收购智利Construmart交易 - 公司拟出资8.8亿元收购智利Construmart S.A. 100%股权 其中海外发展公司持股99% 国际贸易公司持股1% [1] - Construmart 2024年营收20.93亿元 净利润0.35亿元 2025年1-5月营收9.16亿元 净利润0.25亿元 [1] - 截至5月31日 Construmart资产总额11.31亿元 负债6.11亿元 资产负债率54% 净资产5.2亿元 [1] 拉丁美洲市场潜力 - 全球建筑防水材料市场规模241.54亿美元 拉丁美洲市场份额占5% 2024年规模12.08亿美元 [3] - 拉丁美洲市场2024-2031年复合年增长率3.6% [3] - Construmart为智利头部建材超市 与公司主销品类重叠 可产生品牌 研发 供应链协同效应 [3] 国内业绩表现 - 2024年公司营收280.56亿元同比下降14.52% 归母净利润1.08亿元同比下降95.24% [5] - 2025年上半年营收135.69亿元同比下降10.84% 归母净利润5.64亿元同比下降40.16% [5] - 境内业务营收129.93亿元同比下降12.29% 防水材料收入94.6亿元同比下降12.48% 工程施工收入下降32.34% [5] 债务清收与资产结构 - 2025年上半年通过以资抵债清收债权 涉及账面价值8.39亿元 [7] - 涉及下游客户包括绿地集团和金科股份 2024年分别亏损155.52亿元和319.7亿元 [8] - 截至6月底应收账款94.09亿元同比上涨4.94% 占总资产21.36% 坏账准备27.71亿元 [8] 财务与现金流状况 - 2025年上半年经营活动现金流量净额-3.96亿元 [8] - 截至6月底负债总额209.5亿元 资产负债率47.55% [8] - 公司中期分红每10股派现9.25元 共计派现22.1亿元 [12] 海外业务拓展 - 2025年上半年境外收入5.76亿元同比上升42.16% 占总营收比重由2.66%提升至4.25% [9] - 沙特阿拉伯达曼生产基地动工 加拿大基地开工 马来西亚基地完成试生产 产品辐射新加坡和马来西亚市场 [8] 新业务领域布局 - 公司取得江西省大理岩矿采矿权 拟入局大理石板材和碳酸钙超细粉体行业 [9] - 2024年大理石板材产量2.2亿平方米同比下降18.6% 行业90%以上企业集中于低端同质化产品 [10] - 碳酸钙行业2025年预计同比下降25% 每吨售价在700-850元区间 [11]

公司发展历程 - 1996年创始人李卫国因毛主席纪念堂漏水事件免费承接防水维修工程 虽亏损但奠定行业口碑 [28][29][31][34][35] - 1997年迁入北京并更名东方雨虹 随后承接人民大会堂、水立方等300+国家重点工程 [38][40][41][46] - 2008年凭借奥运工程品牌效应登陆深交所 市值10.55亿 [49][50] - 2007-2021年绑定万科等头部房企 营收从7.12亿增至319.34亿(44倍) 净利润从4412万增至42.05亿(95倍) 市值最高超1500亿(140倍) [51][52][53][54][55] 当前经营困境 - 2024年净利润仅1.08亿 同比暴跌95.24% 市值蒸发超千亿 [3][58] - 应收账款达73.41亿 为净利润68倍 部分房企抵债资产(如成都洲际酒店)流拍 [75][76][77][79] - 2021年员工持股计划(均价55.78元/股)因股价腰斩至25元被迫平仓 李卫国需兜底赔偿18亿 [11][15][16][17] 自救措施 - 李卫国通过质押70%+股份、减持套现12亿(4053万股+4638万股)、分红73.55亿(2024-2025)筹措资金 [19][20][22][24][25][27] - 战略转型聚焦C端修缮、砂粉材料、渠道变革、全球布局 海外业务营收占比4.25%但增速42.16% [80][82][83][84] - 技术储备包括1916项专利 参与句容抽水蓄能电站等标杆项目 [70] 创始人动态 - 李卫国60%+时间在加拿大 通过私人公司Keltic开发地产项目并投资港股物管企业 [61][62][63][64][65] - 实控A股高能环境(环保业务) 同样存在高质押、高分红问题 [67][68] - 2024年底回国后密集调研20+省市 自称"年老创业者" 办公室悬挂曾国藩家训 [71][86][87]

