行业与公司 * 涉及宏观经济、美联储政策及大宗商品市场（包括黑色商品、贵金属、有色金属、能源、农产品等）[1] 核心观点与论据 宏观政策环境 * 美联储12月降息预期分歧加大，内部鸽派与鹰派观点对立，政策不确定性增加[1][3][4] * 美联储政策不确定性的主要原因是内部态度分歧和数据干扰，关键经济数据（如CPI、就业报告）推迟发布[5][6] * 国内11月LPR维持不变，央行认为货币政策仍有空间但边际效率下降，年内进一步宽松可能性不大[1][7][8] 黑色商品市场 * 黑色商品走势分化，煤焦类商品大幅下跌，焦煤单周跌幅达9%，焦炭跌幅超4%；铁矿石表现相对强劲，全周上涨约1.2%[1][9] * 螺纹钢和热卷市场处于窄幅震荡状态，供需均有回升但市场对后期需求仍偏悲观[10][11] * 铁矿石近期表现强于其他品种，但随基差修复完成及发运增长，未来供需矛盾可能加剧，价格或宽幅震荡[1][12] * 焦煤供应端显著上升，国内保供政策及蒙古国出口扩大至1亿吨以上，需求端因钢厂盈利率低（37.6%）而承压[13][14] 贵金属与有色金属 * 贵金属延续偏弱格局，金银比徘徊在81附近，美联储内部分歧及地缘政治缓和使黄金缺乏上涨动力[1][15] * 有色金属市场整体偏弱，铜库存累库明显，高铜价抑制需求；铝进入季节性累库阶段，上行空间有限[17] 能源化工市场 * 原油市场中期供给宽松趋势压制油价反弹，IEA预测今年及明年全球原油供应过剩压力依然存在，每日过剩量预计达400多万桶[1][20] * 欧洲柴油价格及裂解表现较强，科威特阿祖尔电厂生产恢复前成品油市场维持偏紧状态[21] * 沥青价格在3000元/吨左右相对企稳，但缺乏大幅反弹驱动[23][24] 农产品市场 * 生猪现货价格持续下行至11.6元/公斤，养殖户亏损，出栏节奏高位但消费未显著增加[2][27] * 鸡蛋市场缓慢下跌，供应充裕且无利多提振，周期或早于生猪结束[2][27] * 中国大豆进口量较大（10月到港940万吨），现货宽松，豆粕价格处于区间震荡格局[26] 其他重要内容 * 铂钯期权上市将为下游企业提供风险管理工具，帮助企业应对价格波动[16] * 集运指数高开后连续下跌，需关注需求能否消化多余运力以支撑涨价幅度落地[25] * 碳酸锂近期涨幅超预期，但高价下大厂复产意愿强烈，价格高点已现并存在下探风险[18][19]

黄金 - 金价试图收于4240美元上方 [1] - 金价从日高回落，因交易商关注美国国债收益率上升并在强劲反弹后获利了结 [4] - 相对强弱指标仍处于中等水平，为短期内的额外上行动力提供了足够空间 [4] 白银 - 白银回落至53.00美元水平，同时金银比攀升至79.00上方 [1][7] - 白银需要保持在52.60-52.80美元阻力位上方，才能在短期内获得额外的上行动力 [7] - 华通现货白银定盘价报12356元 [9] 铂金 - 铂金未能收于1620-1630美元阻力位上方 [1] - 铂金试图突破1620-1630美元的阻力位但失去动力并回落 [9] - 铂金停留在1520-1530美元支撑位和1620-1630美元阻力位之间的区间内 [9] 本交易日经济数据 - 重点关注法国10月CPI月率终值，前值为0.001 [10] - 重点关注欧元区第三季度GDP年率修正值，前值为1.30% [10] - 重点关注美国10月零售销售月率及PPI数据，数据待公布 [10]

白银价格表现 - 国内白银期货主力合约价格强劲上涨，一度达到12639元/千克，创历史新高，收报12588元/千克 [1] - 伦敦现货白银持续拉升，一度距54.468美元/盎司的历史最高点仅一步之遥 [1] - 伦敦现货黄金在四连涨后，于4200美元/盎司关口附近震荡 [3] 价格上涨驱动因素 - 近期白银反弹的直接动力来自于美国政府"停摆"结束，为市场注入流动性并提振美联储货币政策的宽松预期 [3] - 全球地缘政治紧张持续，避险资金涌入贵金属市场，白银因价格显著低于黄金吸引资金关注 [3] - 白银的工业需求持续上升，光伏产业和新能源汽车产业的发展令白银库存降至低位，推动银价上涨 [6] 金银比分析 - 金银比（黄金价格/白银价格）当前在78附近，其历史均值在60左右 [3] - 当金银比偏离均值，市场会进行修复并向均值回归，当前比率仍具备一定下探空间 [3] - 当金银比下降时，工业属性更强的白银表现通常优于黄金，金银比一般在美联储降息周期中会向下修复 [5] 后市展望 - 从技术层面看，白银价格走势的"杯柄形态"被激活，中长期银价有望保持强势 [6] - 美联储货币政策仍处于降息周期，实际利率的进一步下行将对银价构成支撑 [6] - 明年金银价格有望走出新高，但潜在风险来自于市场价格的剧烈波动 [6]

