报告核心观点 - 4月国内经济增长动能有所回落但下行风险有限，A股短期蓄势震荡，关注外需及成长主线 [1] 经济数据情况 - 4月经济数据较3月回落，呈现外需强于内需、生产强于需求格局 [2] - 生产端4月工业增加值当月同比6.1%，虽低于前值，但年初以来累计表现优于近五年均值水平 [2] - 需求端投资和消费较3月回落，地产投资及制造业投资4月不同程度走弱 [2] - 社零内部必需消费维持韧性，汽车及通讯器材同比增速较3月下行明显，“以旧换新”政策提振效应趋缓 [2] 内外需情况 - 4月基本面数据显示外需超预期而内需动能环比趋缓 [2] - 海外需求韧性叠加抢出口、抢转口驱动，4月出口维持高增 [2] - 内需方面，两新、两重政策对消费及投资提振效应趋缓，地产销售增速边际回落，一线城市新房环比走弱，房价止跌回升迹象有待巩固 [2] 政策预期 - 4月内需数据边际走弱使短期稳增长政策预期升温，5月央行调降LPR利率，宽货币预期落地，发改委表示大部分稳就业稳经济政策将在6月底前落地 [2] 市场格局 - 当前市场处于箱体震荡格局，政策储备空间充裕，经济下行风险低，内需数据及关税进展影响政策预期强弱 [2] - 市场上行空间取决于经济修复强度，“类平准资金”支撑下市场下行风险可控 [2] - 存量政策处于加速释放阶段，市场短期难突破一季度经济增速高点及4月2日“对等关税”冲击的情绪低点，短期呈震荡蓄势之势 [2] 市场风格 - 盈利因子年内有较大修复空间但短期上行动能趋缓，市场对高盈利、高估值计价较低，业绩高增的成长股或为下半年市场风格主要超额收益来源 [2] 二季度行业建议 - 关注外需链及成长主线，包括抢出口+补库周期涨价受益行业（化工+航运），产业趋势向好+受益风险偏好回暖的成长（AI产业链、机器人、半导体周期及自主可控） [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观偏好但基本面转弱，沪铜近期或维持震荡格局；几内亚矿山问题升级推动氧化铝大涨，铝建议观望为主；镍成本坚挺但中长期供给过剩，预计偏弱震荡运行；锡价格波动或加大，建议关注供应复产和下游需求回暖情况 [1][2][5][6] 根据相关目录分别进行总结 基本金属 铜 - 5月21日沪铜主力06合约涨0.31%至78100元/吨，宏观面交易情绪回暖提振铜价，基本面铜精矿现货TC继续回落但对炼厂产量短期影响不大，下游需求有走弱迹象，旺季转淡库存累库，沪铜近期或维持震荡 [1] 铝 - 5月21日沪铝主力07合约涨0.65%至20190元/吨，几内亚矿山问题升级推动氧化铝大涨，氧化铝运行产能增加、库存减少，价格企稳反弹；电解铝运行产能增加；需求方面下游开工率或走弱，库存去化，建议观望 [2] 镍 - 5月21日沪镍主力06合约跌0.05%至123280元/吨，宏观面贸易紧张缓和，镍矿格局偏紧但下游接受度有限，精炼镍过剩、镍铁过剩格局或扩大，不锈钢排产增加，硫酸镍成本推涨但需求平淡，预计偏弱震荡 [3][5] 锡 - 5月21日沪锡主力06合约涨1.11%至267730元/吨，4月国内精锡产量增加，3月锡精矿进口减少，印尼出口有变化，半导体行业有望复苏，库存减少，矿端复产预期强，关税政策影响下游需求，预计价格波动加大 [6] 现货成交综述 铜 - 国内现货铜价格上涨，现货市场交投清淡，需求弹性释放有限，下游补库意愿不足，现货升水高位回落压制价格 [7] 铝 - 长江等地区现货铝价上涨，现货市场成交平淡，早间持货商挺价，铝价上涨引发下游观望，午后持货商惜售，交投氛围冷清 [8] 氧化铝 - 各地区氧化铝现货价格上涨，市场交投热度持续，持货商挺价，下游刚需补库，成交动能充沛 [9] 锌 - 各地区现货锌价上涨，下游采购谨慎，新增订单疲软，成交持续清淡，市场追涨意愿不足 [10] 铅 - 各地区现货铅价上涨，市场活跃度较前一日提升，部分下游刚需补库，整体仍以刚需采购为主 [11][12] 镍 - 各地区现货镍价上涨，贸易商维持谨慎观望态势，整体成交清淡 [13] 锡 - 各地区现货锡价上涨，贸易商刚需补库意愿增强，持货商挺价，部分地区惜售 [14] 仓单库存报告 - SHFE铜、铝、锌、铅、镍期货仓单分别为41218吨、59521吨、1400吨、41096吨、23014吨，较前一日分别减少4520吨、1625吨、126吨、3884吨、128吨；锡期货仓单8070吨，较前一日增加45吨。LME铜、锡、铅、锌、铝、镍库存分别为168825吨、2670吨、282125吨、157875吨、388900吨、201786吨，分别减少1925吨、增加15吨、增加36375吨、增加1150吨、减少2025吨、减少312吨 [16]

