宏观经济组：美联储政策分歧 - 美联储内部对12月降息分歧加剧，自6月以来政策决定再未获得全票通过，7月出现32年来首次两名理事投票反对主席[3] - 美联储理事沃勒和鲍曼在7月投票反对维持利率不变，9月理事米兰投票反对降息25个基点，10月米兰和施密德从相反方向投反对票[3] - 美国9月新增就业人数达11.9万，但失业率意外上升0.1个百分点至4.4%，劳动参与率上升0.1个百分点至62.4%[4] - 私人非农平均时薪同比3.8%，环比0.3%较8月回落0.1个百分点，纽约联储主席威廉姆斯表示"在不久的将来"降息可能合理[4] - 根据CME数据，美联储12月降息25个基点概率升至71%，此前不足40%，12月决议降息和按兵不动概率五五开[4][5] 产业综合组：AIDC供电架构变革 - AI服务器单机柜功率密度突破30kW向100kW迈进，传统交流UPS+电缆架构逼近物理极限，供电架构向800V高压直流演进成行业共识[7] - 技术路线演进方面，Sidecar是现实解，SST是未来式，SST技术核心从电磁感应转变为电力电子，对传统变压器厂商构成技术壁垒[7] - 落地节奏存在预期差，中美不同频，2025年是验证年，建议紧盯2026年北美放量时间节点[7] - 投资建议回避传统交流环节，重点关注三大受益环节：母线、机柜级储能、电源模块[7] 先进制造组：存储芯片技术突破 - 长鑫存储在2025中国国际半导体博览会发布最新DDR5内存产品系列，最高速率达8000Mbps，较主流6400Mbps提升25%[9] - 长鑫存储推出24Gb大容量颗粒超越标准16Gb容量，并展示高性能LPDDR5X移动内存，技术上追上DDR产品最新水平[9] - 由于AI增量需求前景明确，且内存是半导体晶圆销量最大品种，看好国内存储厂商后续大规模扩产带来的设备、材料市场景气度提升[9] 消费组：奢侈品销售复苏 - 历峰集团3Q25收入同比增长14%，显著快于FY26Q1的+6%，以梵克雅宝、卡地亚为核心的珠宝业务本季同比+17%构成超预期主驱动[11] - 中国大陆/香港/澳门恢复增长合计+7%，环比动能改善清晰，FY26上半年EBIT同比+24%[11] - LV集团中国区域销售由负转正，与历峰集团共同印证奢侈品销售在中国重回复苏势头[12] 策略与配置组：市场波动分析 - 海外市场波动性冲击或进入尾声，上周美股波动率指数大幅攀升触及半年新高，随后小幅回落[14] - 市场对AI科技股担忧并非产业趋势担忧，而是盈利不及高资本支出引发的短期估值担忧，美联储降息是趋势仅是节奏问题[14] - 上周美国SOFR利率出现下降，国内市场大幅回调，银行、传媒、食品饮料相对抗跌，电力设备、基础化工、商贸零售跌幅居前[14][15] - 短期市场调整难言结束，配置以防守为主等待企稳信号，大盘指数、绩优股指数、低市净率指数相对抗跌[15] 债券研究组：债市走势 - 上周股市走弱沪指回到3900点下方，但债市受影响不大，10年以下期限收益率窄幅震荡，超长端现券和三十年国债期货走弱[17] - 曲线显著走陡因想要进攻的交易盘逐步撤退，债市基本面无较大变化但货币政策预期及投资者资产偏好对债市不利[17]