公司业绩 - 1H25营收同比-11%至136亿元，归母净利润同比-40%至5.6亿元 [1] - 2Q25营收同比-6%、环比+28%至76亿元，归母净利润同比-38%、环比+93%至3.7亿元 [1] - 业绩略低于预期，主要由于市场需求不及预期 [1] 业务发展 - 1H25零售、工程渠道、直销业务营收分别同比-7%/-5%/-28%至51/63/20亿元，工程和零售渠道收入合计占比提升至84% [2] - 2Q25民建营收同比达10%以上增长，呈现边际改善态势 [2] - 1H25卷材/涂料/砂浆/工程施工收入同比-9%/-17%/-6%/-32%至55/39/20/8亿元 [2] - 非防水业务快速发展，提供第二成长曲线 [2] - 马来西亚基地产线完成首次试生产，智利并购项目已签署协议，休斯顿工厂TPO产线建设中 [2] 毛利率 - 1H25综合毛利率同比-3.8ppt至25.4%，主要因2H24产品降价 [3] - 2Q25毛利率环比+3ppt至26.7%，受益于工建产品提价和高毛利率民建项目占比提升 [3] - 1H25零售/工程渠道/直销业务毛利率同比-8.6ppt/-2.6ppt/+1.5ppt至32%/21%/24% [3] - 预计2H25综合毛利率有望延续提升 [3] 费用与现金流 - 1H25期间费用率17%，同比-1.5ppt，销售/管理/研发费用率分别同比-0.9/-0.4/-0.2ppt [4] - 1H25信用减值影响利润-4.3亿元，2Q25信用减值影响利润-2.9亿元 [4] - 2Q25经营利润率约为8.6%，同比降幅收窄至1ppt [4] - 1H25经营性现金流净额-4亿元，同比改善（去年同期-13亿元） [4] 盈利预测 - 下调26e EPS 11%至0.75元，维持25e EPS 0.55元 [5] - 当前股价对应25/26e 23/17x P/E [5] - 目标价16元对应25/26e 29/21x P/E，隐含28%空间 [5]

核心观点 - 中国银河证券发布研究报告 给予东方雨虹买入评级 认为公司渠道变革基本完成 海外布局加速推进 提价有望带动盈利修复[1][6] 财务表现 - 2025H1公司实现营业收入135.69亿元 同比下降10.84% 归母净利润5.64亿元 同比下降40.16% 扣非后归母净利润5.07亿元 同比下降39.33%[2] - 2025Q2实现营业收入76.14亿元 同比下降5.64% 环比增长27.86% 归母净利润3.72亿元 同比下降37.52% 环比增长93.42%[2] - 分产品来看 防水卷材收入55.13亿元同比下降8.84% 涂料收入39.46亿元同比下降17.11% 砂浆粉料收入19.96亿元同比增长6.24%[3] - 分渠道来看 零售渠道收入50.59亿元同比下降6.98% 工程渠道收入63.47亿元同比下降5.26% 直销渠道收入20.36亿元同比下降28.01%[3] 经营状况 - 零售及工程渠道销售收入占比84.06% 较24年年底提升0.08个百分点[3] - 2025H1销售毛利率25.40% 同比下降3.82个百分点 其中Q2单季毛利率26.71% 同比下降2.11个百分点 环比上升2.97个百分点[4] - 期间费用率17.06% 同比下降1.54个百分点 其中销售费用率9.04% 