报告行业投资评级 - 推荐，维持评级 [4] 报告的核心观点 - 医药板块基本面持续向上复苏，政策持续向好，本周重点关注医药创新成长主线，创新药板块关注抗肿瘤、自免、GLP - 1、干细胞、基因治疗等方向，同时关注医药国产替代、医药消费特别是医美、底部优质出海标的 [1] 根据相关目录分别进行总结 周观点更新 CXO周观点 - 全链条鼓励创新政策发布叠加海外地缘风险阶段性回落，CXO有望迎来估值提升，2025年在国内政策支持和海外地缘政治风险回落双重催化下，行业有望回暖修复 [6] 创新药周观点 - 本周AACR会议召开，超120家中国药企亮相带来近300项新药研究结果，24项入选最新突破性研究；ASCO会议公布摘要题目和日程，2025年中国专家发言数量创新高，71项原创性研究成果入选口头发言环节，11项以重磅研究形式公布 [11] - 本周（4.21 - 4.25）A股SW化学制剂板块涨2.01%，A股SW其他生物制品板块涨1.19%；港股SW化学制剂板块涨8.39%，港股SW其它生物制品板块涨10.94% [12] 中医药周观点 - 本周（04.21 - 04.25）SW二级中药指下跌0.34%，跑输同期沪深300(+0.38%)和创业板指（+1.74%） [19] 血制品板块周观点 - 重视地缘政治风险下稀缺资源厂商强定价能力驱动的业绩改善，关注静丙需求量提升及价格体系上移，关注在层析静丙方向有产品布局及产能基础的天坛生物，以及静丙领域传统龙头派林生物、上海莱士、华兰生物等 [23] 疫苗板块周观点 - 新生儿人口处于历史低位，疫苗板块短中期基本面偏弱，持续看好带疱等增量方向，以及HPV方向国产高性价比后发厂商提高渗透率的潜力，重点关注智飞生物、百克生物，万泰生物 [25] 医药上游供应链周观点 - 化学试剂关注自主产品品牌提升与平台型运营企业，如泰坦科技和毕得医药；生物试剂关注兼具品牌规模效应以及海外增长逻辑确定的企业，如诺唯赞和百普赛斯；模式动物关注高端品系小鼠的竞争力以及全球化拓展的企业，如药康生物 [28] IVD周观点 - 化学发光技术壁垒高、国产化率低，集采政策推广落地和分级诊疗政策推动有望加速进口替代，提升检测渗透率，关注高端/特色产品放量、海外布局领先的企业如新产业；关注特色产品优势突出，带动常规品放量的企业如亚辉龙；关注具备消费级别大单品的企业如诺辉健康、康为世纪 [31] 医疗设备周观点 - GLP - 1药物全球放量有望和CGM形成互补协同效应，建议关注国内CGM市场加速开拓，重点关注三诺生物CGM产品的FDA获证节奏 [36] 医疗服务周观点 - 本周（04.21 - 04.25）申万医院指数下跌0.50%，跑输同期沪深300(+0.38%)和创业板指（+1.74%） [43] - 市场对后续消费刺激政策预期加强，建议关注眼科及口腔医疗服务公司，如爱尔眼科、普瑞眼科等；关注有消费性质的中医医疗服务企业，如固生堂，普瑞眼科目前估值处于低位，具备较高性价比 [43] 药店周观点 - 本周（04.21 - 04.25）申万线下药下跌2.63%，跑输同期沪深300(+0.38%)和创业板指（+1.74%） [45] - 前期政策对药店盈利能力影响有限，上市公司毛利率上升，外延扩张谨慎，后续表观净利率预期提升，表观利润有望加速增长，行业竞争激烈，中小型连锁药房及单体药房有望被动出清，行业估值处于历史低位，建议关注益丰药房、老百姓等相关上市公司 [45] 原料药行业周观点 - 关注原料药 + 制剂/CDMO业务转型机会，一致性评价叠加带量采购促使行业洗牌，关注产业转型升级背景下质地优良、产品能力卓越的华海药业等；关注部分公司产品价格周期变化带来的机遇，如沙坦领域及肝素领域；关注原料药 + CDMO一体化重塑产业生态带来的机会，如九洲药业等；关注减肥药产业链，如诺泰生物等 [49] 创新器械周观点 - DeepSeek引领AI产业变革，有望驱动部分器械产业链公司AI应用拓展潜力释放，关注医疗语义AI应用驱动的虚拟健康助手应用拓展等 [52] - 器械集采推进加速国产替代，为国产公司拓展真创新方向提供外生压力，进口替代方向关注电生理、内镜领域，如微电生理等；国产真创新方向关注神经介入领域，如赛诺医疗 [52][53] 仪器设备板块周观点 - 科学仪器需求端偏弱，但国产仪器订单维持增长，不断推出新产品，预计后续需求端回暖且有更多国产支持政策，行业增速有望恢复 [57] - 仪器设备板块以国产替代为主旋律，结合国企改革、AI +、海外市场等方向，建议关注健麾信息、海能技术等企业 [57] 低值耗材板块周观点 - 低值耗材下游去库逐渐完成，关注行业周期上行带来的投资机会以及部分基本面较强的细分领域的结构性机遇，重点关注采纳股份以及美好医疗 [60] 重点公司公告 人福医药 - 控股股东武汉当代科技产业集团股份有限公司重整计划实施后，公司控股股东可能变更为招商生命科技（武汉）有限公司，实际控制人可能变更为招商局集团有限公司，权益变动尚需完成经营者集中审查等事项 [63][64] 上海谊众药业 - 股东上海谊兴企业管理合伙企业（有限合伙）提前终止减持计划，该股东持有公司股份4,862,000股，占总股本2.35%，股份来源为首次公开发行前及资本公积转增股本取得，已于2024年9月10日解除限售并上市流通 [65] 百奥泰生物制药 - 股东新余市启恒管理咨询合伙企业（有限合伙）及其一致行动人汇天泽投资有限公司合计持有公司20,704,000股，占总股本5.00% [66] 甘李药业 - 2024年限制性股票激励计划拟向激励对象授予713万股，约占公司股本总额59,416.175万股的1.2000%，授予价格为19.79元/股 [67] 北京神州细胞生物技术 - 股东暨员工持股平台南昌神州安元等合伙企业合计持有公司股份36,500,000股，占总股本的8.20%，股份为首次公开发行前取得，已于2024年1月2日解除限售并上市流通 [68] 一品红药业集团 - 2025年4月23日审议通过2024年度计提资产减值准备的议案，计提信用减值和资产减值准备合计人民币4,334.62万元 [69][70] 北京凯因科技 - 富山湾等拟减持公司股份合计不超过5,128,000股，即不超过总股本的3.00%，自2025年5月16日至2025年8月15日实施，实际控制人周德胜承诺不减持 [71] 创新药研发进展 国内企业创新药研发重点进展 - 4月21日，百奥泰1类新药注射用BAT7111获批临床，用于晚期实体瘤 [72] - 4月22日，再鼎医药从BMS引进的瑞普替尼胶囊在国内申报新适应症NDA，适用于NTRK融合基因阳性实体瘤成人患者 [72] - 4月23日，康方生物依沃西单抗联合化疗对比替雷利珠单抗联合化疗一线治疗晚期鳞状非小细胞肺癌的注册性III期临床研究达到PFS主要研究终点 [72] - 4月23日，康乐卫士重组三价人乳头瘤病毒疫苗上市申请获受理，用于预防HPV 16/18/58型相关疾病，是国内首个申报上市的国产三价HPV疫苗 [73] - 4月23日，信达IBI3020登记一项I期临床研究，评估其治疗局部晚期等实体瘤的安全性和耐受性 [73] - 4月23日，美国FDA批准康方生物/正大天晴的PD - 1单抗派安普利单抗上市，用于复发性或转移性非角化性鼻咽癌成人患者治疗 [73] - 4月24日，同源康向CDE提交在研1类新药甲磺酸艾多替尼片的Pre - NDA申请，有望成为全球首款针对非小细胞肺癌脑转移患者的第三代EGFR - TKI [74] - 4月24日，翰森注射用HS - 20089拟纳入突破性治疗品种，用于治疗铂耐药复发上皮性卵巢癌等患者 [74] - 4月25日，奥赛康利厄替尼获批新适应症，用于具有表皮生长因子受体外显子19缺失或外显子21置换突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌成人患者一线治疗 [75] - 4月25日，君实生物「特瑞普利单抗」获批新适应症，用于不可切除或转移性黑色素瘤一线治疗，是首个获批晚期黑色素瘤一线免疫疗法的国产PD - 1单抗 [75] - 4月25日，康方生物依沃西单抗单药用于PD - L1阳性的局部晚期或转移性NSCLC的一线治疗新药上市申请获批准，是其获批上市的第二个适应症 [76] - 新湾医药与FDA就核心产品NB003全球关键注册临床研究达成一致，研究近期启动 [77] - 