奢侈品与高端消费市场动态 - 瑞士手表10月出口额同比下降4.4%至22亿瑞士法郎，但对中国的出口连续第二个月增长，增幅达13% [1][5] - 富艺斯钟表名表拍卖三天总成交额逾3.04亿港元，创下亚洲迄今最高常设钟表拍卖纪录，显示收藏级名表市场交投活跃 [1][4] - 意大利高级珠宝品牌Vhernier选择在香港开设亚洲首店，反映香港奢侈品零售市场吸引力回归 [1][8] 公司并购与战略投资 - 全球最大眼镜集团EssilorLuxottica据传准备收购Giorgio Armani 5%-10%的股份，定位为财务投资而非战略股东 [3] - Giorgio Armani遗嘱要求继承人在18个月内出售15%股份，买家可在三年后增持至控股权，公司未来或考虑公开上市 [3] - 开云集团拟成立风投部门House of Dreams，专注于体验式技术和区域豪华品牌，目前处于为期90天的初步试点阶段 [13] 零售品牌业绩表现 - Gap公司第三季度净销售额为39亿美元，同比增长3%，同店销售额增长5%，连续第七个季度实现正增长 [1][6] - 全球最大奢侈品电商集团LuxExperience首季GMV下滑4.3%至5.89亿欧元，净销售额下降4.2%，经调整EBITDA亏损2810万欧元 [1][7] - 集团旗下Mytheresa、Net-A-Porter等平台均实现全面增长，其中Mytheresa销售额和盈利能力均实现两位数增长 [1][7] 中国市场策略调整 - 哈罗德百货宣布将于2026年1月起关闭上海私人会员俱乐部和茶室，未来将专注于在中国其他地区提供体验和服务 [12] - 德国内衣品牌黛安芬宣布将于2025年12月31日关闭中国内地全部线下门店及线上商店，反映出品牌在中国市场竞争力下滑 [9] - 中国内地和香港市场消费复苏势头明显，但品牌需加强竞争力和市场策略的精细度与针对性 [2] 行业合作与创新 - 万豪国际集团奢华品牌与媒体Tatler合作推出餐饮项目“席间艺境”，通过艺术与美食的融合打造奢华体验 [11]

人工智能领域投资与市场情绪 - 人工智能基础设施投资激增，美国科技股创下纪录上涨行情，但市场投资热情有所降温[2] - 英伟达三季度营收和利润超预期，四季度业绩预测也高于预期，但其财报未能完全消除市场对人工智能泡沫的担忧[2] - 亚马逊、"字母表"公司、微软和元宇宙平台公司三季度业绩高于预期，均上调资本支出预期，四家公司预计今年资本支出总计超3800亿美元[2] - 超半数受访基金经理认为人工智能股票存在泡沫，以"科技股七巨头"为代表的科技企业投资过度，市场资金过于集中[3] - 标普500股票指数周期调整市盈率已达到2000年互联网泡沫时期以来的最高水平，人工智能泡沫破裂可能带来全球经济衰退风险[3] - 企业可能难以迅速利用超大规模数据中心提供的产能，能源、土地、电网接入等物理瓶颈可能带来阻碍[2] 关税政策对企业业绩的影响 - 美国关税政策冲击在三季度更加凸显，欧洲及日本众多出口导向型企业季度业绩及全年预期明显受损[4] - 明晟欧洲指数每股收益增长率达到5.7%，高于预期，但关税风险切实体现在欧企财报中[4] - 欧洲奢侈品公司业绩下滑，路威酩轩集团核心部门前三季度收入同比下降约8%，开云集团核心品牌古驰前三季度营收同比下降约22%[4] - 多家德国车企盈利承压，保时捷集团汽车业务前三季度营业利润同比暴跌约99%，从约40亿欧元降至约4000万欧元，大众集团前9个月营业利润同比下降58%[4] - 日本东证指数成份股公司净利润总额同比下降2.5%，美国加征关税给日本七大车商造成总计1.5万亿日元损失[4] - 美国玩具制造巨头美泰公司第三季度净利润下降四分之一，降至2.78亿美元，关税政策影响可能持续到明年及以后[5] 美国消费市场与就业状况 - 美国消费类企业三季度承受明显压力，国内消费者情绪低迷，进入圣诞季消费者情绪处于几十年来"最糟糕的状态之一"[6] - 美国消费状况严重分化，富裕消费者维持或增加消费，中低收入消费者被迫削减支出[6] - 对就业市场的担忧是美消费者信心下降的重要原因，今年前9个月美国裁员人数近100万，为2020年以来同期裁员总数最高[7] - 自9月初以来，至少17家标普500指数成分公司累计裁员约8万人[7] - 美国就业市场数月以来处于停滞状态，若裁员情况加剧，消费者会进一步减少支出[7]

