2025年10月游戏版号审批情况 - 国家新闻出版署发放166个版号，包括159款国产网络游戏和7款进口网络游戏 [1] - 10月版号数量为年内第二多，仅次于8月的173款 [1] - 截至10月，2025年共计下发游戏版号1440个，其中国产游戏版号1354个，进口游戏版号86个 [1] - 多家知名游戏厂商如FunPlus、三七互娱、恺英网络、游族网络等均有版号收获 [1] 网络游戏企业地域分布 - 国内网络游戏相关现存企业达56.45万家，主要集中在新一线城市（占比27.49%）和一线城市（占比25.76%） [4] - 其次为三线城市（占比18.89%）和二线城市（占比16.51%） [4] 网络游戏企业行业分布 - 超4成相关企业归属于信息传输、软件和信息技术服务业，占比达43.24% [5] - 归属于科学研究和技术服务业的企业占比18.17% [5] - 归属于文化、体育和娱乐业的企业占比14.25% [5] 网络游戏企业注册趋势 - 近十年网络游戏相关企业年注册量整体呈上升趋势，2022年注册量首次突破10万家，达10.54万家 [8] - 2024年注册量达13.2万家，截至目前2025年已注册13.93万家，超过2024年全年水平 [8] - 2025年前九月注册量达13.08万家，同比增长31.98% [8]

业绩预测 - 预测公司3Q25收入同比增长14%至239亿元，与彭博一致预期相符 [1] - 预测公司3Q25 Non-GAAP归母净利润同比增长28%至96亿元，与彭博一致预期相符 [1] - 上调25/26年Non-GAAP归母净利润预测2%/3%至393亿元/415亿元 [2] 第三季度运营表现 - 预期在线游戏服务收入3Q25同比增长15% [1] - 旗舰产品《梦幻西游》电脑版畅玩服推出，最高在线人数于7月、8月、9月连创新高，9月7日突破315万人 [1] - 《梦幻西游》手游8月末推出轻享服，《蛋仔派对》暑期运营活动带动流水明显回升 [1] - 次新游《燕云十六声》更新新地图秦川，热度较高且用户反馈良好 [1] - 季度内推出《灵兽大冒险》（进入8月、9月iOS游戏畅销榜前50名）等中型产品及《命运手游》国际服，贡献流水增量 [1] 未来产品管线 - 海洋冒险RPG多端游戏《遗忘之海》已于6月末开启首轮测试，并在2025ChinaJoy提供试玩 [2] - 开放世界游戏《无限大》于9月23日曝光新PV并参展东京电玩展，市场关注其框架创新、交互自由度及商业化设计 [2] - 生活模拟派对游戏《星绘友晴天》于9月新获版号，预计年内开启测试 [2] - 重点产品有望强化公司全球化、多端化高品质发展路线，为2026年贡献业绩增量 [2] 估值与评级 - 当前股价对应港股/美股分别为17倍/16倍2025年Non-GAAP市盈率，16倍/15倍2026年Non-GAAP市盈率 [2] - 维持跑赢行业评级，上调目标价5%至275港元/177美元，对应2025年/2026年市盈率20倍/19倍 [2] - 港股/美股目标价上行空间分别为20%/22% [2]

业绩说明会安排 - 公司计划于2025年10月29日下午15:30-16:30召开2025年第三季度业绩说明会 [2] - 会议采用网络及电话会议方式召开，需预约报名方可参与 [2][5][6] - 投资者可通过进门财经平台（微信小程序、APP或网页链接）或拨打电话参会 [3][5][7] 投资者互动与信息获取 - 公司接受投资者问题预征集，截止时间为2025年10月29日中午12:00前 [5][8] - 投资者可通过指定问题征集链接或发送电子邮件至 ir@g-bits.com 进行提问 [5][8] - 业绩说明会召开后，投资者可通过上证e互动平台查看会议纪要 [9] 公司出席人员 - 董事长兼总经理卢竑岩先生将出席本次业绩说明会 [8] - 出席人员包括独立董事鲍卉芳女士、董事兼财务总监林佳金先生、副总经理兼董事会秘书梁丽莉女士 [8] 公司联系信息 - 投资者可联系吉比特证券部，电话为0592-3213580，邮箱为 ir@g-bits.com [9]

