8月7日，沪深两融数据显示，酒ETF(512690)获融资买入额0.65亿元，居两市第318位，当日融资偿还额 0.72亿元，净卖出676.59万元。 本文源自：金融界 作者：智投君 最近三个交易日，5日-7日，酒ETF(512690)分别获融资买入0.67亿元、0.53亿元、0.65亿元。 融券方面，当日融券卖出17.07万股，净卖出2.60万股。 ...

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 威士忌文化多元，"舶来品"印记不构成本土化阻力，中国大陆产区发展潜力大 [5] - 新兴产区可通过熟成速率优势（中国大陆产区熟成速率约为苏格兰3-4倍）实现风味快速成熟，缩短陈酿周期 [6] - 中国台湾噶玛兰通过"无年份+国际奖项+品类差异化定价"策略打破传统定价体系，为新兴产区提供发展范式 [6][57] - 政策支持为威士忌产业规模化、标准化发展奠定基础 [6] 威士忌行业商业规律 - 定价因素权重：品类＞品牌＞品质，单桶桶强单一麦芽溢价最高 [8][14] - 品类价格带：单桶桶强单一麦芽（10000元+）＞桶强单一麦芽（800-10000元）＞单一麦芽（200-3000元）＞调配麦芽（50-800元）[15][71] - 最佳适饮期：苏格兰威士忌18-25年风味最佳，但热带产区因熟成速率快（天使分享率中国大陆4-8%/台湾8-12%/苏格兰2%）年份标准不适用 [35][41] 中国台湾产区发展历程 - 1948-1999年：从仿制进口到半自制调和威士忌，受政策限制和市场认知影响发展缓慢 [49] - 2002年加入WTO后市场化加速，噶玛兰05年建厂、10年国际获奖，推动本土威士忌崛起 [50][52] - 2023年苏格兰威士忌仍占中国台湾市场87%份额，噶玛兰以5.3%份额位列本土品牌第一 [89][96] 噶玛兰成功策略 - 产品策略：主打无年份单桶桶强，陈酿4-6年风味等效苏格兰15-25年，成本优势显著 [38][57] - 营销策略：通过WWA等国际奖项背书，将高端品类（单桶桶强）定价下探至千元级，形成性价比优势 [63][73] - 品牌矩阵：珍选系列（200元+）、协奏系列（300-700元）、独奏系列（800-3000元）覆盖全价格带 [66] 中国大陆市场机遇 - 烈酒结构单一：白酒占比超80%，威士忌渗透率低但增长空间大 [80][84] - 政策支持：邛崃等产区获产业扶持，崃州酒厂等本土企业有望复制噶玛兰路径 [94][97] - 熟成优势：邛崃天使分享率4-6%，熟成速率达苏格兰2-3倍，可加速产品商业化 [6][94]

