于预期[1] - 浮法、建筑玻璃行业整体需求低迷是业绩低于预期的主因[1] 汽车玻璃业务 - 1H25汽车玻璃营收同比+10.6%至33亿元，毛利率同比+5.0ppt至54.5%，表现略超预期[1] - 高附加值产品（如ADAS、Solar-X）研发及新客户开拓推动销售均价提升[1] - 2025年汽车玻璃有效产能预计同比+16%，配套加工产能同步提升[1] 浮法玻璃业务 - 1H25浮法玻璃营收同比-16.4%至54亿元，行业含税均价同比-28%至1329元/吨[1] - 毛利率同比-10.6ppt至17.8%，接近历史底部[1] - 差异化产品产量同比+2.67ppt，印尼两条新产线投产后2025年有效产能预计同比+11%[1] 费用与资本结构 - 1H25期间费用率同比+2.4ppt至18.6%，销售费用率同比+1.6ppt至6.7%，主因美国进口关税增加[2] - 有效税率同比上升5-6ppt，联营公司盈利体量减少[2] - 资本开支同比-81%至10亿元，主要用于中国、印尼新工业园区投资[2] 分红与股东回报 - 中期股息每股12.5港仙，分红率稳定在49%，中期股息率3.3%[2] 行业趋势与展望 - 浮法行业短期供给冷修调节，7月下旬普白产品已亏毛利[2] - "反内卷"趋势下，环保政策或增加高污染燃料生产成本，改善行业盈利弹性[2] - 汽车玻璃深耕前后装市场，为整体盈利提供安全垫[2] 盈利预测与估值 - 下调25eEPS 21%至0.52元，维持26eEPS 0.68元，当前股价对应25/26e 14/11x P/E[2] - 目标价8.5港币对应25/26e 15x/11x P/E，隐含5%上行空间[2]

行业投资评级 - 建筑材料行业评级为"增持"（维持）[3] 核心观点 - 政治局会议强调高质量开展城市更新，依法治理企业无序竞争，政策基调较前有所缓和[2] - 地方政府债发行加速，2025年7月发行量环比增长3.2%，同比增长70.7%，专项债同比增加2.21万亿元[2] - 浮法玻璃需求淡季不淡，光伏玻璃行业自律减产缓解供需矛盾[2] - 消费建材受益二手房交易及消费刺激政策，推荐北新建材、伟星新材等标的[2] - 水泥行业错峰停产力度加强，价格围绕盈亏平衡线波动，"反内卷"政策改善超产现状[2] - 玻纤价格触底回升，风电招标量快速增长，电子纱需求回暖[2] 行情回顾 - 建筑材料板块周下跌2.30%，水泥/玻璃/玻纤/装修建材子板块分别下跌1.25%/4.55%/4.01%/2.03%[1] - 板块资金净流出24.33亿元，相对沪深300超额收益-0.35%[1] - 个股涨幅前五：韩建河山（+20.34%）、再升科技（+12.33%）、海象新材（+7.64%）[12] 水泥行业 - 全国水泥价格指数337.69元/吨（周环比-0.76%），出库量275.4万吨（周环比+1.07%）[15] - 熟料产能利用率58.09%（周环比-0.01pct），库容比62.21%（周环比-0.39pct）[15] - Q3基建需求有望维持韧性，专项债发行提速支撑市政工程类项目[15] - 错峰停产执行分化：云南执行较差，河北推迟至8月20日执行20天停窑[24] 玻璃行业 - 浮法玻璃均价1295.28元/吨（周涨幅4.58%），库存环比减少156万重箱[28] - 华北重质纯碱价格1400元/吨（周环比+50元/吨），管道气玻璃税后毛利-154.56元/吨[30] - 2025年冷修停产22条产线（日熔量13420T/D），复产及新点火17条产线（日熔量13060T/D）[38] 玻纤行业 - 无碱粗纱均价3595.25元/吨（周环比-0.64%），电子纱G75报价8800-9200元/吨[42] - 7月在产产能71.44万吨（同比+17.67%），库存90.15万吨（同比+26.01%）[42] - 6月出口量18.25万吨（同比-5.93%），出口均价10500.19元/吨（同比+8.68%）[43] 消费建材原材料 - 铝合金价格20920元/吨（周环比-320元），苯乙烯现货价7375元/吨（周环比-125元）[52][54] - 沥青价格3780元/吨（同比+1.6%），LNG出厂价4388元/吨（同比-9.6%）[60][63] 碳纤维行业 - T300（12K）价格8-9万元/吨，T800（12K）价格18-24万元/吨[68] - 周产量1824吨（开工率60.59%），库存15450吨，单位生产成本10.64万元/吨[70] - 行业平均毛利率-8.51%，多数企业利润持续承压[72]