公司战略与核心事件 - 公司宣布达成一系列跨行业合作伙伴关系，旨在扩大全球知名度、拓展受众群体，并推动即将推出的独立游戏《雪山之上》和《反抗引擎》的长期增长潜力 [1] - 这些合作突显了公司更广泛的战略，即寻求非传统合作以提升IP价值并扩展品牌影响力 [4] 游戏《雪山之上》详情 - 《雪山之上》是一款设定在1960年代阿尔卑斯山的庇护所管理模拟游戏，融合了生存机制、角色驱动的叙事和基地建造元素 [2] - 该游戏将亮相2025年10月24日至26日举行的波兹南游戏竞技场，这是东欧最大的游戏盛会之一 [2] - 游戏将与Cortazu、Fjordfiesta和Heywood等品牌合作，其精选产品将亮相活动现场并融入游戏玩法 [2] - 《雪山之上》的试玩版将于2025年10月24日至26日在波兹南游戏竞技场5号馆B区的独立游戏区开放体验 [2] 游戏《反抗引擎》详情 - 《反抗引擎》是一款第一人称动作冒险游戏，融合了90年代射击游戏的速度感与激烈的近战连击 [3] - 公司正携手人气VTuber、hololive English Promise核心成员Hakos Baelz展开合作，这是她首次为电子游戏创作原声音乐 [3] - Hakos Baelz在YouTube拥有超过109万订阅者 [3] - 收录Hakos Baelz配乐的《反抗引擎》试玩版将于2025年10月13日至10月20日Steam新品节期间开放 [3]

公司运营决策 - 网易旗下武侠MMO游戏《射雕》将于2025年11月24日15时正式终止运营[1] - 停运原因包括与明河社合作的《射雕三部曲》IP授权到期以及公司运营策略调整[1] - 公司已关闭游戏下载和充值通道并为玩家提供未消耗金锭的等额点数返还及七款网易游戏的专属福利补偿[1] 项目投资与运营表现 - 该项目耗资10亿人民币打造曾以150年长线运营为愿景旨在赚取稳健持久的慢钱[1] - 游戏实际运营时间不足两年远低于原定目标于2024年3月28日公测后推出2.0版本但仍未扭转市场表现[1] 行业商业实践 - 该案例体现了游戏行业理想愿景与现实市场表现间的巨大落差[1] - 该项目被视为一次值得深思的商业尝试[1]

网络游戏板块市场表现 - 网络游戏板块震荡走高 [1] - 北纬科技涨停 [1] - 恺英网络冲击涨停并创新高 [1] - 巨人网络涨超4% [1] - 迅游科技、神州泰岳、冰川网络、完美世界、三七互娱等跟涨 [1]

行业与公司 * 报告聚焦中国内地市场 涵盖互联网 教育 工业 汽车等多个行业[2] * 涉及的具体公司包括理想汽车 满帮集团 北方华创 贝壳 北新建材 海底捞 福耀玻璃 美的集团 泡泡玛特 中国重汽 中远海控 汇川技术 莱克电气 零跑汽车 京东 好未来 哔哩哔哩 阅文集团 微博 Boss直聘 金山云 名创优品 大麦娱乐 网易 字节跳动 快手 阿里巴巴 英伟达 万代南梦宫等[3][8][26][27][28][31][32][33][34] 核心观点与论据 **AI应用与出海扩张** * AI基础设施（如AI PCB）热情高涨 新旧经济领域均出现稳定的AI应用案例[3] * 许多公司（如汽车制造商和网络游戏开发商）持续以海外市场为增长目标[3] * 中国游戏公司致力于出口移动游戏 日本是关键目标市场之一 因其市场规模大且ARPU值高 角色扮演和模拟游戏是强项[25] * 中国游戏开发商开发成本更低 效率更高 但缺乏世界知名IP 因此与日本IP所有者（如网易的《阴阳师》）的合作日益增多[26] * 零售行业（如名创优品和大麦娱乐）也通过引入《海贼王》《龙珠》等日本热门IP生产商品 