消费需求变迁 - 高线城市存在被长期忽视的下沉需求，首富也有穿布鞋、吃大排档的日常需求，高线城市用户可通过百亿补贴购买电子产品实现消费上浮 [1] - 香港流行平价快餐"两餸饭"，最低17元一份，从工人阶级选择变为全民风靡，反映经济变化下"便宜实惠"成为普遍需求 [3] - 美团"拼好饭"将同类餐品价格降至常规订单的50%-70%，主攻10-15元低价市场，满足一线城市到小县城的日常饮食需求 [3] 拼好饭业务模式 - 用户超2.7亿，日订单量从2022年100万单跃升至2025年7月超3500万单，入驻品牌超5000家（如蜜雪冰城、华莱士） [5] - 核心逻辑为爆品策略：商家仅提供1-3款固定套餐（10-15元），简化点餐流程，通过"饭找人"推荐模式匹配用户需求 [13] - 价格力优先的流量分配机制，商家通过减少广告费、佣金和平台补贴共同压价，规模化订单降低原料、生产、物流成本 [14] 供应链与效率革新 - 三方面改造：1）少SKU集中爆品；2）集中出餐与配送优化路径；3）标准化规模化替代补贴实现平价 [16] - 炸鸡店案例显示SKU从几十个减至几个，设备与人工成本降低，专业拼好饭商家净利率不低于行业平均 [17] - 确定性管理：汇集订单实现"以销定产"，减少库存损耗，低客单价高频次品类（粉面、茶饮）尤其受益，新店获90天流量保护 [18][19] 品牌与信任升级 - "百万亮厨"计划推动100万商家后厨可视化，解决低价带来的卫生信任问题 [24] - "万家品牌"引入1万家知名连锁（如肯德基），通过流量倾斜和定制服务提升品质心智，打破"低价=低端"认知 [27] - 区别于补贴大战：平台与商家可持续盈利，避免用户因补贴停止流失，防止品牌因长期低价损伤价值 [27][28] 社会价值与用户画像 - 用户包括保洁阿姨、外卖小哥、应届毕业生等群体，解决不便做饭时的低价饱腹需求 [34] - 部分用户选择拼好饭并非因贫困，而是满足一人食份量、无起送门槛、配送快等场景需求 [32] - 模式本质为C2M供应链优化，通过规模效应实现平台、商家、用户三方共赢，非抽成或赔本赚吆喝 [32]

投资评级与目标价 - 维持"买入"评级，目标价476.9港元，较当前股价有36%上涨空间 [1][5] - 2025/26/27年归母净利润预测维持9.4/10.2/10.5亿美元，对应EPS为20.1/21.6/22.2港元 [1][5] 财务表现 - 2025年二季度总收入同比增长4%至28亿美元，系统销售额同比增长4% [1][2] - 经营利润同比增长14%至3.04亿美元，经营利润率10.9%（同比提升1pct） [1][2] - 归母净利润同比增长1%至2.15亿美元，低于经营利润增长主要因投资亏损1800万美元 [1][2] - 上半年收入43.4亿美元（同比+2%），归母净利润5.1亿美元（同比+1%） [2] 业务亮点 肯德基业务 - 二季度收入同比增长4.1%至20.9亿美元，系统销售额+5% [3] - 同店收入增长1%（客单价+1%），餐厅利润率16.9%（同比+70pct） [3] - 净新增门店295家（加盟店占比40%），总门店达12,238家（同比+12%） [3] - 肯悦咖啡门店达1300家，提前完成全年计划 [3] 必胜客业务 - 系统销售额同比增长3%，同店收入增长2% [4] - 经营利润同比增长16%至4600万美元，利润率8.3%（同比+90pct） [4] - 外卖销售占比达43%（同比+15%），WOW门店超200家 [4] 运营数据 - 总门店数达1.69万家（同比+10.1%），同店收入增长1%（首次转正） [2] - 外卖收入占比45%（同比+22%，环比+3pct） [2] - 成本结构优化：原材料占比降0.7pct，租金及其他降1.2pct [2] - 维持全年1600-1800家开店计划（上半年净增583家），资本开支下调至6-7亿美元 [4] 行业与估值 - 采用可比公司法（25年PE 23x）和DCF（WACC 7.4%）综合估值 [11] - 可比公司2025年平均PE 15.7x，显著低于给予的23x估值倍数 [11][12] - DCF估值显示合理市值1819亿港元（对应股价492.3港元） [11][14]

