2025年，美国光伏市场正迎来"需求爆发+产能回流"的双重拐点。AI算力扩张催生的电力缺口、降息周期提升的项目收益率，推动美国光伏装机量持续高 增，2024年达50GW，2025年预计突破60GW，年复合增长率维持20%。随着26年的到来，美国光伏本土产能将迎来更大规模的释放。 01 美国光伏市场 美国光伏市场的崛起，并非单一因素驱动，而是下游需求刚性增长与政府产业政策引导形成的共振，为本土产能扩张奠定了坚实基础。 需求端 美国可再生能源发电占比长期偏低，仅约10%，远低于全球30%的平均水平，能源结构转型空间巨大。 而近年来AI算力中心、制造业复苏带来的电力缺口，成为光伏需求的核心催化剂——数据中心24小时高负荷运行对电力的持续消耗，以及传统化石能源 发电的不稳定性，使得光伏作为清洁、可快速部署的能源形式，成为补能首选。 降息周期的到来进一步放大了需求潜力。光伏项目的内部收益率（IRR）与利率高度相关，美国进入降息通道后，项目融资成本下降，IRR显著提升，刺 激了开发商的投资意愿。 政策端 与中国相比，美国光伏制造面临"高人工、高能耗、高合规成本"的三重压力，传统技术路线难以适配本土市场，倒逼行业选择更高效 ...

公司业务战略调整 - 公司正全力加速储能业务发展，以应对光伏业务下滑并寻找新增长点，近期储能业务上榜彭博BNEF第四季度Tier1储能厂商榜单并与欧洲客户签订百台iCon工商业储能订单[1] - 公司自2018年通过收购天津双一力90%股份进军储能系统集成，现已实现BMS、PCS、EMS全栈自研，形成覆盖大型储能、工商业储能和户用储能的三大产品矩阵[12] - 面对光伏主业压力，公司将复兴希望寄托于储能领域，计划通过储能业务实现“换道超车”[1] 储能业务进展 - 2023年公司直流侧储能系统出货全球排名第8位，用户侧储能系统出货全球排名第4位，2024年在中国企业全球工商业储能系统出货量排名中位列第8名[12] - 2025年上半年公司全球储能整体出货量同比增长192%，工商业储能全球出货量同比增长74%，截至2025年6月末已落地400多个储能项目，年产能超15GWh[12] - 2025年公司储能业务接连签获海外订单，包括与巴西MTR Solar公司签署1GWh储能系统协议、与日本及台湾合作伙伴签署80MWh协议等[13] 光伏业务发展历程 - 公司成立于2002年，是国内最早进入太阳能应用领域的企业之一，从太阳能灯具起步，后进入太阳能电池片和组件领域，2007年产值1.8亿元，2010年跃升至30亿元并成功上市[4] - 2017-2023年连续7年跻身全球组件出货TOP10，但2024年被挤出TOP10榜单，与横店东磁并列第11位[1][9] - 公司创始人林海峰1975年出生，为创二代，1998年接管负债100多万元的橡塑厂后通过生产水灯部件和太阳能灯具实现业务转型[2] 技术路线选择与影响 - 2018年公司确立以异质结为主导的n型技术路线，2020年首个异质结项目投产并成为当年异质结组件出货量全球第一，但押注该路线使其错失TOPCon技术红利期[5][1] - 异质结布局导致业绩受损，2020年扣非净亏损1.35亿元，2021年净亏损0.42亿元，成为当年Top6组件企业中唯一亏损企业[6] - 尽管异质结技术持续突破，电池片转换效率突破26.60%，组件效率突破24.70%，但2024年公司再次陷入亏损，已连续亏损7个季度合计43.69亿元[9] 财务状况与一体化项目 - 公司总负债从2018年的104亿元攀升至255亿元，资产负债率由55%增至约71%[11] - 2020年公司通过收购介入硅料环节，2021年抛出总投资446.5亿元的一体化项目，但多晶硅业务收入从2022年的19.06亿元骤降至2024年的零收入[10] - 2024年储能板块毛利率22.15%，成为公司第二赚钱业务，今年前三季度公司经营性现金流净额转正为10.33亿元，同比大增123.51%[14] 管理层变动 - 2020年5月林海峰卸任董事长，由谢健接任，但2021年9月谢健辞职，重要技术负责人黄强也随后离职，林海峰于2021年9月底回归担任董事长[7][8][9]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 光伏行业“反内卷”推进下盈利有望逐步改善，公司技术优势明显，储能系统逐步进入放量期 [3] 业绩简评 - 2025年前三季度公司实现营收480亿元，同比下滑33% [2] - 前三季度归母净利润为-39.2亿元，扣非归母净利润为-45.4亿元，同比转亏 [2] - 2025年第三季度单季实现营收162亿元，同比下滑34%，环比下滑10% [2] - 第三季度单季归母净利润为-10.12亿元，同比转亏，但环比亏损收窄33.4% [2] - 第三季度单季扣非归母净利润为-13.68亿元，同比转亏，环比亏损加深4.5% [2] 经营分析 - 