摘要周五（12月19日）亚市盘中，贵金属纷纷下挫，现货黄金跌破4310.00美元/盎司关口，日内跌 0.53%，现货白银日内跌幅达到1.04%，报64.78美元/盎司，现货铂金一度失守1900.00美元/盎司关口， 日内跌1.69%，现货钯金最低触及1655.63，跌超1.00%。 周五（12月19日）亚市盘中，贵金属纷纷下挫，现货黄金跌破4310.00美元/盎司关口，日内跌0.53%， 现货白银日内跌幅达到1.04%，报64.78美元/盎司，现货铂金一度失守1900.00美元/盎司关口，日内跌 1.69%，现货钯金最低触及1655.63，跌超1.00%。 【机构观点】 国信期货：海外现货紧缺与金属板块看多情绪升温推动铂、钯期货价格大幅上涨。当前铂价快速上涨的 主要原因之一是市场看涨预期较强，而铂供应短缺是长期问题，供应瓶颈难以迅速缓解。若金价大幅回 调，那么铂需求也将下降，短期铂价仍有回调风险。 世界铂金投资协会：本次铂期货价格的上涨是多重因素强力共振的结果，根本原因在于市场供应持续短 缺、新兴需求增长和宏观环境转好。 中信期货：基本面偏紧将为铂价提供较强的上行动力。当前，铂需求处于结构性扩张阶段，供应紧缺 ...

在黄金和白银之后，铂和钯又加速上涨，成为近期贵金属品种中最耀眼的两颗"新星"。 有专家在接受证券时报记者采访时认为，铂市场整体处于结构性扩张阶段，汽车催化剂领域需求保持相 对稳定，氢能产业为未来重要增长点，首饰和投资需求扩张，将对铂价形成较强支撑。 对于钯，该专家在受访时认为，基本面趋松在中长期将对钯价形成一定压制，未来重点关注需求端铂钯 替代进程演变。 在黄金珠宝市场，黄金大涨之后，黄金价格的"高不可攀"，使得铂金首饰、钯金首饰作为黄金首饰 的"平替"，受到一部分消费者的青睐，增加了一部分终端需求。另外，从投资的角度来看，一些原本在 黄金上的投机资金似乎也在转换跑道，同为贵金属的铂和钯，或许正在成为新的目标。值得注意的是， 在铂价和钯价连续上涨之后，目前铂、钯的每克单价仍明显比黄金便宜，仅有金价的一半左右。 对于铂和钯的供需情况，中信期货有色与新材料组研究员王美丹在接受证券时报记者采访时指出，近年 来铂钯基本面正在出现一定分化，铂需求处于结构性扩张阶段，基本面紧缺预计仍将延续，但钯供需矛 盾较前几年显著缓和，整体格局已由长期的紧缺状态转向过剩。预计铂2025年全球短缺幅度同比扩大至 46.4吨，2026年仍 ...

宝市场部分厂商撤掉了部分黄金摊位专营卖白银和铂金。单从珠宝首饰消费来看，2025年中国铂金首饰 需求同比增长11%，达222.6万盎司（2018年以来最高），预计明年这个速度和消费规模还会进一步提 升。另外，从宏观市场看，宽松货币+地缘风险也在放大铂金的价格弹性。市场预期美联储2026年上半 年仍将维持宽松，进一步强化了铂金的"金融属性溢价"，部分资金因"黄金恐高"转向估值更低的铂金 （2025年金铂比长期维持在2.4以上，远超1.5的历史常态水平），推动铂金补涨。而地缘政治方面，俄 乌对立升级导致俄罗斯铂金出口不确定性增加（占全球矿产量15%），还有美国将钯纳入关键矿物质清 单，引发市场对铂族金属贸易限制的担忧；中国取消铂金进口环节增值税免征政策推升铂金进口价格等 因素，都会加大铂金的价格弹性。总的来看，2025年铂金的强势反弹，本质是"供需重构（核心）+宏 观催化（放大）+价值重估（驱动）"的三重共振，驱动逻辑是非常站得住的。尽管短期需警惕"价格暴 涨后的回调风险"（如钯金分流资金、美联储降息不及预期）。但中长期看，铂金的反弹很可能不是短 期脉冲，而是"产业价值重新发现"驱动的新一轮周期的开端。 2025 ...

