公司概况 - 瑞声科技成立于1993年，是感知体验解决方案的领导者，业务涵盖声学器件、触控马达、光学、精密结构件、XR等领域 [1] - 公司提供硬件器件的同时，结合长期技术积累提供软件及算法服务，通过一体化解决方案提升客户产品性能 [1] - 公司协同内部各业务资源进行跨界融合创新，将各业务集成至汽车座舱级别的系统解决方案 [1] 光学业务 - 消费电子需求提振，智能手机市场需求逐步复苏，高端化趋势显著 [2] - 玻塑混合镜头提供优异光学性能的同时实现减薄，有望成为手机镜头新趋势 [2] - 公司独家掌握WLG技术，持续引领WLG玻塑混合镜头赛道，产品已应用于多款智能手机 [2] - 在VR领域，公司成功量产苹果Vision Pro同款3P Pancake光机模组 [2] - 在AR领域，公司单层彩色光波导镜片可提供轻薄舒适佩戴体验 [2] 电磁传动及精密结构件 - 触觉反馈是智能终端升级重要方向，X轴线性马达由于振动行程更长，触觉反馈更优，正从旗舰机型向中低端机型渗透 [3] - 公司在X轴线性马达领域拥有深厚储备，正从智能手机向其他应用领域拓展 [3] - 公司是折叠手机铰链领先供应商，有望随折叠屏手机渗透率提升带动业绩增长 [3] - 公司收购欧美客户供应商东阳精密，有望在结构件业务方面实现深度协同 [3] - 端侧AI浪潮提高对散热的需求，公司前瞻布局VC散热领域，已有相关产品量产出货 [3] 声学业务 - 公司以声学元器件起家，为全球中高端声学龙头厂商 [3] - 虽智能手机需求疲软影响声学业务，但公司保持稳定市场份额，声学器件逐步渗透至中低端机型有望提升单机价值量 [3] - AI终端语音交互为重要交互方式，有望带动终端声学零组件规格及价值量升级 [3] - 公司收购车载声学巨头PSS，可实现战略多元化布局，拓展全球汽车声学和电动汽车市场增长空间 [3] 投资建议 - 公司是感知体验解决方案的领导者，在声学器件、触控马达、光学、精密结构件、XR等领域均有深厚积累 [4] - 公司WLG玻塑混合镜头、金属中框、折叠屏手机铰链等产品均处于领先地位 [4] - 预计公司25-27年实现归母净利润23.62/27.7/31.62亿元 [4]

投资评级与目标价 - 首次覆盖给予"推荐"评级，目标价50.76港元（当前价42.64港元）[1][3][9] - 基于2026年20倍PE估值，预计25-27年归母净利润23.62/27.7/31.62亿元[9] - 总市值511亿港元，12个月最高/最低价54.45/24.24港元[3] 财务表现与预测 - 2024年营收273.3亿元（YoY+33.4%），归母净利润18亿元（YoY+142.7%）[2] - 预计2025-2027年营收307.62/337.02/365.86亿元，增速12.6%/9.6%/8.6%[2] - 2024年光学业务收入50亿元（YoY+37.9%），毛利率提升19.5pct至6.5%[6] 光学业务亮点 - 独家掌握WLG玻塑混合镜头技术，已应用于Redmi K40等机型[6][27][29] - 1G5P/1G6P玻塑混合镜头实现减薄效果，7P镜头2025年出货量预计数倍增长[6][28] - 成功量产苹果Vision Pro同款3P Pancake光机模组，布局XR领域[6][38] 电磁传动与结构件 - 安卓端X轴线性马达出货量从2020年2007万只增至2023年10820万只[49] - 折叠屏铰链领先供应商，收购东阳精密实现结构件协同[6][26] - 端侧AI推动VC散热需求，超薄VC产品已量产出货[6][28] 声学业务布局 - 全球中高端声学龙头，扬声器渗透至中低端机型提升单机价值[6][66] - 收购车载声学巨头PSS，2024年车载声学收入35.2亿元[6][27] - AI语音交互推动声学组件规格升级，SLS系列扬声器覆盖多场景[19][68] 行业趋势与竞争地位 - 智能手机摄像头数量增长趋缓，转向玻塑混合镜头等性能升级[19][25] - Pancake方案成为XR主流光学路径，衍射光波导是AR终极解决方案[36][40] - 线性马达在安卓阵营渗透率持续提升，触觉反馈成为交互升级重点[46][48]

