政策动态 - 央行等三部门联合发布《关于金融支持林业高质量发展的通知》 提出15条具体措施 包括深化集体林权制度改革金融服务 强化林业重要战略实施金融保障 加大林业产业高质量发展金融投入 建立金融支持生态产品价值实现机制 完善政策配套体系及保障机制 [2] - 中英转型金融工作组中方成员机构首场座谈会明确下一阶段重点任务 包括推动转型金融标准落地 开展能力建设 积累实践案例 推动跨境项目合作 [3] - 《厦门经济特区绿色金融发展条例(草案)》提请审议 共6章36条 提出发展蓝色金融产品 支持海洋生态环境保护 探索两岸绿色金融合作新模式 推动建立碳排放核算和核查机制 [4] - 烟台市发布《探索蓝色金融实践支持烟台市蓝绿融合发展三年行动方案(2025—2027年)》 目标到2027年全市蓝色产业贷款余额突破1200亿元 明确三大主攻方向包括全覆盖支持蓝色产业 重点场景差异化支持 生态权益资产化攻坚 [6] 市场数据 - 全国碳市场上周最高价70.69元/吨 最低价69.23元/吨 收盘价较前周五下跌1.42% [7] - 上周全国碳排放配额总成交量6,037,485吨 总成交额410,389,175.76元 [8] - 2025年1月1日至8月29日全国碳市场碳排放配额成交量65,397,895吨 成交额4,793,699,317.08元 [9] - 截至2025年8月29日全国碳市场碳排放配额累计成交量695,666,559吨 累计成交额47,826,426,420.59元 [9] 产品创新 - 中国银行协助广东省政府在澳门发行25亿元离岸人民币地方政府债券 包括2年期蓝色债券5亿元票面利率1.63% 3年期主题债券15亿元票面利率1.75% 5年期绿色债券5亿元票面利率1.85% 订单簿峰值达118亿元 [9] - 融通中证诚通央企ESG ETF联接基金首发规模9.6亿元 创国内公募基金ESG主题指数产品最大首发纪录 整体ESG主题指数产品规模达12.08亿元 [11] - 苏州工业园区设立ESG绿色独角兽产业基金 总规模5亿元人民币 重点投向智能制造 工业母机 人工智能 新能源等前沿领域 [12] 机构实践 - 交通银行在转型金融领域牵头制定水上运输业转型金融标准并落地首单贷款 [3] - 厦门条例草案提出金融机构要建立符合绿色金融发展的组织体系 [4] - 烟台方案鼓励金融机构依据《烟台市蓝色产业投融资目录》为海洋产业提供金融支持 [6]

行业与公司 * 行业涉及中国股票市场、保险行业、私募基金行业、公募基金行业[1][4][7] * 公司涉及人寿、平安、人保、太保和新华五家国有保险公司[8] 核心观点与论据 * 当前股市上涨主要由机构资金推动 包括保险资金提升权益资产配置、类平准基金入市以及私募基金提高仓位[1][4] * 未来股市上涨需关注居民储蓄向股市转移的现象 目前这一趋势正在逐渐启动[1][4] * 截至今年上半年居民存款搬家进入股市现象尚不明显 但7月份非银存款增速从10%跳升至15% 而居民存款增速从10.8%下降至10.3% 初步显示边际转移迹象[1][5][12] * 监管政策通过降低权益资产风险占用、强调中长期考核、优化投资方式等措施 畅通保险资金入市通道[7] * 今年一季度财险和寿险的股票投资金额同比分别增长约33%和45% 多配置约8500亿元[8] * 按新增保费30%投资权益市场测算 今年可能有近9000亿元的保险增量资金[8] * 截至6月底私募基金规模较去年年底增长3400多亿元 7月份规模达到6712亿元 一个月内增加近3000亿元 主要来自居民存款通过私募认购入市[9][10] * 百亿私募仓位从去年年底70%提升到今年超过80% 更倾向于投资小票 与中证1000指数走势有强相关性[10] * 公募基金权益规模增长主要源自被动指数型ETF 类平准基金通过ETF增持A股贡献显著增长[11] * 美国ETF占股票总体市值8个百分点 而中国只有不到3个百分点 未来空间较大[11] * 超额储蓄体量约为4.3万亿 