投资评级 - 报告对君亭酒店维持“优于大市”的投资评级 [1][5][16] 核心观点 - 公司短期业绩受行业周期压制，但重资产投资已大幅放缓，并通过轻重结合与内外联动策略谋求差异化成长，若顺周期内需政策改善有望带来股价催化 [1][2][15][16] - 2025年第三季度扣非归母净利润在低基数背景下实现同比增长40.08%，显现企稳迹象 [1][8] - 公司在行业承压背景下深化轻资产扩张战略，第三季度新签约项目12家，新增客房近2000间，同时资本开支同比大幅降低73.9% [2][10] 财务业绩表现 - 2025年第三季度营业收入为1.80亿元，同比增长4.06%；归母净利润为373万元，同比减少19.11% [1][8] - 2025年前三季度营业收入为5.06亿元，同比增长0.58%；归母净利润为0.10亿元，同比减少45.92% [1][8] - 公司下调2025-2027年归母净利润预测至0.15亿元、0.46亿元、0.86亿元（此前预测为0.59亿元、0.87亿元） [16] 经营数据与市场策略 - 2025年第三季度直营店RevPAR同比降幅收窄至-3.32%，策略上以价换量，入住率提升4.97个百分点，但平均房价下降10.2% [1][10] - 区域表现分化：三亚市场受益于入境游实现逆势回升，上海区域相对稳定，浙江区域因企业会务支出收紧表现偏弱 [1][10] - 截至2025年第三季度末，公司在营门店272家（君澜135家/君亭82家/景澜55家），待开业酒店211家 [2][10] 发展战略与合作 - 公司通过“君达城”资产管理平台与信托机构合作设立产业基金，以体外孵化方式缓解新店爬坡期对表内利润的拖累 [2][15] - 公司与希尔顿、精选国际等国际酒店集团达成战略合作，引入其会员和全球分销系统，并获得精选国际旗下COMFORT、QUALITY两大品牌在中国大陆的独家特许经营权 [2][15] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为6.71亿元、7.38亿元、8.45亿元，增速分别为-0.7%、10.1%、14.4% [4] - 预测公司2025-2027年每股收益分别为0.08元、0.24元、0.44元，对应动态市盈率分别为274.2倍、91.0倍、48.7倍 [4][16] - 预测公司2025-2027年EBIT Margin分别为9.2%、15.8%、22.5%，净资产收益率分别为1.6%、4.5%、8.0% [4]

业绩数据 - 2025年前三季度主营业务营收134,462.81万元，成本57,173.66万元，毛利率57.48%[3] - 仓储物流业务收入较上期增长29.21%[3] - 酒店餐饮业务收入较上期增长6.39%[3] - 商业地产业务收入较上期下降26.53%[3] 区域与业务表现 - 第三季度东百商业收入、客流分别同比增长5.84%、11.05%[4] - 华东地区收入较上期下降2.93%[5] - 西北地区收入较上期增长5.59%[5] - 华北地区收入较上期增长43.40%[5] 项目签约与出租 - 兰州国际商贸中心签约面积3.24平方米，金额12.73万元[14] - 福安东百广场签约面积456.96平方米，金额73.62万元[14] - 兰州国际商贸中心累计出租面积146,264.50平方米[14] - 福安东百广场累计出租面积48,673.01平方米[14]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“超配”，并予以维持 [1][29] 报告核心观点 - 2025年前三季度国内居民出游人次达49.98亿，同比增长18.0%，出游花费4.85万亿元，同比增长11.5%，整体保持大幅增长但人均消费增速相对落后 [2][18][29] - 建议关注基本盘稳定的景区、餐饮板块，以及在当前竞争环境下寻求差异化、高端化突围的酒店板块 [29] - 四中全会公报强调扩大内需，教育、人力资源服务板块可能受益于后续政策力度提升 [29] - 个股方面建议关注：锦江酒店、长白山、峨眉山A、祥源文旅；顺周期可关注科锐国际、凯文教育 [29][30] 行情回顾 - 报告期内（2025年10月10日-10月23日），中信消费者服务行业指数上涨1.12%，在中信一级行业指数中排名第九，跑赢同期沪深300指数约3.31个百分点 [2][7] - 细分板块中，旅游休闲和酒店餐饮板块分别上涨1.77%和1.89%，呈现反弹；综合服务与教育板块则分别下跌0.53%和0.01% [2][8] - 行业内取得正收益的上市公司有37家，涨幅前五分别为大连圣亚（48.16%）、长白山（19.93%）、中国高科（19.07%）、方直科技（18.11%）、ST东时（11.93%）；取得负收益的有16家 [2][12] - 截至2025年10月23日，行业整体PE（TTM）约34.57倍，环比持平，低于2016年以来的平均估值45.09倍 [2][14] 行业重要新闻 - 2025年三季度全国移民管理机构查验出入境人员1.78亿人次，同比上升12.9%，其中外国人入境2013.4万人次，同比上升22.3% [19] - 海南离岛免税政策调整，包括扩大免税商品种类至47大类、允许离境旅客享受免税政策、允许岛内居民“即购即提”等，自2025年11月1日起实施 [2][20][21] - 飞猪双11活动开售24小时内，近300个商家成交额较去年翻倍，出境游目的地商品成交额表现亮眼 [22] - 2025年9月中国酒店业新开业酒店299家，但同期90家酒店进入资产拍卖仅11家成交，反映出行业资产流动性承压；中端及经济型酒店品牌指数均值分别同比增长约3.61%和2.15% [2][23] 上市公司重要公告 - 西域旅游2025年前三季度实现营收2.86亿元，同比增长6.2%；归母净利润0.99亿元，同比减少14.51%；持股5%以上股东计划减持不超过公司总股本3%的股份 [24] - 曲江文旅公告业绩承诺方回购其持有的无锡汇跑体育有限公司55%股权，交易完成后公司将收到股权转让款7701.25万元 [25] - 米奥会展拟出资5100万元（持股51%）设立控股子公司，以开拓国际市场 [26][27] - 凯撒旅业与海航系公司达成重大诉讼和解，涉及债权重组本金26,350.38万元，并拟签署战略合作协议 [28]