新产品发布 - 珍酒李渡董事长吴向东宣布推出名为"牛市-NEWS"的超级啤酒 将于8月8日正式发布 [1][2][4] - 该产品定位高端精酿啤酒 零售标价为88元/375ml铝瓶装 采用加拿大澳大利亚两棱大麦芽和德国比利时高级酵母 [5] - 公司正积极招募线下一级代理商和线下团购商 [5] 市场反应 - 消息公布后公司股价逆市大涨 8月6日盘中一度上涨近11%至7.58港元 创二季度以来新高 [1] - 单日成交额达2.5亿港元 [1] 公司业绩表现 - 2023年营业收入70.30亿元同比增长20.06% 归母净利润23.27亿元同比增长125.96% [6] - 2024年营业收入微增0.52%至70.67亿元 归母净利润同比下滑43.12%至13.24亿元 [6] - 2025年上半年预计营业总收入24亿元至25.5亿元 同比下滑38.3%至41.9% 预计股东应占净利润5.7亿元至5.8亿元 同比下滑23%至24% [6] 战略背景 - 业绩下滑主要受宏观经济不确定性导致商务宴请和礼赠场景减少影响 [6] - 白酒行业普遍面临消费量减少、库存居高不下、产品价格倒挂等问题 [7] - 公司采取多项战略措施应对需求下降 包括2025年6月推出新的战略性旗舰产品 [6] - 跨界高端啤酒被视为顺势而为的破局之举 基于精酿啤酒市场火热和白酒市场动荡调整的双重考量 [7] 相关经验 - 吴向东并非首次涉足啤酒行业 其旗下金东投资持有黑龙江辛巴赫啤酒股份有限公司约18%股权 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 25H1业绩承压：预计2025上半年营收24~25.5亿元（同比下滑38.3~41.9%），归母净利5.7~5.8亿元（同比下滑23~24%），non-IFRS归母净利6.1~6.2亿元（同比下滑39~40%）[7] - 收入压力主因高基数+周期下行+Q2场景冲击，珍酒品牌降幅与整体一致，李渡降幅有限，湘窖、开口笑受湖南场景影响调整更明显[7] - 经调净利率保持24~25%，成本与费用管控能力较强[7] - 25H2展望：动销环比预计不恶化，新品大珍招商贡献增量，收入同比降幅可控[7] 财务预测 盈利预测 - 2025E营收5026百万元（同比-28.88%），2026E回升至5347百万元（+6.39%），2027E达6140百万元（+14.83%）[1] - 归母净利润：2025E 1158百万元（同比-12.55%），2027E增至1608百万元（+32.73%）[1] - Non-IFRS净利润：2025E 1233百万元（同比-26.47%），2027E提升至1683百万元（+22.45%）[1] - EPS：2025E 0.34元/股，2027E升至0.47元/股[1] 资产负债表 - 2025E现金及等价物6442百万元，存货5671百万元（同比-24.4%）[8] - 资产负债率从2024A的28.84%降至2025E的21.12%[8] 现金流与比率 - 2025E经营活动现金流1862百万元（同比+138.4%）[8] - 毛利率：2025E 59.38%，2027E提升至61.59%[8] - ROE：2025E 7.92%，2027E回升至10.02%[8] 市场数据 - 收盘价7.38港元，市净率1.63倍，港股流通市值22749.82百万港元[5] - 每股净资产4.12元，总股本3388.62百万股[6] 战略举措 - 产品布局：珍酒推出500~600元新品大珍，李渡1975强化体验营销，李渡王补充省内200元价位[7] - 客户转型：转向新质生产力企业，渗透新消费群体[7] - 年轻化：规划推出高端啤酒产品News/牛市[7]

行业趋势变革 - 酒类消费模式从传统囤货转向即时配送 形成"所见即购即时享"的新模式 预示着行业竞争核心将聚焦于分钟级响应能力 [1] - 年轻消费群体成为主力军 其"即买即饮"需求带动即时零售渠道增长 去年上半年美团闪购白酒交易规模暴涨100% [1] - 今年618期间美团闪购酒类首日整体成交额同比增长超18倍 白酒首12小时成交额突破3亿元 首日成交额同比增幅达70倍 [1] 渠道效能提升 - 即时零售帮助酒企消化库存 特别对中低价位产品效果显著 平台流量分配更倾向于自营即时零售平台 [2] - 传统电商存在消费代际老化 价格战普遍化等问题 而即时零售依托30分钟极速达场景 有效提升消费转化率与库存周转率 [2] - 该模式融合线上线下与物流 在大数据 云计算和人工智能技术加持下展现比传统渠道更高效的优势 [1] 发展挑战 - 酒类即时零售刚进入爆发期 大量连锁企业仍在传统零售与圈层团购模式间徘徊 [3] - 中高端产品面临价格 物流 保真与存储等难题 需平衡物流成本与产品利润 完善价格体系 [3] - 需要突破以应急消费为主的场景限制 向商务宴请 礼赠等高端场景渗透 [3] 品控与消费信任 - 消费者在即时零售渠道更倾向购买低价产品 高档酒类仍首选线下专卖店或线上旗舰店 核心诉求在于保真 [4] - 确保正品与极短时间内的全程品控是赢得消费者信任的关键 [4] - 消费习惯尚处推广阶段 需解决与传统经销商的市场和价格区隔竞争问题 整体盈利方式有待观察 [4] 市场增量空间 - 即时零售打破传统门店地理边界和时间限制 为酒类连锁开辟全新增量空间 [4] - 新增饮酒场景持续拓展 包括露营用酒 节日礼赠等碎片化场景 均为即时零售最适合的消费场景 [4]

