市场表现 - 港股早盘高开，恒生科技指数上涨0.15%，港股AI板块表现更强，港股互联网ETF（513770）场内价格现涨0.54%，站上5日和10日线 [1] - 科网龙头多数上涨，阿里巴巴-W涨超1%，美团-W、腾讯控股、快手-W跟涨，小米集团-W微涨0.3% [1] - 港股互联网ETF（513770）最新规模超百亿，年内日均成交额超6亿元，支持日内T+0交易，流动性佳 [5] 宏观环境 - 美联储12月降息25个基点的概率已高达86.9%，一周前该概率还不到30% [2] - 海内外市场聚焦美联储12月利率决议，降息预期大幅飙升 [2] 行业动态 - 国家新闻出版署公布2025年11月份国产网络游戏审批信息，共有178款游戏获批，版号数量创下近几年新高，哔哩哔哩旗下游戏在列 [3] - 游戏行业呈现出积极向好的发展态势 [3] 资金流向 - 南向资金大举增仓港股互联网龙头，阿里巴巴-W获南向资金连续11天净买入，累计净买入金额为254.49亿港元 [3] - 近1个月，小米集团-W获南向资金净买入136.19亿港元，美团-W、快手-W亦获净买入额居前 [3] - 具体净买入额：阿里巴巴-W 177.23亿港元，小米集团-W 136.19亿港元，美团-W 21.00亿港元，快手-W 12.41亿港元 [4] 指数与ETF构成 - 港股互联网ETF（513770）被动跟踪中证港股通互联网指数，该指数重仓互联网龙头 [5] - 前三大权重股：阿里巴巴-W权重18.89%，腾讯控股权重17.01%，小米集团-W权重10.05% [5][6] - 前十大持仓合计占比超73%，汇聚AI云计算、大模型及各领域AI应用公司 [5] - 香港大盘30ETF（520560）重仓股包括阿里巴巴、腾讯控股等科技股及建设银行、中国平安等高股息股 [6]

市场表现 - 港股早盘高开，恒生科技指数上涨0.15%，港股AI板块表现更强[1] - 港股互联网ETF（513770）场内价格上涨0.54%，站上5日和10日均线[1] - 科技网络龙头股多数上涨，阿里巴巴-W上涨超过1%，美团-W、腾讯控股、快手-W跟随上涨，小米集团-W微涨0.3%[1] 宏观与政策环境 - 美联储12月降息25个基点的概率高达86.9%，一周前该概率低于30%[3] - 国家新闻出版署公布2025年11月国产网络游戏审批信息，共178款游戏获批，版号数量创近年新高[3] 资金流向 - 南向资金大举增仓港股互联网龙头，阿里巴巴-W获连续11天净买入，累计净买入254.49亿港元[3] - 近1个月，小米集团-W获南向资金净买入136.19亿港元，美团-W、快手-W净买入额也居前[3] - 具体净买入排名：阿里巴巴-W（177.23亿港元）、小米集团-W（136.19亿港元）、美团-W（21.00亿港元）、快手-W（12.41亿港元）[4] 行业与市场观点 - 港股相对A股调整更早、跌幅更深，当前位置已具备性价比[4] - 港股汇聚A股稀缺的平台型科技巨头与硬科技领军者，作为连接中国创新与全球资本的桥梁值得关注[4] - 分析指出当前或正在进入布局区，左侧投资者可以逐步建仓[4] 相关金融产品 - 港股互联网ETF（513770）跟踪中证港股通互联网指数，前三大权重股为阿里巴巴-W（18.89%）、腾讯控股（17.01%）、小米集团-W（10.05%）[5] - 该指数前十大持仓合计占比超过73%，涵盖AI云计算、大模型及各领域AI应用公司[5] - 港股互联网ETF最新规模超百亿，年内日均成交额超6亿元，支持T+0交易[6]