文章核心观点 - 铂金作为昔日“贵金属之王”，在经历多年低迷后，于今年悄然上涨90%，其上涨的根本逻辑在于供需关系的结构性转变 [1][4][16] 铂金的历史价格与市场地位演变 - 本世纪初，受益于中国汽车市场爆发（乘用车年销量从2000年200多万辆飙升至2007年1000万辆），铂金作为汽车尾气催化剂需求旺盛，价格从不到400美元/盎司持续上涨至2008年最高2273美元/盎司，暴涨近4倍 [5] - 2008年次贷危机导致铂价当年暴跌超60%，其由传统燃油车需求单极驱动的“黄金时代”结束 [5][6] - 2011年8月，黄金价格首次超越铂金，此后价差持续扩大，因黄金金融属性升级而铂金仍以商品属性为主 [7][9] - 2015年后，新能源汽车崛起（2018年中国新能源汽车销量突破100万辆）及欧洲“柴油门”事件，导致铂金在汽车行业需求大幅下滑，进入多年低迷期 [9][10][12] 当前铂金市场的供需格局 - **供应持续短缺**：世界铂金投资协会最新预测显示，铂金市场已连续第三年出现显著短缺，赤字达22吨 [18] - **供应增长受限**：铂金矿从勘探到投产需十年以上，过去十年价格低于1500美元/盎司（行业新投资刺激门槛），导致南非矿企缺乏新项目投资 [19][20][21] - **生产扰动加剧**：南非贡献全球70%产量，但基础设施不稳，如今年第一季度强降雨导致矿产供应量同比下降13% [22] - **回收端增量有限**：回收供应（占四分之一）主要来自车辆报废，难以快速弥补巨大供应缺口 [22] 铂金需求的新增长动力 - **汽车领域需求回升**：因钯金短缺价高及混合动力车渐成潮流，铂钯替代成为共识，推动铂金在汽车领域需求稳步回升 [13][23] - **氢能与AI驱动新需求**：氢燃料电池成为数据中心后备电源解决方案及未来汽车发展方向，铂是关键催化剂 [23] - **氢能需求长期可观**：根据表格数据，燃料电池车产能预计从2025年5万辆增长至2050年500万辆，相应的催化剂需求量从3.5吨增长至75吨 [24] 投资与消费市场的变化 - **投资需求激增**：今年一季度，中国铂金条需求同比暴增140%，首次超越北美成为全球最大铂金零售投资市场 [27] - **期货市场活跃**：广州期货交易所铂、钯期货正式上市，首日成交额达423亿元 [27] - **珠宝消费回暖**：中国和印度的铂金珠宝消费市场均已回暖，国内部分零售商转向专门销售铂金 [27][28] - **定价逻辑转变**：铂金与美元指数及金价的传统联动性正在减弱，市场定价逻辑正回归其自身商品属性 [28] 价格前景与市场特征 - **基本面支撑**：供需关系短期内不会明显变化，作为稀缺战略金属，价格有支撑，长期仍有上行潜力 [28] - **市场波动性**：铂金价格与地缘政治及美联储利率政策高度相关，受环境影响大，波动性强，在近期暴涨后仍存在回调空间 [28]

文章核心观点 - 铂金作为昔日“贵金属之王”，在长期低迷后，于今年出现显著上涨，涨幅达90%，其核心驱动逻辑在于供需关系的根本性转变 [4][6][35][36] 铂金的历史与地位演变 - 铂金是地壳中最稀有的元素之一，储量约为黄金的三十分之一，开采难度高，全球约90%的产量集中在南非和俄罗斯 [8][9] - 本世纪初，受益于中国汽车市场爆发（年销量从200多万辆飙升至1000万辆），铂金作为汽车尾气催化剂需求旺盛，价格从不到400美元/盎司暴涨至2273美元/盎司，涨幅近4倍 [12][13][14][15] - 2008年金融危机后，铂金价格暴跌超60%，其由传统燃油车需求单极驱动的“黄金时代”结束 [16][17] - 2011年黄金价格首次超越铂金，此后价差持续扩大，核心在于黄金金融属性升级而铂金仍以商品属性为主 [19][24][25] - 