报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 海外美联储降息、日本央行加息，国内政策积极但内需仍需托底，人民币汇率有望“破 7”并温和贬值，各品种走势受多种因素影响 [2][4] - 贵金属短期偏强，铜价有突破可能，铝震荡偏强、氧化铝过剩，锌窄幅震荡，镍回调，锡谨慎追高，碳酸锂供需双强，工业硅和多晶硅分别区间震荡和观望，铅区间震荡 [11][13][16] - 螺纹和热卷震荡，铁矿石区间运行，焦煤焦炭有提降情况，铁合金供需双弱 [25][26][30] - 纸浆震荡、胶版纸偏弱，原油受地缘影响或上行，LPG 近端有支撑，PTA - PX 预期良好，MEG - 瓶片过剩预期压制，甲醇多空交织，PP 基本面转好，PE 下跌空间有限，纯苯 - 苯乙烯向弱预期转变，燃料油高硫疲软、低硫回升，橡胶震荡，尿素震荡，玻纯和烧碱震荡，原木基本面改善，丙烯偏弱震荡 [32][33][34] - 生猪旺季供需待验证，油料近强远弱，油脂随外盘偏弱，棉花中长期或上涨，白糖超跌反弹，鸡蛋产能高位但面临拐点，苹果强势反弹，红枣价格下方空间有限 [61][62][63] 根据相关目录分别进行总结 金融期货 - 宏观方面，日本央行如期加息 25 基点，美联储“三把手”称无进一步降息紧迫性，11 月 CPI 数据或失真，美债收益率加速反弹；国内国常会强调确保“十五五”开好局，海南封关首日三亚免税销售火爆，进店客流大增 [1] - 人民币汇率展望 2026 年，美元兑人民币即期汇率短期震荡蓄势，全年有望“破 7”并温和贬值，但存在地缘政治、国内经济修复不及预期、央行干预等潜在风险 [4] - 股指交投低迷，市场观望情绪浓，短期预计延续震荡 [4][5] - 国债中期不悲观，短期不追高，中期多单可持有，短线等待低位介入机会 [5][6] - 集运欧线主力合约上涨，SCFI 欧线小幅回落，利多因素有部分船司提涨报价、舱位短期紧张、红海地缘风险持续，利空因素有 1 月涨价落地价低、贸易摩擦、未来舱位供给充沛、欧洲经济数据疲软 [7][8] 大宗商品 有色 - 黄金和白银价格偏强，白银表现强于黄金，金银比回落；近端关注美联储主席任命和经济数据，白银谨慎追高；远端关注美元指数、美联储政策、需求等因素；交易策略上短线震荡偏强，黄金关注前高阻力，白银关注获利回吐压力 [11][12] - 铜价目前价位可涨可跌，突破概率增加，若未突破则区间低吸；关注 95000 一线压力，下游企业可逢低买入期货套保，有现货采购需求可考虑“买入向上敲出累计期权策略” [13][15] - 铝中期震荡偏强，短期回调或为机会；氧化铝过剩，空头可逐步止盈，多头等待检修和现货价格指引；铸造铝合金震荡偏强，关注与铝价差 [16] - 锌窄幅震荡，短期维持高位宽幅震荡 [17] - 镍和不锈钢先抑后扬，镍矿稳中偏强，新能源和镍铁支撑松动，不锈钢关注出口管制；锡谨慎追高，短期内上方空间小，回调至 33 万下方多头有机会 [18][19] - 碳酸锂供需双强格局延续，短期需谨慎追高，中长期把握回调后逢低布局机会 [20][21] - 工业硅区间震荡，中长期具备逢低建仓配置价值；多晶硅建议观望 [21][22] - 铅区间震荡，预计在 16700 - 17500 附近震荡，16500 附近有强支撑 [23] 黑色 - 螺纹和热卷上方有压力，下方有支撑，维持震荡，螺纹主力合约 2605 价格区间 2900 - 3300，热卷主力合约 2605 价格区间 3000 - 3400 [25][26] - 铁矿石上有发运压制，下有铁水支撑，价格区间运行，大幅上行空间不大 [26][27] - 焦煤焦炭三轮提降落地，焦煤库存结构有望改善，焦炭估值修复驱动或减弱，关注低基差下的卖出套保机会 [30] - 铁合金短期震荡偏强，下方有支撑，但上涨空间有限，后续可能跟随钢材价格变化，需谨慎看空 [31] 能化 - 纸浆震荡，胶版纸偏弱，纸浆可先观望，胶版纸可轻仓尝试高空 [32] - 原油受美委局势影响，地缘逻辑回归，油价或上行，关注美委局势进展 [33][34] - LPG 近端有支撑，关注边际变化 [35][36] - PTA - PX 预期良好，PX 供需格局紧张，PTA 加工费有修复预期，后续回调布多更合适 [36][37][38] - MEG - 