AI与算力技术进展 - DeepSeek推出新型数学推理模型DeepSeekMath-V2，在IMO 2025和CMO 2024中达到金牌水平，在Putnam 2024取得118/120分，模型代码与权重已开源[2] - 天孚通信具备800G及1.6T高速光引擎量产能力，1.6T产品已正常交付，泰国生产基地分两期投产，预计2026年各产品线将陆续增加产能[6] - 北京拟在700-800公里晨昏轨道建设超过千兆瓦功率的太空数据中心系统，分三阶段实施：2025-2027年突破关键技术，2028-2030年建设二期星座，2031-2035年建成大规模太空数据中心[10] 企业战略调整与并购 - 惠普计划到2028财年全球裁员4000至6000人（约占员工总数10%），承担约6.5亿美元重组费用，其中2026财年约占2.5亿美元[3] - 字节跳动正与沙特Savvy Games Group谈判出售沐瞳科技，交易结果尚存不确定性[5] - 海昌新材拟以2.35亿元现金收购信为通讯51%股权，交易完成后信为通讯将纳入合并报表范围[15] 新产品发布与商业化 - 阿里旗下夸克AI眼镜发布，搭载阿里千问，采用高通AR1+恒玄BES2800双芯设计，S1系列最低价3799元，G1系列最低价1899元[4] - 国家发改委表示人形机器人产业规模以超50%增速发展，目前中国有超过150家人形机器人企业，半数以上为初创或跨行入局[7] 资本市场动态 - 沐曦股份拟科创板IPO发行4010万股（占发行后总股本10.02%），拟募集资金39.04亿元，申购日为12月5日[13] - 摩尔线程IPO网上投资者放弃认购29302股，金额334.86万元，网下投资者放弃认购数量为0[14] - 无问芯穹完成近5亿元A+轮融资，由珠海科技集团、孚腾资本领投，多家老股东跟投[16] 行业合作与纠纷 - 冰川网络拟与关联方成都时间赛跑签署《海外独家代理协议》，代理《魔法战争》海外运营[9] - 东芯股份公告上海砺算与某国内领先云计算服务商签署战略合作框架协议，涉及国产云桌面、AIPC等领域合作，尚未签署具体订单[12] - 台积电指控前高管罗唯仁向英特尔泄露商业秘密，英特尔否认相关指控[11] ETF市场表现 - 游戏ETF（159869）近五日上涨4.31%，市盈率36.47倍，份额减少5200万份，净申赎-7478.9万元[18] - 云计算50ETF（516630）近五日上涨1.30%，市盈率94.17倍，份额减少1100万份，净申赎-1715.4万元[18] - 食品饮料ETF（515170）近五日下跌1.37%，市盈率20.73倍，份额减少300万份，净申赎-171.9万元[18] - 科创50ETF（588000）近五日下跌1.21%，市盈率147.81倍，份额减少11.2亿份，净申赎-15.4亿元[18]

组织架构调整 - 任命张平安为华为云董事长，任命存储产品线总裁周跃峰为华为云CEO [1] - 华为云研发组织切换至ICT组织下，并新成立5个领域的云研发产品线，包括基础设施云服务、Data&AI云服务、数据库云服务、安全云服务、HCS [1] 战略目标与定位 - 调整旨在匹配华为云业务发展，承担云服务产品竞争力构建责任，完成公司云业务战略目标，将华为云打造为公司的黑土地 [4] - AI时代下，华为云的战略定位更清晰：一是成为算力黑土地，二是充分利用公司积累的CT、IT技术优势及数据中心资源，通过软硬芯协同和系统级创新打造云平台竞争力 [4] 研发模式与业务整合 - 研发组织后移，华为云虽无独立研发，但可与公司ICT领域的网络、通信、计算、存储、操作系统等技术共享，有利于云计算的系统级创新和软硬协同 [4] - 云业务是公司未来发展的关键战略业务，公司将进一步把云服务融入各类行业解决方案中，既为客户提供ICT设备，也提供云方案 [4]

