美联储货币政策 - 美联储决定调低政策利率一码至3.75%～4.0%，并自12月1日起停止量化紧缩操作以维持市场资金流动性 [1] - 美联储主席鲍威尔强调12月降息并非板上钉钉，会议前资金几乎定价了100%概率12月降息，债市和利率期货市场对其言论作出反应 [1] - 美联储内部对未来降息幅度及中性利率水平出现罕见的不同意见，决策者对中性利率的心理目标介乎2.5%～4% [2] - 预计美联储会在12月降息，明年新一批投票委员进场后降息频率可能放缓至每季度一次，中性利率可能成为降息力度的关键指标 [2] - 部分科技巨企发债成本上升，企业债与国债之间的利差明显扩大，资金流动性最近变紧，金融机构寻求联储常设回购机制拆借流动性的数量达到疫情以来最高水平 [3] 宏观经济与市场环境 - 美国经济增长速度在3.9%左右，就业市场开始明显放缓，但物价尚未回落到政策目标且有回升风险 [2] - 特朗普关税战对通胀影响有限但不确定性尚存，政府停摆僵持中为经济和就业添上新的悬念 [2] - 美元汇率上涨，对日元升值到154，股市沉浸在AI狂热中，美股三大指数齐升，但欧亚市场跌多升少，日股走势亮丽 [1] - 油价和大宗商品弱势，黄金在ETF出货中继续技术性回调 [1] 白银市场分析 - 白银具有金融和工业双重属性，其工业属性在绿色能源转型中特别突出 [4] - 光伏行业每GW装机耗银大约十吨，汽车行业每年消耗7000万盎司白银，新能源车耗银更多，白银在半导体领域和工业溶剂上也被广泛应用 [4] - 白银今年以来大涨68%，走势比黄金亮丽，一轮急升后出现技术性回撤 [3] - 与黄金相比，白银工业属性更强，储值属性较弱，因此央行配置储备黄金比重远大于白银，黄金ETF数量远大于白银 [5] - 黄金与白银比率一度接近100，目前回落到82，较50～70的历史水平仍然偏高，此轮贵金属价格上涨的主要逻辑是金融属性，因此黄金机会更大 [5] 未来展望 - 预计新美联储主席上任后将带来全新理念与行动，将是特朗普意志的忠实执行者，财政扩张和货币刺激是重中之重 [3] - 白宫会强调AI拉动了生产率的进步，中性利率水平应该有结构性的中枢下移 [2]

美联储利率决议与政策展望 - 美联储决定降低联邦基金利率25个基点，符合市场预期 [2] - 美联储主席鲍威尔表示12月继续降息并非板上钉钉，超出市场对年内降息三次的预期 [2] - 今年美联储已累计降息150个基点，当前利率区间在3%至4%之间，已大致处于中性利率水平附近 [2] 美国劳动力市场现状分析 - 劳动力市场大幅下降的原因包括劳动力供给下降（劳动力参与率下降和移民减少）以及劳动力需求下降 [3] - 失业率下降意味着劳动力需求的降幅略大于供给降幅，当前情况主要是供给端变化导致 [3] - 第三季度消费支出增长接近3%，显示经济依然稳健，与就业市场下行迹象形成对比 [3] AI技术应用对就业市场的影响 - 亚马逊计划裁减多达3万名白领员工，约占其白领员工总数的10% [3] - 亚马逊计划到2033年实现75%的运营自动化，可能使其在未来十年内避免招聘超过60万名员工 [3] - 2023年是科技业裁员最严重的一年，微软、Meta、谷歌和英特尔等巨头均宣布大规模裁员，生成式AI的应用是削减人力需求的原因之一 [4] 自动化与AI渗透的行业实例 - 亚马逊在路易斯安那州的履约中心部署上千台机器人，所需人力比传统仓库大幅减少 [4] - 亚马逊计划在2027年底前，将机器人仓库设计复制到约40个新旧设施中 [4] - 在20余个大类行业中仅有6个的AI整体渗透率突破10%，信息技术业渗透率最高，约为25% [5] 关于AI影响就业的争议与边际效应 - 有观点认为AI迄今为止对就业冲击有限，其对行业的渗透率依然很低 [5] - AI导致的裁员在传统就业市场变化不大时，其边际影响足以带动整体就业数据下滑 [5] - AI应用影响雇主预期，导致其推迟或削减招聘人数，这可能体现在新增就业人数的减少而非失业率上 [5]

