格隆汇12月20日｜Clocktower首席策略师王凯文指出，当前美股呈现典型的经济周期末期特征：强劲的 企业盈利增长持续推动股价创新高，但市场远期估值已停止扩张。他认为，一旦市场对货币政策的预期 转向紧缩（利率上行），估值将面临压缩压力。基于此，他判断美股牛市或已进入"最后一程"，上半年 仍可能由盈利主导上涨，但下半年风险显著增大。 ...

短期内，金银在触及阶段高位后出现技术性整理，属于上涨过程中的正常现象。随着关键经济数据陆续 公布，市场对未来利率路径的判断仍将反复修正，价格波动或有所加大。 对于后市，尽管白银相对黄金的估值已处于偏高区间，短线不排除出现轮动或回调，但在经济不确定性 尚未消散的环境下，贵金属作为对冲工具和资产多元化选择的核心地位依然稳固。综合来看， Mhmarkets迈汇认为，在货币政策预期、实物需求与资金流向多重因素支撑下，贵金属板块仍具备中长 期配置价值，本年度行情有望延续强势表现。 新浪合作大平台期货开户 安全快捷有保障 12月16日，2025年以来，贵金属市场延续强势格局，白银表现尤为突出。Mhmarkets迈汇表示，制造业 数据不及预期令市场重新押注货币环境趋于宽松，美元承压之下，资金加速流入贵金属板块，成为本轮 行情的重要背景。 从价格结构来看，白银大幅跑赢黄金，金银比快速回落至历史相对低位区间。Mhmarkets迈汇认为，这 一变化反映出市场风险偏好阶段性抬升，资金更倾向于选择弹性更大的品种，以捕捉降息预期下的超额 收益。 制造业活动走弱被视为本轮上涨的直接催化剂。相关数据大幅低于市场预期，强化了对未来利率下行的 ...

贵金属市场近期走势与驱动因素 - 近期贵金属市场走势分化，黄金小幅上涨而白银略有回落，这种分化体现了市场参与者在不同品种上的操作偏好与风险管理策略 [1][2] - 黄金的温和上涨主要受到技术性买盘推动，多头试图在关键支撑位附近建立仓位 [1][2] - 白银的回落反映出短线获利了结的需求，同时也是长期上升趋势中的正常调整 [1][2] - 当前市场情绪整体偏稳，投资者对于贵金属的多空观点各有侧重，短期波动性仍然存在 [1][2] 宏观经济与政策环境影响 - 最新发布的每周失业救济申请人数降至三年多来的最低水平，表明整体劳动力市场依然稳健 [1][3] - 稳健的就业数据对贵金属形成一定的偏空压力，因其通常会增强美元和风险资产的吸引力 [1][3] - 然而，这种压力并未改变整体货币政策预期，美联储下周可能继续执行适度降息的计划，为贵金属提供潜在的支撑 [1][4] - 美元指数保持稳定，国际原油价格小幅上行，而10年期美债收益率仍处于相对高位，这些外部因素共同影响着贵金属的短期波动 [1][4] 市场结构与技术分析 - 黄金和白银的价格形成机制各具特点，现货市场提供即时交割价格，期货市场决定未来交割的预期价格 [2][4] - 年底临近，交易活跃度和流动性变化对期货市场尤为关键，目前12月黄金期货成为最受关注的交易品种 [2][4] - 技术分析显示，黄金多头若能够突破历史高位，将进一步确认上行趋势，而空头在关键支撑位附近仍存在一定防守压力，市场短期内可能以震荡上行为主 [2][4] - 白银方面，技术优势仍偏向多头，短期内有望借助关键阻力位向上突破，但仍需警惕获利回吐和波动性增强的风险 [2][5] 市场整体展望与策略 - 整体来看，贵金属市场正处于结构性上行阶段，但短线波动不可忽视 [2][5] - 投资者在操作中应结合技术面、资金面和宏观环境，灵活应对市场变化 [2][5] - 随着关键经济数据和政策消息的陆续发布，贵金属的价格走势将继续呈现多空交织的格局，而长期仍偏向稳健上涨 [2][5]