其低成本优势正侵蚀部分日本公司在华市场份额（如万代南梦宫的玩具和爱好收入在亚洲（主要在中国）增长放缓）[26] **互联网与教育领域** * 游戏行业国内增长健康 全球机遇扩大 部分由AI驱动 可实现更频繁/更高质量的内容更新[8][27] * 广告和电子商务利用AI改进广告技术 带来长期货币化潜力[8][28] * 快手和哔哩哔哩预计下半年国内广告收入将加速增长 得益于自下而上的广告技术改进（包括AI应用）以及迷你游戏和短剧等快速增长广告垂直领域的曝光[28] * 视频生成AI领域的竞争者（如快手的Kling在模型质量和货币化方面领先）可利用专有视频库构建强大护城河 该领域是谷歌 字节跳动和快手的三方竞争[8][29][30] * 下游AI在广告和电子商务价值链中的采用迅速增加 改善了在线广告定价（eCPM）并通过节省AIGC广告内容释放了新的广告预算[30] **工业与汽车领域** * 中远海控指出传统旺季需求可能疲软 但承诺通过AI加强成本控制 油耗管理和装载率优化[8][31] * 汇川技术H125销售额受电动汽车等低利润率业务拖累 但其正致力于成为AI服务器电源供应商 并与英伟达建立了合作伙伴关系[8][33] * 莱克电气Q225销售额同比增长70% 环比增长56% 净利润同比增长一倍 毛利率稳定在35.2%（环比提升1.1个百分点） 得益于机器人需求复苏 产品结构改善以及向下游具身AI机器人等新领域拓展[8][32] * 零跑汽车指引2026年国内/海外销量目标为100万/10-15万辆 计划通过推出四到五款新车型实现目标 并期望EREV和PHEV车型成为海外市场的主要销量驱动力 南美洲是扩张关键市场[8][34][35] **投资者关注度与行业热度** * 基于公司调研数据和瑞银量化团队的拥挤因子 8月份医疗设备与服务 食品饮料和半导体是获得调研份额环比增长最多的前三大行业[5][10] * 资本货物 银行和软件是调研份额环比下降最多的行业[10] * 8月份投资者会议请求最多的前三大行业是汽车 科技和消费类（对比2Q25为消费 科技和互联网）[3] * 投资者会议请求最多的前十家公司是理想汽车 满帮集团 北方华创 贝壳 北新建材 海底捞 福耀玻璃（Q225业绩全面超预期） 美的集团 泡泡玛特和中国重汽（电动卡车出口受益者；初评买入）[3] **宏观经济指标** * 8月份中国制造业PMI为49.4 环比上升0.1个百分点[20][24] * 8月份中国服务业PMI为50.5 环比上升0.5个百分点[21][24] * 8月份高技术制造业PMI为51.9 环比大幅上升1.3个百分点[24] * 8月份装备制造业PMI为50.5 环比上升0.2个百分点[24] * 8月份消费品行业PMI为49.2 环比下降0.3个百分点[24] * 8月份基础原材料行业PMI为48.2 环比上升0.2个百分点[24] 其他重要内容 **风险提示** * 宏观经济层面的投资缩减仍是中国工业领域的关键风险 经济持续疲软可能导致工业品需求或进出口量萎缩 增长放缓[36] * 针对高科技公司的税收优惠等优惠政策若取消可能影响收益[36] * 与国内外企业的激烈竞争可能导致市场份额损失[36] **数据来源与方法** * 报告结合了瑞银量化团队的专有拥挤因子数据（分数范围-30至30 正数表示多头拥挤 负数表示空头拥挤）进行分析[5][15] * 医疗设备与服务在8月份尽管调研份额增长最多 但其拥挤因子仍为负值[5][15] * 必需消费品分销 能源和交通运输的调研份额也有所增加 且拥挤分数偏向空头[5][15] * 非必需消费品分销和科技硬件是8月份多头最拥挤的行业 且两者调研份额均出现下降[5][15]

