财务数据和关键指标变化 - 第一季度销售额2.84亿美元，较去年第一季度下降17%，主要因高性能化学品业务的重新定位行动和工业需求疲软 [10] - 调整后毛利润1.29亿美元，增长10%，毛利率提高超1000个基点，得益于退出低利润率终端市场、成本节约行动和较低的CTO成本 [10] - 调整后SG&A费用较去年下降，但占净销售额的百分比因收入降低而增加 [11] - 调整后EBITDA增加1700万美元，利润率从21.9%提升至32.1%，连续四个季度实现同比毛利润率和EBITDA利润率改善 [11] - 自由现金流1500万美元，较去年第一季度增加4400万美元，主要反映重新定位带来的好处，包括降低对CTO的敞口 [12] - 净杠杆率持续改善，季度末降至3.3倍，公司确认年底前杠杆率低于2.8倍的先前指引 [12] 各条业务线数据和关键指标变化 高性能材料业务 - 销售额因有利的区域和产品组合以及年度提价而增长，第一季度中国市场因政府激励措施推动汽车销量增长，亚太其他地区因预期关税提高而增加对美国的出口，北美市场季度末销量有所增加，但整体销量同比下降，不过有利的产品组合抵消了销量下降的影响 [13][14] - EBITDA利润率本季度维持在近54%，根据最新汽车行业预测，预计该业务部门EBITDA可能减少1500万 - 2000万美元，公司已下调指引下限 [15] - 全年仍预计该业务部门利润率约为50% [16] 先进聚合物技术业务（APT） - 本季度整体销售额下降，不同地区销量情况不同，北美和EMEA地区销量增加，亚洲地区因客户消化现有库存和竞争加剧导致销量下降 [19] - EBITDA增加300万美元，利润率提高至29.6%，主要得益于工厂利用率提高，为第二季度安装新锅炉而建立库存 [19] - 全年预计该业务部门利润率约为20% [20] 高性能化学品业务 - 销售额下降35%，主要是重新定位行动的结果，工业特种产品收入5100万美元，符合季度销售额4000 - 5000万美元的预期，Roadtec业务在季节性淡季销售额较去年略有下降 [21] - 业务部门EBITDA同比改善1000万美元，主要得益于较低的CTO成本和成功的重新定位行动带来的成本节约 [22] - 预计去年采购的高成本库存将在第二季度继续对利润率产生负面影响，但全年业务部门EBITDA利润率预计在中高个位数 [22] 各个市场数据和关键指标变化 - 汽车行业预测显示，今年北美汽车产量较之前预测下降9% - 10% [15] - 美国汽车平均车龄达到历史新高，约14年 [15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将继续专注于优化投资组合和推动业务绩效的战略执行，以提高盈利能力和为股东创造价值 [8] - 公司正在积极监测关税和宏观需求状况的发展，并制定了缓解计划来管理潜在影响 [7][8] - 公司正在推进工业特种产品和北查尔斯顿炼油厂的战略选择讨论，预计年底前公布下一步计划 [22] - 公司认为在关税方面，凭借全球基础设施和商业模式以及进一步的缓解计划，如定价附加费、库存管理和额外的本地化努力，能够将直接影响降至最低 [24] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为尽管面临关税和宏观需求等挑战，但凭借全球基础设施和业务模式以及缓解计划，有能力应对并实现盈利增长 [8][24] - 公司预计随着夏季Roadtec业务的增长，特别是下半年将产生强劲的自由现金流，并确认年底前降低杠杆率的指引 [12] - 公司对未来发展充满信心，将继续执行提高盈利能力和降低杠杆率的承诺，为股东创造价值 [25] 其他重要信息 - 公司新CEO David Lee来自特种化学品和材料行业，他对公司的潜力、员工、产品和技术充满信心，并感谢董事会和员工的顺利过渡 [6] - 公司年度会议宣布Bruce Hoechner当选董事会主席，接替Gene Blackwell，Gene将继续留在董事会 [7] 问答环节所有提问和回答 问题1：请谈谈高性能材料业务的定价情况以及如何应对关税问题 - 公司通常每年进行一次年度提价，定价是应对生产下降或意外关税影响的工具之一，但目前业务正常，未看到相关影响，公司还可通过增加本地化努力等方式缓解关税影响，且从关税角度看公司处于有利地位，生产主要是本地对本地，有缓解计划应对关税影响 [29][30][33] 问题2：请更新工业特种产品业务战略审查的进展以及是否会扩大审查范围 - 审查过程进展顺利，公司收到了广泛的兴趣，目前处于讨论阶段，无法提供更多细节，公司将尽快推进并适时公布更多消息 [34][36] 问题3：新CEO的战略和运营重点与前任相比有何不同 - 新CEO希望延续前任的纪律性执行和优化业务绩效的势头，重点仍然是降低杠杆率，优化业务绩效，使公司有更多选择，目前主要关注执行、偿还债务和增加业务的灵活性 [40][41] 问题4：请谈谈全年现金流预测，特别是在汽车业务处于指引低端时如何维持较高的盈利预测 - 公司在营运资金管理方面表现良好，在销售和EBITDA处于较低水平的情况下，通常会产生更多的自由现金流，因为不需要为增长建立库存和应收账款，历史数据支持公司对自由现金流的预测 [43][44] 