公司基本信息 - 公司名称为深圳致算维保科技有限公司，法定代表人为林文堤，注册资本为1000万人民币 [1] - 公司类型为有限责任公司，营业期限自2025年11月27日起无固定期限 [1] - 公司位于深圳市南山区西丽街道西丽社区同发南路天珑移动总部大厦北侧 [1] 股权结构与股东 - 股东深圳市昌冠投资有限公司持股比例为60% [1] - 股东深圳市润泰智算科技有限公司持股比例为40% [1] 经营范围与行业定位 - 公司国标行业属于科学研究和技术服务业下的科技推广和应用服务业，具体为技术推广服务 [1] - 一般经营项目包括电子元器件零售、人工智能理论与算法软件开发、云计算设备销售、计算机系统服务、云计算装备技术服务、软件开发、人工智能应用软件开发等 [1] - 经营范围还涵盖新兴软件和新型信息技术服务、信息系统运行维护服务、货物进出口、以自有资金从事投资活动、信息咨询服务等 [1] - 许可经营项目为无 [1]

业绩概览 - 2025年第三季度公司收入为2478亿元人民币，同比增长5%，略超市场预期 [1] - 不考虑高鑫零售和银泰的同口径收入同比增长15% [1] - 调整后EBITA为91亿元人民币，非通用会计准则归母净利润为105亿元人民币，低于市场预期的135亿元人民币 [1] 中国电商业务 - 2025年第三季度中国电商集团收入同比增长15.5% [2] - 测算淘天GMV市场份额保持稳定，客户管理收入同比增长10%，符合市场预期 [2] - 变现率同比提升0.2个百分点，得益于全站推广商家渗透率提升及即时零售带动电商用户活跃度提升 [2] - 中国电商业务EBITA受即时零售投入影响，同比下滑76%至105亿元人民币，对应EBITA利润率同比下滑31个百分点 [2] - 剔除闪购影响，中国电商经调整EBITA同比增长中个位数，测算本季度闪购亏损约为360亿元人民币，但业务减亏进展如期 [2] 云智能与AI业务 - 2025年第三季度云智能集团收入同比增长34%，高于彭博预期的28% [2] - 内部云与外部云收入分别同比增长34%和29%，AI相关收入保持三位数同比增长 [2] - 根据Omdia数据，阿里云在中国AI云市场份额占比保持第一，2025年上半年份额为35.8% [2] - 阿里云经调整EBITA利润率为9%，符合预期 [2] - 公司表示未来三年资本开支将超过3800亿元人民币，阿里云具备“底层AI基础设施+通义大模型系列/模型平台+上层应用及行业解决方案”的全栈布局优势 [2] 财务预测 - 预计公司2026至2028财年营业收入分别为10399亿元、11373亿元和12627亿元人民币 [2] - 预计同期非通用会计准则归母净利润分别为1109亿元、1679亿元和2065亿元人民币 [2]

核心观点 - 云业务需求强劲，公司正积极投入AI基础设施建设 [1] - 闪购业务带动用户增长并积极减亏，但短期对电商利润造成压力 [1] - 下调FY2026-FY2028年调整后净利润预测，但维持对公司“买入”评级 [1] 财务表现 - FY2026Q2收入为2478亿元，同比增长5%，略高于市场预期 [1] - FY2026Q2 non-GAAP净利润为103.5亿元，同比下降72%，低于市场预期 [1] - 下调FY2026-FY2028年调整后净利润预测至1043亿元/1313亿元/1647亿元 [1] 分业务表现 - 中国电商集团：客户管理收入同比增长10%，即时零售收入同比增长60% [1] - 中国电商集团：经调整EBITA同比下降76%，主要因闪购补贴及用户体验投入 [1] - 国际数字商业：收入同比增长10%，经调整EBITA扭亏为盈 [1] - 云智能集团：收入同比增长34%，经调整EBITA率为9.0% [1] 未来展望与战略 - 中国电商以稳定份额为优先，闪购提升主站流量，订单密度和客单价改善有望减亏 [2] - AI领域投入力度强，云业务份额有望持续扩大，不排除在已计划三年投入3800亿元外追加投资 [2] - 公司剩余回购规模为191亿美元，约占当前市值的5.1% [2]

