盒马NB业绩表现 - 上半年营业额达80亿元 较去年同期实现双位数增长[6] - 总门店数近300家 半年时间门店数量翻番 主要集中在华东核心城市市区和郊区[6] - 客单价约40元 生鲜占比达45% 吸引习惯菜场购物的消费群体[7] - 线上销售占比预计达30% 春节前已开放线上配送服务[7] 品牌战略调整 - 盒马NB将更名为"超盒算NB" 与定位中高端的盒马鲜生进行品牌区隔[7] - 推出"超盒算"自有品牌 涵盖大米/素食/纸巾等上百款产品[7] - 自有品牌商品销售额占比超50% 主要覆盖生鲜/烘焙/百货/酒水等品类[7] - 非自有KA品牌商品作为补充货源[7] 运营模式特点 - 选址临街商铺和社区型商场 区别于盒马鲜生大店模式[7] - 通过精简供应链（如大米只售5-6种爆款）和极简装修保持低价优势[8] - 取消水产区/多温层 全部采用包装产品以降低损耗[8] - 价格对比显示：小蛋糕较盒马大店低30% 450g牛肉卷售19.9元（叮咚售价近30元） 400-500g草头售2-3元（菜市场售4-5元）[8] 业态战略定位 - 盒马明确鲜生与NB双业态驱动战略 替代原有"三架马车"模式[9] - X会员店已全部关闭 体现战略聚焦[9] - NB业态负责深耕社区化服务 鲜生大店负责快速复制成熟模式[9] - 原盒马奥莱部分门店已转为NB模式 部分门店关闭[8] 整体发展目标 - 公司定下3年后年GMV达1000亿元目标 截至3月底年度GMV已达750亿元[9] - 持续扩张：一天内在淄博/丽水等4城各开1家鲜生大店[9] - 需平衡两种门店数量与选址 避免小店分流大店流量[9] - 阿里通过淘宝闪购/88VIP会员整合盒马业务 强化其在大消费平台中的供给与配送优势[10] 核心能力建设 - 公司强调商品力为核心竞争力 集团内唯一自营商品业务[11] - 规模扩大后基础商品能力与服务体验由盒马承担[11] - NB业态需持续开发高性价比产品 考验供应链能力[9]

业绩表现与增长 - 盒马NB上半年营业额达80亿元 较去年同期实现双位数增长[1] - 总门店数已近300家 半年时间门店数量翻番 主要集中在华东核心城市市区和郊区[1] - 盒马年度GMV达750亿元（截至今年3月底） 公司设定3年后年GMV达1000亿元的新目标[4] 业态战略调整 - 盒马NB将更名为"超盒算NB" 品牌独立实现与盒马鲜生的中高端定位区隔[2] - 公司聚焦盒马鲜生和盒马NB两大核心业态 关闭X会员店业务[4] - 盒马鲜生负责快速复制成熟模式 盒马NB深耕社区化服务[4] 商业模式特点 - 盒马NB客单价约40元 生鲜占比达45% 满足三餐需求[2] - 线上销售占比预计达30% 已开放线上配送服务并在多城市招募分拣员[2] - 自有品牌商品销售额占比超50% 涵盖生鲜、烘焙、百货、酒水等品类[2] 价格竞争优势 - 通过精简供应链、高比例自有品牌和极简装修保持低价优势[3] - 具体价格案例：小蛋糕较盒马鲜生大店低30% 450g谷饲牛肉卷售19.9元（叮咚近30元） 400-500g上海草头售2-3元（菜市场4-5元）[3] - 采用集中采购和爆款策略（如大米只卖5-6种）降低成本和损耗[3] 发展历程与定位 - 盒马NB源于2021年推出的盒马奥莱业务 部分奥莱门店已改为NB或关闭[3] - 定位社区折扣业态 选址临街商铺和社区型商场 吸引习惯菜市场消费人群[2][3] - 商品改革放弃对标山姆 取消移山价和超级单品策略[3] 扩张计划与挑战 - 盒马鲜生大店持续扩张 近期在淄博、丽水、兴化、靖江等4个城市各开1家新店[4] - 需平衡两种门店数量和选址 避免小店抢大店流量问题[5] - 持续开发高性价比产品考验供应链能力[4] 集团战略协同 - 阿里通过淘宝闪购向大消费平台升级 将会员体系与盒马等业务融合[5] - 盒马在即时零售领域具备独特供给和配送能力[5] - 阿里集团强调商品力建设 认可盒马作为集团内唯一自营商品的核心能力[5]