涉及的行业和公司 * 行业：中国互联网、在线教育、游戏、广告、电子商务、云计算、AI生成内容（AIGC）、人力资源服务[2][3][4][5] * 公司：京东(JD)、好未来(EDU)、哔哩哔哩(BILI)、阅文集团、微博、BOSS直聘、金山云、腾讯、携程(TCOM)、快手、网易、拼多多(PDD)、阿里巴巴、字节跳动[2][6][8][9][10][12][13][15][16][17][18][21] 核心观点和论据 游戏行业：国内增长健康，海外潜力巨大 * 国内增长受1)独立于宏观的韧性消费能力；2)支持性的监管环境支持[3] * 常青游戏表现持续强劲，驱动力为1)通过组织变革和资源优化提升长期运营能力；2)与新游戏/IP相比更低的获客成本；3)AI应用支持更频繁/更高质量的内容更新并提升玩家忠诚度[3] * 专家指出游戏行业对宏观不确定性具有防御性，因其ARPPU相对较低 迷你游戏和优质主机游戏增长快[20] * 中国开发者在全球市场的结构性优势包括强大的研发能力、快速的迭代/更新速度、在移动免费模式上的娴熟运营经验以及与海外开发者缩小的研发能力差距[20] * 重要产品管线包括《王者荣耀世界》(专家预计年流水超100亿人民币)、《永劫无间》、《Ananta》、《影之刃零》、《终末地》[20] 广告与电商：自下而上的举措推动下半年分化 * 快手和哔哩哔哩预计国内广告收入将在下半年加速增长，由自下而上的广告技术改进驱动，包括AI应用和接触快速增长广告垂直领域如迷你游戏和短剧[4] * 品牌广告整体面临更疲软的下半年展望[4] * 商家指出季度迄今GMV增长环比提速，由平台补贴增加和更频繁的促销活动推动[4][17] * 快速商务投资加速了平台流量增长，但用户忠诚度、GMV转化和交叉销售尚未得到证实，这可能有利于低客单价品类如超市和白牌产品[4][17] * 在AI工具方面，商家指出阿里巴巴的进展最大，例如近期试运行的AI万能搜索，这可能提供更长期的货币化上升空间[4][17] 视频生成AI：竞争格局与快速下游应用 * 专家认可快手的Kling在模型质量和商业化方面处于领先地位，保留付费率高达约40%[21] * 专家认为专有视频库是视频生成AI模型的护城河，视频生成AI是谷歌、字节跳动和快手之间的三强竞争[5] * 快手的重点是“专业消费者”，区别于字节跳动对B端客户的关注，不同的货币化策略使得市场不太可能出现赢家通吃的局面[5][21] * 下游AI在广告和电商价值链中的应用迅速增加，改善了在线广告定价(eCPM)，并通过节省AIGC广告内容成本释放了新的广告预算[5] 直播电商行业趋势 * 内容驱动的电商继续超越并从传统的货架模式中夺取份额[18] * 红书和微信视频号增长势头强劲，而抖音的增长因收入基数较大略有放缓[18] * 白牌产品今年增长表现优异，抖音今年投入更多精力进行品牌广告销售[19] * 视频号平台上的商家需要更强的整合能力，生态系统相对不成熟[19] * 快手的增长整体保持稳定，更集中于低线城市[19] 其他重要内容 公司具体动态 * **京东(JD)**：投资注重投资回报率(ROI)的外卖业务，与电商产生协同效应，季度活跃客户(QAC)和购买频率均同比增长40%，JD+会员的购物频率提升更为显著达50% 核心电商业务保持韧性，管理层对其持续获得份额的能力保持信心[8] * **哔哩哔哩(BILI)**：对下半年广告增长势头和利润率前景持建设性态度 广告主数量增长20%，eCPM增长10% 游戏《三国谋》在同类SLG中保持第一或第二的位置，计划年底在港澳台推出[9] * **阅文集团**：关注IP商品开发，上半年商品交易总额(GMV)达4.8亿人民币，接近2024年全年5亿人民币的总和 建立了混合分销网络，有10多个自营直播间和10家线下门店 IP授权呈现健康增长趋势，长视频行业监管环境更为良性[10][11] * **微博**：2025年展望在正轨上，预计2025年收入同比持平至小幅下降 由AI驱动的智能搜索功能提高了平台内容挖掘/发现效率，计划在第四季度对搜索功能进行某些货币化试验 