市场动态与价格表现 - 美元兑日元在周三交易时段试图延续反弹但未能企稳高位，随后回落至关键区域窄幅整理 [1] - 市场未涌现明显跟进抛售盘，反映出投资者在关键经济数据公布前持谨慎观望态度 [1] - 当前USD/JPY在关键区域附近维持震荡整理态势，整体格局偏向下行 [1] 核心驱动因素 - 汇市核心驱动逻辑源于双边货币政策预期的显著分化 [1] - 日本央行潜在政策调整预期持续为日元提供上行动力，日本央行行长植田和男表示日本经济与物价前景正逐步接近政策目标，被市场解读为明确的加息暗示 [1] - 市场对美联储下周启动降息的押注不断压制美元走势，削弱了美元的利差优势 [1][2] - 当前市场风险情绪相对平稳，一定程度上限制了日元的避险买盘需求 [1] 关键数据影响 - 短期内汇价走势将高度依赖美国ADP就业数据、ISM服务业指数以及PCE物价指数的表现 [1] - PCE物价指数作为美联储最核心的通胀参考指标，其表现将直接影响市场对美联储降息幅度及后续节奏的判断，为USD/JPY的中期走势定下基调 [2] 技术分析观点 - USD/JPY日线图显示汇价在触及前期阻力位后再度承压，连续多个交易日受制于短期均线，上方抛压迹象明显 [2] - 当前K线呈现高位钝化特征，MACD指标动能柱持续缩减，显示汇价上行动力不断衰减 [2] - RSI指标已从超买区域回落，印证多头力量趋于放缓的市场特征 [2] - 后市若汇价持续运行于前期阻力位下方，将面临关键支撑区域考验；若能突破短期均线压制并站稳阻力位上方，可能触发短线修正反弹行情 [3]

黄金价格走势 - 现货黄金在亚洲时段保持涨势，一度刷新高点至4230.41美元/盎司 [1] - 金价连续上涨格局受到宏观经济环境和货币政策预期的双重支撑 [1] - 技术面上金价第一阻力位在4250美元，其次是4285.60美元，支撑位在4175美元附近，然后是4150美元 [4] 宏观经济数据影响 - 本周关键经济数据包括周一11月ISM制造业PMI、周三ISM服务业PMI、周四周度失业救济申请、周五10月核心PCE和密歇根大学12月初步消费者信心调查 [1] - 这些数据若继续显示经济弱势，将巩固降息预期并推动金价向上突破 [1] - 疲弱的就业数据加剧了降息预期，尽管美联储内部对通胀存在担忧 [3] 美元走势与黄金吸引力 - 美元指数上周下跌0.69%，创下7月21日以来最大单周跌幅 [1] - 美元疲软源于市场对美联储降息的押注，降息通常会削弱美元吸引力 [1] - 美元贬值使以美元计价的黄金相对价值上升，为非美元资产提供完美外部环境 [3] 美联储政策预期 - 交易员将12月降息可能性评估为87%，远高于11月21日的40% [3] - 美联储理事沃勒和纽约联储主席威廉姆斯的鸽派发言及疲软经济数据增强了降息预期 [3] - 美联储官员已进入会议前静默期，市场将依赖即将公布的经济指标调整预期 [3] 地缘政治因素 - 美乌代表团于11月30日在佛罗里达州举行新一轮围绕俄乌"和平计划"的会谈 [4] - 美方代表团包括国务卿鲁比奥、中东问题特使威特科夫等，乌方由国家安全与国防委员会秘书乌梅罗夫领衔 [4] - 鲁比奥形容会谈"富有成效"，但强调俄罗斯将在任何协议中发挥核心作用 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期债市处于箱体震荡阶段 10 年期国债活跃券 250016.IB 波动区间或在 1.8%-1.82%、30 年活跃券利率波动区间可能在 2.14%-2.17%窄幅波动 T2512 波动区间或在 108.34-108.56 未来打破震荡的驱动因素或包括赎回费新规落地、月底公布央行买债规模、11 月经济数据公布等 单边策略上建议区间操作 