瓶片需求端难有预期，供应端有支撑信号，成本端双弱，过剩预期压制估值 [40][41] - 甲醇多空交织，预期近弱远强，1 - 5 反套继续持有 [42][43] - PP 基本面预计转好，短期可逢低做多 [44][45] - PE 现货端偏弱，但盘面下跌空间有限 [46][47] - 纯苯 - 苯乙烯向弱预期转变，纯苯供应增加、需求减弱、库存高，苯乙烯近端流动性缓解、下游有降负检修计划 [48][49] - 燃料油高硫裂解疲软，低硫裂解回升，低硫可观望 [49][50][51] - 橡胶承压震荡，多空分歧加大，轻仓观望，深浅胶价差正套持有；合成橡胶偏强但上涨空间受限，谨慎关注 [52][53] - 尿素短期震荡，市场处于基本面与政策区间内 [54] - 玻纯和烧碱震荡，纯碱过剩预期加剧，玻璃关注冷修和供应预期变化，烧碱价格偏弱震荡 [54][55][56] - 原木基本面有边际改善，可考虑卖出 lg2603 - P - 750 的头寸 [58] - 丙烯偏弱震荡，预期维持低位震荡格局，关注政策实施情况 [59][60] 农产品 - 生猪旺季供需有待验证，长周期战略性看多，中短期以基本面为主，近月出栏压力持续，远月走势偏强 [61] - 油料近强远弱，外盘美豆短期偏弱、中期区间震荡，内盘豆粕关注抛储供应增量 [62][63] - 油脂随外盘偏弱运行，试多近月，关注产地产量和生物柴油市场信息 [63] - 棉花中长期供需或偏紧，棉价有上涨空间，关注节前下游订单情况 [64][66] - 白糖超跌反弹，下跌势头未止 [66][67] - 鸡蛋产能高位但面临拐点，总体偏空，多单博弈反弹可轻仓参与 [68] - 苹果强势反弹，等待回撤接多机会 [68][69] - 红枣价格下方空间有限，关注下游节前采购情况 [70]

黄金与白银市场表现 - 截至发稿，灵宝黄金(03330)股价上涨6.71%，报18.92港元；中国黄金国际(02099)上涨6.2%，报161港元；中国白银集团(00815)上涨5.8%，报0.73港元；招金矿业(01818)上涨4.93%，报31.94港元 [1] - 12月22日，现货黄金盘中涨幅超过1%，价格突破4382美元/盎司，创下历史新高 [1] - 近期白银大幅上涨，导致金银比回落至4年内的新低 [1] 金价上涨驱动因素 - 高盛认为，在地缘政治博弈和“AI与国力竞赛”的宏观背景下，新兴市场央行将持续买入黄金以分散储备风险 [1] - 这种结构性的央行买盘，叠加美联储降息带来的周期性支持，构成了金价上涨的双轮驱动 [1] 市场观点与风险提示 - 中信建投发布研报称，白银的VIX处于历史极大值，需警惕超买后的回调风险 [1] - 广发期货在最新的贵金属周报中指出了近期白银的大幅上涨 [1]

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报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 成材震荡整理运行，关注宏观政策和下游需求情况 [4] - 碳酸锂区间震荡企稳，关注供需边际，警惕情绪波动 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 成材 - 云贵区域短流程建筑钢材生产企业春节停产检修预计影响建筑钢材总产量74.1万吨，安徽省6家短流程钢厂停产期间日度影响产量1.62万吨左右 [3][4] - 2024年12月30日 - 2025年1月5日，10个重点城市新建商品房成交面积环比下降40.3%，同比增长43.2% [4] - 成材在供需双弱、市场情绪悲观格局下价格重心下移，今年冬储低迷对价格支撑不强 [4] 碳酸锂 - 上周碳酸锂主力合约收111400元/吨，成交和持仓小幅回落，主力净空格局延续，现货电碳均价97650元/吨，价格上行，主力合约基差 - 13750元/吨，市场活跃度低 [3] - 供应端原料价格同比涨幅超7%，成本支撑强化，截至12月18日碳酸锂总周度开工率51.4%，环比 + 0.21%，周度产量22045吨，环比 + 0.21%，锂辉石工艺成产量核心增量 [4] - 需求端下游锂电产业链分化，截至12月19日三元、铁锂产量环比分别下降2.6%、2.2%，动力电芯产量环比 - 1.48%，同比增长30.34%，截至12月14日新能源汽车销量环比 + 57.30%，同比 - 7.62% [4] - 库存方面，截至12月18日SMM样本周度库存环比微降0.9%至11.04万吨，总库存天数环比 - 1.1%至26.2天，社会库存累库，行业整体库存偏紧格局未变 [4] - 宏观政策上美联储降息、青海盐湖产业规划和中央经济工作会议部署协同利好，电池厂商提价带动情绪回暖，但受海外资源/复产消息、国内锂矿产能动态等事件扰动 [5]