外卖平台补贴政策调整 - 美团、淘宝、饿了么等平台发布声明承诺规范促销行为，包括限制非理性补贴、不以显著低于成本价格销售等 [1] - 淘宝在App规则中心上线声明强调提升服务与良性竞争，美团官网发布标题为"繁荣行业生态，抵制无序竞争"的声明 [1] - 市场监管总局7月18日约谈外卖平台后，零元购、1分购等大额补贴变体仍持续，商家需承担约70%补贴成本 [2] 立秋营销节点布局 - 淘宝率先启动"秋天第一杯奶茶"活动，推出新人22元红包并邀请金晨代言，活动自2020年起成为行业常设营销节点 [2] - 各平台立秋活动陆续上线，行业预计三大平台将在立秋期间持续大规模补贴 [5][7] - 淘宝闪购传闻8月8日冲击1亿单目标，反映平台通过补贴切割即时零售存量市场的战略意图 [5][7] 即时零售战略竞争格局 - 淘宝闪购主动进攻即时零售蓝海，饿了么被动防守美团份额，两者形成集团内协同攻守关系 [7] - 美团与京东即时零售用户与淘宝核心电商人群高度重叠，行业需通过扩充消费场景突破用户天花板 [5][9] - 即时零售可激活货架电商未覆盖的需求（如整箱饮用水高频购买），但面临跨店配送费与时间成本等痛点 [9] 补贴对商家生态影响 - 线下商超成为补贴大战主要受害者，实体店逐步沦为即时零售仓储，大商超如胖东来、沃尔玛选择战略自保 [10][12] - 商家为销量卷入补贴乱战，节奏被打乱，行业生态可能因持续大规模补贴出现失衡 [5][12] - 补贴核心目标为百日孵化高黏性消费习惯，若未达成效则意味着战略失败 [9]

行业竞争动态 - 美团、淘宝闪购、京东外卖共同声明抵制恶性竞争，不以显著低于成本价格销售[1] - 该行动是对市场监管总局7月18日约谈三家平台企业的直接响应，要求规范促销行为和理性竞争[2] - 持续数月的"外卖大战"可能因此告终，市场格局从"三国杀"回归理性[3] 竞争历史与关键事件 - 京东外卖2月11日上线，通过百亿补贴、免佣政策及骑手社保保障迅速切入市场，刘强东亲自参与配送并招募竞对骑手[4] - 美团4月15日推出即时零售品牌"美团闪购"反击，阿里4月30日升级"淘宝闪购"形成三足鼎立[4] - 京东外卖上线40天日订单突破100万，4月22日达1000万单，7月订单峰值突破2500万单[5] - 淘宝闪购日订单从1000万(5月)飙升至8000万(7月)，美团即时零售单日峰值达1.5亿单[5][7] 补贴策略与财务影响 - 京东启动"双百计划"投入超百亿扶持品牌，阿里"淮海战役"和美团大额券导致部分订单零元购[6][7] - 7月行业日均订单从1亿增至2.5亿，美团占1.5亿/饿了么8000万/京东1000万[7] - 单均净亏损：美团1.86元/京东2.75元/淘宝闪购3.2元，平台与商家共担补贴成本[18] - 京东商家收入高于消费者支付价，凸显补贴力度；淘宝闪购平台费用占比达35%[12] 行业负面影响 - 商家利润缩水，嘉和一品和南城香等连锁品牌指出客单价与利润率双降[19] - 补贴吸引价格敏感用户分流线下客流，导致正规商家陷入"参与即亏损、不参与即流失"困境[19] - 骑手工作强度激增，配送时效与服务质量承压，权益保障面临挑战[20] - "幽灵外卖"泛滥挤压正规商家，可能引发食品安全与服务质量下降[19] 战略意图与未来展望 - 美团通过补贴巩固市场主导地位，阿里京东旨在激活电商生态协同[20] - 行业共识认为高额补贴订单多为泡沫，全国餐饮协会呼吁停止非理性竞争[20] - 平台集体承诺标志竞争转向商业模式调整，可能重塑外卖与即时零售格局[20]