近期价格表现 - 11月10日现货白银涨幅逾4.5%，重返50美元/盎司 [1] - 11月11日现货白银一度突破51美元/盎司，并稳定在50美元/盎司上方 [1] - 自4月初以来，现货白银价格从略高于28美元/盎司一路上涨，10月16日突破54美元/盎司，最大涨幅超过90% [3] - 10月17日后价格出现回调，一度跌至45美元/盎司上方，但于11月5日恢复上涨势头 [5] 供需基本面 - 白银市场已从“去库存”进入“抢库存”的结构性短缺周期 [5] - 2024年全球白银市场实际供需缺口高达2.105亿盎司，2025年预计缺口仍将达1.876亿盎司 [5] - 自2021年起，全球白银需求持续超过供应 [5] - 2025年全球光伏装机量预计达655GW，仅此一项就需要消耗白银1.6亿盎司 [5] - 电动汽车、5G基站、数据中心等新型基础设施建设进一步推高白银需求 [5] 政策与战略地位变化 - 11月7日，美国政府将白银加入政府关键矿产清单，白银从工业大宗商品升级为关乎国家安全和技术独立的战略资源 [4] 相关市场与宏观因素 - 2025年黄金价格上涨对白银价格有显著拉动作用 [6] - 至2025年4月，金银比飙升至106的历史极值，远超40-80的百年均值区间 [6] - 截至11月11日，金银比已缩小至81上方，理论上仍存在一定补涨空间 [6] - 美联储开启降息周期后，持有白银的机会成本大幅下降，叠加避险需求，资金倾向于流入白银市场 [6] 后市展望与市场观点 - 乐观观点认为白银已突破技术阻力位，回调是下一轮加速上涨前的重置，随着美元走低，白银甚至有望冲击100美元/盎司 [6] - 谨慎观点认为40美元/盎司上方存在历史套牢盘压力，若金银比回落至70下方可能引发获利了结 [6] - 光伏行业正试图以新技术“去银化”，未来可能大幅降低对白银的需求 [6] - 白银再次回到50美元/盎司上方后，受美联储降息预期和工业需求支撑，短期趋势偏强 [7] - 能否突破54美元/盎司的前高，仍需观察供需变化和政策落地效果 [7]

行业投资评级 - 报告对金属&新材料行业的投资评级为“看好” [3] 核心观点 - 央行购金行为强化了金价企稳的预期，而储能需求的超预期表现则为锂板块提供了向上的弹性 [3] - 长期来看，货币信用格局重塑持续，美国“大而美”法案通过后财政赤字率预计提升，中国黄金储备相对偏低，央行购金被视为长期趋势，金价中枢将持续上行 [4] - 降息后实际利率下行有望吸引黄金ETF流入，同时金银比处于偏高水平，在边际需求修复预期下，金银比有望收敛 [4] - 短期铜矿生产扰动较大，且降息逐渐落地，预计铜价偏强；长期看，电网投资增长、AI数据中心需求增长，叠加铜供给相对刚性，其价格中枢有望持续抬高 [4] - 国内电解铝在产能天花板限制下，供需格局持续趋紧，需求端等待国内政策发力，电解铝价格有望延续长期上行趋势 [4] - 锂供给整体仍偏宽松，但需求端储能领域景气度较高，本周碳酸锂现货价格呈现偏强震荡 [4] 一周行情回顾 - 环比上周，上证指数上涨1.08%，深证成指上涨0.19%，沪深300上涨0.82%，有色金属（申万）指数下跌0.04%，跑输沪深300指数0.86个百分点 [5] - 2025年年初至今，有色金属（申万）指数上涨75.83%，跑赢沪深300指数56.92个百分点 [5] - 分子板块看，环比上周表现：贵金属下跌2.53%，铝上涨6.65%，能源金属上涨1.43%，小金属下跌1.60%，铜下跌1.83%，铅锌下跌2.71%，金属新材料上涨0.11% [10] - 