问题5：电动汽车放缓对公司内部预测和对Nexeon的投资有何影响 - 公司的指引基于行业标准，如S&P将北美汽车产量预测下调10%，这将导致公司EBITDA减少1500万 - 2000万美元，公司对Nexeon的投资是为了将碳技术扩展到电动汽车领域，尽管电动汽车放缓，但公司对该技术的未来发展感到兴奋，认为这是一个新的增长平台，电动汽车放缓不会影响公司对Nexeon技术的热情 [46][47][48] 问题6：如果汽车业务疲软，转向过滤市场是否能消化产能，过滤市场的规模和利润率如何 - 过滤市场是公司闲置产能的自然出路，在COVID期间，过滤市场是公司的重要转型方向，该市场规模较大，可以吸收大量产能，但利润率低于汽车市场，公司尚未具体量化过滤市场的利润率 [53][54][57] 问题7：公司降低杠杆率至低于2.8倍的长期目标是否有变化 - 公司长期目标仍然是将杠杆率维持在2 - 2.5倍，这一目标符合公司在中小盘股领域的股东期望，并为公司提供更多选择 [58] 问题8：APS业务在中国面临的竞争是否会持续，能否收回降价损失 - 中国市场竞争激烈，但公司新领导带来了经验并优化了商业策略，公司拥有差异化的技术，有信心保持并扩大市场份额，但竞争仍将是一个挑战 [60][61] 问题9：其他两个业务部门的原材料是否也像高性能化学品业务一样，要么本地采购要么免征关税 - 从关税和供应链角度看，公司其他业务部门对关税的暴露程度很低，原材料要么本地采购要么免征关税，供应链方面没有担忧 [63][64]

新乳业2024年报及2025一季报业绩表现 - 2024全年实现营业收入106.65亿元，同比-2.93%，归母净利润5.38亿元，同比+24.80%，扣非归母净利润5.79亿元，同比+24.47% [2] - 24Q4单季度营业收入25.16亿元，同比-9.94%，归母净利润0.64亿元，同比+28.08%，扣非归母净利润0.72亿元，同比-2.25% [2] - 25Q1营业收入26.25亿元，同比+0.42%，归母净利润1.33亿元，同比+48.46%，扣非归母净利润1.41亿元，同比+40.35% [2] 分产品及区域表现 - 分产品：2024年液态奶/奶粉/其他产品营收分别为98.36/0.71/7.58亿元，同比+0.83%/-9.63%/-34.27%，低温鲜奶和低温酸奶收入同比中高个位数增长，高端鲜奶及低温调制乳品类收入同比双位数增长 [3] - 分区域：2024年西南/华东/华北/西北/其他区域营收分别为38.29/30.66/9.23/12.66/15.82亿元，同比-6.51%/+1.52%/-16.78%/-11.12%/+18.13%，华东区域表现稳健 [3] - 分渠道：2024年直营/经销渠道营收分别为62.25/36.82亿元，同比+11.42%/-13.29%，电商渠道营收11.61亿元，同比+31.93% [3] 毛利率及盈利能力 - 毛利率：2024全年/24Q4/25Q1毛利率分别为28.36%/25.99%/29.50%，25Q1同比+0.12pcts，环比+3.51pcts，主要因原奶价格下滑及产品结构优化 [4] - 费用端：2024全年/24Q4/25Q1销售费用率分别为15.56%/14.68%/17.01%，25Q1同比-0.07pcts，管理费用率分别为3.57%/1.22%/3.54%，25Q1同比-1.57pcts [4] - 净利率：2024全年/24Q4/25Q1归母净利率分别为5.04%/2.54%/5.08%，25Q1同比+1.64pcts，环比+2.53pcts，子公司四川乳业/昆明雪兰/寰美乳业/青岛琴牌2024年净利润率分别为7.13%/4.60%/6.37%/6.77% [4]

财务表现 - 2024年全年营业收入106.65亿元，同比-2.93%，归母净利润5.38亿元，同比+24.80%，扣非归母净利润5.79亿元，同比+24.47% [1] - 24Q4单季度营业收入25.16亿元，同比-9.94%，归母净利润0.64亿元，同比+28.08%，扣非归母净利润0.72亿元，同比-2.25% [1] - 25Q1营业收入26.25亿元，同比+0.42%，归母净利润1.33亿元，同比+48.46%，扣非归母净利润1.41亿元，同比+40.35% [1] - 2024全年归母净利率5.04%，25Q1归母净利率5.08%，同比+1.64pcts，环比+2.53pcts [3] 产品与品类 - 2024年液态奶/奶粉/其他产品营收分别为98.36/0.71/7.58亿元，同比+0.83%/-9.63%/-34.27% [1] - 低温鲜奶和低温酸奶收入同比中高个位数增长，高端鲜奶及低温调制乳品类收入同比双位数增长 [2] - 2024年新品贡献营收占比维持在双位数 [2] 区域与渠道 - 2024年西南/华东/华北/西北/其他区域营收分别为38.29/30.66/9.23/12.66/15.82亿元，同比-6.51%/+1.52%/-16.78%/-11.12%/+18.13% [2] - 华东区域低温品类占比较高，表现稳健 [2] - 2024年直营/经销渠道营收分别为62.25/36.82亿元，同比+11.42%/-13.29% [2] - 