全球经济与货币政策 - 欧美经济增速放缓，美联储延续降息周期，美元指数逐步回落，美股见顶风险加大 [2] - 美国一季度GDP负增长，若二季度继续负增长则标志经济衰退 [2] - 美联储去年累计降息100个基点，美国通胀从9%回落至3% [3] - 美联储推迟降息因关税战可能导致物价上涨，目前处于进退两难境地 [3] - 巴菲特大幅减仓美股，伯克希尔哈撒韦现金高达3500亿美元 [4] 中国经济与政策 - 中国一季度GDP增速达5%，但CPI仍为负值，4月CPI为-0.1% [5] - 存款利率首次跌破1%，货币政策进一步宽松，LPR利率下调10个基点 [7] - 财政政策更加给力，有效化解地方债风险，刺激消费和拉动投资 [8] - 人民币汇率升值预期增强，外资流入A股和港股 [10] 资本市场与投资机会 - A股和港股将迎来牛市，科技股行情带动赚钱效应 [1] - 居民储蓄向资本市场大转移，过去四年居民存款增加60万亿至160万亿 [6] - 市场风格转向优质龙头股，科技、消费、新能源等板块表现突出 [8] - 国际金价长期上涨趋势不变，因美元信用受损，建议配置20%黄金类资产 [9] - A股和港股估值处于低位，政策支持股市持续活跃，未来两三年重心上移 [11] 科技与行业动态 - 中国大模型DeepSeek打破美国科技垄断，中美在第四次科技革命中齐头并进 [2] - 科技股行情带动A股和港股，人形机器人等科技板块大涨 [8] - 特朗普关税战导致美国科技股下跌，美元信用受损 [2][9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 沪铜近期或维持震荡格局，铝建议观望为主，镍预计偏弱震荡运行，锡预计价格波动加大，需关注供应复产和下游需求回暖情况 [1][2][5][6] 根据相关目录分别进行总结 基本金属 铜 - 截至5月20日收盘，沪铜主力06合约下跌0.26%至77540元/吨，宏观面交易情绪回暖提振铜价，但基本面有所转弱，旺季转淡库存低位累库，现货升水或承压 [1] 铝 - 截至5月20日收盘，沪铝主力07合约下跌0.45%至20075元/吨，几内亚政府撤销部分矿山采矿许可证问题升级推动氧化铝价格大涨，电解铝运行产能增加，需求方面下游开工率或走弱，库存去化，建议观望 [2] 镍 - 截至5月20日收盘，沪镍主力06合约下跌0.83%至122870元/吨，宏观面贸易紧张局面缓和，镍矿格局偏紧，镍下游镍铁利润亏损，精炼镍过剩，镍铁过剩格局或扩大，不锈钢厂减产，硫酸镍价格偏强但需求平淡，预计偏弱震荡 [3][5] 锡 - 截至5月20日收盘，沪锡主力06合约上涨0.29%至264760元/吨，4月国内精锡产量增加，3月锡精矿进口减少，印尼4月出口精炼锡环比下降，消费端半导体行业有望复苏，库存减少，矿端复产预期强，预计价格波动加大 [6] 现货成交综述 铜 - 长江、长江综合、广东、上海地区1铜价均上涨，但升水下跌，下游对高价铜接受度有限，消费端负反馈显现 [7] 铝 - 长江、广东、上海地区铝现货成交价格有跌有稳，升水持平或上涨，现货市场成交疲态，下游采购意愿低迷 [8] 氧化铝 - 华南、华东、西南、西北地区氧化铝价格均上涨，现货市场成交热度持续，交投氛围好 [9] 锌 - 长江综合、广东南储锌价持平或下跌，现货市场成交乏力，下游进入消费淡季，贸易商采购意愿低迷 [10] 铅 - 长江综合、广东现货市场1铅价下跌，现货市场下游按需刚需补库，交投热度一般 [11][12] 镍 - 长江综合、长江现货、广东现货镍价下跌，现货市场逢低刚需进购情绪改善，成交较昨日提升 [13] 锡 - 长江综合、长江现货1锡价持平，现货市场部分商家观望，出货不畅 [14] 仓单库存报告 - SHFE铜、铝、锌、铅、镍、锡期货仓单较前一日分别减少16175吨、1351吨、175吨、5067吨、329吨、94吨；LME铜、锡、铅、锌、铝库存减少，镍库存增加 [16]