年初至今各板块表现：贵金属上涨65.43%，铝上涨55.92%，能源金属上涨88.26%，小金属上涨79.29%，铜上涨92.51%，铅锌上涨65.27%，金属新材料上涨50.49% [10] 金属价格变化 - **工业金属及贵金属**：环比上周，LME铜/铝/铅/锌/锡/镍价格变化为-1.57%/-1.25%/1.49%/0.03%/-0.73%/-1.09%，COMEX黄金价格下跌0.14%、白银下跌0.05% [4] - **能源材料**：环比上周，锂辉石价格下跌5.75%，电池级碳酸锂下跌2.73%，工业级碳酸锂下跌3.07%，电池级氢氧化锂持平，金属锂持平；电解钴下跌1.38%，电解镍下跌0.90%；六氟磷酸锂价格上涨12.26% [4] - **黑色金属**：环比上周，螺纹钢价格不变；铁矿石价格下跌2.51% [4] 贵金属 - 10月美联储如预期降息25bp，并决定从12月1日起停止缩减规模达6.6万亿美元的资产负债表 [4] - 10月中国央行购金3万盎司，实现连续12个月增持；截至10月末中国黄金官方储备为7409万盎司 [4][23] - 本周SPRD+iShares黄金ETF持仓量1524吨，环比增加0.1% [23] - 当前贵金属板块估值处于历史中枢下沿，具备持续修复的动力及空间 [4] 工业金属：铜 - **需求**：本周电解铜杆/再生铜杆/电线电缆开工率分别为62.0%/27.6%/63.5%，环比分别提升1.5/4.8/2.7个百分点 [29] - **库存**：国内社会库存20.33万吨，环比增加2.07万吨；交易所库存合计58.6万吨，环比增加1.4万吨 [29] - **供给**：本周铜现货TC为-41.9美元/干吨，环比增加0.2美元/干吨 [29] - **供应扰动**：自由港位于印尼的Grasberg矿于9月8日发生泥石流事故，预计将导致2026年公司铜产量较预期下滑35%（约27万吨），或使全球铜矿供应阶段性减少约2.2%，事故前产量可能在2027年恢复 [4] 工业金属：铝 - **价格与利润**：上海有色网A00铝现货均价报21,540元/吨，周环比上涨1.22%；国内电解铝即时完全成本约16,113元/吨，行业平均利润为5,427元/吨 [44][47] - **供应**：2025年10月国内电解铝运行产能为4,443.4万吨，全国电解铝开工率约为98.2%；10月中国电解铝产量377.05万吨，同比增长2.24% [44] - **需求**：本周铝下游加工企业开工率下降0.60个百分点至61.60% [44] - **库存**：国内电解铝（铝锭+铝棒）社会库存总计76.25万吨，较上周末累库0.55万吨 [45] 钢铁 - **价格与利润**：本周螺纹钢价格环比下跌10元/吨至3200元/吨；螺纹钢吨毛利为-39元/吨，周环比改善18元/吨 [68][70] - **供需库存**：本周五大品种钢材周产量环比下降2.12%至857万吨，周需求环比下降5.40%至867万吨，总库存环比下降0.67%至1504万吨 [70] - **铁矿石**：本周进口62%铁矿石价格环比下跌2.51%至105美元/吨；澳洲和巴西合计铁矿石发运量环比下降5.66%至2684万吨；本周日均铁水产量环比下降0.91%至234万吨 [75] 小金属 - **钴**：受刚果金出口管制影响，供给端整体偏紧；9月中国钴中间品进口量约9719吨，环比大幅增加85.44% [4][82] - **锂**：9月中国锂精矿进口量约52.05万吨，环比增加10.61%；本周国内碳酸锂产量环比增加2.15%至2.15万吨，样本库存环比下降2.67%至12.4万吨 [85] - **镍**：镍价底部震荡，但下方火法成本支撑较强，预计下行空间有限 [4] 重点公司关注 - **贵金属**：建议关注山东黄金、山金国际、招金矿业、中金黄金、赤峰黄金、株冶集团、盛达资源 [4] - **铜**：建议关注紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、金诚信、五矿资源、西部矿业、河钢资源 [4] - **铝**：建议关注一体化布局完备标的（中国铝业、中国宏桥、天山铝业、新疆众和）及成本改善的弹性标的（神火股份、云铝股份、中孚实业） [4] - **钢铁**：建议关注业绩稳定的红利属性标的（宝钢股份、南钢股份、中信特钢）以及破净央国企的估值修复（华菱钢铁、新钢股份、山东钢铁） [4] - **成长周期**：推荐供需格局稳定的新能源制造业标的，如华峰铝业、亚太科技、宝武镁业、铂科新材、博威合金、东阳光、横店东磁 [4]