移仓策略上临近月末建议空头投资者适当加快移仓步伐 曲线策略上 30 年与其他品种利差偏高 压利差行情下可适当做窄这一利差 [5] 根据相关目录分别进行总结 国债期货行情 - 主力合约走势：上周 30 年期国债期货主力合约 2512 合约变化 -0.51%至 115.57 10 年期国债期货主力合约 2512 变化 0.01%至 108.43 5 年期国债期货 2512 变化 -0.02%至 105.86 2 年期国债期货 2512 价格变化 0.01%至 102.46 [19] - 成交持仓：成交量方面 上周各品种成交显著回升 移仓换月进度明显加快 30 年期国债期货日均成交 142913 手 较上周变化 37790 手 10 年期国债期货日均成交 126446 手 较上变化 46731 手 5 年期国债期货日均成交手 93593 手 较上周变化 34025 手 2 年期国债期货日均成交 48996 手 较上周变化 16241 手 持仓量方面 上周进入移仓换月阶段 各品种持仓明显下行 30 年国债期货持仓量 176275 手持仓 较上周变化 -3026 手 10 年期国债期货共有 279585 手持仓 较上周变化 -2073 手 5 年期国债期货共有持 153244 手 较上周变化 -6190 手 2 年期国债期货共有持 73216 手 较上周变化 -6809 手 [26] - 期现指标：截至 11 月 21 日 TL2512、T2512、TF2512、TS2512 基差分别为 0.14、0.08、0.02、0.00 分别较上周变化 0、 -0.03、0.01 和 0 隐含利差分别为 0.33BP、0.27BP、0.89BP、0.09BP 分别较上周变化 0.1BP、 -0.25BP、0.58BP、0.12BP 各品种 IRR 分别为 1.3%、1.41%、1.13%、1.32% [30] - 移仓与跨期价差跟踪：当前 TL、T、TF、TS 合约跨期价差 2512 - 2603 分别为 0.2、0.19、 -0.05、0.05 相较上周变化 -0.03、 -0.04、 -0.05、 -0.01 移仓换月进度加快 跨期价差加速收窄 预计本轮跨期价差倾向于收窄 建议多头投资者提早移仓 空头投资者偏晚移仓 [34] - 跨品种价差：隐含期现利差方面 10 - 2Y 利差达到 31.68BP 较上周变化 -0.62BP 10 - 5Y 利差达到 12.58BP 较上周变化 -0.63BP 5 - 2Y 利差达到 19.91BP 较上周变化 -0.01BP 30 - 10Y 利差达到 49.31BP 较上周变化 3.1BP 30 - 5Y 利差达到 61.89BP 较上周变化 2.47BP 30 - 2Y 利差达到 80.99BP 较上周变化 2.48BP 上周期现利差 10 年以内品种利差多收窄 30 年与短端利差走阔 呈现出分化的特征 [41][48] 宏观基本面跟踪 - 10 月 PMI 略低于预期：制造业 PMI 为 49.0 环比下降 0.8 个点 生产收缩是主要拖累 供需均走弱 供给和外需回落更多 价格端 10 月原材料、出厂价格指数分别回落 0.7、0.7% 预计 10 月 PPI 跌幅继续收窄 10 月建筑业 PMI 回落 0.2 个百分点至 49.1% 不过建筑业新订单、业务活动预期指数异动反弹 服务业景气小幅回升 10 月服务业 PMI 回升 0.1 个百分点至 50.2% [52][60][64] - 10 月通胀数据延续好转：CPI 同比由负转正 较上月回升 0.5 个百分点至 0.2% 环比上涨 0.2% 得益于节日消费需求上行及核心 CPI 的持续改善 10 月 PPI 同比 -2.1% 降幅较上月收窄 0.2% 环比上涨 0.1% 价格的拉动线索有“反内卷”、国际金价和铜价上涨、双节消费需求带动 拖累项有国际油价下行、汽车和家电等耐用消费品价格下跌 [72] - 10 月金融数据弱于预期：新增社融规模为 8150 亿元 同比少增 5970 亿元 低于市场预期值 15284 亿元 信贷和政府债是主要拖累项 新增贷款规模为 -201 亿元同比降幅为 3166 亿元 新增居民贷款规模为 -3604 亿元 同比少增 5204 亿元 实体融资不足的问题凸显 [78] - 10 月出口增速回落：同比增长 -1.1% 低于前三季度累计同比的 6.1%和第三季度同比的 6.6% 分国别和地区来看 对美出口降幅略有收窄 对其他区域出口有不同程度放缓 从主要产品来看 劳动密集型消费品、手机、自动数据处理设备及零部件、家电出口同比下降 高端制造产品出口增速偏高 [79][83][86] - 10 月工业增加值回落：环比季调为 0.17% 显著低于前值的 0.65% 从产品产量来看 粗钢、水泥负增长幅度扩大 智能手机增速转负 发电设备增速高位放缓、太阳能电池负增长扩大 汽车基本平稳 集成电路增速加快 生产下行的影响线索可能有出口回落的传递、政策性金融工具对建筑业产品的影响尚不显著、“反内卷”对新能源产品的需求负面影响有所显现 [90][96] - 10 月消费分项有起有落：多数门类有所好转 高基数耐用品增速有所下滑 不含汽车的社零同比 4.0% 高于前值的 3.2% 增速好转的部门包括餐饮、烟酒等 增速下降的一是地产相关的家具、建筑装潢 二是高基数叠加补贴减少的汽车、家电 [99][105] - 10 月固定资产投资仍偏弱：降幅有所扩大 累计同比从 -0.5%扩大至 -1.7% 对应当月同比为 -11.2% 制造业、地产、基建增速均有进一步下行 经济对地产的依赖度在下降 但扣除房地产投资之后的前 10 个月固定资产投资同比依然偏低 [111] - 消费高频数据：地产销售同比回落 汽车销售增速下滑 11 月新房成交同比回落幅度有所加大 一线二手房销售量同比回升 电影票房均值季节性降低 乘用车销量均值环比和同比增速均回落 [112][117][120] - 出口高频数据：抢转出口效应下 出口增速回落但具有韧性 10 月韩国前 20 日出口同比 -7.8% 较上月 13.3%回落 10 月韩国出口同比 3.6% 较上月 12.7 %回升 10 月越南出口同比 -18.6% 较上个月的 25.32 %回升 11 月出口集装箱运价指数环比 9.11% 进入 11 月运价有所回升 11 月货物吞吐量和集装箱吞吐量周度均值同比均回升 [125][126][135] 政策面跟踪 - 十五五规划建议 VS 十四五规划建议：“十五五”期间更重视总需求问题 主要目标更明确具体 新增“科技自立自强水平大幅提高” 产业发展上更重视传统经济部门和新兴产业 科技创新上要在“卡脖子”领域全面推进攻关 扩大内需上更重视消费和投资 体制改革上强调保持合理宏观税负水平、加快建设金融强国等 扩大开放上稳步扩大制度型开放 绿色发展上实施碳排放双控制度 民生和保障上新增因城施策增加改善性住房供给等 [145][146][147] - 近期会议及政策：国务院常务会议部署大规模设备更新和消费品以旧换新政策 下达相关资金 国务院关于推动城市高质量发展的意见提出建立可持续的城市建设运营投融资体系等措施 国家发展改革委召开 10 月份新闻发布会 新增 2000 亿元专项债券额度 5000 亿元新型政策性金融工具资金全部投放完毕 [149] - 央行重启公开市场买卖债券工具：央行将恢复公开市场国债买卖操作 本周央行公开市场净投放呵护资金面 中长期资金部分净投放 