承诺实行定期股息政策[12] * **好未来(EDU)**：增加的暑期竞争不太可能影响长期论点 K9前景依然坚实，管理层认为竞争强度不会回到“双减”政策前的水平 学习机以三个月订阅周期运行(每科目2000多元人民币；每年ASP提升4-6%)，续费率为70% 管理层致力于将GAAP净利润的50%以上以股息和/或回购形式支付[13][14] * **BOSS直聘**：随着宏观形势稳定，招聘需求和平台供需动态持续复苏 管理层估计BOSS按月活跃用户(MAU)计算市场份额约为50%，按收入计算约为40% 公司批准了年度股息政策以加强股东回报，今年10月将支付8000万美元[15] * **金山云**：上半年AI云收入增长强劲，并预计这种势头将持续，由小米贡献的收入增加和外部客户(如LLM初创公司、电动汽车和机器人等)的弹性AI工作负载驱动 已完成与小米交易上限的40%[16] 风险提示 * 中国互联网行业的关键风险包括：1) 不断变化的竞争格局和日益激烈的竞争；2) 技术以及互联网用户需求和偏好的快速变化趋势；3) 不确定的货币化；4) 流量获取、内容和品牌推广成本上升；5) IT系统维护；6) 向国际市场扩张；7) 市场情绪的不利变化；8) 监管变化[22] * 针对特定公司的风险详见文档第23至27段，涉及竞争、监管、货币化速度、经济放缓、投资和盈利能力等方面[23][24][25][26][27]

这份电话会议纪要涉及中国互联网行业及其主要上市公司 对2025年的展望 以下是基于全文的详细关键要点总结 行业与公司 * 纪要涉及中国互联网行业 涵盖电商 娱乐 在线广告 垂直领域 物流 云计算 金融科技和东南亚市场等多个子板块[1][2][3][4][5][12][13][14][15][17][48] * 提及的核心公司包括阿里巴巴(BABA) 腾讯(0700 HK) 京东(JD) 拼多多(PDD) 美团(MT) 携程(TCOM) 快手(KS) 百度(BIDU) 满帮(YMM) 贝壳(BEKE) BOSS直聘(BZ) 哔哩哔哩(BILI) 中通快递(ZTO) 奇富科技(QFIN) 分众传媒等 以及东南亚的Sea Limited(SE)[3][4][5][7][12][13][15][16][17][48] 核心观点与论据 行业整体展望 * 基于20年互联网周期分析 行业在近期政策支持措施后进入新阶段 看好2025年互联网板块前景[1][2][32] * 近期政策是关键事件 引发了板块大幅反弹 改善的消费者情绪将推动所有行业 尤其是垂直领域和电商的更好表现[2][32] * 2025年 投资者不仅关注盈利修正 还会评估不同的估值方法来确定股价上行空间[1][2][32] * 推荐一个包含18只股票的投资组合 覆盖不同子行业[1][16] 电商 (E-commerce) * 2025年市场将关注政策支持的消费者情绪以及动态的线上购物竞争格局[3][37] * 阿里巴巴(BABA) FY26前景积极 货币化率将受益于全站推(QZT)的推进 新产品货币化(如直播 百亿补贴频道) 服务费以及与微信支付的协同效应[3][37] * 京东(JD) 其用户增长 第三方(3P)生态系统和盈利能力的策略 以其供应链能力为支撑 预计将保持不变[3][37] * 拼多多(PDD) 市场将关注其再投资策略下的盈利前景 以及2025年Temu的GMV和基本面[3][37] * 短视频预计增长不如早期快 而快手(KS)预计将保持市场份额[3] * 美团(MT) 预计将继续在核心本地商业(CLC)展示强大执行力 运营利润增长将受益于广告货币化和补贴率杠杆 而到店 酒店及旅游收入应受益于低渗透率[3] 娱乐 (Entertainment) * 在线游戏 玩家对高质量的需求为新游戏的成功设定了高基准[4][38] * 腾讯(0700 HK) 其关键游戏在iOS游戏畅销榜上持续占据前三位置 并成功焕新了其旗舰游戏《王者荣耀》(HoK)和《和平精英》(PKE) 