消费趋势转变 - 高端商场客流量同比下降18%，而名创优品、网易严选等性价比品牌销售额同比暴涨32.6% [1] - 消费逻辑转变，从追求“符号价值”转向注重“使用价值”，奢侈品行业面临挑战 [1] - 中产阶级主动进行理性消费选择，例如消费者从花费三万买包转变为花费三千买包 [1] 人口与城市格局变化 - 2024年北上广深人口净流出达63.2万，而成都、西安、长沙等新一线城市新增人口均超50万 [3] - 新一线城市人才竞争力提升，西安高校毕业生技术能力不输一线城市，但薪资低30% [3] - 房价收入比差异显著，在北京购房需工作20年，在成都仅需8年，推动人口迁移 [3] 实体书店业态革新 - 2024年全国实体书店净增长6700家，复合型书店客单价为传统书店的1.85倍 [3] - 复合经营模式成功关键在于社交属性，70%顾客为咖啡区买单，50%顾客参与读书会或讲座 [3] - 实体书店转型为售卖空间的场所，满足数字时代人们对真实社交的渴望 [3] 手工艺行业复兴 - 抖音“非遗手作”话题播放量突破百亿，95后手艺人占比高达67% [5] - 年轻人成为传承主力，追求“慢工出细活”的匠人精神，对抗“快消费”的浮躁 [5] - 年轻手艺人虽月薪8000元，但相比互联网行业获得更高的工作满足感 [5] 数字生活与科技行业 - 18-25岁群体日均上网时长从2023年的6.2小时降至5.6小时，功能机销量同比增长85% [6] - “数字断舍离”运动兴起，是对过度数字化的反抗，有案例显示睡眠质量提升40%，工作效率提高20% [6] - 主动减少网络使用成为一种新时尚，挑战“手机不离手”的生活常态 [6] 就业形态变革 - 2024年自由职业者达2.4亿人，其中斜杠青年占比35% [8] - 灵活就业模式普及，案例如设计师通过多份工作使月收入从固定1.5万增至灵活3万 [8] - 就业模式从“一份工作干到老”转向“多份收入”模式，但伴随社保覆盖不全、职业稳定性差等问题 [8] 社会现象关联性 - 六大现象共同反映社会发展到一定阶段后，人们开始重新定义“好的生活” [10] - 现象包括对消费主义反思、城市发展失衡、数字疲劳抵抗、快节奏反抗、信息过载逃离及传统职业颠覆 [10] - 这些变化是社会进步的表现，提示制度、观念和政策需要适应新的社会现实 [11]

奢侈品消费趋势转变 - 奢侈品整体消费需求依然庞大，但消费者购买方式从“正价入手”转向“折扣捡漏” [1] - 消费者不再为“品牌溢价”无脑买单，心态转变是奢侈品折扣市场走红的根本原因 [5] - 年轻人更青睐奥莱、唯品会等特卖渠道，对非当季但款式经典的大牌商品接受度高 [5] 线上奢侈品销售表现 - 天猫双11期间奢牌整体成交同比实现两位数增长 [3] - Balenciaga、Burberry、Canada Goose、Coach、MiuMiu、Ralph Lauren等品牌在天猫实现高双位数增长 [3] - 唯品会1-9月奢侈品销售额同比增长超过30% [3] - 双11期间唯品会平台多个大牌销售亮眼：EA7增长38%，BALLY增长35%，Burberry增长22%，汤丽柏琦猛增60% [3] 折扣平台商业模式与保障 - 特卖平台利用供应链优势直接与经销商或品牌方合作，保证折扣低价和正品品质 [7] - 唯品会全面接入中国中检正品管理库，对入库奢侈品实行100%全检 [7] - 采用“售前鉴真”模式，商品需通过中检鉴定师交叉鉴定并生成鉴定报告证书后才能上架销售 [7][8] 行业前景展望 - 奢侈品特卖赛道崛起是消费者理性选择与平台保障共同作用的结果 [10] - 随着消费者对性价比追求日益增强，奢侈品折扣市场预计将持续升温 [10]

