指数表现与成分股 - 截至2025年12月3日13:54，中证800自由现金流指数上涨0.98% [1] - 指数成分股杰瑞股份上涨10.00%，云铝股份上涨5.29%，天山铝业上涨4.60%，中国铝业上涨4.54%，TCL科技上涨4.32% [1] - 跟踪该指数的现金流ETF800上涨0.98%，最新价报1.24元 [1] 指数构成与权重 - 中证800自由现金流指数从中证800指数样本中选取50只自由现金流率较高的上市公司证券作为指数样本 [1] - 截至2025年11月28日，指数前十大权重股合计占比58.6% [2] - 前十大权重股包括中国海油、美的集团、格力电器、中远海控、五粮液、洛阳钼业、中国铝业、牧原股份、TCL科技、陕西煤业 [2] 市场观点与配置策略 - 机构维持A股年末休整期的判断，认为短期涨跌空间有限，建议以守为攻，风格上强调平衡配置 [1] - 建议适当关注回调充分且产业逻辑清晰的成长类品种 [1] - 期待市场在12月重磅会议前后逐步企稳，明年一季度有望迎来向上合力，春季躁动可能提前 [1] - 建议可提前布局科技成长和资源品等景气赛道，过渡期间维持杠铃配置，以现金流资产作为底仓 [1]

文章核心观点 - 中国经济进入存量发展阶段 企业资本开支趋于审慎 更加注重稳定的现金流配置与真实利润增长 推动自由现金流占比提升 [1] - 企业自由现金流增加带动ROE中枢上行 这一趋势与美日股市在存量经济阶段的特征相似 [1] - 在产业结构转型背景下 科技与高端制造类公司市值占比明显提升 自由现金流积累不断增厚 [1] - 权益资产属性从融资工具转向保值增值工具 高夏普比率成为居民资产配置的重要基础 [1] - 未来随着企业分红回购力度增强 自由现金流对ROE的支撑作用将进一步凸显 [1] 市场表现与投资工具 - 富时现金流指数自2016年至2024年连续9年跑赢中证红利指数和沪深300指数 [1] - 投资者可关注现金流ETF（159399）[1] - 该ETF标的指数聚焦大中市值 其央国企占比高于同类现金流指数 且月月可评估分红 [1]

市场表现 - 市场早盘震荡回调，有色金属和银行板块逆势上涨，带动价值风格走强 [1] - 截至午间收盘，国证价值100指数上涨0.8%，国证自由现金流指数上涨0.7%，国证成长100指数下跌0.3% [1] - 价值ETF（159263）半日净申购达到600万份 [1] 指数特征 - 国证价值100指数采用“高分红+高自由现金流+低市盈率”三维筛选体系，优选价值标的，历史表现稳健 [1] - 国证自由现金流指数采用自由现金流率进行选样，兼具高股息与成长性 [1] 投资工具 - 价值ETF（159263）跟踪国证价值100指数 [1] - 自由现金流ETF易方达（159222）跟踪国证自由现金流指数 [1] - 相关ETF可助力投资者把握价值风格和自由现金流风格的投资机遇 [1]

中证500自由现金流指数及相关ETF市场表现 - 12月3日早盘，中证500自由现金流指数上行，成分股杰瑞股份涨停，兆驰股份、神火股份、首旅酒店等跟涨 [1] - 目前唯一跟踪该指数的现金流500ETF（560120）跟随指数上行，领涨同赛道产品 [1] 自由现金流的投资逻辑与市场关注 - 自由现金流是衡量企业真实盈利能力与分红潜力的前瞻性指标 [1] - 高股息的长期维持必须以高自由现金流为基础 [1] - 长期具备高自由现金流的企业更能保障未来持续分红，实现对股东的稳定回报 [1] - 随着长线资金投资策略迭代，自由现金流契合风险规避与收益稳定性需求，或将成为险资等长线重要配置方向 [1] 现金流500ETF（560120）与标的指数特征 - 该ETF紧密跟踪中证500自由现金流指数 [1] - 指数编制经流动性、行业、ROE稳定性筛选后，选取50只自由现金流为正且占比高的股票 [1] - 指数整体呈现中小盘市值、较低估值以及更高ROE的风格特征 [1] - 指数行业分布均衡，以有色金属、基础化工、交通运输、机械设备、医药生物为主 [1] - 指数未配置金融和地产行业 [1]