整体财务表现 - FY2026Q2公司实现营收2477.95亿元，同比增长4.77% [1] - FY2026Q2公司Non-GAAP净利润为103.52亿元，同比下降71.65% [1] - 预计FY2026-FY2027公司收入增速分别为3.60%和12.04%，Non-GAAP净利润分别为1142.01亿元和1599.60亿元，同比增速分别为-27.78%和40.07% [2] 中国电商业务 - 中国电商集团FY2026Q2实现营收1325.78亿元，同比增长15.51% [1] - 中国电商集团FY2026Q2经调整EBITA为104.97亿元，同比降低76.32% [1] - 其中CMR收入为789.27亿元，同比增长10.13%，连续三个季度实现双位数增长 [1] - CMR增速高于GMV增速，主要受益于闪购带动的交叉销售及AI对广告效率的优化 [1] - 利润端大幅负增长主要受闪购投入拖累，预计本季度即时零售投入达峰，扣除闪购的电商业务EBITA同比实现MSD正增长 [1] - 自然年三季度闪购重心在提单量，四季度重心在降亏损，9月以来闪购UE已有显著改善 [1] 云智能业务 - 云智能集团FY2026Q2营收为398.24亿元，同比增长34.50% [1] - 云智能集团FY2026Q2经调整EBITA为36.04亿元，同比增长35.44%，对应利润率为9.05% [1] - 其中对外收入增速为29%，AI相关产品收入已连续第九个季度实现三位数同比增长 [2] - AI需求爆发拉动算力、存储、网络等基础云资源使用率提升，并带动数据库、中间件等高附加值产品放量 [2] - 通义大模型及行业解决方案加速在电商、本地生活、企业服务等场景落地，形成"云+AI+应用"闭环 [2] - 本季度资本开支达315亿元，过去四个季度在AI+云基础设施上的资本开支累计约1200亿元 [2] 阿里国际数字商业集团（AIDC） - AIDC FY2026Q2实现营收347.99亿元，同比增长9.87% [1] - AIDC FY2026Q2经调整EBITA为1.62亿元，实现盈亏平衡 [1] 其他业务 - 其他（All Others）业务FY2026Q2收入为629.69亿元，同比下降25.47%，主要受高鑫零售出表影响 [1] 估值 - 采用分部估值法，对应中国电商集团、云智能集团每ADS估值分别为125.64美元和73.54美元 [2] - 目标价为199.18美元/ADS，对应港股193.71港币/股 [2]