5000 亿元 10 月国债买卖工具净投放 200 亿元 11 月可能继续进行买债操作 [150][166] - 本轮贸易战进程：2025 年贸易战加征幅度、涉及商品广度、推进速度超出上一轮 目前美对华加征关税仍有 30% 综合税率在 40%左右 还有 24%暂缓 90 天执行 特朗普关税遭遇国内阻力 裁决实施结果具有不确定性 10 月中美经贸团队举行第五轮经贸磋商 美方放弃原计划加征关税方案 延长 20%对等关税暂停期 [154][157][159] - 三季度货币政策委员会例会：落实落细适度宽松的货币政策 稳固信贷支持力度 提及防范资金空转、关注长期收益率变化 服务实体经济方面重点为科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸等 [160] 资金面跟踪 - 公开市场操作：本周央行公开市场净投放 4340 亿元 呵护资金面 下周将有 16760 亿元逆回购到期 中长期资金部分净投放 5000 亿元 10 月国债买卖工具净投放 200 亿元 11 月可能继续进行买债操作 [166] - 主要资金利率：截至 11 月 21 日 本周存款类机构质押式回购利率 1 天期和 7 天期均值较上周均有变化 银行间质押式回购利率 1 天期和 7 天期均值较上周也有变化 同业存单发行利率小幅上行 shibor 资金利率边际略有上行 [167][171][176] - 资金利差：11 月 DR007 - OMO 利差维持在（0BP，10BP)区间 R007 - DR007 利差处于季节性低位 银行间和非银资金面延续宽松 资金波动未超出季节性 [183]

金价暴跌原因 - 美联储鹰派转向导致美元指数强势反弹，黄金作为无息资产承压下行 [4] - 全球风险偏好回升，资金从黄金市场撤离转向股市等风险资产 [4] - 技术性回调压力加剧短期跌幅，此前金价连续上涨积累大量获利盘 [4] - 数据显示11月以来国际金价累计跌幅超5%，国内品牌金饰价格从高点回落约20-30元/克 [4] 黄金投资挑战 - 投资黄金存在三难：了解市场难、择时难、持有难 [2] - 价格受美元、通胀、地缘政治等数十种因素影响，普通投资者难以全面掌握市场逻辑 [4] - 市场波动频繁导致短期择时几乎不可能，过去三年黄金平均涨幅超20%但超60%的投资者在涨幅不足10%时提前离场 [4] - 投资周期通常以年计但多数人缺乏耐心，例如2020年黄金中途回调超10%时大量投资者抛售 [4] 当前投资策略 - 刚需消费者若有近期明确购买计划，当前价格较前期高点更具性价比，可趁品牌促销分批入手 [4] - 长期配置者因黄金与股票债券等资产相关性低，适合采用定投方式分批建仓作为投资组合稳定器 [4] - 短线投机者因短期波动受政策情绪影响大，普通投资者难以把握建议谨慎参与 [4] - 黄金无法让人一夜暴富，但能在市场动荡时提供压舱石般的保障，投资需关注长期配置价值 [2][4]

汇率表现 - 11月20日亚洲时段美元兑加元平开于1.4045，盘中震荡上行，最高触及1.4061，最低下探1.4038，现报1.4054，涨幅0.06%，波动区间为1.4038-1.4061 [1] - 技术分析显示美元兑加元自1.33520低位开启反弹后进入震荡上行通道，当前汇率站稳1.4640关键支撑位，最新报价1.4654 [2] 驱动因素 - 汇率波动核心受美加经济基本面差异、货币政策预期分化及国际油价走势影响 [1] - 美国10月核心PCE通胀3.5%回落不及预期，美联储官员强调维持高利率抗通胀，2025年降息预期后移，三季度GDP增速达2.9%，经济韧性支撑美元 [1] - 