财务业绩表现 - 1H FY2025/26营业收入为344.81亿港元，同比下降1.8% [1] - 1H FY2025/26归母净利润为13.34亿港元，同比下跌24.2%，低于预期 [1] - 公司拟派中期股息每股0.15港元，同比持平 [1] - 公司自由现金流为26.0亿港元，同比增长17.2%，创历史最高水平 [1][4] 天然气销售业务 - 1H FY2025/26天然气总售气量为174.1亿立方米，同比增长1.7% [2] - 城镇燃气销气量为91.9亿立方米，同比下跌1.5%，主要因工商业用气需求下滑 [2] - 工业用气量同比下跌1.1%，商业用气量同比下跌2.2% [2] - 管输与贸易气量为82.2亿立方米，同比提升5.4% [2] - 零售气毛差为0.58元/立方米，同比下跌0.01元/立方米 [2] - 公司维持全财年0.55元/立方米毛差目标，相较上一财年有0.01元/立方米的提升空间 [2] 接驳业务 - 1H FY2025/26新增居民用户67.63万户，同比下滑25.2% [3] - 新增接驳用户中新楼接驳用户占比达67.9%，同比增长1.1个百分点 [3] - 接驳及工程业务合计税前利润占公司全部业务分部利润总额的16.0% [3] - 2025/26财年新增接驳用户数量指引小幅下降至100-120万户 [3] 增值与综合能源业务 - 1H FY2025/26增值业务收入达20.2亿港元，同比增长0.3%，经营利润10.2亿港元，同比增长1.3% [4] - 工商业用户侧储能达617.7MWh，同比高增693.5% [4] - 售电业务售电量35.3亿度，同比高增25.5% [4] - 绿证交易量同比高增709% [4] 财务状况与成本 - 1H FY2025/26公司融资成本下降至3.39%，较上一财年下降0.45个百分点 [4]

指数与ETF市场表现 - 截至2025年12月2日15:00，国证自由现金流指数下跌0.17% [1] - 自由现金流ETF(159201)当日下跌0.17%，最新报价1.18元 [1] - 截至12月1日，该ETF近6个月净值上涨20.02% [2] - 该ETF自成立以来，最长连涨月数为6个月，最长连涨涨幅为22.69%，历史持有6个月盈利概率为100% [2] - 截至2025年12月2日，该ETF近6个月超越基准年化收益为8.85% [2] 成分股与权重结构 - 截至2025年11月28日，国证自由现金流指数前十大权重股合计占比54.4% [3] - 前两大权重股为中国海油（权重9.87%）和上汽集团（权重8.71%）[3][5] - 成分股当日涨跌互现，福建高速领涨10.10%，大洋电机、模塑科技、东方铁塔等领跌 [1] 资金流动与规模 - 自由现金流ETF近18天获得连续资金净流入，合计20.27亿元，日均净流入达1.13亿元，最高单日净流入2.53亿元 [1] - 该ETF最新份额达63.39亿份，创成立以来新高 [1] - 该ETF最新规模达74.99亿元，创成立以来新高 [1] - 杠杆资金持续布局，前一交易日融资净买额达246.77万元，最新融资余额达1.75亿元 [1] 流动性数据 - 自由现金流ETF盘中换手率为4.52%，成交额为3.37亿元 [1] - 截至12月2日，该ETF近1月日均成交额为4.50亿元 [1] 产品费用与跟踪精度 - 自由现金流ETF管理费率为0.15%，托管费率为0.05%，为最低费率一档 [3] - 截至2025年12月2日，该ETF近1月跟踪误差为0.005% [3] 历史收益特征 - 该ETF自成立以来，最高单月回报为7%，涨跌月数比为7/2 [2] - 上涨月份平均收益率为3.20%，月盈利百分比为77.78%，月盈利概率为81.03% [2]