平台联合声明与补贴政策调整 - 美团、淘宝联合饿了么、京东于8月1日先后发声，表示将规范补贴行为并抵制不正当竞争[2][4] - 美团将外卖补贴大战描述为"无序竞争"，淘宝饿了么和京东则称为"恶性竞争"[4] - 平台承诺不强制商家参与补贴活动，保障商家自主定价权，其中淘宝饿了么明确不做大规模"0元购"，美团表态不以显著低于成本价格销售，京东直接抵制"0元购"[4] 市场反应与股价表现 - 平台联合声明后美团、阿里巴巴港股涨幅超2%，京东涨幅超1%[3] 监管介入与行业倡议 - 市场监管总局于7月18日约谈饿了么、美团、京东，要求平台遵守《电子商务法》《反不正当竞争法》等法律法规并规范促销行为[5] - 北京电子商务协会此前发布倡议书，呼吁杜绝低于成本价格倾销商品的行为[5] - 美团核心本地商业CEO王莆中表示补贴大战是"被迫反击"，并称"卷没意义，对行业是伤害"[5] 商家成本与经营压力 - 商家需承担约70%的补贴成本，即使平台声明后仍存在变相补贴[5] - 连锁餐饮品牌嘉和一品总经理指出补贴成本主要由商家承担，商家面临"赔本赚吆喝"困境[6] - 部分商家担心补贴结束后订单量将快速下滑，长期难以维持正常价格体系[6][8] 补贴大战的影响与行业分析 - 外卖大战始于7月5日，美团通过"0元购""20-18"等大额优惠券推动周末订单量创新高[6] - 头部茶饮品牌负责人指出超低价补贴导致"虚假繁荣"，补贴停止后客单价与订单量双降[8] - 分析认为补贴虽有效拉动流量，但用户可能随补贴退坡流失，平台需通过会员体系提升留存率[8] - 行业竞争重点从"资金战"转向"效率战"，需平衡用户低价需求、骑手权益与商家盈利[8]

监管政策与行业整顿 - 市场监管总局二次约谈饿了么、美团、京东，宣布2025年10月启用新《反不正当竞争法》，禁止平台将超70%补贴成本转嫁商家，违者最高罚500万元 [1] - 5月首次约谈要求停止"二选一"、低价倾销等行为，但平台仍以"促销活动"名义变相延续价格战 [9] - 7月二次约谈直接叫停"0元购"，划定"禁止低于成本价倾销"红线，新法将精准打击恶性补贴与成本转嫁 [13] 补贴大战与竞争格局 - 京东以"0佣金+百亿补贴+骑手五险一金"入场，目标是通过外卖建立同城配送网络，支撑其3C家电"半小时达" [3] - 饿了么启动"饿补超百亿"，淘宝闪购投入500亿补贴整合配送体系，美团被动迎战防御京东侵蚀本地零售 [3] - 美团即时零售日订单量峰值达1.5亿单，淘宝闪购日订单量峰值8000万单，京东日均单量峰值2500万单 [20] 平台战略与生态布局 - 美团以日均1.5亿外卖订单为流量入口，构建"外卖+即时零售"双轮驱动的本地生活闭环，60%酒店预订用户来自外卖会员 [19] - 阿里依托淘宝4亿日活为饿了么导流，非餐订单占比升至16%（1300万单），淘宝闪购与直播电商结合实现流量反哺 [19] - 京东秉持"供应链盈利"理念，前端外卖不追求盈利，后端依靠供应链规模化降本，客单价50元以上订单占60% [19] 财务数据与资本投入 - 高盛预测未来数月三大平台亏损或达900亿元 [1] - 美团Q2因外卖竞争导致整体利润减少250亿元，淘宝闪购单月亏损预估410亿元，京东亏损收窄至260亿元 [20] - 京东单均亏2.75元、淘宝单均亏3.2元，实为用资本换用户迁移窗口期 [20] 技术提效与长期布局 - 美团投入58亿元升级AI调度系统，配送时效稳定在34分钟，配送效率比同行高15% [19][23] - 京东押注无人配送，以"全职骑手+五险一金"高成本建品质配送网，技术投入终局是重构成本结构 [23] - 行业转向技术提效与差异化竞争，未来赢家需将配送效率转化为商家利润、用户习惯沉淀为品牌忠诚度 [24]