2015年后，新能源汽车崛起及欧洲“柴油门”事件导致铂金在汽车行业需求大幅下滑，叠加投资需求不振，铂金进入多年低迷期 [26][28][30] 当前上涨的驱动因素：供应短缺 - 世界铂金投资协会最新预测显示，铂金市场已连续第三年出现显著短缺，赤字达22吨 [38] - 供应短缺源于过去长达十年的价格低迷（价格长期低于1500美元/盎司），严重抑制了矿企的新项目投资，而行业共识是价格需长期稳定在1500美元/盎司以上才能刺激新资本开支 [40][41][42] - 主要产地南非（贡献全球70%产量）基础设施不稳定，电力危机频发，加剧供应扰动，例如今年一季度因强降雨导致矿产供应量同比下降13% [44][45] - 回收端（占供应四分之一）主要来自车辆报废，难以在短期内迅速增加以弥补供应缺口 [45] 当前上涨的驱动因素：需求增长 - **工业需求回升**：因钯金短缺价高及混合动力车渐成潮流，铂钯替代成为共识，铂金在汽车领域需求稳步回升 [48] - **新兴需求：氢能与AI**：AI发展推动数据中心电力需求猛涨，氢燃料电池作为后备电源解决方案被推广，而铂是氢燃料电池的关键催化剂 [49][50][51] - **氢燃料电池汽车前景**：预计燃料电池车产能将从2019年的0.2万辆增长至2035年的130万辆和2050年的500万辆，尽管单车催化剂用量下降，但总需求量将从2019年的0.16吨大幅增长至2035年的52吨和2050年的75吨 [53] - **投资需求激增**：今年一季度，中国铂金条需求同比暴增140%，首次超越北美成为全球最大的铂金零售投资市场 [59] - **金融市场支持**：广州期货交易所铂、钯期货正式上市，首日成交额达423亿元 [60] - **珠宝消费回暖**：中国和印度的铂金珠宝消费市场均已回暖，国内部分零售商已转向专门销售铂金 [62][63] 市场特征与价格逻辑变化 - 铂金过往常被视为黄金的平替，价格与美元指数负相关、与金价正相关，但近年来这种联动性正在减弱，市场定价逻辑正回归其自身的商品属性 [65][66] - 尽管同为贵金属，铂金在8月金银创新高时涨幅未能跟上，显示其受环境影响较大，波动性较强 [71]

文章核心观点 - 铂钯价格的核心决定因素是供需关系，投研框架需围绕供需平衡、矿企成本利润、宏观波动及事件冲击构建 [5] - 历史行情显示，需求端变化（尤其是汽车行业）是主要驱动力，但2020年后供应链稳定性因素（如疫情、地缘政治）影响力上升，分析框架需持续迭代 [5][70] 铂钯投研框架 供需平衡决定价格方向 - 供给端由矿山供应（南非主导铂金，占70%以上；南非和俄罗斯主导钯金）和回收供应（汽车催化剂回收占75%以上）组成 [9] - 需求端以汽车行业为核心，2024年汽车需求占铂金总需求39.85%，占钯金总需求79.18%；工业需求（玻璃工业平均占铂金工业需求28.33%）、首饰需求（铂金平均占比27.03%）和投资需求（铂金平均占比4.86%）为补充 [9] - 供需净平衡直接影响长期价格预期，例如2016-2018年铂金市场盈余从12.6万盎司升至57.3万盎司，导致价格下行；2019-2020年短缺但需求弱，价格仅微弱回升至880美元/盎司 [14] - 铂金ETP持仓变化使供需净平衡额外波动122.93%，非实物投资需求是弹性重要来源；钯金投资需求占比小于1%，缺乏支撑 [11] 矿企成本与利润影响供给 - 矿企总现金成本（TCC）是短期生产现金盈亏线，全维持成本（AISC）是长期可持续盈亏线；价格低于TCC时无开采动力，低于AISC时影响长期产能 [17] - 2024年全球前三大铂金矿商全维持成本为962-1050美元/盎司，支撑当年铂金均价在1000-1050美元/盎司区间运行 [17] - 近5年全球前五大铂金矿企净利润平均降幅达143.15%，斯班静水2023年亏损12.56亿美元；资本开支增速从2021年19%降至2024年5%以下，导致南非铂金生产相对2021年累计下降11.61% [18][19] - 