投资评级 - 报告对中国燃气（00384 HK）维持“买入”评级 [1][8] 核心观点 - 报告认为中国燃气2025/2026财年中报业绩承压，但自由现金流持续改善，分红能力提升，故维持买入评级 [8] - 公司2025/26财年中期营业总收入为344.8亿港元，同比减少1.8%；归母净利润为13.34亿港元，同比下降24.2% [8] - 中期股息每股15港仙，派息水平维持稳定；假设全年维持0.5港元/股分红，对应股息率为6.1% [8] 业绩表现总结 - **天然气销售业务**：收入203.8亿港元，同比增长3.8%；分部利润15.7亿港元，同比下降5.3% [8] - **接驳业务**：收入31.6亿港元，同比下降5.2%；分部利润5.4亿港元，同比下降37.7%；居民新增接驳67.6万户，同比下降25.2% [8] - **LPG销售业务**：收入83.8亿港元，同比下降12.3%；分部利润0.05亿港元，同比上升125.6%；销量192.8万吨，同比下降4.5% [8] - **增值业务**：收入20.2亿港元，同比增长0.3%；分部利润10.2亿港元，同比增长1.3% [8] - **电力新能源业务**：工商业用户侧储能累计签约量达1.2GWh，已投运617.7MWh，同比激增693.5% [8] 财务状况与预测 - **现金流**：2025/26财年中期实现自由现金流26.0亿港元，同比增长17.2%，占中报归母净利润的195% [8] - **盈利预测**：下调FY2026-FY2028归母净利润预测至29.8亿港元、31.8亿港元、34.5亿港元，同比变化分别为-8.5%、6.9%、8.3% [8] - **估值指标**：对应FY2026-FY2028的预测市盈率（P/E）分别为15.0倍、14.0倍、12.9倍 [8] - **财务数据**：FY2025A预测营业总收入79,258百万港元，FY2026E预测为76,748百万港元；FY2025A预测归母净利润3,252百万港元，FY2026E预测为2,976百万港元 [1][9]

现金流ETF资金流向与市场表现 - 根据Wind数据，现金流ETF（159399）盘中净流入3900万份，近20日净流入超7.3亿元，显示资金正在抢筹现金流资产 [1] - 标的指数富时现金流指数自2016年至2024年连续9年跑赢中证红利指数和沪深300指数 [1] - 该ETF自上市以来已经连续分红9个月，其标的指数聚焦大中市值公司，且央国企占比较同类现金流指数更高 [1] 自由现金流的定义与投资价值 - 自由现金流是指在不影响公司持续发展的前提下可供分配给企业资本供应者的最大现金额，计算公式为经营现金流减去资本开支 [1] - 拥有稳定充足自由现金流的公司，不仅业绩指标稳定健康，且有能力将账面利润转换为可自由支配的现金流 [1] - 自由现金流是公司理论上的最大分红金额，也是公司分红能力的直接来源 [1] 产品特征与投资者关注点 - 投资者可关注现金流ETF（159399），其标的指数为富时现金流指数 [1] - 该ETF的标的指数每月可评估分红 [1] - 该基金由国泰基金管理有限公司开发，与伦敦证券交易所集团公司及其附属企业无关联 [1]