南华期货玻璃纯碱产业周报 ——交易回归现实 寿佳露（投资咨询证号：Z0020569） 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 2025年8月3日 一、玻璃核心观点 【供应】 目前玻璃日熔处于15.96万吨，整体稳定。暂无预期外变动，安徽冠盛 600 吨预计 7-8月点火，安全六线预计 7-8月点火，乌海中玻 800 吨一线预计 8-10 月前后冷修。 【库存】 玻璃厂内库存5949.9万重箱，环比-239.7万重箱，环比-3.87%，同比-13.88%。折库存天数25.5天，较上 期-1.1天。沙河中游库存快速增加；负反馈下，现货跟跌，产销疲弱。 【利润】 隆众数据，各工艺玻璃产线利润，天然气-150元，煤制气+138元，石油焦+138元。 【需求】 截至7月底，深加工样本企业订单天数均值9.55天，环比+2.7%，同比-1.55%；深加工持有原片库存13天，环 比+25%，同比+54.76%。本周各区平均产销84，上周123，环比上周明显走弱。 【策略观点】 交易回归产业现实，不过政策预期或在持续与降温中反复，市场情绪亦有反复。基本面看，供应端日熔小幅 回升，暂无预期外状况。当前玻璃累计表需下滑8 ...

行业投资评级与核心观点 - 报告建议重视四川路桥的西南基建龙头定位，兼具西南基建景气与股息率优势 [3][15] - 持续看好非洲建材及建材出海第一股科达制造，半年度预告高增验证非洲建材高景气 [4][16] - 铜箔领域RTF提价验证HVLP高景气，看好铜箔+电子布两个领域的高端PCB上游材料 [5][17] - 消费建材国补方向建议关注补贴品类相关公司 [19] 重点公司分析 基建领域 - 四川路桥2025年1-6月四川省公路水路交通建设完成投资1349亿元（全国第二），同比增长3.5% [3][15] - 公司参与投标G5京昆高速成都至雅安段扩容工程（总投资285.48亿元） [3][15] - 2025-27年度股东回报规划承诺现金分红比例不低于60% [3][15] 建材出海 - 科达制造作为非洲建材及建材出海第一股，产销本土化模式更受当地认可 [4][16] - 同步关注华新水泥在南美洲的布局 [4][16] 新材料领域 - 高端PCB用电解铜箔包括RTF和HVLP两种，HVLP具有更高技术要求 [5][17] - 高阶铜箔国产化率偏低，国内龙头先发优势突出 [5][17] - 关注铜冠铜箔、中材科技、菲利华等标的 [17] 周期行业数据跟踪 水泥 - 全国高标均价340元/吨，同比-43元，环比-1.0元 [6][18] - 全国平均出货率44.7%，环比+1.7pct [6][18] - 库容比66.2%，环比-0.2pct [6][18] 玻璃 - 浮法玻璃均价1295.28元/吨，环比上涨56.67元（+4.58%） [6][18] - 重点监测省份库存天数25.59天，较上周减少1.17天 [6][18] - 光伏玻璃2.0mm镀膜面板主流价格10-11元/平方米 [6][18] 其他建材 - 玻纤2400tex无碱缠绕直接纱均价3595.25元/吨，环比-0.64% [6][18] - 电子布主流报价4.1-4.2元/米 [6][18] - 碳纤维市场均价83.75元/千克 [73] 政策与资金动向 - 第三批690亿元支持消费品以旧换新的超长期特别国债资金已下达 [7][19] - 10月将下达第四批690亿元资金，全年计划下达3000亿元 [7][19] 公司重要变动 - 德福科技拟收购Circuit Foil Luxembourg S.a.r.l. 100%股权，对价1.74亿欧元 [8][20] - 悍高集团正式登陆A股 [8][20] - 东华科技25H1营收47.8亿元（+9.3%），归母净利2.4亿元（+14.6%） [20] - 环球新材国际完成收购德国默克全球表面解决方案业务 [20]