板块整体表现 - 酒店餐饮板块在10月24日整体下跌0.71%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨0.71%，深证成指上涨2.02% [1] - 板块内9只个股中，仅*ST云网上涨5.24%，其余8只个股均下跌，华天酒店以2.10%的跌幅领跌 [1] - 板块整体成交活跃，主力资金净流出3757.06万元，而游资和散户资金分别净流入1674.13万元和2082.93万元 [1] 个股价格与成交 - *ST云网表现突出，收盘价2.01元，上涨5.24%，成交量76.29万手，成交额1.51亿元 [1] - 华天酒店跌幅最大，收盘价3.26元，下跌2.10%，成交量20.64万手，成交额6787.55万元 [1] - 锦江酒店、首旅酒店等大型酒店股小幅下跌，跌幅分别为0.49%和0.76% [1] 个股资金流向 - 板块主力资金呈净流出状态，仅锦江酒店获得主力资金净流入296.62万元，主力净占比2.40% [2] - 华天酒店和西安饮食主力资金净流出显著，分别达1196.89万元和1609.18万元，主力净占比分别为-17.63%和-13.76% [2] - 游资在首旅酒店、君亭酒店等个股上呈现净流入，其中首旅酒店游资净流入691.29万元，游资净占比7.58% [2] - 散户资金在华天酒店和西安饮食上大幅净流入，分别达1002.69万元和1668.18万元，散户净占比分别为14.77%和14.26% [2]

板块整体表现 - 10月23日酒店餐饮板块整体上涨0.57%，表现优于上证指数（上涨0.22%）和深证成指（上涨0.22%）[1] - 板块内个股普遍上涨，领涨股为华天酒店，涨幅达1.22%[1] - 板块成交活跃，其中西安饮食成交额最高，达1.17亿元，锦江酒店成交额为1.01亿元[1] 个股价格表现 - 华天酒店收盘价为3.33元，涨幅1.22%，成交量为23.15万手，成交额超过7654.74万元[1] - *ST云网收盘价为1.91元，涨幅1.06%，成交量为22.18万手，成交额为4221.84万元[1] - 金陵饭店收盘价为7.49元，涨幅0.94%，成交量为8.21万手，成交额为6123.81万元[1] - 同庆楼收盘价为19.31元，涨幅0.89%，成交量为1.27万手，成交额为2437.45万元[1] - 全聚德收盘价为11.63元，涨幅0.78%，成交量为5.87万手，成交额为6789.97万元[1] 板块资金流向 - 酒店餐饮板块整体呈现主力资金和游资净流出，主力资金净流出3287.18万元，游资资金净流出1573.0万元[1] - 散户资金呈现净流入状态，净流入金额为4860.18万元[1] 个股资金流向明细 - 华天酒店主力资金净流入548.83万元，主力净占比7.17%，但游资净流出803.59万元，游资净占比-10.50%[2] - 首旅酒店主力资金净流入270.55万元，主力净占比3.01%，游资净流出1032.22万元，游资净占比-11.48%[2] - 金陵饭店主力资金净流出981.26万元，主力净占比-16.02%，但散户资金净流入759.11万元，散户净占比12.40%[2] - 锦江酒店主力资金净流出1168.31万元，主力净占比-11.58%，散户资金净流入1025.76万元，散户净占比10.16%[2]