居民存款入市潜力很大[6] * 历史上居民存款搬家入市通常发生在股市有明显赚钱效应之后 且需要央行货币宽松、政策组合拳提升风险偏好及流动性充裕等条件[3][18][19] * 当前宏观环境符合存款搬家条件 包括存款利率下降、股市赚钱效应显现、政策环境友好等[20] * 上证指数自2024年9月24日低点至今涨幅超过40% 持续时间近11个月[20] * 未来需重点关注居民存款搬家速度和制造业能否接替地产进入信用扩张周期[3][22][23][24] 其他重要内容 * 本轮牛市核心资金驱动因素主要源自估值端改善 由于风险偏好修复[2] * 技术突破、杭州四小龙出现、军事实力展示等因素让市场对经济结构转型成果有更乐观反馈[2] * 对中美博弈远景预期更为乐观 对美出口逐渐脱敏 企业凭借制造业竞争力在其他市场开疆扩土[2] * 综合国力提升增强与美国开展经贸磋商主动性 通过稀土等反向制裁倒逼美国下调关税[2] * 新版会计准则下OCI账户允许股价波动不影响当期利润 激励保险公司增配银行股等红利方向股票[8] * 历史上中国经历过七轮较大的长时间居民存款搬家 主要由政策驱动[14] * 存款搬家触发因素包括无风险利率与存款利率下降、全面或结构性信用扩张、多元化投资渠道丰富[16] * 未来可能影响居民存款脱媒的新因素包括稳定币阳光化 需重点观测美国相关法案进展[15] * 与2015年牛市相比 当前最大不同在于当时伴随地产市场向上 而当前地产仍然承压[22]

公开市场操作 - 央行8月29日开展7829亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 实现单日净投放4217亿元 [1] - 当周实现全口径净回笼4039亿元 [1] - 9月1日至5日当周将有22731亿元逆回购到期 其中周五单日到期7829亿元 [1] - 周五另有1万亿元91天期买断式逆回购到期 [1] 资金面 - 银行间资金面整体舒适 DR001加权利率上行超1bp至1.33%附近 DR007下行超2bp [3] - 隔夜报价在1.30%有近千亿供给 非银机构质押存单和信用债融入隔夜报价1.45% [3] - 美国隔夜融资担保利率为4.36% [3] 同业存单 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.67%附近 较上日持平 [7] 利率债收益率 - 银行间主要利率债收益率普遍下行 国债10年期收益率下降1.10bp至1.7790% 30年期下降1.45bp至2.0180% [10] - 国开债10年期收益率下降1.35bp至1.8740% 30年期下降0.50bp至2.1100% [10] - 口行债10年期收益率下降1.00bp至1.9275% [10] - 农发债10年期收益率下降0.75bp至1.9300% [10] - 地方债10年期收益率持平于2.3150% [10] 国债期货 - 30年期主力合约涨0.01% 10年期主力合约持平 5年期和2年期主力合约均涨0.04% [13] 政策动态 - 国家发改委将研究制定全国统一大市场建设行动方案 清理市场准入壁垒 规范招商引资行为 [14] - 加快修订价格法 出台互联网平台价格行为规则 查处低于成本倾销和虚假宣传行为 [14] 国际宏观 - 韩国债务占GDP比例将从48.1%升至51.6% 2026年计划发行232万亿韩元债券支持财政支出 [16] - 日本财务大臣表示将关注利率上升情况 加强与债券市场沟通 [17] 债券发行计划 - 财政部9月5日招标续发820亿元30年期超长期特别国债和1570亿元1年期记账式附息国债 [19] - 国开行9月1日招标增发不超过200亿元三期金融债 [19] - 蜀道集团280亿元公司债获准注册 创西部省属国企单次注册新增额度纪录 [19] 信用事件 - 惠誉将万科长期外币及本币发行人违约评级从CCC+下调至CCC 子公司万科香港评级同步下调 [14] - 本周债券市场共10起负面事件 涉及融侨集团债券展期、五矿盛世等多家企业中债隐含评级下调 [19] - 本月非标资产风险事件9起 包括私募基金风险提示、信托计划违约等 [20]