《地下城与勇士》手游(DnF Mobile)的全年贡献预计在2025年[4][38] * 网易(NTES) 市场期待《逆水寒》手游(Where Winds Meet) 这将是关键的股价催化剂[4] * 非游戏领域 市场将关注腾讯音乐娱乐(TME)的音乐净增趋势和ARPPU(每付费用户平均收益)前景 游戏直播中非直播流媒体的收入贡献预计将增加 爱奇艺(IQ)的爆款内容和盈利能力很重要[4][39] 在线广告 (Online Advertising) * 2025年 前五大广告收入平台预计保持不变(字节跳动 阿里巴巴 拼多多 腾讯 百度) AI赋能的关键平台将推动行业增长[5][40] * 腾讯(0700 HK) 通过广告技术升级和视频号(VA)获得市场份额的故事预计保持不变[5][40][43] * 阿里巴巴(BABA) 市场应关注随着流量货币化增加 广告货币化率(take rate)趋势 QZT对客户管理收入(CMR)的贡献是关注焦点[5][40][43] * 百度(BIDU) 用户体验是构建AI生态系统的首要任务 生成式AI的AI搜索结果尚未货币化[5][40] * 快手(KS) 在线营销收入预计将受益于广告主数量和广告效率的提升[5][40] * 哔哩哔哩(BILI) 在线广告正经历快速增长趋势 广告主数量增加 得益于广告产品和基础设施的增强以提升转化能力[11][40][43] 垂直领域 (Verticals) * 2025年 旅游仍是首选垂直领域 OTA(在线旅行社)增速将超越行业[12][41][44] * 携程(TCOM) 预计将受益于国内和出境游的市场份额增长 同程旅行则拥抱低线城市和海外扩张的机遇[12][41][44] * 满帮(YMM) 在整车(FTL)庞大的可寻址市场和大量的中国中小企业基础中 交易服务收入快速增长和利润率扩张的故事使其处于有利地位以获取市场份额[12][41][44] * 贝壳(BEKE) 其现有和新房交易预计将受益于2025年近期的政府支持措施 还拥抱装修与家居 房屋租赁和C2M模式被好家的机遇[12][41][44] * BOSS直聘(BZ) 预计将继续保持坚实的用户增长 付费率和ARPU有进一步增长空间[12][41][44] * 汽车之家(ATHM) 拥有庞大的用户基础 其在线市场是通过数据产品和特许经营模式的新零售的关键驱动力[12][41] 物流 (Logistics) * 2025年 行业包裹量预计将受益于消费者情绪的复苏 服务质量 规模和盈利能力是关键[13][42][45] * 2024年8月 中国总包裹量同比增长19.5% 达到143.8亿件 行业收入同比增长约12.9% 这意味着每包裹平均收入同比下降约5.5%[42] * 中通快递(ZTO) 预计2024年下半年包裹量增长将加速 全年包裹量指引保持不变[13][42] * 京东物流(JDL) 对其利润率前景和外部客户增长趋势持积极态度[13][42][45] * 圆通速递(YTO) 从数字化向AI迁移对于提高效率和生产力很重要[13][42] * 极兔速递(J&T) 在2024年上半年首次实现调整后盈利[13][42] 云计算 (Cloud) * 2025年 阿里巴巴 百度和腾讯的云收入预计将受益于AI迁移[14][46][49] * 阿里巴巴云(BABA) 预计外部云收入在FY25下半年恢复两位数同比增长 核心公共云收入应保持两位数同比增长 AI收入来自不同领域 应实现三位数同比增长[14][46][49] * 百度AI云 自2023年下半年以来 同比增长势头加速 得益于GPU云带来的AI收入贡献增加 除了训练之外的模型推理机会 以及交通行业的正常化[14][46][49] * 腾讯云 通过数据驱动效率 全栈集成产品 AI技术和海外运营赋能企业[14][46][49] 金融科技 (Fintech) * 2025年 