管理费用率5.67% 研发费用率1.66% 财务费用率0.69%[4] - 计提信用减值损失4.30亿元 同比增加0.64亿元[4] - 经营性净现金流量-3.96亿元 同比少流出9.32亿元[4] 海外业务 - 2025H1海外业务收入5.76亿元 同比增长42.16% 营收占比4.25%[5] - 休斯敦生产基地针对北美及全球TPO防水市场 沙特天鼎丰中东生产基地缩短产品销往中东欧洲非洲及亚洲西部的运输距离 天鼎丰加拿大基地提升北美欧洲市场服务能力 马来西亚基地完成首次试生产业务辐射新加坡马来西亚等[5] - 收购香港万昌五金及香港康宝公司100%股权拓展东南亚及全球市场 拟收购智利Construmart S.A.100%股权拓展国际零售渠道[5] 盈利预测 - 预计公司25-27年归母净利润13.08/19.31/24.27亿元 每股收益0.55/0.81/1.02元 对应市盈率22/15/12倍[6] - 该股最近90天内共有17家机构给出评级 买入评级14家 增持评级3家 过去90天内机构目标均价15.44元[8]

**行业与公司概述** - 公司为**东方雨虹**，主营防水材料、涂料、沙粉等建材产品，覆盖国内及海外市场 - 行业背景：地产链需求承压，但公司通过产品创新、渠道下沉、海外扩张实现逆势增长[1][2] --- **核心财务数据** 1. **收入与利润** - 上半年收入135亿元，净利润5.64亿元（扣非5亿元），同比下行但降幅收窄[2] - Q2收入76亿元（同比降幅缩窄至个位数，Q1降16-17%）[2] - 海外收入5.76亿元（同比+40%），其中海外站集团收入翻倍至3亿+[6] 2. **毛利率与费用** - Q2毛利率26.7%（同比降2pct，但环比Q1改善）[7] - 费用管控严格：管理费用降10-20%[9] - 毛利率改善驱动： - 工建集团价盘稳中有升（环比Q1提价1pct）[14] - 高毛利民建收入占比提升（民建毛利率30%+）[8] 3. **现金流** - 经营现金流同比增长70%，覆盖净利润规模[10] - 应付账款绝对值下降，经营质量持续优化[11] --- **业务分项表现** 1. **民建集团（零售渠道）** - Q2收入27亿元（同比+双位数，Q1降10%+）[3] - 增长驱动： - **下沉市场渗透**：县镇村渠道布局加速[3] - **新品类放量**：卷材维修（+27%）、墙面辅材（+40%）、特种砂浆等非防水涂料占比提升[4] 2. **工建集团（工程渠道）** - Q2降幅缩窄至12%（Q1降10%+），价盘企稳[5][14] - 业务转型：减少地产依赖，聚焦市政、能源、工业项目[53] 3. **海外业务** - 战略：本土化渠道+供应链输出，并购整合加速（如巴西、沙特工厂）[21][51] - 目标：2024年海外收入15亿元，2025年翻倍至30亿元[20][49] 4. **沙粉业务** - 上半年销量557万吨（同比+80%），全年目标1200万吨[28] - 收入增速滞后因：低单价普通砂浆占比提升，会计准则调整（净额法影响1.6-1.7亿元）[34][35] --- **战略与未来展望** 1. **价格策略** - 反内卷趋势：部分区域试点提价（3-10%），C端对价格敏感度降低[15][17] - 工建价盘稳中有升，毛利率有望持续修复[14][16] 2. **增长曲线** - **零售端**：民建+海外C端扩张 - **新品类**：卷材维修、砂浆、胶黏剂等（上半年其他主营收入+40%）[42] - **出海**：本土化产能+并购（如建材超市渠道赋能）[21][25] 3. **2024-2025年预期** - 2024年目标：收入止跌，工建降幅进一步缩窄[44][48] - 2025年展望：工建止跌回升，海外翻倍，新品类放量[47][49] --- **风险与挑战** - 