报告行业投资评级 - 贵金属操作评级为三颗星，红色星级代表预判趋势性上涨，三颗星代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1][5] 报告的核心观点 - 隔夜贵金属延续震荡，市场等待新驱动，贵金属构筑高位震荡平台，暂时保持观望；白银受美元指数反弹影响，市场风险偏好减弱，金银比可能重新上行 [2] - 美联储上周降息25个基点至3.75%-4.00%区间，交易员对12月降息预期概率从近100%降至65.3%，鲍威尔表示再次降息并非板上钉钉，进一步宽松需谨慎 [2] - 鸽派代表米兰主张大幅降息，鹰派代表古尔斯比、施密德反对继续降息，市场进入“高位息”阶段，三大不确定性围剿金价，短期内金价面临回调风险 [3]

报告行业投资评级 - 贵金属投资评级为三颗星，代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] 报告的核心观点 - 隔夜贵金属延续震荡，市场等待新驱动，贵金属构筑高位震荡平台，暂时保持观望；随着美元指数反弹，市场风险偏好减弱，谨慎看待白银，金银比可能重新上行 [2] - 美联储上周降息25个基点至3.75%-4.00%区间，交易员对12月降息预期概率从近100%骤降至65.3%，无息黄金失去利率下行支撑 [2] - 市场进入“高位息”阶段，美联储政策前景不明、美国政府停摆致数据真空、中国终结黄金免税政策三大不确定性围剿金价，短期内金价面临回调风险 [3] 相关内容总结 行业现状 - 美国10月ISM制造业PMI48.7，略低于预期49.5和前值49.1；美联储多位官员反对12月降息体现内部分歧，美国政府停摆处于博弈阶段，本周非农数据可能难产 [2] 美联储动态 - 美联储上周降息25个基点至3.75%-4.00%区间，是年内第二次降息，鲍威尔首次明确表示再次降息并非板上钉钉；交易员对12月降息预期概率骤降 [2] - 鸽派理事米兰主张大幅降息，认为当前政策“限制性过强”；鹰派古尔斯比对通胀“感到紧张”，施密德强调继续降息风险过高 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - COMEX金价进入区间震荡，一度跌破3900美元/盎司，COMEX银价区间震荡，跌破46美元/盎司 [45] - 中美经贸关系暂时趋于缓和，美国政府长期关门拖累经济致美联储或转向鸽派，俄乌冲突年内难以缓和，COMEX金价冲高回落后或进入阶段性区间震荡，白银价格高位跳水后或进入区间震荡 [45] 详细总结 价格表现 - 金价震荡、银价震荡，金银比下降、金油比回落后趋稳，铜金比下降 [7] - COMEX金价进入区间震荡，一度跌破3900美元/盎司，COMEX银价区间震荡，跌破46美元/盎司 [45] 持仓情况 - 国内黄金期货持仓略降，国内白银期货持仓略增 [13] 汇率与利率 - 展示美欧、美英、美日汇率及利差情况 [17] - 体现美国国债和海外利差比较以及汇率变化 [18] 就业数据 - 2025年10月美国政府停摆影响就业数据发布，展示美国官方失业率等相关数据 [25] 库存情况 - 展示上期所和comex黄金库存情况 [27] ETF持仓 - 黄金ETF微升，白银ETF持仓略降 [29][32] CFTC净多持仓 - 展示COMEX黄金管理基金净多头持仓情况 [36] - 展示COMEX白银管理基金净多头持仓情况 [39] 央行黄金储备 - 展示全球主要央行黄金储备情况 [40] 基差情况 - 展示黄金TD - SHFE和白银基差情况 [42][43] 事件影响 - 10月30日凌晨美联储宣布下调联邦基金利率目标区间25个基点到3.75%至4.00%之间，符合预期 [45] - 10月30日上午中美元首在韩国釜山会晤，双边经贸关系趋于缓和 [45]