人福医药子公司收到萘普生钠软胶囊的《药品注册证书》 [77] - 甘李药业子公司收到在研药品GZR102的《药物临床试验批准通知书》 [78] - 江苏恒瑞医药子公司收到SHR - 8068注射液等多个药物的《药物临床试验批准通知书》 [79] - 苏州泽璟生物制药注射用ZG006与PD - 1/PD - L1免疫 checkpoint抑制剂联合用于小细胞肺癌的临床试验获得批准 [79] - 四川百利天恒药业自主研发的创新生物药注射用BL - B01D1的2个联合用药的II期临床试验获得批准 [79] - 诺诚健华奥布替尼用于一线治疗慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤的新适应症上市申请获得批准 [80] 国外企业创新药研发重点进展 - 当地时间4月18日，再生元和赛诺菲的度普利尤单抗获批新适应症，用于治疗12岁及以上儿童和成人慢性自发性荨麻疹 [81] - 当地时间4月21日，阿斯利康和第一三共的Enhertu的III期临床试验取得积极中期分析结果 [81] - 4月22日，百时美施贵宝的PD - 1抑制剂欧狄沃获批新增适应症，用于治疗可手术切除的II、IIIA和IIIB期且无已知表皮生长因子受体突变或间变性淋巴瘤激酶重排的成人非小细胞肺癌患者 [82] - 4月22日，阿斯利康「瑞利珠单抗」在国内获批上市，用于治疗抗乙酰胆碱受体抗体阳性的成人全身型重症肌无力患者 [83] - 当地时间4月22日，诺和诺德向FDA递交口服司美格鲁肽减重适应症的上市申请 [83] - 当地时间4月22日，BMS公布Kar - XT的III期研究结果，未达到主要终点 [83] - 4月23日，强生尼卡利单抗注射液在中国申报上市，适用于治疗自身抗体阳性的全身型重症肌无力成人和青少年患者 [83] - 4月23日，安进登记一项比较Romosozumab与双膦酸盐用于成骨不全儿童和青少年治疗的有效性和安全性的III期研究 [84] - 4月24日，赛诺菲Brivekimig治疗化脓性汗腺炎的II期研究达到主要终点 [84] - 4月25日，强生旗下锐珂正式获得中国NMPA批准，用于治疗携带表皮生长因子受体19号外显子缺失或21号外显子L858R置换突变且在EGFR酪氨酸激酶抑制剂治疗期间或之后疾病进展的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌成人患者 [84] 投资建议 - 重点关注恒瑞医药、百济神州、一品红等公司 [3][85]

公司财务表现 - 2024年营业收入28919501万元 同比增长1774% [1] - 归母净利润4025693万元 同比增长1567% [1] - 研发投入717亿元 占营收比例2480% [1] 产品管线与商业化 - 五款新药上市销售 包括盐酸埃克替尼 盐酸恩沙替尼胶囊 甲磺酸贝福替尼 伏罗尼布片及贝伐珠单抗 [1] - 贝美纳获FDA批准并纳入NCCN指南 启动EMA上市申报 [1] - 肺癌领域布局一代和三代EGFR-TKI药物 [1] - 伏美纳为肾癌领域首个中国自主知识产权药物 [1] 研发与合作进展 - 多个新药研发进展顺利 [1] - 与禾元生物 瑞普晨创等企业合作引进多款新药 [1] - 拓展研发管线 构建医药创新生态圈 [1] 投资机构背景 - 北京鸿道投资管理有限责任公司创立于2010年3月 由原华夏元老级明星基金经理孙建冬创办 [2] - 拥有证券私募基金"3+3"投资顾问资格 成功发行六十余只私募基金产品 [2] - 核心人员来自国内大型基金管理公司 资产管理公司和证券公司 [2] - 采用研究 投资 风控三位一体的投研风控体系 [2]

