行业景气度 - 4月制造业PMI为49%，环比降1.5个百分点；服务业PMI为50.1%，环比降0.2个百分点；建筑业PMI为51.9%，环比降1.5个百分点，三大行业景气度环比均下降[1] 外需冲击 - 4月制造业PMI环比降1.5个点，降幅远超历史均值-0.7个点，仅次于2022、2023年同期[1] - 5 - 6月制造业压力或边际加大，美国关税政策及全球制造业衰退风险将加大出口压力[1] 制造业特点 - 4月制造业产需放缓，生产降幅略大于需求，需求下降主要来自外需，内需动能指标走强[1] - 企业主动调整生产节奏，减少采购，产成品库存下降，4月进口、采购量、产成品库存、出口订单指数分别环比降4.1、5.5、0.7、4.3个点[1] - 出口就业冲击未完全显现，建筑业就业指数降至历史最低区间，4月制造业、服务业、建筑业从业人员指数环比分别变-0.3、+0.3、-3.6个点[1] - 出厂价格比进价压力更大，4月原材料购进价格指数降2.8个点至47%，出厂价格指数降3.1个点至44.8%[1] - 对外需依赖大的纺织业、装备制造业4月景气度下行更多，高技术和消费品行业韧性较强[1] - 大型企业景气度降幅更大，4月大中小企业制造业PMI指数分别下行2.0、1.1、0.9个点[2] 应对策略 - 提振服务需求是对冲出口影响重要环节，服务业需更多政策支持[2] - 基建开工回升，房地产施工是主要拖累，需加快推进城中村和危旧房改造[2] - 二季度将落地一批稳增长政策，需抓好两会政策落实并择机出台增量政策[2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周商品市场整体收涨1.30% 短期市场震荡蓄势格局延续 等待宏观因子驱动进一步明朗化 [1] - 各板块受不同因素影响 短期走势震荡偏弱 需关注相关数据和事件对市场方向的指引 [1][2][3] 行情回顾 - 上周商品市场中 有色金属和农产品涨幅较大 分别上涨1.45%和1.44% 黑色、能化和贵金属分别上涨0.79%、0.79%和0.35% [1][5] - 涨幅居前品种为苹果、菜粕和锌 跌幅较大品种为生猪、鸡蛋和锰硅 [1][5] - 资金方面变动不大 以贵金属资金流入及石油化工资金流出为主 [1][5] 各板块情况 贵金属 - 黄金刷新历史高点后调整 受美联储延迟降息预期增强等因素压制 地缘局势紧张提供底部支撑 [2] - 白银走势波动剧烈 受工业属性影响跟随宏观情绪波动放大 [2] 有色金属 - 铜价高位回落 受美联储降息预期推迟等因素影响 资金获利了结情绪升温 [2] - 铝、锌等品种跟随调整 前期涨幅较大品种回吐明显 短期基本面矛盾显现 [2] 黑色 - 钢材、铁矿石调整 成材库存去化节奏减慢 铁矿石盘面情绪转弱 双焦震荡偏弱 [2] - 政策面有支撑 但短期现实需求与宏观情绪脱节 板块波动加大 [2] 能源 - 油价上行动能不足 受全球经济放缓担忧、美国成品油库存回升等因素抑制 [3] - 天然气价格承压 供需宽松格局未改 短期板块情绪趋于谨慎 [3] 化工 - 聚酯产业链品种及基础化工品震荡回落 受成本支撑减弱、内需疲软和出口承压影响 [3] - 短期现实需求接力不足 板块陷入调整阶段 关注下游复工等情况 [3] 农产品 - 油脂油料板块走高 受外盘反弹等因素带动 畜禽板块表现偏弱 消费提振不足 [3] - 市场呈现板块间分化格局 短期交易情绪偏积极 中期关注消费和天气情况 [3] 商品基金概况 - 黄金ETF合计规模1622.42亿元 周收益率为负 份额变动12.28% 成交量变动84.43% [33] - 商品ETF合计规模1681.32亿元 周收益率有正有负 份额变动10.26% 成交量变动66.31% [33] - 部分商品ETF如建信易盛郑商所能源化工期货ETF、华夏饲料豆粕期货ETF等有不同表现 [33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月底铝价或仍修复性反弹，但空间难以逾越20800 - 21000附近阻力，5月宏观面主导，价格大区间波动为主；下周市场避险情绪缓和，价格有所反弹，沪铝2506区间预计19500 - 20200；中线沪铝2506看19600 - 20300区间，区间操作，现货企业等待企稳买入套保 [5][8] - 宏观上4月底政治局会议是关键节点，若稳增长政策超预期出台，市场情绪或提升，6月美债到期前美联储降息预期或升温，但特朗普政策变动大，美股熊市特征明显，市场避险情绪浓；供需上云南水电复产使供应压力边际增加，需求端结构性分化，整体需求增长缓慢，供需中性偏弱 [5][11] 根据相关目录分别进行总结 品种交易策略 - 上周策略回顾：价格有所反弹，沪铝2506区间预计19500 - 20200 [7] - 本周策略建议：沪铝2506看19600 - 20300区间，区间操作；现货企业等待企稳买入套保 [8] 各环节总体看法 供应端 - 铝土矿市场：二季度供应大概率增加，需防几内亚、澳大利亚矿石新政致价格异常波动，二季度进口几内亚铝土矿价格或运行于85 - 90美元/吨 [9] - 氧化铝市场：截至4月17日，全国氧化铝周度开工率78.92%，较前一周下跌约1.85%，河南地区产能开工率下降明显，供应端增减产并存，价格仍承压 [9] - 产量：云南水电复产完成，产能环比增加15%，叠加西南部分电解铝企业复产，供应压力边际增加，预计2025年国内电解铝产量较2024年增约1.7%，增速下降 [9] - 进出口：氧化铝进、出口窗口关闭，电解铝进口理论亏损约900元/吨，亏损明显收窄，SMM预测2025H1进入深度调整期，4月出口总量或锐减20 - 30%，后续出口量有望逐步修复 [9] 需求端 - 铝型材：本周开工率持稳58.5%，铝价回落刺激部分汽车企业新订单增量，光伏型材延续满产，但企业下周将启动减产计划，建筑型材订单无新增 [10] - 铝板带箔：铝板带龙头企业开工率降0.6个百分点至68.0%，预计开工率偏弱震荡；铝箔龙头企业开工率持稳73%，需求有韧性但订单增速放缓，预计后续开工率小幅下调 [10] - 铝线缆：本周开工率升2个百分点至63.6%，电网工程复工率超预期推进，4月交货周期加速产能释放，预计4月中下旬周度开工率维持上升通道 [10] - 合金：原生铝合金龙头企业开工率降0.6个百分点至55.4%，下游铝合金轮毂企业出口业务承压，预计下周开工率小幅下探；再生铝龙头企业开工率持稳56.1%，受需求疲软及成本高企影响，开工率承压下行，短期稳中有弱 [10] 库存 - 电解铝：铝锭社库68万吨，较上周减约8%，较去年同期低约23%，处2017年以来偏低位置，近7周去库得益于出库增加等，预计继续去化；铝棒20.16万吨，较上周减约10%，略低于去年同期，处于2016年以来区间高位，4月下旬库存下降速度或放缓；LME电解铝库存自5月来持续小幅回落，处于1990年以来低位，近期俄美谈判有进展加上特朗普对等关税扰动，不排除出现拐点 [10] 利润 - 氧化铝利润：目前中国氧化铝行业现金成本平均值约2900元/吨，利润约0元/吨，上周约 - 20元/吨 [11] - 电解铝利润：目前国内电解铝生产平均成本约16500元/吨，理论盈利约3300元/吨，上周盈利3000元/吨，利润处于较高水平 [11] 市场预期与个人看法 - 市场预期：在稳定去库和前期信心支撑下，多数持货商挺价缓出，接货方部分刚需买入，贸易商持货量有限，预计下周市场成交更活跃，流通货源紧俏，报价区间上移 [11] - 个人看法：同报告核心观点 [5][11] 重点关注点 - 关注LME铝库存是否拐头、美债和美股市场波动 [11] 重要产业环节价格变化 - 本周几内亚铝土矿现货价格回落，预计本月内矿石价格或进一步下滑；大同、榆林、鄂尔多斯坑口煤价下跌，云南4月单度电价较上月微跌；氧化铝现货市场看空情绪缓和；电解铝价格稳中略升，ADC12报价坚挺，预计短期铝合金价格窄幅震荡 [12][13] 重要产业环节库存变化 - 