2024年铂金实物短缺83.2万盎司，短缺预期推动价格中枢至1000美元/盎司 [19] 宏观波动与事件冲击强化价格趋势 - 宏观因素（如美元定价、工业景气度、贸易政策不确定性）通过影响供需预期推动价格，例如2008年后美联储0利率政策使铂钯期货净多头持仓增加，2009年底价格同比增65.73%和105.06% [22] - 事件冲击如2015年大众"排放门"导致欧洲柴油车销量暴跌，铂金期货价格从1005美元/盎司跌至819.1美元/盎司，同比跌幅18.5% [22] - 2020年新冠疫情供应链停摆使钯金价格急剧上升至2500美元；2022年俄乌冲突推动钯金价格突破3000美元历史高位 [43] 铂钯价格影响因素分析 成本结构与下游需求 - 矿企总现金成本中人工成本平均占33.32%，易耗品占27.16%，工资水平及开采设备价格是成本追踪关键指标 [26] - 高位地面存量削弱短缺对价格的带动作用，2025年底铂金库存预计降至919万盎司（相当于14-15个月需求），钯金库存降至1099万盎司，压制价格弹性 [27] - 汽车产量与铂钯价格联动显著，2020年以来电动化率提高使内燃机汽车销量占比下降，钯金价格从2300美元下行至1200美元以下；插电混动车型销量占比提高支撑铂金需求 [31] - 铂钯比是替代需求指标，历史上四次技术替代驱动价格比周期性变化，例如2017年后钯金价格超越铂金，巴斯夫实现铂金替换钯金，铂钯比探底回升至1.2以上 [33][34] - 地产周期领先影响铂金玻璃需求，2010年国内地产景气度上升，滞后带动2011年铂金玻璃需求至51.5万盎司阶段性高位 [36] 历史行情复盘 2000-2008年：需求景气驱动铂金上涨 - 全球经济向好、中国加入WTO带动燃油车产销增长，排放法规收紧推动铂金需求，价格涨至2200美元/盎司以上 [45][46] - 钯金受汽油含硫量下降、美国互联网泡沫及俄罗斯取消出口配额抑制，价格长期低于500美元/盎司，铂钯比从2001年1.1升至2005年5 [48] 2009-2015年：宏观与事件冲击主导 - 美联储零利率政策推动铂价重回1800美元/盎司，但欧债危机、南非矿企罢工（2014年）导致供需双弱；2015年南非铂金产量同比增47.87%至490.3万盎司，加剧价格下行 [49] - 钯金随汽车销量复苏及技术应用扩展缓慢上行至800美元/盎司，美联储扭转操作压制涨势，但供给冲击（如2011年诺镍减产）强化上行 [53] 2016-2018年：结构性需求变化与宏观压制 - 电动车销量从2016年78万辆增至2018年205万辆（累计增162.82%），欧洲柴油车需求缩减，铂价中枢降至900美元/盎司；2018年铂金期货净空头持仓达51362张，价格触底反弹 [54] - 钯金受中美汽车销量高位（美国2017年销量1755万辆，中国2888万辆）及美国Tier 3法规推动，突破1000美元/盎司，非商业多头持仓最高达31360张 [56] 2019-2022年：事件冲击推高波动率 - 钯金因排放法规趋紧、诺镍洪灾及俄乌冲突三次冲高（2719美元、2900美元、3000美元以上） [59] - 铂金受铂钯替代技术突破（巴斯夫研发新型催化剂）推动阶段性突破1200美元，但汽车芯片短缺及电动化率提高限制涨幅 [60] 2023年至今：宏观预期主导近期行情 - 2023年美联储加息抑制资本开支，2024年全球前五大铂金矿商资本开支增速同比平均下滑16.87%，铂金实物短缺83.2万盎司，价格中枢升至1000美元/盎司 [62] - 2025年特朗普关税战引发美元走弱，铂金非商业多头持仓突破62000张，价格年内涨幅超50%；钯金同期受降息预期驱动，非商业净多头持仓阶段性高点推动价格回升至1690美元/盎司 [62][63]