加拿大作为原油出口国，国际油价回落至80美元/桶下方使其贸易顺差收窄，10月CPI同比3.1%高于央行2%目标但核心通胀边际回落，加央行维持利率不变，市场对其明年降息预期升温压制加元 [1] 技术分析 - 关键支撑位依次为1.4640、1.4630以及50小时移动平均线约1.4625，若有效跌破1.4620可能触发阶段性回调 [2] - 阻力区域集中在1.4660、1.4680及前期震荡平台上沿1.4700，突破需美国经济数据超预期或油价大幅下跌加持 [2] - MACD红色能量柱小幅放大，相对强弱指标运行于52-57的中性偏多区间，平均趋向指标升至23附近，表明上行趋势性逐步显现，短期内大概率在1.4630-1.4670区间震荡上行 [2] 后市展望 - 后续关注美国11月CPI与美联储纪要，若美通胀超预期回落或美联储释放鸽派信号，美元兑加元或承压回调；若美数据强于预期、油价延续弱势，则汇率可能继续上行 [1] - 技术层面，若反弹站稳1.4680上方，目标可看向1.4700-1.4720；若跌破1.4630支撑，下行空间或延伸至1.4625-1.4610 [2]

市场表现 - 英镑兑美元交投于1.3130，较前一交易日收盘价下跌0.11% [1] - 日内波动区间收窄至1.3125-1.3150，呈现弱市整理特征 [1] - 英镑兑美元已连续三个交易日在1.3125-1.3160区间内窄幅震荡 [2] 技术分析 - 上方首要阻力位锁定1.3150日内高点，突破后有望打开向1.3180的上行空间 [2] - 下方支撑聚焦1.3125日内低点，失守后或下探1.3100整数关口 [2] - 日线级别上，5日均线与10日均线形成死叉压制，MACD指标绿柱维持收缩态势，显示空方动能有所减弱但尚未完全消退 [2] 影响因素 - 当前英国经济数据处于阶段性空白，市场目光聚焦于英国10月CPI数据，这将直接影响英国央行后续货币政策路径预期 [1] - 美元指数的震荡走势成为英镑短期波动的核心变量，美联储内部鸽鹰分歧持续，市场对12月降息概率的预判反复调整 [1] - 英国劳动力市场降温的前期信号仍在发酵，叠加消费信心不足，英镑内生上行动能受限 [1]

市场情绪与宏观背景 - 亚洲交易时段市场情绪逐渐回暖，美国政府停摆问题有望解决提振整体市场信心[1] - 美联储12月降息预期持续升温，根据CME FedWatch工具数据，投资者认为12月降息的概率已升至约67%[1] - 参议院已就结束政府停摆达成初步协议，总统特朗普表示支持，预计政府将在本周重启[1] 黄金市场表现与驱动因素 - 黄金价格（XAU/USD）在亚洲早盘小幅上涨至每盎司4120美元附近，延续近期强势走势[1] - 美国就业与消费数据疲软令市场普遍押注美联储下月可能降息25个基点，削弱美元吸引力并降低持有黄金的机会成本，从而支撑金价[1] - 分析人士指出只要金价稳守4100美元关口，多头仍占据主导地位，但美元反弹可能对金价上行构成压制[1] 原油市场表现与驱动因素 - WTI原油周二亚洲早盘小幅走低，报每桶59.90美元，美元走强与全球能源需求放缓的担忧继续压制油价表现[2] - 上周沙特将对亚洲客户的原油售价下调至近一年低点，引发市场对消费疲软的担忧[2] - 欧佩克+宣布12月将小幅增产，但计划在明年第一季度暂停增产，这令市场担忧供应过剩风险上升[2] 关键市场观察点 - 投资者正关注即将公布的美国石油协会（API）原油库存数据及欧佩克11月月报，以研判供需形势[2] - 若美国经济数据持续疲软，黄金可能进一步走强；若政府重启提振市场信心并带动美元反弹，金价或面临短线调整[2] - API库存数据及欧佩克报告将成为判断原油短期价格方向的关键，数据公布前后波动可能加剧[2]