核心业绩表现 - 上半年营业额达80亿元 较去年同期实现双位数增长 [4] - 总门店数近300家 半年时间门店数量翻番 主要集中在华东核心城市市区和郊区 [4] - 年度GMV达750亿元 新目标为3年后达到1000亿元 [9] 业态战略调整 - 明确盒马鲜生和NB双核心业态驱动战略 品牌独立运营接受市场考验 [6] - 关闭X会员店 聚焦盒马鲜生大店和NB社区超市两大业态 [8] - 盒马奥莱部分门店转为NB 部分门店关闭 [7] 商业模式特征 - 客单价40元左右 生鲜占比达45% 吸引菜市场消费人群 [6] - 线上销售占比预计达30% 已开放配送服务并招募分拣员 [7] - 自有品牌商品销售额占比超50% 涵盖生鲜/烘焙/百货/酒水等品类 [7] 供应链优势 - 通过精简SKU（如大米仅5-6种爆款）和集中采购降低成本 [7] - 采用极简装修 取消水产区和多温层 全部使用包装产品降低损耗 [7] - 价格优势显著：小蛋糕较盒马鲜生低30% 牛肉卷售19.9元（竞品近30元）草头售2-3元（菜市场4-5元） [7] 品牌与产品策略 - 推出"超盒算"自有品牌 上百款产品更换品牌名 [5] - 计划将整体品牌更名为"超盒算 NB" [5] - 通过品牌独立实现与盒马鲜生的中高端定位区隔 [6] 扩张与发展规划 - 盒马鲜生大店持续扩张 单日内在4个城市同步开设新店 [9] - NB业态需加速开店并开发高性价比产品 考验供应链能力 [9] - 需平衡两种门店数量与选址 避免流量互相侵蚀 [9] 集团战略协同 - 阿里通过淘宝闪购向大消费平台升级 整合盒马/飞猪等业务 [9] - 盒马被定位为集团内唯一自营商品的核心能力载体 [9] - 在即时零售领域具备独特供给和配送能力 [9]

收购交易 - 公司拟以支付现金13.79亿元收购万优剩余49%股权 [1] - 收购业绩承诺2025-2027年净利润不低于3.2亿元、3.3亿元、3.5亿元 [1] - 按2025年业绩目标计算收购估值约为8.8倍市盈率 [1] 经营与业绩 - 公司预计2025年收入527亿元、净利润19.0亿元、归母净利润9.9亿元 [1] - 预计2026年收入656亿元、净利润26.4亿元、归母净利润14.3亿元 [1] - 收回少数股权有望增厚归母利润 [1] 行业与市场 - 零食量贩头部品牌投资回收周期对加盟商有较好吸引力 [1] - 连锁业态同店提升表明业态向上且开店空间大 [1] - 同店下降主要因2024年新开店较多，不意味着开店空间见顶 [1] 业务发展 - 公司积极打磨省钱超市模型 [1] - 社区场景折扣业态处于发展大浪潮中 [1] - 公司有望借此进一步打开开店空间 [1] - 需求主导下折扣业态发展具备成熟条件 [1] - 公司在社区零售中竞争优势显著突出 [1]

公司股权收购与转让 - 公司拟以现金13 79亿元收购南京万优商业管理有限公司49%股权 收购完成后对万优子公司持股比例将提升至75%左右 [2] - 收购后公司2025M1-5归母净利润将由3 58亿提升至4 16亿 按年化计算此次收购估值约为10XPE 若按2025年业绩承诺3 2亿计算对应估值为8 8XPE [2] - 万优业绩承诺2025-2027年净利润不低于3 2亿 3 3亿 3 5亿 [2] - 公司实控人王泽宁等向核心团队成员周鹏转让989万股股份(占总股本5 27%) 转让价格128 3元(为2025年8月11日收盘价8折) 对应总价12 69亿元 [3] - 周鹏及其配偶李孝玉将转让后持有的1229万股股份(占总股本6 55%)表决权委托给王泽宁行使 [1][3] - 杨俊将在交易完成后12个月内以不低于剩余交易对价的金额在二级市场购买公司股份 [1] 财务影响分析 - 公司2025M1-5实现营收188 4亿元 其中25Q1收入108 2亿元 M4-5月均收入约40亿元 [3] - 2025M1-5净利润6 68亿元 净利率3 55% 略低于25Q1的3 59% [4] - 收购完成后2025M1-5归母比例由53 7%提升至63 4% 增幅18% 2024年归母比例由48 7%提升至66 9% [4] - 预计2025-2026年收入/净利润/归母净利润分别为527亿/19 0亿/9 9亿 656亿/26 4亿/14 3亿 [4] 业务发展前景 - 零食量贩业务利润率环比相对平稳 尽管5月金针菇价格同比下降 [4] - 当前同店下降主要因2024年新开店较多 不代表开店空间见顶 头部品牌投资回收周期仍具吸引力 [4] - 公司正打磨省钱超市模型 社区折扣业态处于发展浪潮 有望进一步打开开店空间 [4] - 折扣业态发展条件成熟 公司在社区零售中竞争优势显著 [4]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 折扣业态空间广阔，头部系统优势突出，当前多品类折扣业态处于快速扩店前期，头部量贩零食店拓展高频消费品类有望覆盖更多客群，头部及腰部系统快速改店扩店有望构建供应商优势 [3][20] 根据相关目录分别进行总结 零食有鸣批发超市草根调研：社区经济下折扣业态对传统小超市的替代 - 零食有鸣批发超市率先布局多品类折扣业态，2021 年开第一家门店，2024 年末超 4000 家，2024 年 6 月 15 日开第一家批发超市测试门店，2025 年 4 月批发超市突破 1500 家，运营体系更稳固，后端供应链更成熟 [1][11] - 门店选址集中于社区业态，面向社区经济，核心客群为学生及社区居民，与周边中小型 BC 超市及社区夫妻老婆店相比，在装修、陈列及价格上有显著优势 [12][14] - 品类上在零食、水饮外新增日化、调味品等，未涉及生鲜及烟酒等高频消费品类，零食货架占比 50%左右，水饮占 14%，新增日化占 17%，调味品及粮油占 14%，速冻冷柜增加至 3 个 [2][15] - 价格延续性价比趋势，零食及水饮延续量贩零食店价格体系，日化品类基本低于天猫旗舰店同款，部分引流品低至线上 6 折，普遍为同区域商超 7 - 8 折，调味品定价为线上 7 - 9 折及附近商超 8 折，日化白牌占比高可满足差异化需求并提升盈利能力 [2][16] - 陈列分区清晰，前端以水饮等引流品为主，主要陈列零食，左侧为水饮及冻品区，左后方为新增日化及调味品区，较附近社区超市更整齐规范 [2][15] - 品类调整幅度小，未加入供应链运营能力要求高的品类，模型易跑通，白牌占比高保障加盟商前端盈利能力，当前 1500 家门店规模预计能与上游供应商直营合作，通过规模效应提效 [3][18] 投资建议：折扣业态快速扩张，头部系统优势充足 - 多品类折扣业态空间广阔，基于总需求不足及供给过剩出现价格破坏型业态，参考美日市场，折扣业态在整体渠道有份额，上线城市有奥乐齐等业态，下线城市也需相应渠道 [3][20] - 头部量贩零食店已跑通硬折扣运营模式，构建后端供应链体系，拓展高频消费品类有望覆盖更多客群，头部及腰部系统快速改店扩店有望构建供应商优势 [3][20]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 零售渠道变革加速，折扣业态空间广阔，量贩系统拓展品类有望覆盖更多客群、提升购买频次，对传统商超冲击将增加，头部量贩零食系统拓展有供应链和规模优势 [4][28] - 商超调改带来新机遇，优化供应链利润分配，缩减品牌方费用，关注产品迭代和品质，利好坚持品质路线的品牌 [7][28] - 大型零售系统拓展自有品牌，切入供应链，实现优质低价产品供应，对上游品牌有挤压和冲击，也打开代工市场，考验品牌生产与运营效率 [7][29] 根据相关目录分别进行总结 折扣商超草根调研：多品类折扣拓展，新业态生命力强劲 来优品省钱超市：折扣浪潮下的多品类扩张 - 1月10日万辰集团首家来优品省钱超市在合肥开业，是迈向多品类折扣超市业态第一步，位于成熟商圈入口街边店，周边社区多 [11] - 品类结构接近传统商超，涵盖零食、日化等多品类，零食货架占比降至45%左右，新增日化等品类，还有7个自有品牌日化产品 [12] - 陈列布局优化，多数商品1 - 3个陈列位，大单品4 - 5个，陈列效率优于商超，动线清晰，以消费者选择引导选品迭代 [12] - 全品类性价比突出，日化、粮油等价格为商超6.0 - 8.8折，天猫旗舰店8.0折 - 持平，低温乳制品货龄管控好，新增品类价格有优势，有望保障盈利能力 [14] 赵一鸣省钱超市：高频消费品类的边际扩张 - 2月17日官宣拓展3.0省钱超市业态，合肥开业三家，走访的绅城花园店对面为小学，附近是高端社区，面积与量贩零食店接近 [19] - 以零食为主，在量贩零食店基础上扩充日化等品类，增加冷柜陈列低温奶等，品类结构调整幅度小于来优品，但新模型跑通和扩品更易 [22] - 引流品低价认知清晰，现制烤肠1.5元/根，蛋挞9.9元/6个，日化价格为天猫旗舰店7 - 9折，冻品及低温乳制品为6 - 9折 [23] 区域商超：主动调改提升品质服务 - 市场竞争下商超发展分化，部分主动闭店，部分主动调改，新增明档熟食，提升生鲜品质，保障低温产品新鲜度，降低货折，增加便民设施 [26] 投资建议：折扣业态空间广阔，商超调改新机遇 - 零售渠道变革加速，折扣业态空间大，量贩系统拓展品类优势明显，对传统商超冲击将加大 [28] - 商超调改优化选品，利好上游优质品牌，增加对产品迭代和品质的关注 [28] - 大型零售系统拓展自有品牌，对上游品牌有影响，也考验品牌生产与运营效率 [29]