国内铝土矿港口库存连续第2周回升，氧化铝厂减产使采购端谨慎；氧化铝库存自2025年初小幅回升；铝锭社库持续去化，铝棒库存下降但4月下旬速度或放缓；海外LME铝库存继续小幅去库，后续去库预计放缓 [15] 供需情况 - 本周国内铝下游加工行业整体开工率较上周升0.2个百分点至62.4%，周内开工率分化，多数板块承压，铝线缆开工率逆势攀升，后续仍有上行空间，铝型材、铝箔、再生铝开工率持稳；整体需求季节性回落，仅电网订单支撑线缆独强，预测下周开工率或降至61.8% [20][21] 沪铝期价格曲线 - 当前沪铝期货价格结构稍强于上月同期，但市场对6月美债到期可能产生的金融市场动荡保持谨慎 [24] 价差结构 - LME（0 - 3）贴水35.72美元/吨，上周贴水37.46美元/吨，LME库存处于1990年来偏低水平，中美高关税及美国债务问题使市场前景谨慎；A00铝锭现货商报升水50元/吨，上周报升水20元/吨，国内电解铝社会库存持续去库，贸易商贴水出货意愿下降 [26] - 本周铝锭与ADC12的价差约 - 3090元/吨，上周为 - 3240元/吨，原铝与合金价差处于近年来区间低位，对电解铝价格支撑明显 [31][32] 市场资金情况 - LME铝：3月中旬来投资基金净多头明显缩减，空头增仓，多头减仓，短期海外铝价震荡承压 [34] - 上期所电解铝：本周净多头寸继续小幅缩减，多头阵营持稳，空头阵营周初增持后持稳；以金融投机为主背景的资金净多头寸持稳，处于2024年底来高位；以中下游企业为主背景的资金由净空转净多；从主力资金表现看，下周或偏反弹，但整体仍承压 [37]

经济形势 - 一季度经济开局良好，通胀水平待提升，3月出口同比增速12.4%带动工业增加值增长，3月工业增加值中出口交货值同比增长7.7%，较1 - 2月提升1.5pct，社零同比5.9%，固投同比4.3%，3月商品房销售额和销售面积同比分别为 - 1.6%和 - 0.9%，降幅较去年全年缩窄[2][6] - 4月初贸易冲突未影响一季度经济，“抢出口”效应有支撑，二季度经济因外需不确定有压力[2][7] 政策预期 - 贯彻稳增长加力宏观政策思路，政策前置概率提升，4月政治局会议或成市场博弈重点[2][7] - 扩内需是2025年政府首要任务，关注育儿补贴、房地产、旅游等方向，多地发布育儿补贴政策，总理强调释放房地产市场潜力，多部门印发旅游相关工作方案[2][8][9] 市场表现 - 本周市场表现分化，上证指数涨1.19%、沪深300涨0.59%较强，深证成指等较弱，金融风格涨2.76%较强，成长风格跌0.54%较弱，A股整体市盈率17.95倍，较上周涨1.02%，日均成交金额11086.57亿元，较上周减少5037.24亿元[5] 市场预期 - 2月下旬起市场对万得全A的2025年业绩预测走弱，一致预测归母净利润由1月2日的66149.50亿元降至4月18日的63991.29亿元，下滑3.26%，或因重新评估特朗普对华态度[10] 外交动态 - 4月15 - 18日习近平总书记访问越南、马来西亚、柬埔寨，期间发布多项联合声明，4月11日中国和西班牙发布合作行动计划[9]

钢铁股表现 - 马鞍山钢铁股份(00323)跌19.44%报1.45港元 [1] - 鞍钢股份(00347)跌17.96%报1.37港元 [1] - 中国东方集团(00581)跌17.19%报1.06港元 [1] - 重庆钢铁股份(01053)跌16.09%报0.73港元 [1] 贸易摩擦影响 - 特朗普宣布对贸易伙伴征收34%“对等关税”措施 钢铁下游制成品受影响 [1] - 2024年钢铁间接对美出口约1000万吨 其他国家对中国钢材出口影响量预计不低于2000万吨 占总需求2% [1] 行业供需与政策 - 粗钢产量调控预期 原料端铁矿、焦煤供给宽松 限产超2000万吨或修复钢企盈利能力 [1] - 钢铁行业面临供需矛盾 利润整体下行 但“稳增长”政策推进下需求有望企稳 [2] - 房地产筑底、基建投资稳增、制造业发展及出口高位支撑钢铁需求平稳或略增 [2] - 平控政策预期下供给趋紧 产业集中度持续提升 行业供需形势或维持平稳 [2] 高端钢材机遇 - 能源周期、国产替代、高端装备制造推动高附加值高端钢材受益 [2]