实现语音交互主要有两种路径：云端处理与端侧处理。 云端方案依赖网络将语音数据上传至远程服务器解析，虽算力强大，却存在响应延迟、依赖网络、隐私顾虑等短板。而端侧AI则将关键的处理能力"内置"于 设备本身的芯片中，如同在设备上装了一个即时响应的"大脑"。它能在本地毫秒级完成语音识别与指令理解，无需联网、响应更快、隐私更安全，为智能家 电提供更可靠、更自主的"耳朵"和"嘴巴"。 "智能家电"是如何听懂语音指令的？无论是"开灯"还是"空调调低两度"，便捷体验背后有人工智能充当"传令官"。 早早锚定端侧AI语音芯片产品，入局家居家电领域，成都启英泰伦科技有限公司（以下简称"启英泰伦"）创业十年，历经3次大迭代，5次小迭代，共计推出 20多款型号的智能语音芯片，将端侧AI语音芯片的价格从40元降至4元，并且集成度更高，体积成倍数缩小；推出芯片和算法一体化设计为客户缩短产品开 发周期，凝聚了稳固的核心竞争力。「启英泰伦」创始人、董事长何云鹏告诉36氪四川，目前公司已经发布了具身智能新战略，应战万亿级智能物联市场的 新挑战。 智能家居家电场景示例 每一批家电的生产规模均以万为单位，而每一台家电里，都少不了一颗AI语音芯片—— ...

AI产业良性循环与政策支持 - 人工智能产业进入从算力投入到云服务消耗再到商业化收入的良性循环，AI应用起量推动飞轮效应[1] - 国务院审议通过《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》，强调规模化商业化应用，推动AI在各领域深度融合[1] - 2025年是AI应用商业化起量见规模的关键一年，海内外AI应用加速起量带动Token调用量爆发式增长[2][3] 商业化进展与数据表现 - 海外AI公司商业化表现突出：Cursor成为最快达到5亿美元ARR的公司，Anthropic的ARR半年内从10亿飙升至40亿美元，OpenAI年化收入突破100亿美元（同比增长80%）[2] - 国内AI应用商业化加速：快手可灵AI推出10个月ARR突破1亿美元，字节豆包大模型日均Token使用量达16.4万亿（较发布时增长137倍）[2] - AI功能渗透日常生活，Token数量爆发式增长反映实际使用量提升，DeepSeek降低单位算力成本推动应用落地[3] AI应用商业化方向 - AI应用聚焦B端和C端双轨赋能：B端以智能体为核心实现降本增效（2025年全球AI工具在代码生成等领域应用率超25%），C端通过硬件集成重塑用户体验[4] - 美股AI应用公司上修业绩预期，一级市场AI创新型产品公司出现爆发式增长，国内公司密集发布产品和商业化计划[3] - 行业催化剂包括GPT-5发布和国内政策支持，投资者可关注B端智能体和C端多模态方向[4] AI智能体发展与产业渗透 - AI Agent成为人机交互重要入口，OpenAI发布GPT-5强化Agent功能（支持自动规划、工具调用等复杂任务）[5][6] - 2025年被称为"智能体元年"，智能体将演变为蜂群集群，改变企业组织运营模式并重塑逻辑[6] - AI Agent有望取代APP成为互联网核心，手机厂商与互联网厂商争夺入口（如荣耀与智谱、苹果与阿里合作）[7] 端侧AI创新与硬件发展 - AI端侧（手机、PC、眼镜等）进展相对缓慢，但硬件迭代速度快，明后年或见明显改善[8][9] - 智能眼镜行业2024年销量300万台，预计2027年达1亿台（对应1000亿元市场空间），增量集中在主芯片和ODM[9] - AR/MR产品因交互优势有望成为多模态AI终端更优选择，iPhone 17系列AI升级将带动产业链环节升级[8][9] AI应用发展阶段与公司能力转型 - AI进入下半场应用爆发阶段，大模型平权时代需要优秀产品经理和工程师打破需求边界[10] - AI公司能力边界从科学家领域向"发明家+工程师"领域转移，中国优势在于将AI嵌入场景并产品化[10]