前三季度光伏组件出货量达61.85GW，测算第三季度出货约20GW，环比略有下降，主要因第二季度国内抢装导致基数较高 [2] - 第三季度公司组件交付均价环比有所提升，盈利能力显著改善，销售毛利率转正至3.75%，环比提升4.77个百分点 [2] - 6月底以来光伏行业反内卷推进，预计后续随着下游价格传导，产业链景气度有望修复，带动公司光伏组件盈利持续改善 [2] - 第三季度公司实现经营活动现金净流量24.7亿元，环比大幅转正 [3] - 第三季度公司计提减值6.16亿元，其中固定资产减值5.96亿元，预计较大比例为固定资产减值损失，影响第三季度业绩释放 [3] - 公司持续推进TOPCon技术升级，预计2025年底将有40%-50%的产能实现主流版型功率640W以上技术升级，2026年部分主流版型功率达到650-670W [3] - 基于TOPCon技术的持续创新及产能升级预计可产生0.5-1美分的单瓦溢价，帮助公司凭借技术优势破局行业内卷 [3] - 公司持续精耕储能赛道，上半年SunTera大储系统、SunGiga工商业产品实现多项目交付及产品线迭代升级 [3] - 2025年储能系统出货目标为6GWh，2026年有望维持高速增长，储能系统出货规模提升有望带动成本费用摊薄，公司储能业务盈利有望扭亏为盈，提供新的利润增长点 [3] 盈利预测与估值 - 调整公司2025-2027年归母净利润预测至-49.2亿元、19.6亿元、42.8亿元 [3] - 预测公司2025-2027年营业收入分别为654.51亿元、771.80亿元、827.51亿元，增长率分别为-29.22%、17.92%、7.22% [7] - 预测公司2025-2027年摊薄每股收益分别为-0.491元、0.196元、0.428元 [7] - 预测公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为-17.03%、6.47%、12.89% [7] - 预测公司2025-2027年每股经营性现金流净额分别为0.25元、0.99元、1.30元 [7]

产品认证与性能 - 隆基Hi-MO X10组件获得国家太阳能光伏产品质量检验检测中心官方认可成为"三防"组件 [1] - 三大权威机构CPVT TÜV莱茵和鉴衡认证中心联合测评确认BC技术组件在遮挡场景下安全性及发电性能具有压倒性优势 [3] - BC组件在全场景发电能力上保持综合领先稳定超越TOPCon组件包括实验室测试和户外实证不同辐照度及全天任意时段 [3] 实证平台建设 - 公司构建厂家自有第三方合作及客户端三维一体实证电站网络并通过隆基全球实证平台和分布式光伏实证电站监控平台进行数据采集与分析 [3] - 客户端实证电站已在内蒙古山东湖南广东等省份布局20例第三方合作实证电站3例自有实证电站4例 [3]

业绩表现 - 上半年营业收入318亿元同比减少32.6% [3] - 归母净利润亏损29.1亿元 上年同期盈利12亿元 [3] - 销售毛利率-2.0% 同比下降10.6个百分点 [3] - 二季度营业收入179.9亿元同比减少25.6% 归母净利润亏损15.2亿元环比继续扩大 [4] - 组件营收301.24亿元同比下降33.7% 毛利率-0.98% [5] - 电池片毛利率-29.95% 骤降27.18个百分点 [5] - 硅片毛利率-27.29% 同比下降25.92个百分点 [5] - 境外营收205.35亿元同比下滑38.93% 毛利率-0.05%五年来首次跌入负值 [5] 现金流与债务 - 经营性净现金流-38.1亿元 净流出金额同比翻番 [6] - 资产负债率达74.07% 较2024年末上升2.08个百分点 [8] - 有息负债率32.47% 较2024年末激增5.92个百分点 [9] - 有息负债规模接近300亿元 半年内增加约65亿元 [9] 资产处置 - 转让新疆晶科能源100%股权获43亿元 标的承诺2023-2026年扣非净利润不低于5亿/10亿/15亿/20亿元 [10] - 出售浙江晶科新材料80%股权获8000万元 交易溢价率299.08% [11] - 该交易产生5494.23万元投资收益 占2024年净利润1506万元的364.8% [11] 股权变动 - 大股东拟转让4亿股占总股本4% 转让价4.9元/股合计套现19.6亿元 [1][2] - 山西一体化项目原计划定增97亿元已于2024年7月终止 [10] 行业竞争 - TOPCon电池片产能从不到100GW迅速扩张至超过500GW [6] - 同行晶澳科技/天合光能/阿特斯经营现金流均呈现净流入状态 [7] - 公司研发投入费用化率仅20%左右 存在大量资本化处理 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 行业竞争加剧导致公司盈利持续承压 但作为TOPCon组件龙头企业 公司先发优势突出 