公司近期业绩表现 - 2026财年二季度盈利预测修正，预计利润率远超最初预期，普通利润和净利润实现翻番[1] - 经营利润从80亿日元大幅提升至175亿日元[1] - 业绩上调主要由于游戏业务表现优于预期以及投资活动带来的显著收益[1] 投资业务对财务的支撑作用 - 公司采用"游戏不够、投资来凑"的运营策略，当游戏业务疲软时非营业收入会相应上升以拉回整体利润[2] - 2024-2025财年第一季度非营业利润达到137亿日元，远高于同期57亿日元的营业利润[2] - 2021财年实现利润393亿日元，其中149亿日元来自出售股票所得，投资收入占比接近40%[2] - 公司管理约1200亿日元的投资基金，用于在行业低迷时期弥补游戏业务收入不足[4] 公司财务状况与经营哲学 - 自创立以来从未背负债务，即使游戏销量不佳也无需借贷维持运营[4] - 保持"零负债、零亏损、零裁员"的纪录[4] - 运营哲学是用股票收益来弥补游戏不赚钱的时候[4] 公司创始人背景与创业历程 - 襟川惠子六岁接触股票概念，18岁开始股票交易[5][7] - 1978年与丈夫共同创立光荣公司，初期主营染料批发[9] - 为筹集创业资金抵押老家土地并卖掉部分股票，包括数千股任天堂股票（当时股价约470日元）[9] - 1980年花费40万日元购买夏普MZ-80C电脑作为丈夫生日礼物，推动公司转向游戏开发[11][15] 公司游戏业务发展历程 - 1981年处女作《川中岛合战》卖出约10000份[14] - 1983年《信长的野望》问世，1985年《三国志》初代登场，1988年《苍狼与白鹿》上市[17] - 这三款作品几乎包揽日本硬核历史模拟游戏市场[17] 公司在女性向游戏领域的开拓 - 1983年发现女性向游戏市场空白，决心推出面向女性玩家的游戏[24] - 1993年组建女性主导的游戏团队Ruby Party[24] - 1994年发售《安琪莉可》，被公认为全球第一款乙女游戏[24] - 后续推出《遥远的时空之中》《金色的琴弦》等作品，奠定女性向游戏赛道地位[26] 投资策略与运作方式 - 投资决策由襟川惠子亲自操作，未设立专门投资部门或聘请专业顾问[32] - 工作模式为白天处理公司事务，夜间关注美股行情并设定交易指令[32] - 主要投资日本和美国优质股票，长期持有苹果、Alphabet、Meta、亚马逊等科技巨头[35] - 关注AI、物联网、云计算等前沿领域，选股标准带个人色彩[35] - 每日阅读报纸、国际新闻与研报以把握宏观经济趋势[35] 创始人行业地位与认可 - 2021年被孙正义邀请成为软银集团历史上首位外部董事[20] - 孙正义形容其为"有敏锐商业头脑的人，最值得尊敬的企业家和管理者之一"[20] - 2025福布斯日本富豪榜显示与丈夫以33亿美元财富位列第19位[38] - 个人身价估算约16.5亿美元（约合人民币118亿元）[38]

公司战略转型 - 2025年对公司而言是具有重大转折意义的一年，公司几乎全面转向AI [2][5] - 公司年初启动为期三年的AI基建计划，预计总投入3800亿元，并在9月表示将追加更大投入 [5] - 公司从以淘宝天猫为核心的电商业务，跨越到斥巨资押注AI，发起企业成长史上最激进的自我革命 [2][8] 核心业务表现 - 公司前九个月实现总营收约2478亿元，同比增长5% [5] - 电商业务营收1029亿元，增长9%；即时零售业务营收229亿元，增长60% [6] - 阿里云季度收入达到398亿元，增长34%，增速再创新高，其中AI相关产品收入连续第九个季度实现三位数增长 [6] AI技术与基础设施布局 - 阿里云+AI+通义大模型已成为全球顶尖巨头之一，阿里云算力网络覆盖全球29个地域、90个可用区，服务超500万客户，包括190家世界五百强企业 [4] - 公司AI技术已支持大型国际活动，如巴黎奥运会超三分之二奥运直播信号基于阿里云分发，2025年春晚也由其支持全球直播 [4] - 基于通义千问模型打造的千问APP已上线公测，旨在全面对标ChatGPT [9] 投入与财务影响 - 过去一年公司在AI方面投入约1200亿元，导致经营利润大幅下降85%至不到54亿元 [5][8] - 公司首席财务官表示正将利润和现金流投向未来布局，尤其是AI和云基础设施，AI商业化收入占比提升，客户管理收入同比增长10% [8] 市场竞争与效率 - AI领域被视为绝不逊于电商的大蓝海，含金量更高 [8] - 公司展现出高效的投入产出效率，例如高德扫街榜推出一个月用户破4亿，淘宝闪购在即时零售市场迅速斩获份额 [9] - 公司在人工智能领域的进步被视为打破西方技术垄断，使中国企业从追赶者变成规则改写者 [9]