投资评级 - 评级为买入（维持）[5] 核心财务数据 - 25H1收入9.05亿元（同比+1%），归母净利润0.4亿元（同比-71%），扣非归母净利润0.26亿元（同比-83%）[7] - 25Q2收入4.99亿元（同比+2%，环比+23%），归母净利润0.22亿元（yoy-75%，qoq+17%），扣非归母净利润0.07亿元（yoy-92%，qoq-63%）[7] - 25Q2存货减值约5000万元，加回后Q2扣非净利润为0.57亿元（yoy-29%，qoq+112%）[8] - 25Q2三费合计1.2亿元（yoy+36%，qoq+14%），费用率24%（yoy+6pcts，qoq-2pcts）[8] 产品线进展 - NOR Flash：大陆第二大NOR厂商，中小容量SONOS NOR Flash车载产品完成AEC-Q100认证，大容量NOR采用浮栅（ETOX）工艺，未来受益于端侧AI应用[10] - MCU：M0+量产并逆势增长，24年M4量产打开中高端市场，采用先进制程嵌入式Flash工艺降低成本[10] 盈利预测与估值 - 调整后25-27年归母净利润预测为2.1/3.3/4.6亿元，对应PE 50/32/23倍[11] - 25-27年营业收入预测为2,194/2,742/3,373百万元（yoy+22%/25%/23%）[5] - 25-27年毛利率稳定在31.5%-32.0%，净利率从9.5%提升至13.6%[12] 行业与市场 - NOR Flash行业未来高景气领域为端侧AI，应用场景包括智能音频、服务器、新能源智能驾驶等[10] - MCU行业公司凭借先进制程工艺持续拓展市场份额[10]

核心财务预测 - 预计2Q25收入同比增长32.71%至1179.67亿元 [1] - 预计2Q25经调整净利润同比增长64.84%至101.79亿元（含汽车及创新业务亏损0.36亿元） [1] - 当前股价对应2025/2026年26.5倍/19.3倍经调整净利润市盈率 [2] 智能手机业务 - 2Q25全球智能手机出货量4240万台同比持平 市场份额保持15%位列全球第三 [1] - 中国市场出货量同比增长3%至1040万台 市场份额同比提升1个百分点至15% [1] - 非洲及拉美市场增长强劲 但ASP同比微降至1080元 [1] - 预计手机收入同比下降1.6%至457.92亿元 [1] - 预计手机毛利率同比下降0.6个百分点/环比下降0.9个百分点至11.5% [1] IoT与生活消费品 - 预计2Q25 IoT收入同比增长36%至363.94亿元 [2] - 618期间小米商城/小米之家智能生活产品销售额分别同比增长16%/63% [2] - 预计IoT毛利率同比增加3.3个百分点/环比下降2.2个百分点至23% [2] 互联网服务 - 预计2Q25互联网服务收入同比增长11%至91.75亿元 [2] - 预计毛利率同比下降2.3个百分点至76% [2] 智能汽车业务 - 预计2Q25小米SU7交付量达8.1万台 对应收入259.2亿元 [2] - 汽车毛利率环比提升1个百分点至24.2% [2] - 看好二期产能释放加速订单交付 YU7量产速度加快 [2] 战略与生态优势 - 公司凭借"人车家"全生态闭环模式 在端侧AI领域发挥平台+硬件+软件生态+用户的生态价值 [2] - 生态入口地位得到强化 [2] 估值与评级调整 - 维持跑赢行业评级 下调目标价9%至70.0港元 [2] - 新目标价对应2025/2026年34.4倍/25.1倍经调整净利润市盈率 [2] - 当前股价存在29.6%上行空间 [2]