持续推进技术迭代升级 有望随行业复苏逐步实现盈利改善 [4][13] 财务表现 - 2025H1实现营业收入318.3亿元 同比减少32.6% 实现归母净利润-29.1亿元 上年同期为12.0亿元 销售毛利率-2.0% 同比下降10.6个百分点 [4][10] - 2025Q2实现营业收入179.9亿元 同比减少25.6% 环比增长29.9% 实现归母净利润-15.2亿元 环比亏损略有扩大 销售毛利率-1.0% 同比下降8.6个百分点 环比提升2.3个百分点 [4][10] - 预计2025-2027年营业收入分别为646.5/807.3/913.1亿元 同比增速分别为-30.1%/24.9%/13.1% 归母净利润分别为-30.1/16.0/30.5亿元 [13][14] 业务运营 - 2025H1光伏组件业务实现营业收入110.9亿元 同比减少24.0% 毛利率-15.1% 同比下降14.4个百分点 组件出货41.8GW 同比减少约4% [11] - 预计2025Q3组件出货有望达到20-23GW [11] - 2025H1光伏组件市场主流规格产品行业均价同比降幅约24%-26% [11] 技术优势 - N型TigerNeo系列高效组件全球累计出货量约200GW 最高转化效率达25.58% 182N型TOPCon全面积电池转换效率达27.02% [12] - 2025H1对部分TOPCon产线进行改造升级 截至2025年6月底已具备高功率产能超20GW [12] - 预计2025年底现有产能中将有40%-50%可实现主流版型功率640W以上 2026年部分主流版型功率达到650-670W [12] 基本数据 - 当前股价5.94元 总股本/流通股本10,005百万股 流通A股市值59,430.90百万元 每股净资产2.83元 资产负债率74.07% [7] - 一年内最高/最低股价分别为10.57元/4.85元 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 行业竞争加剧导致产品价格及产业链盈利快速走低 下调盈利预测 预计公司2025-2027年实现归母净利润-32.01/15.73/35.29亿元（转亏/下调4%/下调1%） [4] - 在光伏装机需求增长和组件市场集中度提升背景下 公司的品牌、渠道及产品竞争力优势将保障组件出货量持续提升 [4] - 公司在技术创新的持续投入使TOPCon产品在产能、出货、良率、成本等方面保持行业领先 [4] 财务表现 - 2025H1实现营业收入318.31亿元 同比-32.63% 归母净利润-29.09亿元 同比-342.38% [1] - 2025Q2实现营业收入179.88亿元 同比-25.57% 归母净利润-15.19亿元 环比亏损幅度扩大 [1] - 预计2025年营业收入662.02亿元 同比-28.41% 2026-2027年预计增长12.86%/12.14%至747.15/837.84亿元 [5] - 组件业务收入同比减少33.70%至301.24亿元 毛利率同比减少9.65个百分点至-0.98% [2] - 经营性现金流2025E为100.96亿元 预计2026-2027年增至121.67/136.74亿元 [9] 业务运营 - 2025H1光伏组件出货41.84GW 维持行业第一地位 [2] - N型TigerNeo系列高效组件全球累计出货约200GW（截至2025年8月27日） [2] - 2025Q3组件出货预期20-23GW [2] - N型TOPCon组件最高转换效率达25.58% 电池量产效率突破26.5% 高效产品量产效率达27.1% [3] - 截至2025H1末具备高功率产能超20GW 预计2025年底40%-50%现有产能实现640W以上技术升级 [3] - 2026年部分主流版型功率预计达到650-670W水平 [3] 市场布局 - 2025H1海外出货占比超60% [4] - 在日本光伏组件市场多年保持出货冠军 在沙特地区市场份额大幅高于同业 [4] - 在中东、东南亚、拉美等多个光伏新兴市场实现市占率领跑 [4] 储能业务 - 2025H1储能签单与出货增速超预期 [4] - 聚焦工商业及大型储能电站等主力场景 [4] - 维持全年6GWh的出货目标 [4] 估值指标 - 当前股价5.54元 总市值554.29亿元 总股本100.05亿股 [6] - 2025年预测P/B为1.9倍 2026-2027年预计降至1.8/1.6倍 [5] - EV/EBITDA 2025E为10.2倍 预计2026-2027年降至5.6/4.2倍 [13]