央行利率调整 - 5月20日央行下调1年期LPR至3.0%、5年期以上LPR至3.5%，均较上月下调10BP [1][8] - 同日国有大行与部分股份行宣布下调存款利率，活期存款、1年期定存、3年期定存利率分别下调5BP、15BP与25BP，降至0.05%、0.95%与1.25% [1][8] - 实际利率偏高是当前经济堵点之一，2025年一季度末贷款加权平均利率-CPI、PPI、平减指数的实际利率分别为3.54%、5.77%与4.21%，均为2008年以来中高水平 [8] 利率传导机制 - 央行已构建"政策利率（7天逆回购利率）-LPR与银行存款挂牌利率"的传导机制，OMO利率下调10BP后LPR与存款利率顺势下调 [2][9] - 2024年下半年以来央行淡化MLF利率政策地位，将LPR与7天逆回购利率挂钩，1年期与5年期LPR下调同步同频 [3][10] - 2024年二季度后三次LPR下调均为1年期与5年期同步同频调整，反映稳增长思路从侧重房地产转向广谱性 [11] 存款利率调整特征 - 存款利率非对称下调，定存利率降幅明显高于活期存款，3年期定存利率从2023年12月的2.20%降至1.25%，曲线趋于平坦化 [12][13] - 2023年后存款利率降幅持续高于LPR，旨在稳息差并平衡支持实体经济与银行体系健康性 [13] - 后续降低实体融资成本将同时关注非利息成本如抵押费、担保费、中介服务费等 [14] 政策后续空间 - 宽货币政策已基本落地，后续政策空间在财政端（专项债与特别国债发行）、准财政端（新型政策性金融工具）、消费端（收入提高与服务消费）、供给侧（产能优化） [5][6][15] - 发改委提出6月底前下达"两重"建设项目清单，通过产业升级、破除地方保护等方式整治内卷化竞争 [6] 金融市场影响 - 利率下调对债券市场有三重利好：降低贷款资产比价优势、减少金融机构负债成本、扩大货币市场与存款市场利差带来增量资金 [17] - 对权益市场有利于资金活化和降低风险投资机会成本，叠加逆周期政策将抬升经济"下限" [17] - 后续需关注财政、准财政、供给侧政策斜率对名义增长"上限"的打开程度 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观偏好但基本面有所转弱，沪铜近期或维持震荡格局；几内亚矿山问题升级影响待评估，铝建议观望为主；镍成本坚挺但中长期供给过剩，预计偏弱震荡运行；锡预计价格波动加大，建议关注供应复产和下游需求回暖情况 [1][2][5][6] 各金属情况总结 铜 - 截至5月19日收盘，沪铜主力06合约下跌0.63%至77820元/吨；宏观面上交易情绪回暖提振铜价，基本面铜精矿现货TC继续回落但对炼厂产量短期影响不大，下游需求有走弱迹象，旺季转淡库存低位累库，现货升水或承压 [1] - 国内现货铜价格大跌，现货升水格局延续但下游观望情绪浓厚，白盘交投清淡 [7] - SHFE铜期货仓单61913吨，较前一日减少1334吨；LME铜库存174325吨，减少5050吨 [16] 铝 - 截至5月19日收盘，沪铝主力07合约下跌0.20%至20110元/吨；几内亚政府撤销部分矿山采矿许可证问题升级推动氧化铝价格大涨，氧化铝运行产能周度环比增加10万吨至8685万吨，全国氧化铝库存324.6万吨，周度环比减少4.2万吨；电解铝运行产能4412.4万吨，周度环比增加0.5万吨；国内铝下游加工龙头企业开工率周度环比下降0.34%至61.6%，光伏抢装机退坡和淡季到来铝下游开工率可能走弱，周内铝锭、铝棒社库去化 [2][4] - 长江现货成交价格20210 - 20250元/吨，跌40元，大部分地区现货维持小升水格局，粤市延续贴水格局，午后盘面震荡，下游观望成交跟进力度不足；氧化铝各地区现货价格上涨，成交热度上升，大额交易频现 [8] - SHFE铝期货仓单62497吨，较前一日减少323吨；LME铝库存393450吨，减少2000吨 [16] 镍 - 截至5月19日收盘，沪镍主力06合约下跌0.67%至123850元/吨；宏观面贸易紧张局面缓和，市场降低对美联储年内降息预期，美国通胀降温，穆迪下调美国信用评级；镍矿方面印尼内贸镍矿格局偏紧，镍价边际坚挺，菲律宾发往印尼镍矿增加，镍下游镍铁利润亏损对高价镍矿接受度有限；精炼镍过剩格局仍存，内外价差维持收窄出口驱动有限；镍铁矿端较强价格有支撑，不锈钢厂利润亏损减产，镍铁过剩格局或扩大；不锈钢5月粗钢排产348.99万吨，同比增加5.76%，300系177.6万吨，同比增加7.45%，5月检产影响有限，市场处于淡季下游刚需采购；硫酸镍原料端中间品维持偏高系数，成本推涨下价格偏强，下游三元对高价硫酸镍接受度不高，需求平淡采购有限 [5] - 长江综合1镍价123800 - 126300元/吨，均价报125750元/吨，较前一日价格下跌1350元/吨，周初逢低吸引部分商家补库，但整体承接活跃度尚待提升 [13] - SHFE镍期货仓单23471吨，较前一日减少30吨；LME镍库存202008吨，增加6786吨 [16] 锡 - 截至5月19日收盘，沪锡主力06合约下跌0.22%至264860元/吨；4月国内精锡产量为1.92万吨，环比增加1.3%，同比增加8.8%，3月锡精矿进口3466金属吨，同比减少42%，印尼4月出口精炼锡4866吨，环比下降16%，同比增加58%；消费端半导体行业中下游有望逐渐复苏，3月国内集成电路产量同比增速为9.2%；国内外交易所库存及国内社会库存整体处于中等水平，较上周减少423吨；锡矿原料供应偏紧，矿端复产预期较强，美国关税政策抑制电子产品终端需求 [6] - 长江综合1锡价报263400 - 266400元/吨，均价报264900元/吨，下跌500元，商家逢低刚需补库 [14] - SHFE锡期货仓单8119吨，较前一日减少64吨；LME锡库存2740吨，增加5吨 [16] 锌 - 长江综合0锌价报22580 - 22680元/吨，均价22630元，跌130元，1锌价报22500 - 22600元/吨，均价22550元，跌130元；现货市场成交市况无亮点，现货流通宽松导致升水高位回落，持货商挺价信心受挫，下游逢跌压价采购，整体交投清淡 [9][10] - SHFE锌期货仓单1701吨，较前一日减少474吨；LME锌库存160800吨，减少3400吨 [16] 铅 - 长江综合1铅价报16810 - 16910元/吨，均价16860元/吨，较前一日下跌30元；铅现货市场下游按需刚需补库，整体交投热度一般 [11][12] - SHFE铅期货仓单50047吨，较前一日增加126吨；LME铅库存246350吨，减少2500吨 [16]

事件 据国家统计局2025年5月19日公布的数据，4月规模以上工业增加值同比实际增长6.1%，前值为7.7%，1- 4月累计同比为6.4%，2024年全年累计同比为5.8%；4月社会消费品零售总额同比增长5.1%，前值为 5.9%，1-4月累计同比为4.7%，2024年全年累计同比为3.5%；1-4月全国固定资产投资累计同比增长 4.0%，前值为4.2%，2024年全年累计同比增长3.2%。 基本观点 总体上看，在4月关税战骤然升级背景下，国内宏观经济保持较强韧性，背后主要是今年逆周期调节政 策发力，实施一个上调、两个增加，即上调财政赤字率，增加超长期特别国债发行及增加专项债发行和 使用，包括"两新"、"两重"等在内的稳增长政策效应在促消费、扩投资方面持续体现。其中，4月工业 增加值增速放缓，主要原因是当月外部经贸环境骤然收紧，工业企业出口交货值同比增速较上月大幅回 落，但内需发力仍带动当月工业生产增速处于较高水平。4月社零同比增速放缓，或主要源于外部经贸 环境变数加大，对居民消费信心造成一定影响。不过，4月以旧换新政策扩围加力在支撑居民商品消费 方面继续发挥积极作用，当月家电、通讯器材、家具、文化办公用品等 ...