电商渠道2024年营收11.61亿元，同比+31.93% [2] 毛利率与费用 - 2024全年/24Q4/25Q1毛利率分别为28.36%/25.99%/29.50%，25Q1同比+0.12pcts，环比+3.51pcts [2] - 2024全年/24Q4/25Q1销售费用率分别为15.56%/14.68%/17.01%，25Q1同比-0.07pcts，环比+2.33pcts [3] - 2024全年/24Q4/25Q1管理费用率分别为3.57%/1.22%/3.54%，25Q1同比-1.57pcts，环比+2.31pcts [3] 子公司表现 - 四川乳业/昆明雪兰/寰美乳业/青岛琴牌2024年净利润率分别为7.13%/4.60%/6.37%/6.77%，同比-1.21/-0.23/-2.32/+1.35pcts [3] - 部分子公司以常温业务为主，利润端短期承压，25Q1常温品类终端动销及库存情况持续向好 [3] 盈利预测 - 维持2025年归母净利润预测6.71亿元，上调2026年归母净利润预测至8.03亿元（较前次上调4.6%），新增2027年归母净利润预测9.16亿元 [4] - 对应2025-2027年EPS为0.78/0.93/1.06元，当前股价对应P/E分别为21/18/16倍 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 主要客户产量表现有所波动，格拉默北美区实现扭亏，25Q1蔚来EC6、蔚来ES6、理想L6合计产量约6.80万辆，同比约+253.19%，环比约-37.53%；格拉默实现营收约4.87亿欧元，同比约-12.43%，环比约+8.38%，北美区实现扭亏为盈 [2] - 公司盈利能力有所修复，25Q1毛利率约16.32%，同比约+1.64pct，环比约+3.32pct；净利率约2.09%，同比约+1.84pct，环比约+2.74pct [3] - 多业务齐头并进，乘用车座椅走向全球，传统业务经营稳健，新兴业务品类扩张，乘用车座椅获多家主机厂定点，截至2025年2月28日，累计乘用车座椅在手项目定点共21个 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年一季报显示，25Q1公司实现营收约50.37亿元，同比约-4.73%，环比约-5.84%；归母净利润约1.04亿元，同比约+447.56%，环比约+399.56% [1] 投资建议 - 关注格拉默整合措施推进、座椅赛道及新业务带来的业绩增量，预计2025 - 2027年营收分别约253.5亿元、283.6亿元、300.6亿元，同比分别约+13.9%、+11.9%、+6.0%；归母净利润分别约6.8亿元、10.1亿元、13.1亿元，同比分别约+220.0%、+48.8%、+30.0% [5] 盈利预测与估值 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,255|25,347|28,357|30,064| |年增长率（%）|3.2%|13.9%|11.9%|6.0%| |归属于母公司的净利润（百万元）|-567|680|1,012|1,315| |年增长率（%）|-378.0%|220.0%|48.8%|30.0%| |每股收益（元）|-0.46|0.54|0.80|1.04| |市盈率（X）|—|23.05|15.49|11.92| |净资产收益率（%）|-12.2%|12.4%|15.6%|16.9%| [7] 基本数据 - 04月30日收盘价12.38元，12mth A股价格区间9.56 - 14.90元，总股本1,266.08百万股，无限售A股/总股本100.00%，流通市值156.74亿元 [8] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|8,141|10,350|11,371|13,016|14,557| |非流动资产（百万元）|9,811|9,935|10,545|10,937|11,412| |资产总计（百万元）|17,952|20,285|21,917|23,953|25,969| |流动负债（百万元）|9,360|8,712|9,481|10,435|11,061| |非流动负债（百万元）|4,137|6,668|6,708|6,768|6,828| |负债合计（百万元）|13,496|15,380|16,189|17,203|17,889| |归属母公司股东权益（百万元）|4,101|4,648|5,463|6,475|7,790| |少数股东权益（百万元）|355|257|265|276|290| |负债和股东权益（百万元）|17,952|20,285|21,917|23,953|25,969| [12] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|1,648|270|2,232|2,052|2,432| |投资活动现金流（百万元）|-1,222|-1,587|-1,585|-1,350|-1,369| |筹资活动现金流（百万元）|-281|2,156|-329|-302|-307| |现金净增加额（百万元）|199|768|375|400|756| |期初现金余额（百万元）|1,150|1,349|2,117|2,492|2,892| |期末现金余额（百万元）|1,349|2,117|2,492|2,892|3,648| [12] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入增长（%）|20.1%|3.2%|13.9%|11.9%|6.0%| |成长能力 - 营业利润增长（%）|/|119.8% - 281.3%|248.5%|49.5%|30.3%| |成长能力 - 归母净利润增长（%）|/|114.4% - 378.0%|220.0%|48.8%|30.0%| |获利能力 - 毛利率（%）|14.7%|14.0%|14.0%|14.3%|14.7%| |获利能力 - 净利率（%）|1.0%|-3.1%|2.7%|3.6%|4.4%| |获利能力 - ROE（%）|/|5.0% - 12.2%|12.4%|15.6%|16.9%| |获利能力 - ROIC（%）|4.7%|1.1%|7.3%|9.0%|10.1%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|75.2%|75.8%|73.9%|71.8%|68.9%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|109.9%|111.2%|88.0%|70.1%|50.3%| |偿债能力 - 流动比率|0.87|1.19|1.20|1.25|1.32| |偿债能力 - 速动比率|0.59|0.89|0.86|0.90|0.97| |营运能力 - 总资产周转率|1.29|1.16|1.20|1.24|1.20| |营运能力 - 应收账款周转率|6.87|5.41|5.54|5.72|5.38| |营运能力 - 存货周转率|10.10|11.06|11.41|10.39|9.85| |每股指标 - 每股收益（元）|0.18|-0.46|0.54|0.80|1.04| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|1.42|0.21|1.76|1.62|1.92| |每股指标 - 每股净资产（元）|3.53|3.67|4.32|5.11|6.15| |估值比率 - P/E|74.83|—|23.05|15.49|11.92| |估值比率 - P/B|3.81|3.12|2.87|2.42|2.01| |估值比率 - EV/EBITDA|13.41|20.33|10.43|8.59|7.24| [14]

财务表现 - 2024年公司实现收入29 52亿元（同比+19 9%），归母净利润5 11亿元（同比+18 6%），扣非归母净利润5 05亿元（同比+20 6%）[1] - 单Q4收入6 93亿元（同比+27 1%），归母净利润1 18亿元（同比+48 9%），扣非归母净利润1 17亿元（同比+51 6%）[1] - 25Q1收入7 93亿元（同比+15 3%），归母净利润1 56亿元（同比+28 7%），扣非归母净利润1 55亿元（同比+32 0%）[1] - 25Q1毛利率32 6%（同比+2 1pct），归母净利率19 7%（同比+2 1pct）[3] 业务分拆 - 2024年境内收入3 19亿元（同比+12 5%），毛利率35 4%（同比+1 7pct），境外收入26 16亿元（同比+21 0%），毛利率29 5%（同比-1 4pct）[2] - 内销草坪系统/运动草收入同比分别+51 8%/+7 7%[2] - 外销休闲草销量/收入同比分别+30 14%/+22 43%[2] 产能与布局 - 截至24年末公司产能合计1 16亿平，其中国内淮安产能5600万平，越南一期&二期产能合计6000万平[2] - 越南三期24Q2开工，投产后将贡献4000万平增量，墨西哥1600万平产能择机投产，合计产能将达1 72亿平[2] 费用与现金流 - 25Q1期间费用率9 4%（同比-0 6pct），销售/研发/管理/财务费用率分别为4 5%/2 3%/3 3%/-0 7%（同比分别-0 7pct/-0 4pct/-0 8pct/+1 4pct）[3] - 25Q1经营性现金流0 59亿元（同比+0 38亿元）[3] - 存货周转天数94 84天（同比-0 88天），应收账款周转天数72 28天（同比+2 78天），应付账款周转天数19 67天（同比+3 06天）[3] 行业地位与展望 - 公司人造草坪销量连续14年位居世界第一[1] - 预计25Q1美国高毛利业务占比提升，均价或已底部企稳[2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6 5、7 6、8 7亿元，对应PE估值12 5X、10 7X、9 3X[3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025Q1伊利股份收入稳健增长，虽终端需求弱下调2025 - 2026年归母净利并新增2027年预测，但公司布局多元、渠道完善、品牌力强，盈利能力有望提升，维持“买入”评级[4] - 