外卖行业补贴大战影响分析 行业整体动态 - 美团2024年已组织21场外卖商户相关会议，聚焦算法改进、骑手配送机制、商家生态建设等议题 [1][2] - 补贴大战导致行业出现非理性竞争，连锁品牌商家担忧价格体系难以恢复，茶饮品牌代表称补贴造成"虚假繁荣"，客单价从20元降至几元 [2] 连锁品牌商家困境 - 头部茶饮品牌面临补贴后客单价与订单量双降问题，消费者习惯低价后难以接受原价 [2] - 订单激增导致人力调配困难，门店在订单翻倍时需临时增加员工，但补贴停止后可能面临人力成本无法覆盖的风险 [4] - 上海本地餐饮品牌"鹅佬柒铺"每单到手率下降15%，高端品牌降价加剧同质化竞争 [4] 中小商家生存压力 - 小商家采购议价能力弱，茶饮品牌"老中医喝冰饮"客单价降低7-8元，利润大幅缩减 [5] - 湘菜馆"湘沪一家人"因坚持现炒不用预制菜，客单价下降10元导致利润空间被压缩 [5] - 专家指出同等补贴金额下低价商品虹吸效应显著，中高端商家客源流失严重 [5] 竞争格局变化 - 全国连锁米粉品牌被迫加入价格战，外卖客单价从25元锐减至10多元以维持用户留存 [4] - 平台资源分配不均导致头部品牌更易承接激增订单，中小商家在价格战中处于结构性劣势 [5]

外卖平台竞争与整改 - 上海市市场监管部门约谈饿了么等平台，平台已执行三项整改：全面下线"零元购"类促销活动、大幅收缩免单营销范围、成立专项工作组加强活动监测和价格管控 [1][3] - 美团、淘宝闪购、京东三大外卖平台展开激烈竞争，"免费奶茶"、"淘宝闪购"、"美团免单"等活动冲上热搜，平台发放大量大额优惠券 [1] - 有奶茶店员表示"一天把半年的库存都卖完了"，显示促销活动对销量的显著拉动作用 [1] 外卖行业数据表现 - 平台促销带动外卖和即时零售日订单量不断刷新纪录，达到8000万、1.2亿、1.5亿的新高 [8] - 外卖骑手时薪超过百元，以每天工作12小时计算，月收入破万已成常态，部分骑手月收入可达2-3万元 [8] - 骑手表示"平台之间的竞争让骑手赚到了钱"，对当前状况表示满意 [8] 餐饮商家困境 - 餐饮商家对外卖平台高度依赖，有从业者表示"外卖生意100%依赖平台，命脉完全被平台掌控" [8] - 轻食连锁品牌商家反映，外卖大战对品牌宣传有利，但加盟商因不熟悉规则而意见较大 [8] - 里斯战略咨询分析认为补贴大战是"双刃剑"，短期提升消费热度但长期可能引发食品安全隐患和劣币驱逐良币现象 [10] 监管动态 - 7月18日市场监管总局约谈饿了么、美团、京东，要求严格遵守相关法律法规，规范促销行为 [8] - 今年5月市场监管总局曾会同多部门针对外卖行业竞争问题约谈主要平台企业 [9] - 监管部门要求平台理性参与竞争，构建多方共赢生态，促进行业规范健康发展 [8]