黄金价格表现 - 现货黄金价格飙升至历史新高43884.82美元/盎司 [1] - 黄金价格在当年累计上涨了67% [1] 驱动价格上涨的核心因素 - 市场对美联储进一步降息的预期提振了黄金价格 [1] - 持续的避险需求对价格形成支撑 [1] - 美元走软为金价上涨提供了助力 [1] 支撑价格上涨的宏观与市场背景 - 地缘政治和贸易紧张局势推动了黄金的避险需求 [1] - 全球央行持续的购买行为是金价上涨的重要推动力 [1] - 市场对明年降息的希望增强了黄金的吸引力 [1] - 投资者目前对2026年美国两次降息进行了定价，这提升了黄金作为非生息资产的吸引力 [1]

克利夫兰联储主席贝丝·哈玛克的利率政策立场 - 核心观点是未来数月无需调整利率 这一立场基于对通胀形势 经济基本面及政策适配性的综合判断 [2] 政策立场与美联储近期行动的差异 - 美联储此前三次会议连续降息累计0.75个百分点 但哈玛克的决策逻辑与此存在差异 她对高通胀的担忧显著高于对劳动力市场潜在脆弱性的顾虑 [2] 哈玛克在FOMC的影响力 - 哈玛克今年并非FOMC投票成员 但明年将获得投票权 其当前观点或将对后续政策讨论形成一定影响 [3] 对通胀数据的审慎解读 - 认为11月CPI同比2.7%的官方数据存在失真 因政府停摆干扰了数据收集 该数据大概率低估了过去12个月的实际价格涨幅 [4] - 经数据测量困难调整后的估算结果更接近分析师普遍预期的2.9%-3.0%区间 这一解读否定了“通胀已显著回落”的判断 为其反对进一步降息提供了关键依据 [4] 对中性利率水平的判断 - 认为当前市场普遍认可的“中性利率”水平偏低 实际中性利率应高于现有普遍认知 [5] - 若中性利率更高 当前3.5%-3.75%区间的基准利率实际仍处于具有刺激效应的水平 [5] - 经济已具备明年稳健增长基础 继续降息将进一步放大政策刺激力度 与通胀控制目标形成冲突 这解释了其在美联储已累计降息0.75个百分点的背景下仍反对近期降息的原因 [5] 政策评估的时间节点与考量 - 将政策评估节点定在明年春季 核心考量是届时供应链中关税的影响能充分消化 [6] - 要到明年春季才能更清楚地判断近期商品价格通胀是否真的退去 [8] - 企业反馈称 关税等因素推高投入成本后 企业可能会在明年第一季度加大提价力度 [8] - 过去约18个月里通胀多数时候维持在3%左右 若提价预期落地 会进一步阻碍通胀向目标水平回落 这是其主张短期内维持利率稳定的重要补充依据 [8] 核心结论总结 - 当前政策仍有一定刺激效果 经济增长基础稳固 通胀压力尚未得到实质性缓解 因此无需通过进一步降息释放刺激信号 [8] - 后续需等待通胀回落的更明确证据 或是就业市场出现实质性疲软的信号 再调整利率政策 观察周期至少要延续到明年春季 [8]

美联储降息与汇率变动 - 12月美联储如期降息25个基点，为年内第三次降息，利率降至3.5%-3.75%区间 [1] - 伴随美联储降息，美元兑人民币汇率从4月初的7.35贬值至12月的7.04，8个月内美元贬值近4% [1] - 市场预期美联储明年大概率继续降息，美元可能进一步承压，人民币在中短期内升值几率高于贬值 [7][8] 美元资产收益与汇率风险 - 当前美元存款利率普遍在3%-4%，较国内存款利率高约2个百分点，但年内美元贬值4%可能侵蚀息差收益 [3] - 5年期美债收益率约为3.7%，1年期约为3.5%，考虑年内汇率贬值，换汇持有5年期以下美债可能面临亏损 [3] - 对于出境理财资金，投资美债或美元存款的主要风险在于汇率波动，而非资产本身的信用风险 [6] 美国国债收益率现状 - 美国长期国债收益率：30年期为4.8456%，20年期为4.8089%，10年期为4.1860% [5] - 