华为AI超级智能体上线 - 华为将于8月随Pura 80系列上线"鸿蒙AI超级智能体"，通过自然语言对话指挥小艺完成复杂连贯操作，如机票预订、商城购物和视频缓存 [1] - 新版小艺助手具备更强自然语言理解能力，可自主执行多项任务，提升用户交互体验 [1] 端侧AI成为下一代人机交互入口 - 端侧大模型推动智能手机语音助手从指令识别向智能对话系统演进，支持文本摘要、多语种翻译等轻量级生产力场景 [2] - 华为基于盘古L0开发的L1对话模型已落地小艺语音助手，能自主识别复杂语义并执行任务，尤其适配老龄化需求 [2] - 谷歌Gemini月活跃用户达4亿，开发者超700万；华为与OPPO智能助手月活超亿，国内六大手机厂商均跻身AI原生应用活跃榜前列 [2] 头部厂商AI大模型布局 - OPPO端侧与云端采用安第斯大模型，小米发布开源大模型Xiaomi Mimo，vivo自研蓝心大模型矩阵，荣耀以魔法大模型深度整合操作系统 [3] - 主要厂商端侧模型参数规模：OPPO安第斯大模型70亿参数，vivo蓝心大模型30亿参数，小米MiLM2 40亿参数，荣耀魔法大模型30亿参数 [4] AI手机市场增长预测 - 2023至2028年全球AI手机出货量将从0.51亿台跃升至9.12亿部，复合年增长率达78.03% [5] - 2028年全球AI手机出货占比预计达54%；2023年中国AI手机市场占比5.5%（0.1亿台），2027年预计增长至1.5亿台，渗透率51.9%，复合增长率96.8% [5] - AI功能将率先出现在高端机型，并逐渐扩展至中端智能手机 [5] AI手机产品发布与市场表现 - 2024年联想发布首款AI手机moto X50 Ultra，搭载小天AI个人智能体；OPPO、荣耀、三星、魅族相继发布AI产品 [10] - 三星Galaxy S24系列底层AI功能基于Google Gemini [10] - 受AI手机概念催化，福蓉科技自2月8日至3月29日股价涨幅逾150% [10] 硬件升级与产业链机会 - 端侧大模型参数增长（从3B向7B、10B+演进）对本地算力、存储、功耗管理及散热提出更高要求，带来智能手机底层硬件架构系统性升级 [13] - 端侧算力环节关注瑞芯微、恒玄科技、乐鑫科技、炬芯科技、泰凌微等 [13] - 存储环节关注兆易创新、江波龙、德明利、普冉股份、佰维存储、香农芯创等 [13] - 充电/电池/散热环节关注奥海科技、德赛电池、珠海冠宇、中石科技、思泉新材 [13] - 整机组装环节关注立讯精密、华勤技术、歌尔股份、国光电器、龙旗科技、天键股份等 [13] - 外观件/功能件环节关注蓝思科技、鹏鼎控股、东山精密、领益智造 [13]

苏州固锝：公司为OEM客户提供封测代工，客户产品应用于具有AI功能的手机上。 据IDC统计，2023至2028年全球AI手机出货量将从0.51亿台跃升至9.12亿部，年增长率达到78.03%；中 国市场方面，2023年AI手机0.1亿台，市场占比仅为5.5%，2027年将增长至1.5亿台，渗透率达到 51.9%，复合增长率96.8%。 公司方面，据上市公司互动平台表示， 弘信电子：公司为相关产品屏幕软板的核心供应商。 此前华为常务董事、终端BG董事长余承东曾在社交媒体上放出了一段引人瞩目的视频，展示了即将在8 月随华为Pura 80系列上线的"鸿蒙AI超级智能体"。 视频中，余承东仅通过自然语言对话，就指挥"小艺"完成了一系列复杂且连贯的操作，仿佛在与一个真 正理解意图、能自主思考的智能伙伴交流。 点评：东吴证券表示，目前端侧大模型的应用主要集中在智能手机语音助手的升级，推动其从传统指令 识别向具备自然语言理解与任务执行能力的智能对话系统演进；国内六大手机厂商均跻身AI原生应用 活跃榜前列，其中华为与OPPO智能助手月活超亿。端侧AI正加速融入用户日常，具备成为下一代主流 人机交互入口的潜力。 *免责声明：文 ...