市场表现与里程碑 - A股市场总市值首次突破100万亿元大关创历史新高 [3] - 沪深300指数本月上涨约10% 跻身全球表现最佳主要股指之列 [3] - 8月沪深股市日均交易额达2.2万亿元人民币 有望创历史新高 [3] 外资机构观点 - 高盛看好中国股市上涨趋势 理由包括支持性估值指标、企业接近两位数百分比利润增长趋势及有利市场定位 [3] - 汇丰银行因国内流动性充足上调中国境内股指目标 [4] - 摩根大通预计到2026年底沪深300指数将上涨24% MSCI中国指数将上涨35% [4] 流动性驱动因素 - 融资融券交易余额增至2.1万亿元 接近2015年繁荣时期水平 [5] - 中国内地投资者28日卖出价值204亿港元香港上市股票 显示A股吸引力大增 [5] - 居民储蓄存款与A股总市值比值处于历史低位 显示资金入市潜力巨大 [5] 资金流入结构 - 外国散户投资者流入和沪深300指数期货合约投机型投资者共同支持中国股票飙升 [5] - 增量资金来源包括外资回补需求、居民存款迁移等多元素构成 [5] - 美联储降息预期与国内积极政策形成共振 为A股与港股注入强劲动力 [5]

市场表现与里程碑 - 中国A股市场总市值首次突破100万亿元大关创历史新高 [2] - 沪深300指数本月上涨约10% 跻身全球表现最佳主要股指之列 [2] - 沪深300指数今日小幅上涨至4482.19点 较高盛新目标位仍有上涨空间 [2] 外资机构观点与预测 - 高盛基于支持性估值指标 企业接近两位数百分比利润增长趋势及有利市场定位看好上涨 [2] - 汇丰银行因国内流动性充足上调中国境内股指目标 [3] - 摩根大通预计到2026年底沪深300指数上涨24% MSCI中国指数上涨35% [3] - 摩根大通认为全球政策宽松和中国流动性激增提供强大反向动能 [3] 流动性驱动因素 - 8月迄今沪深股市日均交易额达2.2万亿元人民币 有望创历史新高 [2] - 融资融券交易余额增至2.1万亿元 接近2015年繁荣时期水平 [3] - 中国内地投资者28日卖出价值204亿港元香港上市股票 创纪录 [3] - 外资回补需求 居民存款迁移及外国散户投资者流入共同支撑市场 [3][4] 资金配置潜力 - A股总市值与居民储蓄存款比值处于历史低位 显示资金入市潜力巨大 [4] - 居民庞大储蓄存款亟需寻求配置出口 股市成为重要承接地 [4] - 增量资金结构多元化 包括外资回补和居民存款迁移 [4] 政策与市场共振 - 美联储降息预期强化与国内积极政策形成共振 [3] - 流动性驱动为A股与港股注入强劲动力 [3] - 沪深300指数本月以2023年初以来最大幅度跑赢恒生中国企业指数 [3]

机构持股概况 - 截至2025年8月26日，16家机构投资者合计持有比音勒芬A股股份4701.24万股，占总股本比例8.24% [1] - 前十大机构投资者合计持股比例达8.14%，较上一季度下降4.30个百分点 [1] - 前十大机构包括全国社保基金三个组合、建设银行-嘉实新消费基金、中国银行-华夏消费龙头基金等产品 [1] 公募基金持仓变动 - 本期新披露公募基金2只：嘉实新消费股票A和中庚小盘价值股票 [1] - 本期未再披露公募基金14只，包括华夏消费升级混合A、华夏线上经济主题精选混合、天弘新价值混合A等产品 [1] 社保基金操作动向 - 全国社保基金一零三组合持股增加0.13% [2] - 全国社保基金一一五组合和四零三组合持股减少，合计减持比例达0.80% [2] 外资机构持仓变化 - 香港中央结算有限公司本期未再披露持股 [2]