财务表现 - 2025年上半年公司实现收入310.56亿元，同比下降27.72%，归母净利润亏损29.18亿元，扣非归母净利润亏损29.56亿元 [1] - 2025年第二季度公司实现收入167.21亿元，同比下降32.34%，环比增长16.64%，归母净利润亏损15.98亿元，扣非归母净利润亏损15.82亿元 [1] - 2025年第二季度销售毛利率4.45%，净利率-9.46%，环比分别下降2.16个百分点和0.64个百分点 [1] 成本控制 - 2025年第二季度销售费用率2.79%，管理费用率4.22%，研发费用率2.64%，财务费用率0.98%，环比分别下降1.55、0.83、0.56和0.83个百分点 [1] - 各项费用率改善显著，费用管控能力持续优化 [1] 组件业务 - 2025年上半年组件出货量超过32GW，位列行业第三 [2] - 全系列产品功率最高提升至750W，700W+至尊N型组件市场份额持续扩大 [2] - 持续引领TOPCon技术进阶，基于i-TOPCon Ultra技术最大化降低系统BOS成本与LCOE [2] 储能业务 - 2025年上半年储能系统累计出货量超12GWh，其中海外市场交付规模达1GWh以上 [3] - 实现非洲单体最大储能项目埃及150MW/360MWh光储融合项目60天极速交付 [3] - 针对构网型电网、高温沙漠及海岛微电网等场景推出定制化解决方案 [3] 战略布局 - 系统性构建"发-输-用-储"全链条协同能力，在集中式电站、新场景解决方案及分布式能源三大领域实现突破性进展 [3] - 依托光储一体化领域显著优势，为构建新型电力系统提供可复制的系统性解决方案 [3] - 前瞻性布局钙钛矿技术，分布式光伏、支架、储能等业务有望提供业绩支撑 [3]

技术进展 - 公司年初明确TOPCon正面功率年底目标为650W [1] - 目前约一半产能已实现640-645W功率水平 [1] - 预计明年第一季度实现650-655W产能全覆盖 [1] 高功率产品规划 - 660W及以上高功率产品技术储备已完成 [1] - 单GW设备投资规模较大制约量产进程 [1] - 公司以ROE为核心评估指标决定投资时机 [1] 战略决策 - 公司将结合竞争技术进展评估投资决策 [1] - 同步考虑存量产能出清节奏再决定投资 [1] - 目前对高功率产品投资持观望态度 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入310.56亿元，同比下降27.72% [3] - 归属于上市公司股东的净利润为-29.18亿元，同比下降654.47% [3] - 经营活动产生的现金流量净额同比增长，主要因库存备货减少导致采购现金流出减少 [3] - 基本每股收益为-1.34元/股，同比下降658.33% [3] 业务板块构成 - 形成光伏产品、储能业务、系统解决方案及数字能源服务四维业务矩阵 [4] - 光伏组件业务为核心，2025年上半年出货量超32GW [6] - 210组件累计出货量超200GW，排名全球第一 [6] - 储能业务累计出货超12GWh，覆盖全球50余国 [8][26] 技术研发突破 - N型i-TOPCon电池技术实现量产效率提升0.6%，组件功率达640W以上 [21][39] - 钙钛矿/晶体硅叠层电池效率达32.2%，组件效率突破30%，创世界纪录 [22][32][40] - 全球钙钛矿专利申请481件，排名第一 [33][37] - 储能电芯循环寿命达15000次，推出7MWh+交直协同解决方案 [23][34] 产品与解决方案创新 - 至尊N型系列组件功率提升至750W，适配全应用场景 [7][27] - 储能系统Elementa金刚3实现能量密度提升40%，成本降低5% [23][34] - 针对沙戈荒基地推出"极御"高价值解决方案，获RETC"全面最佳表现奖" [27] - 分布式数字平台实现电力交易资质全覆盖，聚合资源参与绿电交易 [24] 市场与品牌地位 - 组件产品远销全球180多个国家 [6] - 连续十一年获PVEL组件可靠性"最佳表现"制造商 [6] - 连续六季度蝉联BNEF全球Tier1储能厂商榜单 [9][28] - 位列2025年《财富》中国500强第233位 [27] 产能与交付能力 - 印尼生产基地规避贸易壁垒风险，优化全球供应链 [37] - 埃及360MWh光储项目60天极速交付 [8] - 智利1.2GWh储能项目标志海外交付进入"GWh时代" [8] - 跟踪支架业务出货超3.5GW，同比增长 [29] 行业环境与趋势 - 2025年上半年中国光伏新增装机211.61GW，同比增长106% [16] - TOPCon产能逼近900GW，主导技术迭代 [17] - 产业链价格触底后回升，中央政策引导有序竞争 [16] - 行业竞争焦点向光储系统整体解决方案转移 [18] 战略方向与组织变革 - 聚焦绿氢氨醇、绿算融合、虚拟电厂三大战略方向 [26][30] - 自研碳平台获TUV莱茵认证，碳足迹低至300kg/kw [27][35] - 推动组织变革形成"场景化-解决方案-交付"全链条响应体系 [35]