经济节奏与政策框架 - 今年经济节奏可能不同于过去两年，1-2月工业、消费、服务业、投资、地产销售同比增速均高于去年5%的实际GDP增速 [1] - 本轮稳增长从去年三季度末启动，政策强调"出台实施政策要早"，与不确定性抢时间 [2] - 消费成为政策关键中间变量，打破"慢变量"常规，前两月社零增速4%，中枢仍有提升空间 [2] - 目前缺乏集中调结构领域，地产政策转向"更大力度促进楼市股市健康发展"，金融政策实施适度宽松 [2] 资产表现与市场动态 - 美股3月第三周小幅反弹，道指、标普500、纳斯达克周涨1.2%、0.5%、0.2%，能源金融领涨 [3] - 全球商品整体上行，LME铜、布伦特原油周涨0.6%、2.2%，黄金现货续涨1.2% [3] - 国内权益资产调整，万得全A跌2.1%，石油石化、建材、家电涨幅居前（1.5%、1.4%、1.2%） [4] - 股市估值偏离度回落至+0.52倍标准差，估值合理空间重新打开 [4] 海外焦点与政策动向 - 美联储3月FOMC声明偏鸽派，减缓QT时间早于预期 [5] - 特朗普"对等关税"计划4月2日为时间节点，近期表态"将具备灵活性" [5] - 德国通过宪法修改，预留5000亿欧元用于基建，防务支出豁免债务制约 [6] - 欧盟推出SAFE工具提供1500亿欧元贷款支持国防支出 [6] 高频经济数据 - 一季度实际、名义GDP同比预计5.33%、4.62%，名义增长待修复 [7] - 3月第三周EPMI达季节性上限，六大集团耗煤、高炉开工等指标同比改善 [7] - 3月1-16日乘用车零售同比增24%，地产销售同比略放缓 [7] - 预计3月CPI同比+0.25%，PPI同比-2.20%，平减指数同比-0.47% [7] 流动性环境 - 狭义流动性好于季节性，DR001在1.75%-1.8%窄幅波动 [8] - 3月BCI企业融资环境指数升至51.78，较2月提升5.12，信贷供给偏积极 [9] - 央行新增"宏观审慎评估债市运行"表述，旨在引导定价与基本面匹配 [9] 基建与投资 - 本周基建项目资金到位率57.53%，环比升0.31%，同比高10.7个百分点 [9] - 基建水泥直供量环比升8.89%，年初累计同比5%，华东地区领先 [9] - 一季度国债净融资显著高于去年，二季度或为特别国债让路 [11] 科技投资规模 - 头部互联网和运营商2025年AI算力投资规模合计近4000亿元，拉动固投0.2-0.3点 [12] - 阿里未来三年将投3800亿于AI云计算，腾讯2025年资本开支或达1000亿（80%投向AI） [12] - 中国移动2025年算力投资373亿元，联通算力投资同比预增28% [13] 价格与政策 - 3月第三周BPI指数环比降0.6%，有色、能源等工业品价格普遍回落 [15] - 上海深圳二手房挂牌价企稳，月环比分别涨0.4%、0.1% [15] - 两办印发提振消费专项行动方案，部署8方面30项任务 [16] - 国资委会议强调推动传统产业高端化智能化，发展战略性新兴产业 [16]

行业投资评级 - 银行行业评级为看好（维持）[6] 核心观点 - 稳增长政策密集落地，宽货币先行、宽财政紧随，地方化债显著提速，对2025年银行基本面产生深刻影响[4] - 财政政策力度加码支撑社融信贷并提振经济预期，顺周期品种有望受益[4] - 广谱利率下行使银行净息差短期承压，但高息存款进入集中重定价周期叠加监管整治高息揽存行为，对2025年银行息差形成重要呵护[4] - 2025年是银行资产质量夯实之年，政策托底下房地产、城投资产风险预期有望显著改善，部分个贷品种有望迎来资产质量拐点[4] - 建议关注两条投资主线：高股息品种（工商银行、建设银行、农业银行、江苏银行）和风险预期改善品种（渝农商行、宁波银行、上海银行、招商银行）[4][23] 金融数据分析 