外卖平台竞争与整改 - 上海市市场监管部门约谈饿了么等平台 相关平台已执行三项整改包括全面下线"零元购"类促销活动 大幅收缩免单营销范围 成立专项工作组加强活动监测 [1][2] - 美团 淘宝闪购 京东三大外卖平台发放大量大额优惠券 推出"0元喝奶茶"活动 有奶茶店员表示"一天把半年的库存都卖完了" [1] - 7月18日市场监管总局约谈饿了么 美团 京东 要求严格遵守相关法律法规 规范促销行为 理性参与竞争 [5] 外卖行业数据表现 - 平台促销带动外卖 即时零售日订单不断刷新8000万 1.2亿 1.5亿的新高 [5] - 外卖小哥时薪破百 以每天工作12小时推算 月收入破万毫无问题 甚至有月收入2万元 3万元的情况 [5] 行业影响与各方反应 - 外卖大战让骑手收入增加 有骑手表示"平台之间的竞争 让骑手赚到了钱" [5] - 餐饮商家对外卖大战表示担忧 有从业者直言"外卖生意100%依赖平台 命脉完全被平台掌控" [5] - 轻食连锁品牌商家表示外卖大战对品牌宣传有好处 但加盟商因不熟悉游戏规则而意见较大 [5] - 专家分析称外卖补贴大战是双刃剑 短期提升餐饮业曝光度 长期可能引发食品安全隐患 催生投机商家 [6]

市场监管总局约谈平台企业 - 市场监管总局约谈饿了么、美团、京东三家平台企业，要求进一步规范促销行为，理性参与竞争 [1] - 尽管"0元购"等极端优惠消失，但外卖平台价格战未完全落幕，淘宝、京东、美团仍持续发放大额满减券 [1] 平台补贴现状 - 淘宝闪购发放18.8元满减券（满38元可用）及"满55-20""满75-25"午晚餐专属外卖红包 [2] - 京东推出"满60-30""满40-20""满30-15"三档大额券 [2] - 美团发放"满38-18""满48-18""满55-25"等大额券 [2] 价格战持续时间 - 餐饮连锁行业专家王冬明预计价格战至少持续1-2个月，新平台进入赛道后流量拉扯不会转瞬结束 [1][2] - 中国饭店协会外卖委副理事长闫寒提到外卖行业烧钱大战基本结束，但补贴会持续很长时间，电商平台争夺即时零售市场 [2] 商家经营状况 - 河南某瑞幸咖啡门店店长透露，外卖补贴大战被叫停后订单量逐步回归正常水平 [2] - 高峰时段每分钟涌入60多单，超九成订单为超低价订单，仅一成订单以正常价格成交，利润很低仅能保本 [3] - 外卖补贴战期间员工很累、老板不赚钱，常态经营更可持续 [3] 骑手收入变化 - 美团官方数据显示，7月周末骑手日收入增长111%，日单量增长33%，超40万众包骑手日收入超500元 [3] - 骑手单日收入突破千元现象屡见不鲜 [3] - 北京地区骑手老张单日收入从千元左右缩减至500元，大部分骑手日均收入回落至300元上下 [4] 行业影响与商家策略 - 外卖补贴价格战对餐饮产业带来巨大冲击，电商平台短期内将资金补贴和运力倾斜向头部大连锁商家，联手制造远低于餐饮成本临界值的价格，冲击中小实体商家 [6] - 嘉和一品创始人刘京京指出"百亿补贴"迫使商家承担大头费用，陷入"不参与没流量，参与则赔本"困境 [7] - 美团核心本地商业CEO王莆中表示即时零售行业"绝大多数是泡沫"，举例1块钱买12瓶水、1分钱买纸巾、16元减16元的"0减券"行业价值不大 [7] 价格战副作用 - 宿迁外卖单量规模涨4倍，快餐店堂食被外卖取代，堂食一份面18元，外卖6元，价格扭曲不可持续 [8] - 补贴大战打破长期建立的价格心智，影响堂食正常经营秩序 [8] 行业竞争与未来趋势 - 餐饮行业面临三重竞争：本平台内商家、其他平台、其他平台的商家，利润变薄根源是竞争对手过多 [9] - 未来餐饮行业将加速向超级连锁与极致单店两极分化，商家存活核心在于读懂规则、低成本内卷并实现流量长期变现 [9] - 南城香董事长汪国玉建议商家在利润与客群规模间权衡，选择性退出薄利活动，找到适配自身品牌的可持续发展路径 [1][9]