地产需求疲软：防水涂料C端容量降至约70亿元/年[38] - 沙粉业务量价不匹配：低单价产品占比提升影响收入增速[32] - 海外资本开支：需平衡投入与回报（如租厂优先）[51][57] --- **其他关键信息** - **现金流与分红**：高经营现金流支撑分红能力，负债率40%+可控[55][60] - **直销占比**：国内直销占比已极低（剔除海外后），85%收入来自渠道[12][52] - **行业格局**：竞争趋缓，头部企业价格战意愿减弱[17][61] --- **注**：数据与观点均基于电话会议原文[序号]标注部分。

东方雨虹 2025年8月电话会议纪要分析 公司概况 - 公司名称：东方雨虹（宇宏公司）[1] - 会议时间：2025年8月2日[1] 财务表现 2025年上半年整体表现 - 收入同比下降10%，但二季度降幅收窄至约5%（一季度降幅16-17%）[3] - 直销收入20亿元（含海外收入5.76亿元）[10] - 经营现金流量净额同比增长70%[14] - 应收账款从120多亿降至94亿[10][14] 季度表现 - 二季度收入76亿元（去年同期80亿元）[3] - 二季度民建集团收入27亿元（去年同期24亿元），实现双位数增长[4] - 公建集团上半年收入3亿元（2021年140多亿）[16] 毛利率变化 - 弓箭集团二季度毛利率环比提升3个百分点至26.7%[11] - 民建领域毛利率下降（2024年下半年降价影响）[32] 业务板块分析 民用建材集团（民建） - 二季度实现双位数增长（一季度为双位数下降）[2] - 增长动力：下沉市场策略+新品类拓展[6] - 新品类表现： - 卷材维修增长27%[5] - 特种砂浆和墙面辅材增长超过40%[5][6] - 7月实施民建产品涨价函[23] 公建集团 - 转型阵痛期，二季度收入降幅收窄[5] - 防水卷材实现正向增长[5] - 市场份额提升缓解价格压力[7] - 小B端业务表现良好（上半年90%收入来自小B端）[15] - 预计2026年企稳回升[16] 弓箭集团 - 二季度价格止跌回升[9] - 海外市场表现亮眼： - 上半年收入5.76亿元（+40%）[9] - 海外战略集团贡献3亿多元[9] - 无纺布天顶峰出口外销增长19.9%[9] 战略转型 商业模式调整 - 减少施工业务，转向合伙人模式[15] - 从大B直销转向零售和小B渠道（85%收入来自C端和小B端）[15] - 专注于建材销售和服务[4] 海外扩张 - 近期收购智利公司和香港公司[18] - 海外布局： - 美国德州、沙特、马来西亚、越南和巴西生产基地[36] - 美国德州一期投产量1500万平米TPO[36] - 2025年海外业务预计15亿，2026年目标30亿[35] - 智利并购预计2026年贡献20多亿收入[28] 行业动态 市场竞争格局 - 头部企业马太效应凸显[7] - 三家公司主导价格协商[25] - 反内卷趋势显现（企业自发行为）[17][24] 价格战情况 - 2024年下半年被迫参与价格战[20] - 2025年4月起控制价格盘[17] - 7月各企业发布涨价函，价格战趋缓[24] 未来展望 业绩预期 - 2026年预计大幅增长[37] - 公建集团预计2026年企稳回升[16] - 海外业务将成为重要增长点[35][36] 产品策略 - 发展新品类（管业、防腐、沙粉等）[16] - 其他主营业务收入达11亿（净增量4亿）[29] 财务策略 - 高额分红成为常态（中期分红20多亿）[42] - 资本开支可控（国内停止新增投资，海外租赁为主）[45] - 负债率保持在40%左右[47] 风险因素 - 零售端毛利率下滑[30] - 民建领域毛利率受品类结构影响[32] - 减值损失增加[33] 其他重要信息 - 7月防水卷材销量同比增长15%（达6700万平米）[26] - 一线城市与下沉市场盈利对比：下沉市场可能带来更好毛利[31] - 财务费用较高原因：利息收入减少[38]