回购股份进展 - 公司于2025年2月13日和3月4日分别通过董事会及股东大会审议通过回购A股和B股股份方案，回购报告书于3月25日披露 [1] - 因2024年度权益分派实施，A股回购价格上限由7.6元/股调整为7.53元/股，预计回购数量为4,444.3773万至7,658.1887万股；B股回购价格上限由3.13港元/股调整为3.05港元/股，预计回购数量为2,213.9398万至3,853.2841万股 [2] - 截至2025年7月31日，公司累计回购A股33,034,797股（最高价5.04元/股，最低价4.54元/股），B股14,581,596股（最高价1.94港元/股，最低价1.65港元/股），合计占总股本1.5507%，累计支付金额为人民币1.5709亿元（A股）和2,598.87万港元（B股，折合人民币2,367万元） [3] - 回购操作符合深交所监管要求，未在重大事项敏感期或交易所规定的禁止时段进行回购 [4][5] 重大合同履行情况 - 公司全资子公司吴江南玻和东莞南玻太阳能玻璃于2020年7月31日与隆基股份子公司签订光伏玻璃销售协议，预估总金额65亿元（含税），合同期限至2025年7月31日 [7] - 合同履行期间累计销售产品包括2.0mm超白浮法玻璃背板（1.4697亿元）、3.2mm钢化镀膜玻璃（4.1205亿元）、2.0mm半钢化镀膜玻璃（4.8225亿元）等，合计金额14.4098亿元（含税），因市场价格波动及隆基采购策略调整，实际履行金额未达预期 [8] - 合同到期未对公司2025年经营业绩或财务状况产生不利影响，公司将继续优化资源管理以防控风险 [9]

销售合同 - 南玻A全资子公司吴江南玻玻璃有限公司与东莞南玻太阳能玻璃有限公司向隆基股份子公司销售光伏玻璃产品 [1] - 合同期限为2020年7月31日至2025年7月31日 [1] - 销售金额合计14.41亿元（含税） [1] 产品明细 - 销售产品包括2.0mm超白浮法玻璃背板、3.2mm钢化镀膜玻璃、2.0mm半钢化镀膜玻璃及2.0mm半钢化镀釉打孔玻璃 [1] - 产品类型涵盖背板材料与镀膜处理玻璃 [1] - 涉及多种厚度规格（2.0mm/3.2mm）及加工工艺（镀膜/镀釉/打孔） [1] 合作方关系 - 采购方为隆基股份旗下子公司 [1] - 南玻A通过两家全资子公司执行供货 [1] - 合同体现光伏产业链上下游协同合作 [1]

公司与隆基股份子公司的销售协议 - 南玻A全资子公司吴江南玻玻璃有限公司和东莞南玻太阳能玻璃有限公司与隆基股份子公司签订销售协议 [1] - 协议期限为2020年7月31日至2025年7月31日 [1] - 销售产品包括2.0mm超白浮法玻璃背板、3.2mm钢化镀膜玻璃、2.0mm半钢化镀膜玻璃及2.0mm半钢化镀釉打孔玻璃等 [1] - 销售金额合计为14.41亿元(含税) [1]

公司业绩 - 公司截至2025年6月30日止六个月的中期收益为98.21亿元人民币，同比减少9.74% [1] - 股东应占溢利为10.13亿元人民币，同比大幅减少59.64% [1] - 每股基本盈利为23.25分 [1] - 拟派发中期股息每股12.5港仙 [1] 业绩变动原因 - 收益减少主要由于2025年上半年浮法玻璃产品的平均售价持续下跌 [1] - 浮法玻璃产品销售贡献的收益较2024年上半年减少16.4% [1]