贷款量增长预计将受益于复苏故事 而盈利能力仍然是关键焦点领域[15][47][50] * 奇富科技(QFIN) 预计下半年贷款发起量将优于上半年 并增加用户获取力度 强调高质量借款人 长期货币化率保持在约4-4.5% 支付20%至30%的净收入作为半年度股息 并正在执行从2024年4月1日起的12个月内3.5亿美元的股票回购计划(超过其当前市值的10%)[15][47][50] * 信也科技(FINV) 确认了其2024年全年贷款增长目标 覆盖国内和海外 印尼市场预计在2024年产生利润 而菲律宾市场呈现快速增长趋势[15][47][50] 东南亚市场 (Southeast Asia) * 2025年 Sea Limited(SE)的Shopee的GMV增长预计将继续受益于较低的在线渗透率 实现中等十几位数( mid-teens )的GMV增长[17][48][50] * Grab 的送餐和出行服务渗透率仍然较低 送餐业务将受益于广告货币化和激励效率的提高[48][50] * GoTo 预计将继续对ODS/金融科技采取再投资策略 以高利润的电商服务费为支撑[48][50] 估值方法与资本回报 * 不同子行业适用不同的估值方法论 将子行业估值分为三个篮子:(1)线上购物:行业估值低端 有重新评级故事;(2)本地服务和OTA:能见度清晰;(3)垂直领域:处于复苏故事中心[51] * 线上购物在近期政策前交易于约8-9倍市盈率( sector valuation的低端) 较15-16倍的高端有约40%-50%的折价 预计随着情绪改善 高低端之间的差距不会像以前那样大[51] * 对美团(MT)应用20%的PEG估值溢价 目标价上调至270港元 对贝壳(BEKE)应用20%的PEG溢价 目标价上调至30美元[7][51] * 分析了主要公司的资本回报计划 包括腾讯9M24回购超883亿港元(113亿美元) 阿里巴巴9M24回购约147亿美元 未使用额度约220亿美元有效期至27年3月 百度/网易各有50亿美元股票回购计划 分别于25年12月/26年1月到期[52][54] 其他重要内容 * 提供了多个行业数据图表和预测 包括线上实物商品GMV及增速(2020-2025E) 中国网游总收入及增速(2020-2025E) 快递行业总包裹量及增速(2020-2025E) O2O零售市场规模及渗透率(2019-2025E) 在线广告细分构成(2020-2025E) 东南亚GMV估算(2021-2025E)等[19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30] * 详细讨论了各子行业的竞争格局 用户行为变化 AI技术应用(如LLM大语言模型 AIGC生成式AI)以及对不同公司战略和财务指标的影响[58][63][65][69][76][78][90][91][101][105][106][118][119][183][198][199][235] * 强调了本地生活(O2O) 生鲜电商 预制菜等细分赛道的高增长潜力[129][130][136][137][138][145][153][154][155][164] * 指出迷你游戏(Mini-games)是一个巨大的机会 预计2024年销售额将同比增长32%至529亿元人民币[248][249]

核心观点 - 大和维持对网易的买入评级并将目标价从235港元上调至260港元 对2025至2027年盈利增长保持乐观 [1] 财务表现 - 公司第二季在线游戏收入达到221亿元人民币 [1] - 预计第三季游戏收入增速将加快至16.5% 主要由于去年下半年基数较低 [1] 业务驱动因素 - 7月至8月旗下多款游戏表现强劲 [1] - 新游戏即将推出 [1] - 第三季游戏流水有望实现按季改善 受《永劫无间》手游、《Once Human》、《第五人格》等旗舰游戏重大更新的推动 [1]