酒店餐饮板块市场表现 - 2024年10月22日，酒店餐饮板块整体下跌0.38%，表现弱于上证指数（下跌0.07%）和深证成指（下跌0.62%）[1] - 板块内个股表现分化，*ST云网领涨，涨幅为1.07%，而首旅酒店领跌，跌幅为1.11%[1] - 板块当日主力资金净流出6258.08万元，但游资和散户资金分别净流入363.31万元和5894.77万元，显示市场资金流向存在分歧[1] 个股价格与交易情况 - *ST云网收盘价1.89元，成交额4836.89万元，成交量25.55万手[1] - 华天酒店收盘价3.29元，成交额6942.60万元，成交量21.15万手[1] - 全聚德收盘价11.54元，成交额8160.21万元，成交量7.05万手[1] - 西安饮食收盘价8.74元，成交额1.13亿元，成交量12.93万手[1] - 金陵饭店收盘价7.42元，成交额5289.75万元，成交量7.11万手[1] - 君亭酒店收盘价21.84元，成交额5528.53万元，成交量2.55万手[1] - 同庆楼收盘价19.14元，成交额1866.14万元，成交量9710.46手[1] - 锦江酒店收盘价22.22元，成交额9246.04万元，成交量4.15万手[1] - 首旅酒店收盘价14.31元，成交额1.02亿元，成交量7.10万手[1] 个股资金流向明细 - *ST云网主力资金净流入176.77万元，占成交额比例3.65%，游资净流入108.06万元，散户净流出284.83万元[2] - 同庆楼主力资金净流出55.90万元，占成交额比例-3.00%，游资净流入17.23万元，散户净流入38.67万元[2] - 全聚德主力资金净流出208.36万元，占成交额比例-2.55%，游资净流出501.95万元，散户净流入710.30万元[2] - 西安饮食主力资金净流出530.18万元，占成交额比例-4.69%，游资净流出118.55万元，散户净流入648.74万元[2] - 金陵饭店主力资金净流出532.85万元，占成交额比例-10.07%，游资净流入68.42万元，散户净流入464.42万元[2] - 君亭酒店主力资金净流出760.52万元，占成交额比例-13.76%，游资净流出108.36万元，散户净流入868.88万元[2] - 华天酒店主力资金净流出909.07万元，占成交额比例-13.09%，游资净流出193.92万元，散户净流入1102.99万元[2] - 锦江酒店主力资金净流出1433.25万元，占成交额比例-15.50%，游资净流入600.84万元，散户净流入832.41万元[2] - 首旅酒店主力资金净流出2004.72万元，占成交额比例-19.67%，游资净流入491.54万元，散户净流入1513.18万元[2]

随着城市文旅产业的蓬勃发展，淮安，这座充满历史韵味与现代活力的城市，正逐渐成为热门旅游胜 地。一部以淮安运河为原型的年代剧《北上》热播，让淮安花街成为全国剧迷的打卡胜地，淮安也一跃 成为"水韵江苏"的文旅新注脚。2025年春节期间，淮安八天假期共接待境内外游客863.03万人次，实现 旅游总收入60.41亿元，较2024年分别增长21.75%、18.36% ；五一假期全市共接待全域游客526.1万人 次，相较于2024年分别增长19.58%；目前正值暑期高峰，即将到来的国庆、中秋双节假期将又开启文 旅消费的"黄金窗口"。 像宋总这类结清再贷的老客户，平安融易系统对其进行秒审秒批，免人工审核，真正做到了"省心、省 时、又省钱"的三省服务宗旨。整个流程高效便捷，大大节省了客户时间和精力成本，让老客户的体验 感升级。 平安融易作为平安集团旗下陆金所控股的融资服务品牌，秉持"专业，让融资更容易"的使命 ，一直致 力于为小微企业主、个体经营者及个人提供精准、便捷的融资解决方案。通过智能风控、大数据分析等 领先金融科技，平安融易能够根据客户的实际情况，提供个性化的金融服务。同时，平安融易还拥有专 业的线下咨询顾问团队，为 ...