2024Q4备货谨慎液奶承压，2025Q1环比改善，各业务有不同表现；2024Q4盈利因澳优商誉减值承压，2025Q1扣非净利率明显提升；未来公司轻装上阵，全年有望稳健增长[5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2024年实现收入1157.8亿元，同比 - 8.2%；归母净利84.53亿元，同比 - 18.9%；2024Q4收入267.4亿元，同比 - 7.0%；归母净利 - 24.16亿元，同比 - 330.4%；2025Q1收入330.2亿元，同比 + 1.5%；归母净利48.74亿元，同比 - 17.7%；拟每股分红1.22元，分红率92%，叠加回购金额共占归母净利润的100.4%[4] - 下调2025 - 2026年归母净利为108.1、116.4（前值115.6、126.0）亿元，新增2027年归母净利为124.1亿元，EPS为1.70、1.83、1.95元，当前股价对应PE为17.5、16.3、15.3倍[4] 各业务表现 - 2024Q4液奶/奶粉/冷饮业务同比分别 - 13.1%/+8.7%/+23.7%，2025Q1同比分别 - 3.1%/+18.6%/-5.3%；液奶春节备货谨慎收入承压但库存健康，2025Q1降幅环比收窄，2024年液体乳居行业第一，常温奶份额第一，低温奶逆势增长；奶粉2024年婴配粉市占率达17.3%，成人粉市占率提升至24%，居行业第一；冷饮连续30年位列第一，新品收入占比超20%；奶酪业务2C和2B均稳健增长[5] 盈利情况 - 2024Q4毛利率30.8%（YoY - 0.7pct），费用率23.4%（YoY - 1.3pct），归母净利率 - 9.1%（YoY - 12.7pct），主因计提澳优商誉减值30.37亿元致资产减值损失大增，对利润率影响为15%[6] - 2025Q1毛利率37.7%（YoY + 1.9pct），因业务结构优化和原奶红利，销售/管理费用率分别同比 - 1.5pct/-0.7pct，费用投放效率提升；归母净利率14.8%（YoY - 3.4pct），因2024Q1出售资产高基数效应，扣非净利率为14.0%（YoY + 2.6pct）明显提升[6] 未来展望 - 2025年经营目标为收入/利润总额分别实现1190/126亿元，同比分别 + 2.8%/+24.4%；促消费政策及上游出清带动供需改善，收入有望稳健增长；原奶成本触底、产品结构优化支撑毛利率提升，费用投放优化，盈利能力提升；澳优减值落地后利润有望大幅增长[7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|125,758|115,393|119,144|124,090|128,790| |YOY(%)|2.5|-8.2|3.3|4.2|3.8| |归母净利润(百万元)|10,429|8,453|10,810|11,639|12,410| |YOY(%)|10.6|-18.9|27.9|7.7|6.6| |毛利率(%)|32.6|33.9|34.0|34.1|34.2| |净利率(%)|8.3|7.3|9.1|9.4|9.6| |ROE(%)|17.9|14.8|16.0|14.7|13.5| |EPS(摊薄/元)|1.64|1.33|1.70|1.83|1.95| |P/E(倍)|18.2|22.4|17.5|16.3|15.3| |P/B(倍)|3.5|3.6|3.0|2.5|2.2|[8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 公司盈利能力持续提升，2025Q1新签合同高增，煤化工投资增长下核心主业有望稳步增长，对等关税下己二胺等化工品涨价，实业板块有望实现量利齐增，上调公司2025 - 2026年归母净利润预测至64.3/68.9亿元（上调幅度为8%/4%），新增2027年归母净利润预测为73.5亿元 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润1858.4/56.9/55.1亿元，同比+4.2%/+4.8%/+6.0%；2025Q1公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润445.0/14.4/14.1亿元，同比-1.0%/+18.8%/+22.6% [4] 点评 - 新建投产项目拉动实业板块增长，境外业务景气度较高：2024年公司化学工程/基础设施/环境治理/实业及新材料/现代服务业实现营收1522/206/22/88/16亿元，同比+6.9%/-6.4%/-22.1%/+13.4%/-47.7%；2024年公司境内/境外实现营收1391/462亿元，同比-2.3%/+30.1% [5] - 2024年基建新签合同增速亮眼，2025Q1新签合同提速增长：2024年公司新签合同3669亿元，同比增长12.3%，境内/境外新签合同为2536/1133亿元，同比增长12.2%/12.6%；2025Q1公司新签合同增长提速，实现新签合同597.9亿元，同比增长60.7% [6] - 