行业政策更新 - 企业碳配额与产出挂钩，不设绝对碳排放总量上限，分配机制为强度导向、动态调整，配额总量与行业生产活动水平动态关联 [1][2] - 清缴要求为强制性履约，新纳入的钢铁、水泥、铝冶炼行业重点排放单位需在2025年内完成2024年度配额的首次清缴 [1][2] - 协同机制衔接CCER与结转制度，企业可使用2024年1月22日后登记的核证自愿减排量抵销2025年度配额清缴，并允许将2019-2024年度配额按规则结转为2025年度配额 [2] 固废处理行业 - 25年前三季度板块归母净利润同比增长12%，毛利率提升2.7个百分点，财务费用率下降0.5个百分点，纯运营企业ROE显著提升 [3] - 25年前三季度板块经营现金流净额133亿元（同比+28%），资本开支54亿元（同比-12%），简易自由现金流78亿元（24年同期为41亿元），国补回收在第三季度显著加速 [3] - 运营提效表现包括：25年上半年7家垃圾焚烧公司平均吨发（还原供热后）同比提升1.8%，吨上网同比提升1.2%；供热业务加速，海创、绿动、伟明供热量增速领先；部分公司拓展IDC业务及推进C端顺价 [3] 水务行业 - 25年前三季度板块自由现金流为-21亿元（24年同期为-68亿元），预计兴蓉、首创等公司资本开支自26年开始大幅下降，自由现金流改善可期 [4] - 24年水务板块分红比例为34%，参照垃圾焚烧行业自由现金流转正后分红比例提升的路径，水务板块分红比例有提升空间 [4][5] - 价格改革推进，25年以来广州、深圳等核心城市落实自来水提价，佛山拟调整污水收费标准，水的重点在于水价制度对合理投入回报的保障 [4][5] 公司动态跟踪 - 龙净环保：紫金矿业大幅增持，龙净前任及现任董事长均列于紫金新一届执行董事候选人名单，紫金对龙净业务的赋能有望深化 [3] - 中国水务：FY26H1实现营收51.83亿港元（同比-12.9%），归母净利润5.71亿港元（同比-24.4%），剔除股权摊薄损失后的归母净利润约6.35亿港元（同比-15.9%）；资本开支12.43亿港元（同比-31.8%），资产负债率较期初下降2.5个百分点至64.3% [3] 细分市场数据 - 环卫装备：2025年1-10月环卫车总销量60675辆（同比+4.61%），其中新能源车销量10931辆（同比+61.32%），渗透率提升6.33个百分点至18.02%，盈峰环境、宇通重工、福龙马新能源市占率分别为31%、15%、7% [6] - 生物柴油：截至2025年11月28日当周，生物柴油均价8350元/吨（周环比+1.8%），地沟油均价6429元/吨（周环比-0.8%），测算单吨盈利44元/吨（周环比+126.4%） [6] - 锂电回收：截至2025年11月28日，碳酸锂价格9.38万元/吨（周环比+1.6%），金属镍价格12.00万元/吨（周环比+2.8%），模型测算单吨废料毛利为0.36万元（周环比-0.010万元） [6]

国证自由现金流指数及ETF市场表现 - 12月2日早盘国证自由现金流指数低开后震荡上行跌幅收窄至0.15%附近成分股亚翔集成华人健康益丰药房等领涨 [1] - 自由现金流ETF（159210）近17天获得连续资金净流入合计吸金19.81亿元最新规模达74.66亿元创成立以来新高 [1] 招商证券市场观点 - 市场经历三个月震荡蓄势后12月向上突破发动跨年行情的概率较高 [1] - 2026年是二十一大前关键一年当前数据较弱12月政治局会议和中央经济工作会议定调经济政策更加积极的概率大有助于提升经济和企业盈利修复信心 [1] 自由现金流ETF产品特征 - 自由现金流ETF（159201）及其联接基金（A：023917 C：023918）紧密跟踪国证自由现金流指数经流动性行业ROE稳定性筛选后选取自由现金流为正且占比高的股票 [1] - 指数质地高抗风险能力强适合底仓配置满足长线投资配置需求 [1] - 基金管理费年费率为0.15%托管费年费率为0.05%均为市场最低费率水平最大程度让利投资者 [1]