美国中短期国债收益率：5年期为3.7401%，3年期为3.5748%，2年期为3.5244%，1年期为3.5502% [5] 境内非标城投债的投资机会 - 在美联储降息、人民币升值预期背景下，境外资金配置境内非标城投债被视为较好时机 [9][16] - 境内非标城投债在稳妥保守策略下可获得5%-6%的收益，该收益在当前环境下具有吸引力 [9] - 投资逻辑从过去追求美元升值与高息收益，转向寻求人民币资产稳定回报，以规避汇率风险 [9] 美股市场与QDII基金状况 - 当前美股估值被认为不便宜 [11] - 主要投资纳指和标普的QDII基金额度基本售罄，多数被限购或仅能预约购买，显示资金涌入热情高涨 [12] - 外汇额度用尽限制了新增资金流入，需等待新批额度或投资者赎回腾出空间 [13] - 市场观点认为，抢购越激烈、限购越严格时，市场潜在泡沫可能越大 [14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周国内天然橡胶期货主力合约先扬后抑，总体微幅下跌 [8][90] - 展望后市，宏观方面市场情绪偏暖支撑胶价，基本面供应有宽松预期但供给端仍有支撑，需求端开工率变化不大、库存累库、终端车市有喜有忧，库存环比上升 [8][90] - 短期内天然橡胶市场多空因素交织，预计盘面短期维持区间震荡 [9][91] 根据相关目录分别进行总结 价格分析 - 期货价格：上周天然橡胶主力合约 RU2605 价格在 15030 - 15550 元/吨之间运行，先扬后抑、区间震荡，总体微幅下跌，截至 2025 年 12 月 19 日收盘报 15190 元/吨，当周下跌 40 点，跌幅 0.26% [6][16] - 现货价格：截至 2025 年 12 月 19 日，云南国营全乳胶（SCRWF）现货价格 14850 元/吨，较上周下跌 100 元/吨；泰三烟片（RSS3）现货价格 18150 元/吨，较上周下跌 50 元/吨；越南 3L（SVR3L）现货价格 15200 元/吨，较上周下跌 50 元/吨；青岛天然橡胶到港价 2090 美元/吨，与上周持平 [21][24] - 基差价差：以上海云南国营全乳胶（SCRWF）现货报价与天然橡胶主力合约期价基差较上周小幅扩张，截至 2025 年 12 月 19 日，基差维持在 -340 元/吨，较上周扩大 60 元/吨；截至 12 月 19 日，天然橡胶内盘价格较上周小幅下跌，外盘价格较上周小幅上涨 [28][31] 重要市场信息 - 国际：欧洲多国将组建“多国部队”支持乌克兰；美联储威廉姆斯对货币政策、失业率、通胀率等作出预计；美国财政部长贝森特对美国经济前景乐观，预计 2025 年 GDP 增速达 3.5%；美国 11 月非农就业、失业率、零售销售、PMI、CPI、初请失业金人数等数据发布；欧元区及部分国家 12 月 PMI 初值发布 [32][33][34] - 国内：11 月工业增加值、服务业生产指数、社会消费品零售总额等数据发布；“十五五”开局预计明年降准、降息有空间；11 月 70 城房价环比总体下降、同比降幅扩大；内地楼市预计 2026 年见底；前 11 个月全国财政收入同比增长 0.8%；11 月 30 个重点城市二手房成交环比上升 14%；12 月狭义乘用车零售预计环比微增、同比下降，新能源零售渗透率 60%；11 月中国汽车产销同比环比均增长、重卡销量同比大幅增长 [35][36][37] 供应端情况 - 天然橡胶：截至 2025 年 10 月 31 日，泰国等主产国产量有不同变化，10 月总产量 107.1 万吨，较上月增长 3.57 万吨，增幅 3.45%，增速继续小幅下降 [44] - 合成橡胶：截至 2025 年 11 月 30 日，中国月度产量为 77.9 万吨，同比减少 0.1%；累计产量为 816.9 万吨，同比增加 1.9% [47][50] - 新的充气橡胶轮胎：截至 2025 年 11 月 30 日，中国进口量为 1.03 万吨，环比上升 8.6% [55] 需求端情况 - 开工率：截至 2025 年 12 月 18 日，半钢胎汽车轮胎企业开工率为 71.39%，较上周下降 0.18%；全钢胎汽车轮胎企业开工率为 64.14%，较上周上升 0.07% [59] - 汽车产销：截至 2025 年 11 月 30 日，中国汽车月度产量 353.2 万辆，同比增 