社会融资规模 - 2025年2月社融同比增长8.2%，环比1月回升0.2个百分点，当月增量2.23万亿元，同比多增7374亿元[8][9] - 人民币贷款同比少增3267亿元，主要受化债扰动和需求改善待观察影响[8][9] - 政府债同比大幅多增10956亿元，发行节奏前置成为社融主要支撑因素[8][9] - 企业债券融资同比多增279亿元，股票融资同比少增38亿元[8][9] - 非标融资同比少增257亿元，其中信托贷款同比少增901亿元，未贴现票据同比少减701亿元[8][9] 贷款结构 - 2月贷款同比增长7.3%，环比回落0.2个百分点，新增人民币贷款1.01万亿元，同比少增4400亿元[8][12] - 居民户贷款同比少减2015亿元：短贷在春节错位低基数上同比少减2127亿元，中长贷同比多减112亿元[8][12] - 对公贷款走弱：短贷同比少增2000亿元，中长贷同比少增7500亿元，主要受化债扰动和项目储备消耗影响[8][12] - 票据融资同比多增4460亿元[8][12] 存款与货币供应 - M1同比增长0.1%，环比回落0.3个百分点；M2同比增长7.0%，环比持平；M2与M1增速剪刀差走阔0.3个百分点至6.9%[8][15] - 新增人民币存款4.42万亿元，同比多增3.46万亿元[8][15] - 居民户存款同比少增2.59万亿元，企业存款同比多增2.10万亿元（受春节错位基数效应扰动）[8][15] - 财政存款同比多增1.64万亿元（政府债发行放量带动）[8][15] - 非银存款同比多增1.67万亿元（权益市场交易热度提升致保证金存款增加）[8][15] 投资建议 - 重点关注高股息品种：工商银行(601398)、建设银行(601939)、农业银行(601288)、江苏银行(600919)[4][23] - 关注风险预期改善品种：渝农商行(601077)、宁波银行(002142)、上海银行(601229)、招商银行(600036)[4][23]

文章核心观点 2024年9月底以来稳增长政策加码巩固，投资者信心改善，股市估值修复 公司总结两会主要关注点和去年9月24日以来各领域政策进展，关注政策对资本市场影响 建议关注未来政策落地情况，认为今年A股整体表现有望好于2013年，科技成长结构性行情短期有望延续[1][15] 全国两会期间关注点 关注领域 包括《政府工作报告》《国民经济报告》《财政预算报告》以及五部门出席的经济主题记者会等[4] 重点总结 - 经济目标：今年目标GDP增长5%左右，城镇调查失业率5.5%左右，与去年基本持平；目标CPI增长2%左右，比去年下降1ppt 结合2月CPI同比下降0.7%数据，稳增长、稳物价仍需政策支持[4] - 财政政策：一般公共预算赤字率提高到4%，较去年提高1ppt 一般公共支出等均较去年提升 政府工作报告首次提及“零基预算改革”，开展中央部门试点，支持地方深化改革[4] - 货币政策：“适度宽松”货币政策，央行行长表示将择机降准降息 汇率保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定[4] - 提振消费：“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”列2025年政府工作任务首位，重视程度提升 安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新，支持资金加码 《提振消费专项行动方案》将很快公布实施[5] - 支持科创：政府工作报告提及前沿科技，鼓励支持专精特新中小科创企业 央行行长表示将优化科技创新和技术改造再贷款，规模扩大到8千至1万亿元，并降低再贷款利率[5] - 资本市场：延续中央经济工作会议精神，强调“稳住楼市股市” 今年资本市场改革部署进一步明确，投资端中长期资金入市堵点有望打通[6] - 健全法制：2025年预安排审议34件法律案，经济金融领域相关包括制定和修改多部法律，并加强新兴领域立法研究[6] 