文章核心观点 - 中信建投继续看好2025年优质创新药公司，关注药械前沿技术，看好有全球竞争力的优质创新药公司，建议关注出海、边际变化、整合主线机会 [1] 行业回顾及展望 - 医药领域改革政策进入常态化，医保关注多元复合医保支付方式改革，医疗将迎来薪酬制度及分级诊疗等改革，看好2025年医药行业投资机会，关注新增量和行业整合机会 [1] 横向比较 - 2022年前医药制造业增速排名前列，近两年受基数和公共卫生事件影响增速有波动，2020及2021年营收增速分别为4.5%和20.1%，领先同期工业和制造业，利润端波动更大，预计2025年行业有望温和增长走向高质量发展 [2] 估值与持仓 - 2019 - 2021年行业估值中枢提升，2021年以来调整，2022年以来进入历史底部区间，最新估值历史分位数27%，近期有所修复但仍处低位 [3] - 截至24Q4，公募基金医药持仓比例8.18%，剔除指数和医药基金后持股比例2.77%，持仓环比小幅下降，非医药基金持仓低于历史平均，24Q4部分创新药、CXO公司持股基金增加，后续相关细分方向持仓比例有望上升 [3]

文章核心观点 恒瑞医药任命冯佶为总裁、首席运营官，原总裁戴洪斌升任副董事长，公司2024年业绩显著增长，创新成果持续获批且出海取得成效，持续加大创新力度，高管团队符合人才策略和企业转型升级需要 [1][2][3] 人事变动 - 4月2日恒瑞医药宣布任命冯佶为公司总裁、首席运营官，负责公司经营管理，原总裁戴洪斌升任副董事长 [1] - 冯佶拥有三十多年医药行业从业经验，曾就职于上海仁济医院、诺华、安万特和阿斯利康，曾是神经科医生后转型药企，在阿斯利康担任过多个职务 [1] - 戴洪斌在公司服务二十余年，在运营改革关键期授命为总裁三年后升任副董事长，副董事长岗位未来将协助董事长进行战略制定、战略投资及董事会有关管理 [3] - 其他主要高管人员分工无太大变化，执行副总裁张连山坐镇创新药研发领域，执行副总裁江宁军主管创新药国际化、临床研究和商务拓展 [3] 业绩情况 - 2024年年报显示公司实现营业收入279.85亿元，同比增22.63%，归属于上市公司股东的净利润63.37亿元，同比增47.28%，归属于上市公司股东的扣非净利润61.78亿元，同比增49.18%，营收、净利均创新高 [1] 创新成果 - 创新成果持续获批驱动收入增长，2024年创新药销售收入达138.92亿元（含税，不含对外许可收入），同比增30.60%，创新药销售收入占公司总销售收入（不含对外许可收入）一半以上 [2] - 创新药出海取得成效成为业绩增长第二引擎，报告期内收到德国Merck Healthcare1.6亿欧元、美国Kailera Therapeutics1.0亿美元对外许可首付款等许可合作对价确认为收入，利润增加较多 [2] 研发投入 - 报告期内累计研发投入82.28亿元创历史新高，其中费用化研发投入65.83亿元，研发投入占销售收入比重达29.40%，至今累计研发投入已超440亿元 [2] 证券分析 - 申万宏源证券认为恒瑞医药始终将创新和国际化作为战略发展目标，持续坚持高比例研发投入，创新药重回快速增长轨道，创新药BD授权交易为公司贡献新的利润增长点 [2] 人才策略 - 高管团队既有具备国际化视野和长期行业浸润的高端人才，又有带有恒瑞基因、熟悉各项业务的内部培养干部，符合恒瑞内部晋升与外部引进相结合的人才策略，也是中国本土医药创新企业转型升级的需要 [3]

微信公众号｜ipozaozhidao 据 IPO早知道消息， 由凯辉基金和赛诺菲在上海共同设立的赛诺菲凯辉医药创新基金 于 4月2日 正 式成立。 作为双方深化合作、助力上海生物医药产业高质量发展的重要举措 ，该基金管理规模约为 20亿元人 民币，将专注于投资中国已进入临床阶段的创新药管线和相关产业机会，帮助本土企业打通从研发到 商业化的关键路径，加速创新药的本土市场准入。 凯辉基金创始人及董事长蔡明泼表示： "赛诺菲凯辉医药创新基金的设立标志着我们在推动中国医药 创新达到国际领先水平方面迈出的重要一步。我们始终相信，中国的医药创新拥有巨大的潜力，而我 们的使命是为本土企业提供跨越式发展的平台。 与赛诺菲多年来的互信合作，让我们能够充分整合 双方在技术、市场与资本层面的优势，为本土企业提供加速实现高水平创新能力的关键支持。我们期 待通过这一基金，推动各界创新力量的协同，推动创新药品市场的多元化与持续发展。 " 赛诺菲执行副总裁夏立维（ Olivier Charmeil）表示："作为全球最具创新活力的医疗健康市场之 一，中国持续优化的营商环境和高水平对外开放政策，为跨国药企与本土伙伴的深度协同提供了战略 机遇。 ...