政策利率走向 - 美联储宣布将政策利率下调25个基点至3.75%-4.0%区间，但强调12月份的降息并非确定无疑 [1][4] - 委员会内部对利率政策出现显著分歧，本次会议投票出现两张反对票，一张要求降息50基点，一张要求不降息 [1][5] - 美联储决定自12月1日起停止缩表，冻结资产负债表规模，原因是货币市场近三周收紧明显增加，且继续缩表意义不大 [1][4] - 政策利率在降息150基点后落在3%-4%之间，部分委员认为应暂缓降息步伐以观察经济数据，意见分歧源于对风险预测和承受度的不同 [7] 通胀形势 - 9月份CPI数据显示，剔除关税影响后的通胀率估计在2.3%-2.4%，非常接近2%的目标 [11] - 关税带来的通胀影响估计约为0.5-0.6个百分点，美联储认为这是一次性影响，目前未观察到其演变为长期通胀的风险 [11] - 住房服务类通胀出现回落，但非住房服务类通胀走平，主要受非市场服务价格（如估算的股票和金融服务价格）影响 [11] - 消费者对物价上涨感到不满，尽管通胀放缓，但累积的物价水平已显著升高 [12] 就业形势 - 就业市场降温非常缓慢，首次失业金申领未增加，招聘岗位数未下降，未出现加速恶化迹象 [4][13] - 失业率处于4.3%的低位，但新增用工岗位数极低，就业市场达到一种由供应端收缩驱动的"诡异"均衡 [12][13] - 劳动力供应剧烈下降是核心问题，主要源于移民数量减少和就业参与率下降，政策工具难以针对供应端 [12][14] - 美联储降息旨在支持用工需求，防止就业市场恶化，认为健康的就业市场对低收入群体帮助最大 [12][14] 资产泡沫与宏观稳定 - 数据中心和AI投资热潮对利率不敏感，投资决策基于远期生产效率改善的预期，而非短期利率变化 [15][16] - 美联储不评判特定资产定价，但关注整体金融系统稳健性，目前银行系统资本充足，居民家庭财务总体良好 [16] - 当前科技公司估值高但有实际经营效益，与20世纪90年代的互联网泡沫有本质区别 [17] - 股市财富效应对消费的影响不均，高财富人群消费受股市变化影响小，低收入人群消费更受收入和就业状况影响 [17] 关于美联储 - 美联储政策面临两难处境，既要应对通胀风险，又要支持就业，委员们对如何实现双重目标存在哲学理念差异 [9][19] - 美联储的独立性受到关注，地区联储主席的重新任命流程正在进行，未来政策方向可能面临政治压力 [18][19] - 在政府数据缺失的情况下，美联储依赖各州数据、褐皮书和调研报告进行评估，12月会议决策将更为谨慎 [6][8]

美联储政策分歧 - 美联储内部对进一步降息的意愿明显降温 委员会成员对12月是否进行第三次降息存在显著分歧[3] - 堪萨斯城联储主席杰弗里·施密德直接反对降息 而美联储理事斯蒂芬·米兰则认为降息幅度不够 需要加大[3] - 美联储主席鲍威尔表明12月能否进行第三轮降息尚不确定 最终决策将取决于后续经济数据[3] 美国经济现状 - 美国经济呈现冰火两重天态势 消费支出保持强劲势头 但就业增长明显放缓[5] - 美联储面临两种对立的经济走向 AI投资热潮和股市回升可能继续刺激支出 降低大幅降息必要性 甚至存在通胀率涨至3%的风险[5] - 另一方面 高利率影响累积及贸易和移民政策调整可能冲击劳动力市场 若停止降息可能导致失业率上升 部分就业指标显示新增岗位几乎快降到零[7] 利率水平与官员观点 - 连续两次降息后 美联储利率已接近中性水平 即既不刺激也不抑制经济[7] - 美联储理事博曼警告同僚可能跟不上劳动力市场恶化节奏 需赶紧调整政策 而施密德反对在计算通胀时排除关税影响[9] - 理事沃勒表态若经济增长能稳住 向中性利率过渡的速度就应放慢[9] 就业市场不确定性 - 就业增长放缓原因无共识 可能因素包括移民减少 劳动力参与率下降或市场需求疲软[11] - 政府关门导致就业数据无法按时发布 给决策增添了不确定性[11] - 经济学家提醒尽管整体失业率未大幅上升 但企业裁员计划广泛且AI技术应用可能打破劳动力市场平衡[13] 未来政策展望 - 前圣路易斯联储主席布拉德认为 基于消费支出强劲 美联储未来一年可能采取更温和的降息策略[11] - 摩根大通首席美国经济学家费罗利认为12月仍有降息可能 但这完全取决于后续就业数据表现[13] - 美联储当前处于政策十字路口 面临通胀反弹与就业下滑的双重压力 内部意见不一[15]