去年9月24日以来各领域稳增长政策进展 货币政策 - 降准降息：去年9月24日表态降准50bp、降息20bp，9月27日、29日落地实施；10月21日LPR下调25bp 2025年政府工作报告延续“适度宽松”定调，并提出适时降准降息[8] - 公开市场操作：去年10月28日启用公开市场买断式逆回购操作工具，今年1月10日暂停公开市场国债买入操作，视情况择机恢复[8] 财政政策 - 提高赤字率：去年中央经济工作会议提出提高赤字率，政府工作报告将目标赤字率从去年的3%上调至4%[9] - 化债：去年10月12日财政部表示加力支持地方化债，增加债务额度 2024年起连续五年从新增地方政府专项债中安排8000亿元用于化债，累计4万亿元，全国人大常委会批准6万亿元债务限额，2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元仍按原合同偿还[9] - 财税改革：去年10月12日财政部表示拟今明两年推出财税体系改革，11月13日发布地产税收优惠政策[9] 资本市场政策 - 证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）：去年9月24日宣布创设，10月18日发布正式文件，截至3月6日两批已执行互换便利超过1000亿元[10] - 股票回购、增持专项再贷款：去年9月24日宣布创设，10月17日发布正式文件，截至3月6日超400家公司公开披露，贷款额度上限近800亿元[10] - 中长期资金入市：去年9月24日宣布推出相关制度，9月26日联合印发指导意见，1月22日联合印发实施方案；截至3月6日第二批保险资金长期股票试点已批复1120亿元；3月6日证监会表示长期资金长周期考核政策文件即将推出[10] - 并购重组：去年9月24日证监会发布相关意见和征求意见稿，9月24日以来新披露A股重大资产重组近百起[10] - 市值管理：去年9月24日发布征求意见稿，11月15日正式发布相关监管指引[10] - 做好金融“五篇大文章”：2月7日和3月5日分别发布实施意见和指导意见，支持科技创新型企业发展，涉及普惠金融等内容[10] - 债券市场“科技板”：3月6日央行行长提出将推出，支持相关机构发行科技创新债券[10] - 其他：去年12月27日沪深两市宣布免收费用，1月7日和1月26日分别发布相关指导意见和行动方案[10] 稳地产 - 降低房贷利率：去年9月24日宣布降低存量房贷利率50bp，9月29日正式公告完善定价机制，允许重新约定加点幅度[11] - 降低二套房首付比例：去年9月24日宣布降至15%，与首套房统一，9月29日正式公告优化最低首付款比例[11] - 楼市税收优惠政策：去年10月12日表示优化完善，11月13日三部门联合发布公告，加大契税优惠力度，降低土地增值税预征率下限，明确相关优惠政策[11] - 财政资金助房地产止跌回稳：去年10月12日表示叠加运用工具支持，允许专项债券用于土地储备、支持收购存量房[11] 促消费 - 以旧换新：去年政策3月开启，7月加力 今年1月5日宣布“两新”扩围，纳入4类家电产品，对3类数码产品进行购新补贴[12][13] - 提振消费行动方案：3月6日发改委表示将很快公布实施[13] 支持科创企业 - 资本市场改革：相关文件表示对科创企业大力支持[13] - 企业座谈会：多次座谈会有科技领域企业家参与[13] - 国家创业投资引导基金：3月6日发改委表示将设立[13] - 科技创新和技术改造再贷款：去年4月设立，今年3月6日央行表示将扩大规模、降低利率[13] 未来需持续观察的政策及市场表现影响 需观察政策 包括“择机降准降息”、债券市场创立“科技板”、长期资金长周期考核政策文件发布等多项政策[15] 市场表现影响 今年A股开年表现与2013年有相似之处，但宏观背景差异大，当前稳增长政策积极，有助于改善投资者信心，全年A股整体表现有望好于2013年 科技成长结构性行情中短期有望延续，并购重组等政策受益领域也有望有相对表现[15]