稳健医疗业务表现 - 全棉时代第二季度收入同比增长13% 7-8月销售增速回升 坚持四大战略推动业务发展[1] - 医疗板块围绕三大战略展开 重点提升产品结构和生产效率 推进海外供应链建设[1] - 棉柔巾业务增长持续好于大盘 下半年推出多款新品并加强渠道建设[1] - GRI上半年受中美关税战影响 供应链已全面恢复 预计下半年趋势向好[1] - 高端敷料/手术室耗材/健康个护业务增速较高 传统敷料业务保持稳定[1] - 全棉时代上半年毛利率提升 下半年继续优化商品组合和渠道结构提升利润率[1] - 线下门店聚焦高质量开店 提升同店同比 优化会员服务[1] - 所得税率上升因业务结构变化和全棉时代子公司迁址[1] 兆易创新业务进展 - 二季度NOR Flash高个位数增长 利基型DRAM增长超50% MCU接近20% 模拟芯片环比成长较高 传感器芯片增长约10%[2] - 预计第三季度环比增长 全年需求上涨 利基型DRAM供应偏紧缺至全年[2] - 下半年利基型DRAM营收显著增长 合约价格上涨 第三季度继续上涨[2] - 公司毛利率整体平稳 Flash温和涨价 DRAM毛利率提升 整体毛利率保持稳定[2] - NOR Flash需求端电子产品代码量上升 供应端晶圆制造产能紧张 供给短缺将持续较长时间[2] - MCU增长点在工业控制/光储充/白电等高门槛国产化替代方向 新产品收入贡献提升[2] - DDR4 8Gb收入贡献全年有望达DRAM收入三分之一 LPDDR4小容量产品全年收入占比可能提升到两位数[2] - 45nm NOR Flash产能爬坡 预计年底收入贡献15% 2026年补齐产品线 成本显著优势 芯片面积缩减20%[2] - 规划LPDDR5产品线 预计两年内推出 推出多核汽车MCU产品 AI MCU应用于AI场景[2] 锐捷网络业务状况 - 上半年数据中心产品收入增长主要来自互联网客户 占比超过90% 400G产品占比超60%[3] - 下半年云端算力基础设施需求旺盛 互联网行业基于智算的资本开支预计继续加大[3] - 2T规格产品为200G+400G组合 支持大规模GPU集群互联[3] - 上半年海外业务收入11.45亿元 同比增长48% 主要面向SMB市场 合作伙伴数量增长到2620家[3] - Q2交付未受影响 Q3订单多为年初框采合同 预计新签订单增速可能下降[3] - 国内互联网大厂对国产化无明确时间表 国产12.8T芯片可满足大部分数据中心场景需求[3] - 上半年费用总额同比减少 预计全年费用同比持续下降[3] - 园区网络业务受宏观经济影响明显 2024年行业整体呈现下滑趋势 Q2略有复苏[3] - 数据中心产品毛利率15%-20% 企业网和SMB市场毛利率有所提升[3] - 数据中心预计增速超过50% 园区持平 SMB稳健增长20-30% 运营商可能下滑[3] 良信股份业务布局 - 数据中心业务分为互联网企业/运营商/单体项目三大板块 市场占有率集中在HVDC/UPS[4] - 下半年新能源业务增速可能放缓 将在数字能源/基础设施领域持续发力[4] - 海外大客户对产品有技术升级需求 原有供应商存在产能瓶颈 良信与海外大客户合作配合度较好[4] - 海外业务上半年毛利率与去年同期相比略有小幅下降[4] - 新能源BU中光伏/储能/风能占据较大份额 新能源汽车/充电桩/箱式变电站等增速较快 布局核电/氢能领域[4] 百利天恒研发进展 - 与BMS合作开发iza-bren 新开展3项II/III期海外关键注册临床试验 用于治疗三阴性乳腺癌/EGFR突变非小细胞肺癌和尿路上皮癌[5] - RC核药平台取得新突破 首款核药候选药物BL-RC001提交国内IND申请[5] - 新一代毒素药物BL-B16D1和BL-M17D1推进到临床试验阶段[5] - 已有9款DC药物处于临床试验阶段 1款DC药物处于IND受理阶段[5] - 截至6月底研发费用为10.38亿元 预计未来临床研究费用会相应增长[5] - iza-bren治疗末线鼻咽癌III期临床达到主要研究终点 计划提交药品上市申请[5] - 公司目标5年内成为肿瘤治疗领域领先的入门级MNC[5] 广博股份经营情况 - 2025年上半年营业总收入11.71亿元 