A股2025年半年报披露情况 - 截至8月4日18时，A股共有87家上市公司披露2025年半年报，其中58家实现归属于上市公司股东的净利润同比增长 [1] - 已有30家上市公司发布2025年半年度利润分配预案，不少公司拟派发现金红利比例较高 [1][2] 重点公司业绩表现 - 芯联集成-U2025年上半年实现营业收入34.95亿元，同比增长21.38%，净利润亏损1.7亿元，同比减亏（上年同期亏损4.71亿元） [1] - 海康威视2025年上半年实现营业收入418.18亿元，同比增长1.48%，净利润56.57亿元，同比增长11.71% [2] - 宁德时代2025年上半年实现营业收入1788.86亿元，同比增长7.27%，净利润304.85亿元，同比增长33.33%，综合毛利率25.0%，同比增长1.8个百分点 [2] 利润分配情况 - 宁德时代拟向全体股东每10股派发现金分红10.07元（含税） [2] - 东方雨虹拟向全体股东每10股派发现金红利9.25元（含税），中期分红旨在使投资者及时分享经营成果 [3] - 益生股份拟向全体股东每10股派发现金红利1.5元（含税） [3] - 道道全拟向全体股东每10股派发现金1.76元（含税），现金分红金额6053.84万元，占公司上半年合并报表净利润的33.45% [4] 机构关注重点 - 机构调研主要关注海外业务布局、上半年业绩变动原因、下半年预计经营情况、机器人等新业务布局 [4] - 东方雨虹表示7月以来产品调价举措已开始落地，预计对后续价格水平及毛利率的影响会逐步体现 [4] - 金发科技预计2025年上半年净利润5.5亿元到6.5亿元，同比增长44.82%到71.15%，主要因产品结构优化和海外业务增长 [5][6] 行业发展趋势 - 海康威视积极把握AI大模型技术突破带来的发展机遇，拓展场景数字化业务 [2] - 金发科技特种工程塑料在高频通讯及AI设备等领域加速创新应用开发，客户渗透率显著提高 [6] - 普利特改性PEEK、PPS、PA等材料已批量供应工业机器人领域，正积极与头部客户对接验证 [6]

财务业绩 - 2025年上半年实现营业总收入135.69亿元，归母净利润5.64亿元 [1] - 经营活动现金净流入为-3.96亿元，但较去年同期改善9.32亿元，现金流状况连续三年持续向好 [1][8] - 应收账款、票据余额为97.07亿元，其他应收款14.25亿元，较去年同期均有明显下降 [8] 渠道转型成效 - 渠道销售收入达114.06亿元，占总营收比重提升至84.06%，较2023年的66%大幅提升 [1][3] - 零售业务收入达50.59亿元，占总营收比重升至37.28% [1][3] - 工程业务收入20.36亿元，其他业务收入1.27亿元，合计占营业收入比例不足16% [3][4] - 业务模式已从以地产大客户为主的直销模式转型为零售渠道和工程渠道为主的渠道模式 [7] 新业务发展 - 砂粉等新兴品类保持良好增长势头，2025年上半年营收达19.96亿元，占总收入的14.7% [5][6] - 2024年砂粉板块营收达41.5亿元，占总收入14.8%，成为仅次于防水材料的第二大业务支柱 [5] - 公司向上游延伸布局，取得江西省永丰县大船岭矿区饰面用大理岩矿采矿许可证，以增强供应链韧性 [6][7] 国际化进展 - 海外业务实现营业收入5.76亿元，占营业收入比重达4.25%，较去年同期的2.66%显著提升 [9] - 在全球拥有68家生产研发物流基地和7大研发中心，在11个国家推进新的生产基地建设 [9] - 海外服务网点超过1000家，业务覆盖150多个国家和地区 [9] - 全资子公司拟以1.23亿美元（约合人民币8.8亿元）全资收购智利头部建材超市企业Construmart [12] - 入选2024亚欧经济带生态环境治理技术及产品推荐目录，旗下德爱威斩获2024德国最佳排行榜涂料类别第一名 [10] 分红政策 - 公司公告2025年中期分红预案，每10股派发现金红利9.25元 [13] - 中期分红旨在使投资者及时分享公司的经营成果，缩短回报周期 [13]