旅游政策 - 韩国政府宣布自2025年9月29日至2026年6月30日对中国团队游客实施临时入境免签政策 [1] - 中国赴韩团队游订单量2024年同比增长357% [1] - 上海至韩国跟团游产品超500条 当地参团产品达4000条 [1] 航空与旅游产业链 - 免签政策预计提振中韩旅游往来 带动航空、免税及酒店行业景气度提升 [1] - 中韩航线运力有望进一步释放 韩国本土零售企业或迎业绩改善契机 [1] 餐饮行业动态 - 海底捞澄清"改为半自助模式"为不实消息 强调门店服务人员配备及质量标准不变 [2] - 事件反映消费者对餐饮服务品质高度关注 或促使行业重新评估服务溢价模式 [2] - 连锁餐饮企业标准化管理能力成为重要考量 行业或加速向精细化运营转型 [2] 食品饮料业绩 - 统一企业中国2025年上半年收入170.87亿元 同比增长10.6% [3] - 归母净利润12.87亿元 同比上升33.2% [3] - 食品业务收入53.82亿元（增8.8%） 饮料业务收入107.88亿元（增7.6%） [3] 酒类行业创新 - 珍酒李渡集团董事长宣布推出"牛市"啤酒 涉足啤酒赛道 [4] - 消息发布当日股价涨7.89% 收盘报7.38港元 总市值达250.1亿港元 [4] - 白酒企业多元化布局或改变啤酒行业竞争格局 具备渠道优势的企业延伸产品线受关注 [4]

关税政策 - 美国总统宣布将对芯片和半导体征收约100%的关税 [2] - 如果在美国制造芯片和半导体，将不收取任何费用 [3] - 美国将首先对进口药品征收"小额关税"，并在一年左右的时间内将税率提高至150%，之后升至250% [3] - 特朗普政府近期宣布对欧盟和瑞士征收关税，包括对瑞士手表征收39%的关税 [4] 价格影响 - 受关税政策影响，美国电脑价格相较于去年同期上涨近5% [3] - 如果高额关税政策持续，电脑和其他电子产品价格短期可能上涨18.2%，长期上涨7.7% [3] - 短期内美国消费者可能看到鞋类价格上涨40%，服装价格上涨38% [3] - 长期来看，鞋类价格可能上涨19%，服装价格可能上涨17% [3] - 进口葡萄酒和烈酒占美国酒类市场总销售额的35%，许多酒类因关税开始涨价 [4] - 对瑞士手表征收39%的关税可能导致其价格短期内上涨39.7% [4] 经济影响 - 美国对进口商品征收的平均有效关税税率达18.3%，为1934年以来最高水平 [6] - 关税政策将使2025年每个美国家庭平均支出增加2400美元 [6] - 关税政策将导致美国2025年和2026年实际国内生产总值增长率每年降低0.5个百分点 [6] - 到2025年底，美国失业率可能上升0.3个百分点，到2026年底可能上升0.7个百分点 [6]

关税政策对行业的影响 - 美国总统特朗普宣布将对芯片和半导体征收约100%的关税，但如果在美国制造则不收取任何费用 [1] - 美国将对进口药品征收关税，税率将在一年至一年半内升至150%，之后升至250% [1] - 美国对多个主要进口国家加征高额关税导致电脑价格同比上涨近5%，预计短期上涨18.2%，长期上涨7.7% [3] - 服装类商品受关税影响显著，短期内鞋类价格可能上涨40%，服装价格上涨38%，长期鞋类上涨19%，服装上涨17% [3] - 美国对瑞士征收39%的关税，预计瑞士手表价格短期内将上涨39.7% [4] 消费者影响 - 美国消费者面临1934年以来最高关税税率，平均有效关税税率达18.3% [5][6] - 关税政策将使2025年每个美国家庭平均支出增加2400美元 [6] - 进口葡萄酒和烈酒占美国酒类市场总销售额的35%，许多酒类因关税开始涨价 [3] 宏观经济影响 - 关税政策将导致美国2025年和2026年实际国内生产总值增长率每年降低0.5个百分点 [6] - 关税将导致到2025年底美国失业率上升0.3个百分点，到2026年底上升0.7个百分点 [6]

高管变动 - 公司董事、副总经理吕旦霖于7月30日离任 原定任期至2027年7月11日 [1] - 吕旦霖持有公司股票104500股 离任后将遵守股份买卖限制性规定 [1] - 2025年1月公司总经理徐东良辞职 职位由马川接任 [1] 公司战略 - 公司坚持"年轻化""高端化""国际化"战略 不断引入具有政企背景的管理人才 [1] - 吕旦霖或是公司战略主导者之一 2023年7月与果酒品牌梅见推出联名产品 [1] - 2023年发布"穿岩十九"首款糯米威士忌 融合黄酒与威士忌品类 [1] - 2025年7月与浙江穿岩合作 具体内容未披露 [1] 财务表现 - 2025年一季度实现营收5.39亿元 同比减少4.90% [1] - 2025年一季度归母净利润0.59亿元 同比减少4.82% [1] - 2022-2024年营收复合增长率3.5% 净利润复合增长率2.9% [1] 行业竞争 - 会稽山2022-2024年营收分别为12.27亿元、14.11亿元、16.31亿元 [1] - 会稽山同期营收复合增长率15.3% 高于古越龙山的3.5% [1] 公司背景 - 中国最大黄酒生产、经营、出口企业 [1] - 拥有国内一流黄酒生产工艺设备和省级黄酒技术中心 [1] - 主要产品包括"古越龙山""沈永和""状元红"等品牌 [1]