迪拜奢侈品市场表现 - 迪拜奢侈品市场在全球消费放缓背景下逆势增长，每季度约九分之一居民购买高端商品 [1] - 迪拜高端商品购买频率高于纽约、伦敦、巴黎等国际城市 [1] 市场增长驱动因素 - 迪拜高收入家庭比例高达37%，年收入超过15万美元 [1] - 旅游需求增长是市场展现韧性的关键因素 [1] 消费群体趋势 - 奢侈品消费已从超高净值人群扩散至中高收入群体 [1]

盒马进军奢侈品销售 - 盒马App上线Burberry、GUCCI、FENDI、Balenciaga、范思哲、COACH、MK等奢侈品及轻奢品牌产品，涵盖服装、鞋类、背包等品类 [1][2] - Burberry经典格纹披肩售价2799-3188元/件，原价10250元的棕色双排扣棉服售价3450元，折扣力度显著 [1] - 目前奢侈品产品仅供线上销售，归类于“全球购”板块的全球甄选系列，由境外第三方卖家通过跨境电商平台出售，盒马负责推广服务 [2][3] 奢侈品行业渠道变革 - 奢侈品品牌传统上注重直营渠道，但受寒潮冲击和消费变化影响，开始寻求更多渠道以降低库存压力和突破销售瓶颈 [2] - 山姆、开市客等仓储会员超市通过折扣奢侈品吸引中产消费者，增强会员黏性，例如开市客开业提供无需配货的爱马仕包，杭州首店三只包20分钟内售罄 [2][4] - Burberry同店销售额增长乏力，库存积压，截至2026财年上半年营收10.32亿英镑，按恒定汇率同比下降3%，营业亏损1800万英镑，但较去年同期5300万英镑亏损大幅收窄 [4][6] 盒马全球购业务战略 - 盒马全球甄选系列商品包括服装、配饰、护肤品、奶粉、食品、日用品等，奢侈品服装配饰部分采用欧洲集货直邮模式，采购周期约1-2周 [7] - 双11期间盒马全球购加强美护保健和时尚类商品，与中检合作确保正品，该业务依托阿里巴巴跨境电商体系，部分商品与天猫国际同款 [9][20] - 盒马跨境业务始于2020年，全球甄选系列由境外第三方提供，价格上限高于盒马自营的跨境免税系列 [9] 零售巨头对比与行业模式 - 山姆全球购业务覆盖时尚奢侈品，商品由海外直采，国内保税仓直发，依托母公司沃尔玛全球化供应链，可共用供应商和物流资源 [11][12] - 山姆提供高折扣奢侈品，如约1000元的Gucci羊毛围巾、2800元的麦昆小白鞋、3000元的Burberry水桶包，第三季度沃尔玛营收1795亿美元，同比增长5.8%，山姆会员店交易量双位数增长 [12] - 品质商超销售高性价比奢侈品形成平台、品牌和消费者多方共赢局面 [6] 盒马业务发展与增长计划 - 盒马成立于2015年，2016年首店开业，从生鲜品类逐步扩展至全品类，2025财年GMV超750亿元，同比增长逾27%，首次实现全年经调整EBITA转正 [13][15][16] - 盒马今年7月接入淘宝闪购体系一级流量界面，8月与淘宝88VIP会员体系打通，会员数实现倍增，88VIP会员以都市中产为主，是奢侈品潜在消费群体 [16][20] - 盒马计划在2026财年内新开近100家鲜生门店，新增进驻城市超50个，截至2025年3月底门店数量达420家，覆盖50多个城市 [20]