美联储内部政策分歧 - 本周美联储FOMC会议决定降息25个基点，为连续第二次降息 [2] - 会议投票结果显示明显分歧，12名投票委员中有两人反对此次决议，其中一位理事主张降息50基点，另一位堪萨斯城联储主席施密德因支持按兵不动而投反对票 [2] - 达拉斯联储主席洛根、克利夫兰联储主席哈玛克和堪萨斯城联储主席施密德均公开表示不支持本次降息决定，预示未来六周内部将就是否继续降息展开激烈辩论 [1][3] 官员立场与争论焦点 - 反对降息的官员担忧通胀问题，施密德评估劳动力市场基本平衡、经济有持续动能而通胀仍然过高，哈玛克认为当前利率已处于其对中性利率估计水平附近，需要保持政策限制性以帮助通胀回落 [1][3][5] - 支持降息的官员如美联储理事沃勒则更担忧劳动力市场，主张12月应再次降息，因所有数据均表明应该这样做 [2] - 官员们对中性利率的评估是分歧核心，委员会对中性利率的估计范围从略高于2.5%到略低于4%不等 [4] 12月降息前景与市场预期 - 美联储主席鲍威尔警告12月再次降息远非确定，表示现在有越来越多声音认为应至少暂停一次 [1][6] - 市场对12月降息的预期大幅降温，期货市场预计12月会议继续降息25基点的概率从一周前的接近92%降至不足69% [7][9] 缩表政策 - 美联储宣布将于12月1日停止缩减资产负债表行动 [10] - 美联储将继续减持抵押贷款支持证券组合，并将所得收益再投资于国债 [10] - 达拉斯联储主席洛根支持结束缩表的决定，认为应有助于缓解融资压力 [10]

利率决策与内部动态 - 美联储10月如期降息25个基点，将联邦基金目标利率调降至3.75%-4.00%区间[3] - 委员投票分歧扩大，除一位支持降息50个基点外，堪萨斯城联储主席施密德因认为利率已具限制性且通胀过高而支持不降息[3] - 鲍威尔指出当前利率区间（3%-4%）与许多中性利率估计值（3%-4%）大致相符，利率已接近中性水平[3] - 鲍威尔强调12月降息并非预设决定，导致利率期货市场对12月降息的概率预期从91%大幅下降至68%[5] 资产负债表政策 - 宣布10月和11月继续以每月50亿美元国债、350亿美元MBS的计划缩表，但12月1日起将结束削减资产持仓[3] - 结束缩表的依据包括准备金占GDP和商业银行总资产比重显著下滑，以及隔夜逆回购规模在10月7日后降至1000亿美元下方（接近0）[3] - 有效联邦基金利率和有担保隔夜融资利率在10月以来均出现上行压力，显示流动性趋紧[3] - 美联储未来可能调整购债结构，缓慢缩短资产久期，但过程会非常缓慢以避免市场波动[3] 经济与市场展望 - 鲍威尔认为政府停摆前数据显示经济活动略好于预期，主要因消费者支出强劲，停摆影响在结束后应会逆转[5] - 对通胀的评估显示9月CPI数据略软，但需关注关税可能带来的顽固性通胀风险[5] - 美联储不认为近期次贷违约和汽车贷款亏损存在更广泛的债务风险，并指出科技股高估值有盈利支撑[5]

美联储政策立场转变 - 美联储政策处于从预防式降息向观望等待过渡的关键阶段，短期政策路径不确定性上升 [1] - 市场对12月降息预期从议息会议前的82.4%降至63.8% [1] - 美联储主席鲍威尔释放鹰派信号，明确表示12月进一步降息远非板上钉钉，政策不遵循预设路径 [3] 10月议息会议决策分析 - 美联储10月议息会议如期降息25基点至3.75%-4.00%区间 [2] - 尽管美国政府停摆导致9月非农就业报告等关键数据缺失，美联储仍选择降息，体现其预防式降息的政策取向 [2] - 9月CPI数据延续放缓未能对本次降息形成阻拦，促成美联储的顺势降息 [2] 美联储内部政策分歧 - 本次利率声明中出现两张反对票，理事斯蒂芬·米兰主张降息50基点，而堪萨斯联储主席施密德则认为应暂停降息 [3] - 政策利率已降至4%，距离多数官员认为的3%中性利率水平仅余约4次降息空间，货币政策的限制性程度已明显缓解 [3] - 一旦劳动力市场确认企稳，继续降息的必要性或将大幅下降 [3] 后续政策路径与关注点 - 12月利率决议仍将是数据路径依赖，核心关注点在于政府停摆结束后就业数据能否显示出明显改善，及关税对商品通胀的滞后影响是否超出预期 [1] - 美国政府停摆有望于11月中旬结束，届时美联储将获得11月的就业与通胀数据，此为判断政策走向的关键窗口 [3] - 近期中美经贸关系的阶段性缓和或在一定程度上缓解关税引发的通胀上行压力 [3] 缩表进程与流动性状况 - 美联储宣布将于12月1日停止缩表 [4] - 自2022年6月启动缩表以来，美联储资产负债表规模已缩减2.2万亿美元，占GDP比重由高峰时的35%降至约21% [4] - 美国货币市场出现流动性趋紧信号，包括隔夜逆回购余额持续下降、常设回购便利使用量增加、银行准备金规模收缩 [4] - 停止缩表后，美联储将继续允许机构MBS到期，并将所得资金再投资于短期国债，以缩短资产负债表加权平均久期 [4] 市场影响展望 - 美元指数近期出现阶段性触底反弹迹象，在鲍威尔释放鹰派信号后预计将进一步走强 [5] - 美股在历史高位运行、市场融资杠杆比例向历史高点攀升的背景下，市场波动风险预计将显著增加 [5] - 市场波动可能对金属价格以及新兴市场风险资产造成扰动 [5]

美联储10月议息会议决议 - 10月例会下调联邦基金利率目标区间25个基点至3.75%-4.00% [3] - 美联储决定将于12月起停止缩表 [3] - 利率调整方面，IORB降至3.90%，隔夜回购利率降至4.00%，隔夜逆回购利率降至3.75% [4] - 理事米兰和堪萨斯联储主席施密德投下反对票，分别倾向于降息50个基点和不降息 [4] 经济状况评估 - 经济活动扩张速度适中，但经济前景不确定性仍然较高 [4] - 自年初以来通胀有所上升并某种程度上保持高位 [4] - 就业增长放缓，失业率小幅上行但保持低位，近期就业下行风险已经提升 [4] 鲍威尔记者会要点 - 鲍威尔强调“12月降息并非板上钉钉”，指出若双重使命面临的风险大致均衡，政策应处于中性水平 [5] - FOMC成员存在分歧，部分源于对经济前景预测不同，部分源于风险偏好差异 [5] - 关于通胀，基准情景是关税对通胀的影响是一次性的，当前通胀为2.8%，未来可能再上升0.2-0.4个百分点后逐步回落 [5] - 对于AI投资，认为其规模较大但对利率并不敏感，更多基于长期前景判断 [5] 金融市场反应 - 会议后市场降息预期快速降温，联邦利率期货隐含的12月降息概率由前日的92.3%降至67.1% [7] - 截至2026年末总降息预期由3.62次下修至3.37次 [7] - 美国股债双杀，纳指、标普盘中一度闪跌0.7%，2年期美债利率上行11.2个基点至3.6%，10年期美债利率上行8.3个基点至4.07% [10] - 美元指数走强0.3%至99.1，离岸人民币微贬至7.09，COMEX黄金跌2.4%至3921.35美元/盎司 [13] AI投资与经济影响 - 2025年AI投资对经济增速的贡献与居民消费基本持平，且是美股重要驱动力 [16] - 宏观层面上，财政、货币宽松是2026年资本开支的“顺风” [16] - 当前美国头部科技公司市值具备盈利支撑，与科网泡沫时期情况不同 [18] 政府停摆潜在影响 - 美国政府停摆对非农就业往往无实质影响，但可能小幅临时抬升失业率，复工后出现回落 [21] - 2019年政府关门34天，导致失业率小幅抬升0.1个百分点，后降低0.2个百分点 [21][25] - 政府停摆一个月或仅影响0.02个百分点GDP [21] 政策展望与中性利率 - 失业率继续上行是12月FOMC例会继续降息的充分条件 [33] - 综合多方测算结果，长期名义中性利率为300-350个基点，对应通胀回归2% [33] - 2026年美联储降息空间或有限，美联储停止缩表有助于降低货币市场利率的波动性 [33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 随着政策利率步入中性利率区间，美联储官员分歧加剧，Powell对12月降息预期的打压反映了这种分歧 [2][4] - 尽管劳动力市场降温渐近，但劳动力市场下行风险上升以及对通胀下行趋势的乐观态度为继续降息提供支撑 [2][4] - 虽然分歧使12月降息门槛显著抬高，但9月点阵图隐含的年内三次降息仍是基准情形，12月降息仍有较大可能 [4] 根据相关目录分别进行总结 如何理解“12月降息远非板上钉钉” - 临近中性利率区间，美联储内部分歧强烈，当前两大目标风险均等，政策需处中性水平，政策利率已进入估算区间，内部有呼声认为应观察效果，官员对经济预测和风险厌恶程度存在差异，本次会议出现双向异议投票，9月点阵图显示部分官员预计今年降息情况，进一步集体妥协门槛较高 [2] - 数据停摆的不确定性中应谨慎行事，政府数据停摆影响美联储获取信息完整性，Powell暗示数据不确定性高是暂缓行动理由 [2] - 高频就业数据尚稳，没有崩盘紧迫性，可获得数据显示市场“基本稳定”“非常渐进的降温”，为决策者提供“舒适度”，但会议声明指出就业下行风险上升，高频数据仅恶化速度边际改善 [2] - 鲍威尔对通胀未来趋势的乐观态度或支撑未来降息持续，关税是商品通胀主要驱动因素，影响温和，剔除关税后核心PCE通胀接近目标，住房通胀回落，经济与就业市场放缓有助于服务通胀回落 [2] 美联储停止缩表有哪些细节值得关注 - 银行准备金规模略高于“充足储备”水平时应停止缩表，近期货币市场出现准备金达标的“明确迹象”，如回购利率上升、资金压力、SRF使用量增加、有效联邦基金利率上行 [2] - 资产负债表规模稳定下重塑持仓结构，12月1日缩表结束后，到期国债本金展期，MBS本金再投资于短期国债，推动资产负债表向以美债为主结构调整及投资组合加权平均期限接近国债市场存量期限结构 [2] - 未来将重新启动扩表，冻结规模后非准备金负债增长会使准备金余额下降，未来需让准备金余额逐步增长以匹配银行体系与经济规模扩大，资产负债表结构向“贴近国债市场的久期分布”调整，过程漫长且不扰动市场 [6] 美联储如何看待当下其他经济热点 - 消费强劲与就业走弱的分歧归结于消费的K型结构，高收入和高财富群体增加支出，低收入消费者减少购买并转向便宜商品，Powell认为股市波动对整体消费冲击有限 [6] - AI投资是经济增长重要动力，但消费支出是核心支撑，即便AI投资收缩整体经济仍有韧性，需关注AI裁员风险但目前未反映在就业数据中，AI投资对利率不敏感，当前情况与90年代科网泡沫不同 [6] - 次级信贷违约率上升已持续，部分次级汽车信贷机构出现亏损且反映在银行账目上，目前未演变为广泛信贷风险，美联储会持续监测 [6]

美联储主席杰罗姆・鲍威尔在10月29日联邦公开市场委员会（FOMC）会议后的新闻发布会上，强烈警告市场勿猜测美联储将在12月的下次会议中降息。 美联储内部对此意见分歧显著，当天降息决定遭遇的反对票便是直接证明。鲍威尔将当前政策管理比作"在雾中驾驶"，并提及未来可能放缓降息步伐。 值得注意的是，美联储在当天召开的第二次会议上，已决定连续第二次降息0.25个百分点，而这一结果此前已被市场充分消化。真正对市场产生冲击的，是 鲍威尔在新闻发布会上的表态。 他透露，FOMC内部对于12月是否进一步降息存在重大分歧，并强调该举措"并非板上钉钉"。他还表示："有时，对进一步降息采取更谨慎的态度是明智之 举。" 与上次会议相同，鲍威尔此次仍将降息决定描述为"为管控就业形势恶化风险"，但他补充道"未来政策行动会有所不同"，明确释放出"下一步举措并非对前 次行动的延续"的信号。 此外，美国政府停摆导致经济数据匮乏，也对进一步降息形成阻碍。由于就业统计数据及其他关键经济数据暂停发布，美联储只能依赖各州失业保险数据与 私营部门数据开展分析。 鲍威尔对此表达担忧："我们能察觉到经济正发生一些重要变化，但难以深入掌握经济运行的具体细节。 ...