板块整体表现 - 酒店餐饮板块在当日微幅上涨0.04%，表现弱于大盘，同期上证指数上涨1.36%，深证成指上涨2.06% [1] - 板块内个股表现分化，*ST云网以2.75%的涨幅领涨，而首旅酒店下跌0.89% [1] - 板块整体资金呈净流出状态，主力资金净流出467.53万元，游资资金净流出1996.66万元，散户资金净流入2464.19万元 [1] 领涨个股表现 - *ST云网涨幅最大为2.75%，收盘价1.87元，成交量为30.00万手，成交额为5584.70万元 [1] - 华天酒店上涨1.87%，收盘价3.26元，成交量为23.24万手，成交额为7504.04万元 [1] - 金陵饭店上涨1.23%，收盘价7.40元，成交量为6.74万手，成交额为4951.75万元 [1] 个股资金流向 - 锦江酒店获得主力资金净流入818.16万元，主力净占比达7.19%，但游资和散户资金分别净流出255.64万元和562.52万元 [2] - 首旅酒店获得主力资金净流入311.99万元，主力净占比为3.06% [2] - 西安饮食主力资金净流出710.66万元，主力净占比为-7.04%，但散户资金净流入832.92万元 [2] - 君亭酒店主力资金净流出560.42万元，主力净占比为-8.37%，但散户资金净流入812.19万元，散户净占比达12.13% [2]

冰雪经济与旅游板块热度提升 - 受冷空气影响，中东部地区迎来大风降温和降水过程，冰雪经济重回大众视野，相关概念热度显著提升 [1] - 大连圣亚、海南机场股价连续上涨 [1] - 旅游ETF（562510）在10月20日成交额显著放量 [1] 航空板块业绩改善预期 - 航空板块业绩有望迎来改善节点，新航季时刻数同比持续收紧，行业景气呈现底部好转迹象 [1] - 叠加“反内卷”和低基数因素，票价同比转正有望在四季度延续 [1] - 油价下跌有望降低航空公司成本压力，共同改善航司盈利能力 [1] 旅游ETF覆盖领域与催化因素 - 旅游ETF（562510）跟踪中证旅游主题指数，覆盖景区、航空机场、免税、酒店餐饮等细分领域 [1] - 该ETF或有望受益于冰雪游、境外游、免签政策等多重催化因素 [1]

稳定现金流资产 - 医药商业25Q2自由现金流/EBITDA比例达55%，资本开支力度CAPEX/D&A为0.5，潜在股东回报率9.4%远高于实际回报率2.2%[11][14] - 酒店餐饮25Q2自由现金流/EBITDA比例为49%，盈利能力EBITDA/营收达28%，潜在股东回报率5.5%显著高于实际1.3%[18][19][20] - 一般零售25Q2自由现金流/EBITDA比例为49%，资本开支力度为0.5，去库贡献现金流（25Q2库存缩减96亿元）[25][26] - 电信运营商25Q2自由现金流/EBITDA比例为39%，盈利能力稳定在30%，实际股东回报率4.1%接近潜在4.4%[32][34][35] 现金流改善资产 - 贸易25Q2自由现金流/EBITDA比例达63%，库存缩减贡献现金流（25Q2存货减少47亿元），潜在股东回报率7.1%显著高于实际1.9%[41][43][44] 基本面承压资产 - 旅游景区25Q2自由现金流/EBITDA比例为21%，盈利能力EBITDA/营收为19%，盈利规模不及疫前，潜在股东回报率仅2.0%[48][50][51] - 专业服务25Q2自由现金流/EBITDA比例为13%，盈利能力从20年19%下滑至25Q2的12%，潜在与实际股东回报率接近（1.8% vs 1.7%）[54][55][56] - 医疗服务25Q2自由现金流/EBITDA比例为25%，疫后盈利能力下滑，潜在股东回报率1.6%接近实际1.3%[58][61][62] - 教育25Q2自由现金流/EBITDA比例为52%，盈利能力EBITDA/营收为17%但盈利规模承压，潜在股东回报率仅1.2%[66][68][69] 不稳定现金流与高开支资产 - 专业连锁25Q2自由现金流/EBITDA比例达85%但波动大，盈利能力仅2%，潜在股东回报率2.7%有限[72][76][77] - 互联网电商25Q2自由现金流/EBITDA比例为43%，现金流不稳定，潜在股东回报率4.0%但兑现依赖现金流稳定性[80][82][83] - 汽车服务25Q2自由现金流/EBITDA比例为58%，资本开支力度1.6处扩张期，潜在股东回报率1.8%[88][89][90] - IT服务25Q2自由现金流为负，资本开支力度1.6，CAPEX/EBITDA达117%，股东回报非重心[94][96][97]