毛利率持续提升，2025Q1归母净利润同比高增：2024年公司毛利率/净利率为10.1%/3.4%，同比+0.70/+0.01pct；2025Q1年公司毛利率/净利率为9.3%/3.6%，同比+1.29/+0.58pcts，毛利率提升、财务费用率下降，叠加营业外收入的增加，拉动公司2025Q1归母净利润同比高增 [7] - 现金流略有承压，2024年分红比例与上年同期基本持平：2024年公司经营性现金流净流出87.2亿元，比上年同期少流入4.1亿元，2025Q1公司经营性现金流净流出151亿元，较上年同期多流出83.3亿元；2024年公司拟每10股派1.86元，拟分红总额约为11.4亿元，同比增长4.5%，2024年公司分红比例约为19.98%，与上年同期基本持平 [8] 盈利预测、估值与评级 - 上调公司2025 - 2026年归母净利润预测至64.3/68.9亿元（上调幅度为8%/4%），新增2027年归母净利润预测为73.5亿元，维持“买入”评级 [9] 财务报表与盈利预测 - 给出2023 - 2027E年利润表、现金流量表、资产负债表的相关数据，包括营业收入、营业成本、折旧和摊销等各项指标 [11][12] 主要指标 - 给出2023 - 2027E年盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标等相关数据，如毛利率、资产负债率、销售费用率等 [13][14]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司预调鸡尾酒业务有韧性，2025年有望重拾增长；威士忌业务进入产品销售阶段，发展前景乐观；根据公司最新业绩情况并增加威士忌业务盈利预期，调整盈利预测，预计2025 - 27年EPS分别为0.77/1.00/1.29元，2025/4/30收盘价26.1元对应P/E分别为34/26/20倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入30.5亿元，同比-6.6%；归母净利润7.19亿元，同比-11.2%；2025Q1实现收入7.4亿元，同比-8.1%；归母净利润1.8亿元，同比+7.03% [6] 预调鸡尾酒业务 - 2024年实现收入26.8亿元，同比-7.2%，呈环比改善趋势；强爽产品驱动2023年业务较快增长，2024年销售走平，业务进入平稳发展状态，受消费环境影响小幅下滑；消费者对品类有消费黏性、对品牌忠诚度高，公司持续更新产品、拓展消费人群和场景；2025年计划在“358”产品矩阵基础上扩充，预计业务重拾增长；估计2025Q1收入在6.5亿元左右，呈环比改善趋势 [6] 威士忌业务 - 2024年11月发布两款创始版产品，2025年3月上市流通产品并首批铺货，后续将推出系列产品；业务经过多年培养进入销售阶段，是2025年重要看点；产品性价比好，宣传与悦己文化、情绪消费关联；截止2024年12月已灌装40万只陈酿桶，具备100万只橡木桶的桶陈与管理能力 [6] 盈利能力 - 2024年归母净利率23.6%，同比-1.2pct，毛利率因原料下行同比+3pcts，销售费用率因春节增加投放同比+2.9pcts；2025Q1归母净利率24.6%，同比+3.5pcts，毛利率同比+1.3pct，销售费用率因去年同期高基数同比-8.1pcts；预计2025年预调鸡尾酒业务保持稳定盈利能力，烈酒业务虽处投入期，但产品高毛利对利润影响不大 [6] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3048.13|3749.29|4628.63|5574.47| |收入增长率%|-6.61|23.00|23.45|20.43| |归母净利润(百万元)|719.14|806.64|1051.92|1358.54| |利润增速%|-11.15|12.17|30.41|29.15| |毛利率%|69.67|71.17|72.12|73.08| |摊薄EPS(元)|0.69|0.77|1.00|1.29| |PE|40.87|33.95|26.04|20.16| |PB|6.27|5.40|4.71|4.05| |PS|8.99|7.30|5.92|4.91|[2] 资产负债表预测（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|3463.11|3882.13|4493.20|5145.20| |非流动资产|4655.54|5047.54|5289.54|5381.54| |资产总计|8118.65|8929.67|9782.75|10526.74| |流动负债|2298.87|2881.98|3159.61|3113.71| |非流动负债|1122.81|964.81|806.81|648.81| |负债合计|3421.68|3846.78|3966.42|3762.52| |少数股东权益|10.25|7.25|4.25|1.25| |归属母公司股东权益|4686.72|5075.64|5812.08|6762.97| |负债和股东权益|8118.65|8929.67|9782.75|10526.74|[7] 