8月5日，消费电子板块强势上攻，AI眼镜表现活跃，具体来看，波长光电（301421）、深科达、美格 智能（002881）等涨幅居前。 消息面上，日前，全球最大眼镜制造商依视路陆逊梯卡(EssilorLuxottica SA)公布的财报显示，其与Meta 合作推出的雷朋Meta智能眼镜销售额同比增长两倍多。 此外，来自《华尔街日报》的科技行业资深记者Tim Higgins近日发文称，Facebook与Instagram母公司 Meta(META.US)创始人兼首席执行官马克.扎克伯格正加倍押注于智能手机之外的"端侧AI"未来，计划 将先进AI大模型与智能化可穿戴设备完美融合，并且力争在"后智能时代"挑战苹果(AAPL.US)在包括 iPhone与可穿戴设备在内的广泛消费电子领域的绝对主导地位。 根据市场消息，Meta最早将于今年年底推出首款带高清电子屏幕的AI智能眼镜——这款产品被视为 Meta力争挑战苹果生态系统的iPhone及其他移动端消费电子设备在智能化消费电子市场主导地位的关键 一步。聚焦于端侧AI的这款结合手势操控+单目屏幕"千美元级"AI智能眼镜，力争成为人工智能这一划 时代技术的最佳载体，可谓剑指 ...

**行业与公司概述** - **行业**：利基型存储市场（NOR Flash、DDR3/DDR4）、AI服务器、汽车电子、工业控制、新兴消费电子（TWS耳机、AI眼镜等）[1][4][12] - **公司**：台湾Lofi市场前三名厂商、大陆NODE龙头企业、海外大厂（三星/海力士/美光）[16][20][29] --- **核心观点与论据** **1 价格走势与驱动因素** - **NOR Flash涨价**：2025年Q3大容量产品涨幅超15%，中小容量超20%，主因AI服务器需求（AMD MI300、GB200/GB300备货）及汽车/工控领域需求增长[1][4][10] - Q3云端AI服务器相关NOR Flash涨15%-20%，端侧AI设备（如AI耳机/PC）涨10%[10][11] - 涨价持续性：预计8月底或9月初缓解，因无大规模追单计划[5][18] - **DDR3/DDR4涨价**： - DDR3：Q2涨超15%，Q3预计再涨15%，全年累计涨幅超30%（台湾厂商控盘）[2][35] - DDR4：Q2止跌回升，涨超20%，海外大厂减产转向DDR5导致供需紧张[7][8][29] **2 供需与库存动态** - **库存水平**：2025年6月原厂/渠道库存接近健康水位，客户端库存见底，触发涨价[4][15] - **产能稼动率**： - NOR Flash全球前两名IDM厂商产能满载（各2万片12寸晶圆），第三名fabless厂商扩产至1.6万片[13][14] - DDR4：台湾厂商积极扩产（如新建12寸厂），大陆厂商聚焦高端DDR5/HBM[30][33] **3 细分市场需求变化** - **传统消费电子**：2025年市场规模降至1.2亿美元（2021年峰值28.84亿），主因SLC替代LOFTER[12] - **新兴消费电子**：TWS耳机、AI眼镜等需求强劲，推动中小容量NOR Flash涨价[12][11] - **AI服务器**： - 国产厂商份额：2025年上半年超20%，预计下半年超30%，长期或超80%[23] - NOR Flash单机价值量：GH200 OML32机柜约300美元，GB200 MVL72超600美元[24] **4 厂商策略与竞争格局** - **台湾厂商**： - 退出大陆中小容量市场，通过涨价（Q3涨20%）劝退客户[27][28] - 重点转向大容量DRAM（如DDR4 8GB），毛利率超70%[26][32] - **大陆厂商**： - 切入AI服务器供应链（如NVIDIA H100订单），但产品稳定性待验证[20][23] - 战略放弃DDR3，专注高端DDR5/HBM[33][34] - **海外大厂**：减产DDR4转向DDR5，保留部分利基型DDR4产能[29][31] **5 未来展望与市场规模** - **DDR4市场**：2025年规模50-60亿美元，2026年超60亿；DDR3市场约10-15亿[36][37] - **NOR Flash**：Q4涨幅收敛，但全年维持上涨趋势[9][15] - **Cube方案**：小众定制化产品，报价涨10%（20纳米4.5美元/GB，16纳米5.5美元/GB）[40][41] --- **其他重要细节** - **H20加单影响**：7月新增25万套1TB需求，消耗1.8K片/月产能，但紧张状况或9月初缓解[18] - **毛利率差异**：大容量NOR Flash毛利率超80%，小容量（128MB/256MB）超60%[25][26] - **技术制程**：台湾厂商延迟20纳米以下DDR3量产至10月，大陆厂商采用40/55纳米工艺[32][27]