2.8%，环比增 5.1%；销量 342.9 万辆，同比增 3.4%，环比增 3.2% [63][66] - 重卡销量：截至 2025 年 11 月 30 日，中国重卡月度销量 113246 辆，同比增 65.38%，环比增 6.64% [72] - 轮胎产量：截至 2025 年 11 月 30 日，中国轮胎外胎月度产量为 10182.8 万条，同比下降 2.6% [75] - 轮胎出口：截至 2025 年 11 月 30 日，新的充气橡胶轮胎中国出口量为 5173 万条，环比下降 8.11% [80] 库存端情况 - 截至 2025 年 12 月 19 日，上期所天然橡胶期货库存 87160 吨，较上周上升 30170 吨 [87] - 截至 2025 年 12 月 14 日，中国天然橡胶社会库存 115.2 万吨，环比增加 2.9 万吨，增幅 2.6%；青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量 49.89 万吨，环比上期增加 1.02 万吨，增幅 2.08% [87] 基本面分析 - 供给端：全球天然橡胶产区处于供应旺季，海外原料上量预期增加，国内产区停割但供应宽松预期仍在，近期泰柬地缘紧张支撑原料价格 [88] - 需求端：上周轮胎企业开工率变化不大，出货慢、库存累库，终端车市有增长但增幅下降，重卡销量同比大幅增长，前 11 个月橡胶轮胎出口量同比增长，全钢胎需求有转弱预期 [89] - 库存方面：上周上期所库存、社会库存和青岛总库存环比均上升，累库幅度增加 [89] 后市展望 - 宏观方面利多，市场情绪偏暖；供给端泰柬地缘形势支撑原料价格；终端消费良好但有转弱预期；国内库存持续累库且幅度加大，预计盘面短期维持区间震荡，需关注多方面情况 [91] 观点及操作策略 - 本周观点：预计天然橡胶期货主力合约短期维持区间震荡 [92] - 操作策略：单边暂时观望，激进者可逢低试多；套利关注多 01 空 05 正套机会；期权暂时观望 [93]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜基本面供应端有扰动，冶炼企业减产，废铜政策放开，11月中国制造业PMI回升但仍处收缩区间 呈现中性态势；基差贴水期货偏空；库存表现中性；盘面偏多；主力净持仓空且空增偏空；库存回升、地缘扰动下铜价创新高后高位运行 [2] - 2024年铜小幅度过剩，2025年呈紧平衡 [19] 相关目录总结 每日观点 - 供应端有扰动，11月中国制造业PMI为49.2% 较上月回升0.2个百分点仍处收缩区间但边际改善 基本面中性；现货92480 基差 -700 贴水期货偏空；12月19日铜库存减3875至160400吨 上期所铜库存较上周增6416吨至95805吨 库存中性；收盘价收于20均线上且20均线向上运行偏多；主力净持仓空且空增偏空；库存回升、地缘扰动下铜价新高后高位运行 [2] 近期利多利空分析 - 利多未提及；利空未提及；逻辑为全球政策宽松和贸易战升级 [3] 现货 - 包含地方中间价涨跌、库存类型总量及增减等内容 但未给出具体数据 [6] 期现价差 - 未提及具体内容 交易所库存 - 未提及具体内容 保税区库存 - 保税区库存低位回升 [13] 加工费 - 加工回落 [15] CFTC - 未提及具体内容 供需平衡 - 2024年小幅度过剩，2025年紧平衡；给出2018 - 2024年中国年度供需平衡表数据 [19][21]

黄金与白银市场表现 - 截至发稿，港股黄金股普遍上涨，灵宝黄金涨6.71%报18.92港元，中国黄金国际涨6.2%报161港元，中国白银集团涨5.8%报0.73港元，招金矿业涨4.93%报31.94港元 [1] - 12月22日，现货黄金盘中涨超1%，突破4382美元/盎司，再创历史新高 [1] 黄金价格上涨驱动因素 - 高盛认为，在地缘政治博弈和“AI与国力竞赛”的宏观背景下，新兴市场央行将持续买入黄金以分散储备风险 [1] - 这种结构性的央行买盘，叠加美联储降息带来的周期性支持，构成了金价上涨的双轮驱动 [1] 白银市场相关观点 - 中信建投发布研报称，白银的VIX处于历史极大值，警惕超买后的回调风险 [1] - 广发期货在最新的贵金属周报中指出，近期白银大幅上涨使金银比回落至4年内新低 [1]