现金流量表预测（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|672.89|1010.84|1144.06|1441.75| |投资活动现金流|-883.28|-596.00|-496.00|-396.00| |筹资活动现金流|229.84|-344.05|-557.31|-978.88| |现金净增加额|19.30|70.79|90.75|66.86|[7] 利润表预测（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|3048.13|3749.29|4628.63|5574.47| |营业成本|924.47|1080.89|1290.31|1500.58| |营业利润|923.28|1067.51|1394.45|1803.48| |净利润|716.33|803.64|1048.92|1355.54| |归属母公司净利润|719.14|806.64|1051.92|1358.54| |EPS (元)|0.69|0.77|1.00|1.29|[8] 主要财务比率预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|-6.61%|23.00%|23.45%|20.43%| |营业利润增长率|-9.88%|15.62%|30.63%|29.33%| |归属母公司净利润增长率|-11.15%|12.17%|30.41%|29.15%| |毛利率|69.67%|71.17%|72.12%|73.08%| |净利率|23.59%|21.51%|22.73%|24.37%| |ROE|15.34%|15.89%|18.10%|20.09%| |ROIC|9.88%|10.41%|12.80%|15.84%| |资产负债率|42.15%|43.08%|40.55%|35.74%| |净负债比率|72.85%|75.68%|68.19%|55.62%| |流动比率|1.51|1.35|1.42|1.65| |速动比率|1.04|0.88|0.85|0.92| |总资产周转率|0.38|0.42|0.47|0.53| |应收账款周转率|11.71|12.17|12.17|12.17| |应付账款周转率|5.58|5.75|5.69|5.65| |每股收益(元)|0.69|0.77|1.00|1.29| |每股经营现金(元)|0.64|0.96|1.09|1.37| |每股净资产(元)|4.47|4.84|5.54|6.44| |P/E|40.87|33.95|26.04|20.16| |P/B|6.27|5.40|4.71|4.05| |EV/EBITDA|26.87|22.21|16.82|12.80| |P/S|8.99|7.30|5.92|4.91|[8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩显著增长，盈利能力持续提升，2025 年一季度延续良好态势，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 47.07 亿、56.18 亿、65.40 亿元 [3][6][7] 各部分总结 公司基本情况 - 总股本和流通股均为 48.47 亿股，总市值和流通市值均为 677.17 亿元，12 个月内最高/最低价为 18.65/11.86 元 [3] 业绩情况 - 2024 年公司实现收入 655.56 亿元，同比+7.01%；归母净利润 33.86 亿元，同比+13.71%；扣非净利润 35.32 亿元，同比+18.25% [3] - 2025 年一季度，公司实现收入 148.59 亿元，同比+12.88%，环比-23.84%；归母净利润 10.38 亿元，同比+32.65%，环比+39.79%；扣非净利润 12.68 亿元，同比+71.13%，环比+38.76% [3] 产量情况 - 2024 年，公司矿产金/冶炼金/矿山铜/电解铜产量分别为 18.35 吨/37.95 吨/8.20 万吨/36.69 万吨，同比分别为-2.86%/-7.14%/+2.60%/-3.42%，分别完成全年目标的 98%/101%/108%/101% [4] - 2025 年公司矿产金/冶炼金/矿山铜/电解铜目标产量分别为 18.17 吨/35.30 吨/7.94 万吨/39.62 万吨；2025 年 Q1，产量分别为 4.51 吨/8.48 吨/1.89 万吨/9.76 万吨，同比分别为+1.09%/-14.02%/+1.07%/-3.75%，环比分别为-14.89%/-16.42%/-5.28%/-9.19%，分别完成全年目标的 25%/24%/24%/25% [4] 资源增储情况 - 2024 年，公司投入探矿资金 2.95 亿元，实现金金属/铜金属/钼金属分别增储 30.3 吨/11.48 万吨/6.0 万吨；至 2024 年年底，公司金金属/铜金属/钼金属保有资源量分别为 894.55 吨/228.16 万吨/59.46 万吨 [4] 产品收入及费用情况 - 2024 年现货黄金/现货铜均价分别为 557 元/克、7.50 万元/吨，同比分别为+24%/+10%；公司黄金/铜产品收入分别为 367.72/310.68 亿元，同比分别为+15.50%/+3.94%；毛利率分别为 