经济数据表现 - 4月工业增加值当月同比6.1%，较3月回落1.6个百分点，PPI环比-0.4%，总需求降温[4][5] - 4月固定资产投资当月同比增速3.5%，较3月下滑0.8个百分点，基建、地产和制造业投资广泛下滑[7] - 4月房地产投资当月同比增速-11.3%，较3月回落1.3个百分点，商品房销售面积当月同比增速-2.1%，较3月下滑1.2个百分点[11] - 4月社会消费品零售当月同比增速5.1%，较上月下滑0.8个百分点，限额以上和限额以下企业零售均下滑[13] - 4月社融同比8.7%，较上月上升0.3个百分点；剔除政府债券融资后同比6.2%，持平于上月，信贷处于较弱水平[16] 市场与政策情况 - 权益市场围绕关税谈判定价后转入观望，二季度经济减速概率大，但失速风险可控，市场或震荡向上[18][20] - 银行间资金利率小幅抬升，二季度资金利率单边上行空间有限，债券市场收益率或维持中枢震荡[22] 美国经济情况 - 美国4月CPI同比2.3%，较上月回落0.1个百分点；核心CPI同比2.8%，与上月持平，核心通胀有上行迹象[24] - 美国4月PPI同比2.4%，较上月回落1.0个百分点；核心PPI同比3.1%，较上月回落0.9个百分点，通胀水平未受显著影响[26] - 市场预期2025年美联储降息次数回落至2次，降息时点为9月、12月，全年降息幅度收敛至55BP左右[29]

总体情况 - 4月关税战升级，国内宏观经济保持较强韧性，源于逆周期调节政策发力[2][12] 工业增加值 - 4月规上工业增加值同比增长6.1%，增速较上月回落1.6个百分点，三大门类增加值同比增速均放缓[4] - 4月工业企业出口交货值同比增速较上月大幅回落6.8个百分点至0.9%，拖累工业生产增速下行[5] - 预计5月工业生产增速降至5.3%左右，全年工业生产增速或低于GDP增速[6] 社会消费品零售总额 - 4月社零同比增长5.1%，增速较上月放缓0.8个百分点，或因外部经贸环境变数冲击居民消费信心[7] - 4月汽车零售额同比增长0.7%，增速较上月放缓4.8个百分点，主要受“价格战”影响[8] - 预计5月社零增速维持5.0%左右，促消费关键是推动楼市回暖[9] 固定资产投资 - 1 - 4月固定资产投资同比增速为4.0%，较前值回落0.2个百分点，当月同比增速为3.5%，较上月回落0.8个百分点[9] - 1 - 4月制造业投资同比为8.8%，较前值回落0.3个百分点，预计1 - 5月降至8.6%左右[10][11] - 1 - 4月房地产投资同比为 - 10.3%，降幅较前值扩大0.4个百分点，预计今年同比降幅收窄[11] - 1 - 4月不含电力的狭义基建投资同比增长5.8%，广义基建投资同比增长10.9%，未来基建投资提速是稳增长重要发力点[12] 5月展望 - 5月出口受高关税影响或加剧，消费、工业生产数据或下行，但整体宏观经济保持较强韧性[13]

2025-5-19 长江期货股份有限公司交易咨询业务资格：鄂证监期货字[2014]1号 汪国栋 执业编号：F03101701 投资咨询号: Z0021167 张 桓 执业编号：F03138663 咨询电话：027-65777106 铜周报：中美关税降温，铜价走势仍强 01 主要观点策略 02 宏观及产业资讯 03 期现市场及持仓情况 目 录 04 基本面数据 01 主要观点策略 01 主要观点策略 上周沪铜偏强震荡，截至上周五收至78140元/吨，周涨幅0.89%。旺季转淡，库存低位累库，对铜价的支撑作用减弱。中美日内 瓦经贸会谈联合声明互降关税，同时美国通胀降温，美联储降息概率加大，整个宏观面上交易情绪回暖，对铜价有所提振。 60000 65000 70000 75000 80000 85000 90000 95000 24-03-20 24-03-28 24-04-09 24-04-17 24-04-25 24-05-08 24-05-16 24-05-24 24-06-03 24-06-12 24-06-20 24-06-28 24-07-08 24-07-16 24-07-24 24-08-01 24 ...