基金成立与合作背景 - 凯辉基金与赛诺菲共同设立赛诺菲凯辉医药创新基金 管理规模约为20亿元人民币 专注于投资中国已进入临床阶段的创新药管线和相关产业机会 [2] - 基金旨在帮助本土企业打通从研发到商业化的关键路径 加速创新药的本土市场准入 [2] - 基金成立标志着双方在推动中国医药创新达到国际领先水平方面迈出的重要一步 [4] 战略意义与目标 - 基金将为中国创新药企提供从研发 临床实验到监管合规等多个维度的全方位支持 帮助企业突破关键瓶颈 [7] - 基金将推动中国医药创新达到国际领先水平 满足更多患者的未尽之需 [7] - 基金将为全球医药领域带来更加多元化的创新解决方案 促进技术 产品与市场的流动 [7] 合作方观点 - 凯辉基金创始人表示基金将为本土企业提供跨越式发展的平台 整合双方在技术 市场与资本层面的优势 [4] - 赛诺菲执行副总裁认为中国持续优化的营商环境为跨国药企与本土伙伴的深度协同提供了战略机遇 [5] - 赛诺菲大中华区总裁表示基金是赛诺菲深入参与中国医药创新生态系统的重要里程碑 [5] 行业影响 - 基金将推动前沿创新成果转化落地 助力上海生物医药产业加快发展 [5] - 基金体现了对上海生物医药产业高质量发展的坚定承诺 助力上海建设世界级生物医药产业集群 [8] - 上海正在加快发展包括生物医药在内的先导产业 推动科技创新 资本支持与产业发展的深度融合 [8]

行业总量 - 医药行业营收增速长期维持1.2-1.4倍超额于名义GDP增速 中国2019-2023年名义GDP年化增速6.3% 卫生总费用年化增速8.3% 医保基金收入年化增速8.2% 超额倍数1.3倍 [3] - 医药制造业增速略低于卫生总费用 2019-2023年预计5%-6% 主要消化药占比回落的历史包袱 拥有明确临床疗效的药械将获得更好增长 [3] - 创新药械增长潜力分化显著 出海顺利+国内政策支持下年增速可达18%-20% 仅国内政策支持下约14%-15% 若双重受阻则回落至10%-12% 当前中国创新药仅占全球3%-5%市场 [3] 盈利周期 - 中国医药制造业利润率呈阶梯式上升 1998-2000年首轮医改推动利润率从6%升至8% 2005-2009年GMP改造+居民医保设立推升至10% 2015-2018年创新转型驱动利润率达12%-14% [5] - 2020年新一轮医改通过DRG/DIP支付改革和高价值原创+出海拓展 可能开启新一轮利润率上升周期 [6] - 集采政策本质是释放资源支持创新 2018年集采后医药板块仍诞生大量5-10倍股 仿制药降价是结构性改革的必要代价 [8] 国产创新药 - 港股18A公司可持续营收从2018年12亿飙升至2023年400亿 预计2026-2027年突破1000亿 复宏汉霖已率先盈利 百济/信达/康方等头部企业预计2025-2027年集体扭亏 [9] - 国产创新药license-out交易2023-2024年已成规模 首付款金额超越欧盟仅次于美国 典型案例包括传奇生物DLL3 CART获诺华1亿美元首付款 康方生物PD1*VEGF双抗获Summit 5亿美元首付款 [11][12] - 港股创新药估值显著低于A股和美股 中位溢价率超100% 部分标的海外价值潜力尚未充分定价 [13][14] 港股高值耗材 - 行业PB从2020年10倍跌至2024年1.2倍 需上涨200%才能回归历史均值 2017-2020年因15%-20%增速优势受追捧 2021年后受集采和供给过剩冲击 [15][17] - 三大驱动因素持续存在：医疗需求升级（低渗透率基数） 医疗体系改革（手术定价调整） 国产替代加速（供应链安全） [18] - 2022-2023年出现基本面拐点 2023年雇员增速仅3%-4%低于15%-20%营收增速 净利率连续跳升 但2024年股价仍大跌形成背离 [19][21] 投资布局 - 当前持仓超90%集中于港股 其中80%为创新药械 显著超配国产创新械（港股高耗） 标配国产创新药 低配美股创新药等其他资产 [22] - 港股医药经历超长下跌周期 恒生医疗指数3年累计跌幅超75% 但行业基本面保持强劲 创新药械国际竞争力持续提升 [27][29] - 投研体系正从2.0专业研究阶段向3.0认知决策阶段升级 更重视极端状态应对和视角切换 典型案例包括某港股双抗药企基本面符合预期但股价腰斩 [31][33]