近期金价表现与回调 - 国际金价在连续九周上涨后出现回调，现货黄金收跌0.3%至每盎司4113.05美元，全周累计下跌约3.3% [1] - 此次回调被归因于金价进入超买区间后的获利回吐，属于技术性修正而非趋势反转 [1] - 尽管出现回调，黄金年内累计涨幅仍高达57%，是年内表现最突出的主要资产之一 [1] 金价上涨的核心驱动因素 - 黄金的主要驱动力自2003年以来一直是投资需求，而非各国央行的购买 [3][6] - 衡量投资者需求的关键参考指标是黄金ETF的资金流入与流出情况 [2][6] - 支撑金价强劲表现的因素包括各国央行持续增持黄金、美联储释放鸽派信号以及黄金ETF资金的强势流入 [1] 黄金与白银的市场差异 - 黄金更多是一种价值储藏手段，而白银则具有更强的工业用途，两者是本质不同的市场 [4] - 金银比是一个被市场关注的指标，但不应简单通过该比值来判断黄金与白银的趋势 [4][5] - 从价格结构和基本面角度出发，黄金与白银应该有区别地进行分析 [4] 宏观经济与政策影响 - 美国公共债务已突破35万亿美元，其抛物线式增长是支撑黄金长期需求的基本面因素之一 [9] - 美联储的货币政策预期已被市场提前消化，当所有投资者对同一信号做出反应时，会导致市场出现过度波动 [5] - 美元走弱时，以美元计价的黄金价格会自然上涨，但黄金的需求广泛存在，即使美元反弹，黄金仍受青睐 [6] 市场结构变化与流动性风险 - 自2003年黄金通过ETF实现证券化后，市场结构发生根本改变，投资者需求成为主要驱动力 [8] - 当股市大跌引发投资者追加保证金要求时，他们可能被迫卖出黄金ETF，导致金价出现同步下跌，但这通常是暂时的清算行为 [8] - 市场出现超买或超卖后会进行调整，当前市场正处于修正阶段 [7] 长期前景与价格展望 - 专家对黄金未来几年持看涨态度，认为黄金仍将保持强势 [2][9] - 在短期调整、筑底之后，金价有可能涨至5000、6000甚至7000美元，但这取决于宏观条件的发展 [9] - 黄金作为核心资产配置的重要性持续凸显，其中长期支撑因素依然存在 [1]

金价近期表现与回调 - 国际金价在连续九周上涨后出现明显回调，现货黄金收于每盎司4113.05美元，单日下跌0.3%，全周累计下跌约3.3% [1] - 此次回调被归因于金价进入超买区间后投资者的获利回吐行为，属于技术性修正 [1] - 尽管出现回调，黄金年内累计涨幅仍高达57%，是表现最突出的主要资产之一 [1] 金价上涨的核心驱动因素 - 黄金市场自2003年以来的主要驱动力一直是投资需求，而非各国央行的购买 [2][3] - 衡量投资者需求的关键参考指标是黄金ETF的资金流入与流出情况 [2][5] - 支撑金价强劲表现的因素包括各国央行持续增持黄金、美联储释放鸽派信号以及黄金ETF资金的强势流入 [1] 黄金与白银的市场差异 - 黄金和白银是两种本质上不同的市场，黄金主要作为价值储藏手段，而白银则具有更强的工业用途 [3] - 金银比是一个被市场广泛关注的指标，但专家指出应从价格结构和基本面角度分别分析黄金与白银，而非简单通过比值判断趋势 [3] - 历史上金银比的显著变化曾由市场操纵行为导致，例如1980年亨特兄弟试图操纵白银价格 [3] 宏观经济与政策影响 - 美国公共债务已突破35万亿美元，其抛物线式增长是支撑黄金长期需求的宏观基本面之一 [7] - 美联储的货币政策预期已被市场提前消化，是推动金价的因素之一，但并非投资者高估了政策宽松程度 [4] - 美元走弱时，以美元计价的黄金价格会自然上涨，但即使美元反弹，因广泛情绪支撑，黄金需求仍会存在 [5] 市场结构与流动性风险 - 自2003年黄金通过ETF实现证券化后，市场结构发生根本改变，投资者需求成为主要驱动力 [6] - 在市场出现恐慌性抛售时，投资者为满足追加保证金要求可能被迫卖出黄金ETF，导致金价出现同步但暂时的下跌 [6] - 市场容易出现过度波动的原因是投资者面对同样刺激会同时做出反应，导致超买或超卖情况 [4] 长期前景与价格目标 - 专家对黄金未来几年持看涨态度，认为黄金仍将保持强势格局 [2][7] - 在短期调整、筑底之后，金价有可能上涨至5000、6000甚至7000美元的水平 [7] - 黄金作为核心资产配置的重要性持续凸显，中长期支撑因素依然存在 [1]