同比上升2.38% 净利润7613.41万元 同比上升4.22%[6] - 休闲生活产品销售收入1.48亿元 同比增长40.38% 主要得益于外销生活周边品类销售显著增长[6] - 创意产品类销售收入下降 因市场环境变化导致IP学生产品销售下滑[6] - 深化IP运营 结合头部和小众IP 构建全链路营销体系 授权多个热门IP[6] - 推广品类包括徽章/色纸/立牌/卡牌/毛绒/水杯/文具等[6] - 在越南/柬埔寨/马来西亚建立生产基地 优化成本结构 增强市场竞争力[6] 消费电子ETF数据 - 产品代码159732 跟踪国证消费电子主题指数[9] - 近五日涨跌9.18% 市盈率44.73倍[9] - 最新份额25.1亿份 增加6800万份 主力资金净流出1.5亿元[9] - 估值分位67.84%[10]

香港金融市场活跃度显著提升 - 恒生指数今年涨幅超过26% 涨幅位居全球前列[1] - 上半年港股共迎来44家公司新上市 总集资额达1094亿港元 超2024年上半年的八倍多 也是2021年以来最强劲的半年度表现[1] - 截至7月底 2025年上半年平均每日成交金额为2402亿港元 同比增长118%[2] 外资机构加速布局香港市场 - 美国对冲基金Point72租用中环The Henderson四个楼层 总面积约5.5万平方英尺 每平方英尺租金约120港元[4] - 简街资本以18.3亿港元租下中环新海滨项目六层楼约22万平方英尺楼面 月租超3000万港元 每平方英尺137港元 较平均租金溢价约50%[5] - 外资机构偏好中环新写字楼 超甲级写字楼租金达100-120港元/平方英尺 较去年末90-95港元环比增长近20%[11] 写字楼租赁市场强势复苏 - IFC出租率超过九成半 达到历史最高值 而时代广场等老牌写字楼出租率仅七成半[13] - 香港甲级写字楼一季度整体净吸纳量录得正14.37万平方英尺 中环新租赁面积占比34%[13] - 金融及保险行业占新租赁成交46% 成为主要推动力[13] 资产及财富管理业务快速增长 - 香港资产及财富管理业务的管理资产总值升至35.1万亿港元 同比上涨13%[14] - 净资金流入7050亿港元 同比上涨81%[14] - 来自亚太区其他市场、北美及欧洲投资者的管理资产占比均达双位数[14] 人才招聘需求激增 - 外资机构在香港大量招聘 涵盖交易、技术、运营等超过40个职位[17] - 招聘条件放宽 从要求粤语和英语流利变为普通话和英语流利即可[18] - 金融机构为应聘者办理港签 入职流程缩短至一个月内[18] 政策环境持续优化 - 香港联交所推出上市规则19C和18C 便利中概股回流和特专科技企业上市[16] - 简化A股上市公司赴港上市流程 显著提升上市效率[16] - 香港市场形成吸引内地资金与海外投资者的正循环[17]

政策更新 - 五部门联合发布个人养老金领取新规 自9月1日起实施 进一步丰富领取情形并明确操作办法 [1] - 个人养老金制度灵活性增强 更好满足参与者多样化领取需求 [1] 制度特点 - 采用个人账户制 坚持自愿参与原则 缴费由参加人个人承担 [1] - 参加人自主决定投资标的与时机 可购买符合规定的储蓄存款、理财产品、商业养老保险及公募基金等金融产品 [1] 产品投资要求 - 养老理财产品需坚守养老属性 注重长期投资与稳健投资 [1] - 金融机构需建立长周期考核机制 个人养老金投资基金业务考核周期不得短于5年 [2] - 基金评价机构业绩评价期限不得短于5年 禁止使用单一指标排名或进行短期收益排名 [2] 投资表现 - 银行理财产品通过配置权益类资产获取长期收益弹性 结合大类资产分散控制风险 [2] - 截至2025年6月末 个人养老金理财产品为投资者实现收益超3.9亿元 平均年化收益率超3.4% [2] 产品发展方向 - 金融机构需强化投资研究能力 审慎研判市场走势 确保产品按策略稳健运作 [2] - 需提升产品精细度以覆盖全生命周期需求 满足不同年龄阶段及风险偏好投资者的差异化需求 [3] - 当前参与者包含备老人群（中年人）及青年人 其养老金融需求存在天然差异性 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 立足于人民银行资产负债表以及债券市场托管量数据，从细分科目、机构类型、债券品种角度出发，呈现央行货币政策思路和机构投资者债市投资策略新动态，预测短期内债市投资机会与风险 [9] - 8 - 10 月债市处于逆风期，短期建议多看少动，有收益率下行窗口注意止盈和调仓，中期是调整非反转逻辑，关注跌出来的机会；短期内赎回或为基金端小级别赎回潮，收益率上行至 1.9%需关注理财端赎回压力；可在 10y 国债接近 1.8%、30 - 10y 利差接近 30bp 左右调整中逐步配置 [7][10][107] 根据相关目录分别总结 一、7 月央行资产负债表和托管量解读 - 2025 年 7 月央行资产负债表规模从 45.8 万亿元上行至 45.9 万亿元，资产端主要增项为“对其他存款性公司债权”，负债端主要增项为“政府存款”、主要减项为“其他存款性公司存款” [15] - 资产端“对其他存款性公司债权”与公开投放规模差异不大，流动性呵护积极；开年以来 PSL 余额快速减少，关注新型政策性金融工具启用；持仓短国债陆续到期，“对中央政府债权”科目延续缩量 [17][18][20] - 负债端缴税大月叠加供给放量，政府存款增量上行至季节性高位；7 月银行体系资金流向财政存款，央行“其他存款性公司存款”季节性回落 [23][28] - 7 月买断式逆回购净投放 2000 亿，国债买卖操作延续暂停；创新工具规模和托管量账户变动相符，主要增量品种为地方债和政金债 [32][33] 二、杠杆率：跨季后资金面转松，机构杠杆季节性回落 - 7 月跨季后资金面转松，月均杠杆率季节性回落至 107.6%；全月 DR007 月均值由 1.65%下行至 1.55%，质押式回购月均成交量下行至 7.6 万亿元，债市杠杆率均值由 107.8%下行至 107.6% [38] 三、分机构：配置盘逢高增配，赎回驱动基金卖债，理财迎来配债大月 - 截至 2025 年 7 月，主要机构债券托管量变动：商业银行（+17318 亿）＞中债 - 其他（+1641 亿）＞保险自营（+973 亿）＞广义基金（+458 亿）＞证券公司（ - 2025 亿）＞境外机构（ - 3038 亿） [41] - 银行：大行一、二级配债超季节性共振，债券投资规模创单月新高，主要买入 3y 以内短国债和存单；中小行 7 月以来逢高买入，集中配置 7 - 10y 利率债，8 月赎回再次演绎，配债心理点位或提高 [5][50][54] - 保险：配债情绪较好，7 月以来主要增持地方债、存单；9 月预定利率正式下调，关注 30 - 10y 利差压缩机会 [5][60][67] - 广义基金：7 月主要增持信用债，减持利率债；赎回潮压力下基金转为净卖出，主要减持 7 - 10y 的国债和政金债、存单；7 月负债驱动下迎来理财配债大月，部分“抢跑”配置存单行为透支季节性配债需求 [5][74][79] - 外资：7 月外资买存单综合收益由 4.53%下行至 4.24%，套利收益由 0.53%下行至 0.28%，外资净流出速度加快，主要减持同业存单、国债、政金债 [5][92] 四、分券种：债市托管量增量主要支撑项是政府债，主要缩减项是存单 - 7 月债市托管量增量由 12968 亿上行至 17449 亿，利率债是主要支撑项，地方债、国债增量分别为 8323 亿、4419 亿，同业存单是主要缩减项，减少规模为 3743 亿 [6][94] - 利率债：地方债净融资超季节性抬升，国债净融资回落，政金债净融资维持稳定，7 月利率债净融资规模由 17067 亿下行至 15334 亿 [6][99] - 同业存单：跨季后资金面转松，银行负债压力有限，存单净融资转负，7 月存单净融资规模由 - 7039 亿上行至 - 3699 亿 [6][104]