12.68%/10.51%，同比分别为+2.16/-0.81pct [5] - 2024 年，公司毛利率/销售净利率/ROE 分别为 15.25%/6.41%/12.36%，同比分别为+1.97/+0.51/+0.87pct；销售、管理、研发、财务费用率合计为 4.83%，同比+0.15pct，维持较低水平 [5] 一季度盈利情况 - 2025 年 Q1 现货黄金/现货铜均价分别为 670 元/克、7.74 万元/吨，同比分别为+37%/+12%，环比分别为+9%/+3% [6] - 2025 年 Q1，公司毛利率/销售净利率分别为 19.64%/8.88%，同比分别为+4.93/+1.64pct，环比分别为+4.74/+4.00pct；ROE 为 3.65%，同比+0.87pct；销售、管理、研发、财务费用率合计为 4.81%，同比+0.06pct，环比-0.45pct [6] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|65,556|70,504|75,958|80,088| |营业收入增长率(%)|7.01%|7.55%|7.74%|5.44%| |归母净利（百万元）|3,386|4,707|5,618|6,540| |净利润增长率(%)|13.71%|39.01%|19.35%|16.42%| |摊薄每股收益（元）|0.70|0.97|1.16|1.35| |市盈率（PE）|17.19|14.39|12.05|10.35|[7] 资产负债表、利润表、现金流量表及预测指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万）|8,320|10,978|14,784|20,179|26,301| |应收和预付款项（百万）|668|550|720|731|741| |存货（百万）|11,399|10,401|12,430|12,881|13,234| |流动资产合计（百万）|20,831|22,748|28,722|34,558|41,150| |固定资产（百万）|14,239|13,699|11,945|10,202|8,457| |资产总计（百万）|52,680|55,639|59,392|63,090|67,558| |负债合计（百万）|21,944|23,066|23,647|23,833|24,240| |归母公司股东权益（百万）|25,909|27,393|29,511|32,008|34,915| |股东权益合计（百万）|30,736|32,572|35,744|39,257|43,318| |毛利率|13.28%|15.25%|16.32%|16.93%|17.66%| |销售净利率|4.86%|5.17%|6.68%|7.40%|8.17%| |销售收入增长率|7.20%|7.01%|7.55%|7.74%|5.44%| |净利润增长率|57.11%|13.71%|39.01%|19.35%|16.42%| |ROE|11.49%|12.36%|15.95%|17.55%|18.73%| |ROA|6.70%|7.76%|10.02%|10.83%|11.78%| |ROIC|8.82%|10.27%|11.40%|12.12%|12.91%| |EPS(X)|0.61|0.70|0.97|1.16|1.35| |PE(X)|16.33|17.19|14.39|12.05|10.35| |PB(X)|1.86|2.13|2.29|2.12|1.94| |PS(X)|0.79|0.89|0.96|0.89|0.85| |EV/EBITDA(X)|7.92|7.57|7.40|6.17|5.02| |经营性现金流（百万）|6,423|7,890|7,100|9,339|10,538| |投资性现金流（百万）|-1,688|-2,522|-325|-443|-402| |融资性现金流（百万）|-6,108|-2,689|-2,969|-3,501|-4,013|[10][11][12]

文章核心观点 - 中航西飞2025年一季度盈利能力提升，但现金流管理和应收账款控制方面仍需加强 [6] 经营概况 - 2025年第一季度营业总收入84.38亿元，较去年同期下降0.2% [2] - 归母净利润2.89亿元，同比增长5.97%；扣非净利润2.98亿元，同比增长7.45% [2] - 毛利率8.24%，同比增加16.17%；净利率3.42%，同比增加6.18% [2] 财务健康度 流动性与偿债能力 - 货币资金141.18亿元，较去年同期增长68.30%，现金资产健康，短期偿债能力较强 [3] - 货币资金与流动负债比例为73.77%，需关注现金流状况 [3] 应收账款管理 - 截至2025年一季度末，应收账款163.09亿元，相比去年同期减少26.83% [4] - 应收账款相对于利润比例高达1593.55%，回收可能存在压力 [4] 成本控制 - 报告期内三费总计2.63亿元，占营业收入比例为3.12%，较去年同期增加63.03%，成本控制面临挑战 [5] 投资者回报 - 自上市以来，累计融资总额达136.65亿元，累计分红总额为34.58亿元，分红融资比为0.25，融资活跃且有一定股东回报 [6]