财务表现 - 2025年上半年公司营收135.69亿元（同比-10.84%），归母净利润5.64亿元（同比-40.16%），扣非归母净利润5.07亿元（同比-39.33%）[1] - 2025年第二季度营收76.14亿元（同比-5.64%），归母净利润3.72亿元（同比-37.52%），扣非归母净利润3.36亿元（同比-36.20%）[1] - 2025H1整体毛利率25.40%（同比-3.82pct），Q2毛利率26.71%（环比Q1+2.97pct，同比-2.11pct）[4] - 2025H1净利率4.03%（同比-2.08pct），经营性现金流净流出3.96亿元（同比少流出9.32亿元）[4] 渠道结构 - 2025H1零售/工渠/直销渠道营收分别为50.59/63.47/20.36亿元，增速分别为-6.98%/-5.26%/-28.01%，占比37.28%/46.78%/15.00%[2] - 零售+工渠营收占比达84%，零售渠道占比提升1.54pct，工渠占比提升2.76pct[2] - 零售/工渠/直销渠道毛利率分别为32.18%/20.71%/24.35%，同比-8.64pct/-2.60pct/+1.47pct[2] 产品表现 - 2025H1防水卷材/涂料/砂浆/工程施工营收55.13/39.46/19.96/8.49亿元，增速-8.84%/-17.11%/-6.24%/-32.34%，占比40.63%/29.08%/14.71%/6.26%[3] - 防水卷材/涂料/砂浆毛利率22.60%/36.54%/26.59%，同比-5.23pct/-1.04pct/-0.87pct[3] 区域发展 - 2025H1境外营收5.76亿元（同比+42.16%），占比4.25%（同比+1.59pct）[3] - 休斯敦、沙特阿拉伯、加拿大、马来西亚等海外基地建设推进，拟收购智利建材超市企业Construmart S.A.100%股权[3] 费用管理 - 2025H1期间费用率17.06%（同比-1.54pct），销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.91pct/-0.37pct/-0.03pct/-0.23pct[4] - 信用减值4.30亿元（同比增加0.64亿元）[4] 行业动态 - 7月公司上调防水卷材、防水涂料部分产品价格3%-10%，此前已上调民用建材产品价格3%-13%[5] - 行业需求萎缩3年后出现一定出清，竞争格局优化，利润筑底，产品涨价有望助力H2盈利改善[5] 未来展望 - 预计2025-2027年营收254.36/265.54/278.33亿元，增速-9.34%/4.39%/4.82%[5] - 预计2025-2027年归母净利润12.27/14.39/16.96亿元，增速1033.91%/17.30%/17.88%[5]

财务表现 - 2025年上半年归母净利润5.6亿元，同比下滑40.2% [1] - 单二季度归母净利润3.4亿元，同比下滑36.2% [1] 业务发展 - 民建业务展现经营韧性 [1] - 海外业务加速布局，休斯敦、沙特阿拉伯达曼、加拿大、马来西亚基地有序推进 [1] - 收购香港万昌五金建材有限公司100%股权 [1] - 收购香港康宝香港有限公司100%股权 [1] - 拟收购智利Construmart S.A. 100%股权 [1] 战略转型 - 渠道转型持续推进 [1] - 巩固防水主业优势 [1] - 拓展砂粉业务作为新增长曲线 [1] - 发展海外业务作为新增长曲线 [1] 行业环境 - 防水需求仍处于下滑趋势 [1] - 行业竞争持续激烈 [1]