行业投资评级 - 报告未明确提及行业投资评级 核心观点 - 中国威士忌市场正经历价格回归 2023年进口均价达峰值后下滑 为国产高端品牌提供发展空间 [1] - 中国烈酒市场以白酒为主导 国际烈酒占比仍小 但威士忌零售额占比稳定在16%左右 2016-2023年复合增速达9% [1] - 中国威士忌进口金额自2023年下滑 但国产产量显著增加 2023年总产量同比增长127% 出口数量和金额均保持高双位数增长 [1] - 中国进口高端威士忌定价空缺 为国产品牌提供向上空间 2023年国内蒸馏产能设计同比增长33% 实际蒸馏产能同比增长50% 未来规划总产能同比增长67% [1] - 中国威士忌市场价格区间延展 高性价比产品需求增长 出口均价降至十年来最低水平 0-500元和500-1 000元价格区间销售额占比上升 高端威士忌占比下降 [1] 中国威士忌行业发展趋势 - 进口量下滑 国产产量增长 价格带分化和消费场景拓展明显 头部品牌断层式领先 如百润股份等公司表现突出 [2] - 日本威士忌发展经验对中国有借鉴意义 包括标准建设 塑造差异化风格及场景创新 [3] - 全球威士忌价格快速回归 2023年中国进口威士忌均价达128元每升 为阶段性峰值 此后逐年下滑 [5] - 中国市场中白酒仍占主导地位 国际烈酒零售额占比约3%~4% 威士忌零售额占国际酒类比重稳定在16% 2016-2023年复合增速9% [6] - 中国进口与国产威士忌呈现不同发展态势 2025年上半年进口金额同比增长3% 但长期自2023年以来持续下滑 国产产量显著增加 2023年总产量达50百万升 同比增长127% [7] 国产与进口威士忌竞争格局 - 中国进口高端产品定价空缺 为国产品牌提供向上空间 2023年国内蒸馏产能设计达8万千升 同比增长33% 实际蒸馏产能4 5万千升 同比增长50% 未来规划总产能25万吨 同比增长67% [8] - 中国威士忌市场价格区间显著延展 高性价比产品需求快速增长 2025年上半年出口均价降至52元每升 为过去十几年来最低水平 [10] - 0-500元和500-1 000元价格区间销售额占比上升 分别从2022年的36%和24%提升至2024年的45%和25% 高端威士忌（1 500元以上）销售额占比从2022年的28%降至2024年的20% [10] 消费场景与产能分布 - 威士忌消费场景拓宽 从私人品鉴走向日常分享 年轻群体和女性消费者成为重要推动力 女性爱好者占比约40% [11] - 中国本土威士忌产能快速扩张 但陈年酒桶储备稀缺 两年以下陈酿达5 5万千升 十年以上仅有0 1万千升 品类分布麦芽 谷物 调和威士忌分别占65% 23%和12% [12] - 本土威士忌主要集中在浙江 云南 四川等地 全国注册有50家酒厂 每年新增数量有限 [13] 头部品牌与百润股份表现 - 国产头部品牌如莱绅 伽马蓝等具有明显优势 长尾品牌数量众多 仍有机会通过细分渠道或特定地区取得成功 [14] - 百润股份邛崃酒厂是亚洲领先生产基地之一 已完成第50万桶陈酿灌注 计划未来4到5年内翻倍产能 具备综合酿造各种烈酒的能力 [15] - 百润股份组建专业营销团队 以体验式营销为核心策略 加速落地场景化营销载体 如成都邛崃建设九旅文化融合体验中心 [15] - 百润威士忌在线上线下渠道拓展传统烈酒经销商 积极进入餐饮场景和线上零售渠道 约40%销售通过小酒实现 [16] - 百润威士忌推出莱州和百利得两大品牌 覆盖高中低端市场 莱州主打高端单一麦芽威士忌 定价239至799元 百利得以亲民价格定位调和威士忌 [17] - 百润威士忌采用不同类型陈酿桶赋予酒体不同风味 包括传统波本桶 葡萄酒桶及中式黄酒桶等 参与国际奖项提升品牌效力 [18] - 威士忌业务将呈现高速增长 成为百润公司毛利率增长重要推动力 净利率将显著提升 [19]