茅台基本面变化 - 茅台不仅仅是消费品，具有金融属性和情绪价值，但随着核心消费群体（有钱人）老龄化，其情绪价值承接能力和持续饮酒的身体素质下降，基本面已发生变化[35] - 公司2025年前三季度营收增长6.36%至1284.54亿元，归属净利润增长6.25%至646.27亿元，但2024年同期营收增速为16.91%，净利润增速为15.04%，增速显著放缓[31][32] 高端消费市场环境 - 截至2025年5月，中国内地千元餐厅数量较三年前减少近一半，上海、北京、深圳等地高端餐饮店关门率超40%[15] - 2025年上半年，北京高端餐饮利润总额同比暴跌88.8%，主要因商务宴请需求减少、成本高企及人力成本上升[18] - 中国奢侈品市场自2024年起持续下跌，2025年上半年已连续第六个季度录得负增长，开云集团上半年收入下降26%至30.27亿欧元，Gucci上半年累计关闭18家店铺[21][23][24] 宏观经济与人口结构 - 2026届全国普通高校毕业生规模预计1270万人，同比增加48万人，就业压力增大影响家庭消费信心[4] - 10月末，本外币存款余额332.92万亿元，同比增长8.3%，人民币存款余额325.55万亿元，同比增长8%，居民储蓄意愿强烈[6] - 全国人口自2022年末首次出现61年来负增长，深度老龄化社会到来，核心消费群体规模收缩[29] 关联行业表现 - 2025年1—10月，全国国有土地使用权出让收入24982亿元，同比下降7.4%，房地产行业低迷减少茅台消费场景[26] - 10月70个大中城市新建商品住宅中，64个城市房价下跌，二手房价格全部下跌，一线城市二手住宅销售价格同比下降4.4%[26][28] - 公职人员受禁止宴请纪律约束，进一步压缩茅台消费场景[31]

核心观点 - 海外AI相关科技股出现显著回调，可能带动A股相关板块下跌，但AI技术进步方向明确，行业需求长期增长，回调后具备业绩支撑和估值不高的电子细分板块仍有长期投资机会 [2] - 国内手机市场出货量在2025年9月同比增长10.1%，显示整体手机销量回暖，AI驱动下看好手机产业复苏 [3] - 多部门可能推出新的房地产支持政策，若实施将标志着经济调控策略转向居民端减负刺激消费，有利于国内经济增长触底回升 [4] - 中国锂电池行业市场集中度较高，行业竞争稳定，未来1-3年景气度将呈现结构性分化 [7] - 钠电池扩产周期或将来临，未来2-3年钠电材料及制造设备景气度可能上升 [8] - 奢侈品行业出现转暖迹象，LVMH在2025年第三季度实现区域与品牌层面修复，中国市场成为关键亮点 [10] 产业综合组 - 2025年11月21日美股主要指数下跌：道琼斯指数跌0.84%，标普500指数跌1.56%，纳斯达克综合指数跌2.15% [2] - 海外AI相关科技股显著回调：AMD跌超7%，甲骨文跌超6%，奈飞、英伟达跌超3%，SK海力士盘前一度下跌9.3%，三星盘前下跌7.8% [2] - 美国AI算力需求因电力和大语言模型缺陷难以明显超预期增长，相关股票估值处于2001年互联网泡沫高位，回调可能持续 [2] - 2025年9月国内市场手机出货量2793.1万部，同比增长10.1%，其中5G手机2410.6万部，同比增长8.0%，占同期手机出货量的86.3% [3] - 2025年1-9月国内市场手机出货量2.20亿部，同比下降0.3%，其中5G手机1.87亿部，同比增长0.1%，占同期手机出货量的85.3% [3] - 华为新产品发布会预计发布Mate 80手机，看好AI驱动下手机产业复苏 [3] - 多部门可能推出房地产新支持政策，包括全国范围内对新增个人住房贷款提供贴息、提高房贷借款人个人所得税专项扣除额度、进一步降低住房交易契税 [4] 先进制造组 - 中国锂电池行业CR6、CR10整体处于较高水平，市场竞争稳定，头部企业规模效应明显 [7] - 正极材料行业格局分散，CR10数据在60%左右，因技术路线多元、应用场景差异化及客户对多元供应的需求 [7] - 隔膜材料行业集中度最高，CR10数据为94%，凭借极高技术门槛、资本门槛和认证壁垒 [7] - 未来1-3年行业景气度呈结构性：头部电芯厂和高集中度材料环节维持高景气度，低集中度、低壁垒细分领域进入出清与重构阶段 [7] - 容百科技董事长预计到2035年磷酸铁锂电池和钠电池比例为4:6 [8] - 容百科技预计明年形成30万吨磷酸铁锂产能，到2029年形成100万吨钠电池正极材料产能 [8] - 研究机构判断全球钠电产能规划到2030年有望超过100GWh，且90%以上集中在中国 [8] 消费组 - LVMH在2025年第三季度实现区域与品牌层面实质性修复，核心增长动能聚焦中国市场复苏与核心品牌势能释放 [10] - 区域维度看，货币中性口径下各区域降幅显著收窄，较第二季度呈现全面改善态势 [10] - 中国市场成为关键亮点，本土消费由负转正至中高个位数增长，消费力向香港及内地回流趋势确立 [10] - 品牌端，LV凭借创新零售策略拉动终端表现亮眼，上海“路易号”体验式场景成为品牌全球行李箱销量靠前门店 [10] - LV上海旗舰店实现客流与箱包销售双高，Dior等其他核心品牌亦接近行业平均水平 [10]

奢侈品品牌在北京的布局变化 - 金融街购物中心出现Gucci、Dior、欧米茄等核心奢侈品品牌撤店现象[1][3] - 西单老佛爷百货近一年撤出iBLUES、加拿大鹅、Marni、Off-White等重奢及轻奢品牌[3] - 三里屯太古里迎来LV、Dior、蒂芙尼新店亮相，Loro Piana华北最大精品店正式揭幕，Alaia中国首店已揭幕，Polene、YSL即将开业[1][3] - 国贸商城吸引Giorgio Armani关闭华贸独栋店，转而在国贸开设1130平方米综合旗舰店，并引入中国首家Armani Caffè[4][5] 奢侈品行业策略与选址逻辑 - 行业趋向“一城一店”集中化策略，通过关闭低效门店、聚焦核心商圈打造地标性店铺以提升单店效益[1] - 品牌选址逻辑严苛，要求商圈调性契合、具备独栋空间、高客流密度、VIP配套服务及数字化设施等硬件门槛[6] - 品牌选址核心指标调整为客群重合度、品牌调性协同与场景体验互补，商场“内容营销能力”成为新核心[7] 北京商圈分化与升级 - 北京商圈呈现“东强西弱”格局，朝阳区CBD、三里屯等国际化商业区域形成规模效应，吸引高端消费人群和时尚产业资源[8] - 京西商圈如金融街以商务消费为主，缺乏时尚氛围和休闲体验，在高端业态竞争中式微[3][8] - 头部商圈主动革新，国贸商城引入疯狂动物城主题快闪、jellycat体验店、网红奶茶等，形成“重奢+潮流”多元业态矩阵[6] - 三里屯太古里通过对关键楼体改造、交通微循环改善进行硬件升级，匹配奢侈品对地标性展示空间的需求[6] 京西区域的发展机遇与挑战 - 京西区域如海淀区拥有科技新贵家庭，是奢侈腕表、高级珠宝、高端家居家电的核心消费力量，存在商业机会[8][9] - 挑战在于存量商业多为“盒子型”百货，硬件条件难以满足顶奢品牌旗舰店标准，且交通闭环尚未形成[8][9] - 破解困局建议包括重点引入PATEK PHILIPE、RICHARD MILLE、BVLGARI等以“技术叙事”契合区域特色，或尝试“前店后企”模式吸引品牌设立总部或研发中心[9]