投资评级 - 报告对炬芯科技的投资评级为“强推”，并予以维持 [1] - 目标价为87.58元，当前股价为59.02元，隐含约48.4%的上涨空间 [3] 核心观点 - 公司持续刷新单季业绩记录，份额提升与端侧AI卡位共同驱动高速成长 [1] - 2025年第三季度营收达2.73亿元，同比增长46.64%，环比增长6.16% [1] - 2025年第三季度归母净利润达0.60亿元，同比增长101.09%，环比增长20.72% [1] - 2025年第三季度扣非归母净利润达0.61亿元，同比增长145.15%，环比增长28.31% [1] - 公司盈利能力显著提升，25Q3毛利率为51.44%，同比提升3.28个百分点，净利率为22.08%，同比提升5.98个百分点 [8] 主要财务指标与预测 - 预测公司2025年营业总收入为9.86亿元，同比增长51.3%，归母净利润为2.12亿元，同比增长98.8% [3] - 预测公司2026年营业总收入为13.24亿元，同比增长34.3%，归母净利润为2.95亿元，同比增长39.2% [3] - 预测公司2027年营业总收入为17.45亿元，同比增长31.8%，归母净利润为3.97亿元，同比增长34.7% [3] - 对应每股收益2025E/2026E/2027E分别为1.21元/1.68元/2.27元 [3] - 当前市盈率基于2025年预测为49倍，基于2026年预测为35倍 [3] 业务驱动因素 - 蓝牙音箱SoC芯片在头部音频品牌中渗透率持续提升，产品价值量与合作深度同步增强 [8] - 低延迟高音质无线音频产品需求旺盛，公司在无线麦克风、电竞耳机等领域具备卡位优势，销售额高速增长 [8] - 端侧AI处理器芯片成功应用于头部品牌高端音箱等产品，市场渗透率大幅提高，相关销售收入实现数倍增长 [8] 技术研发与未来布局 - 公司持续推进存内计算技术研发，第一代端侧AI音频芯片推广顺利，多家头部品牌项目已立项并将量产 [8] - 面向低延时私有无线音频领域的客户终端产品已率先完成量产 [8] - 正稳步推进第二代存内计算技术IP研发，目标实现NPU算力数倍提升并全面支持Transformer模型 [8] - 持续加大下一代私有协议研发投入，以提升无线传输带宽、降低延迟及抗干扰性能 [8]

行业与公司 * 纪要涉及的行业主要为消费电子行业和半导体行业（包括上游设备材料、晶圆制造、封装测试、芯片设计等）[1][4][6] * 纪要重点讨论的公司包括苹果及其供应链公司、中芯国际、华虹半导体、通富微电、伟测、以及国产AI芯片、存储芯片相关企业[1][4][9][11] 消费电子板块核心观点与论据 * 消费电子板块估值上涨超过EPS增长 主要驱动力来自端侧AI硬件（如AI眼镜）和苹果供应链公司[3] * 苹果新品表现良好 但整体手机市场需求较弱[1][3] * 短期关税扰动对消费电子板块影响有限 因有过往经验且苹果等核心品牌仍处豁免状态[2] * 下半年消费电子基本面预计优于上半年 受益于传统旺季和苹果新品[1][5] * 长期看好三个方向：果链龙头公司、端侧AI硬件、竞争格局良好的平台型龙头公司[5] 半导体行业核心观点与论据 * 半导体上游设备和材料板块关注度提升 晶圆制造产能利用率高 中芯国际、华虹半导体等公司利用率达较高水平[1][4][9] * 行情支撑来自四个方面：资本市场融资效应、行业基本面、板块轮动效应、地缘对抗效应[1][6] * 国内存储企业（如NAND、DRAM）上市加速 有望带动半导体设备订单增加[1][6] * 国内NAND国产化率已较高 DRAM仍有提升空间 扩产计划持续[7] * 2024年末至2025年资本市场变化消除了对中国半导体设备市场资本开支见顶的疑虑 全国每年资本开支约400亿美元 总额预计持续增加[7] 半导体设备与制造进展 * 半导体设备市场在新进制程芯片研发和良率提升方面取得进展 上市公司2025年订单收入不同幅度上调[8] * 成熟制程光刻机有显著突破 增强了市场对国产替代的信心[8] * 晶圆生产后转入封测环节 推动通富微电、伟测等封测企业产能利用率提升 分装后道设备需求增加[4][8][9] * 中芯国际交易逻辑围绕国产在地生产及良率提升 华虹半导体交易逻辑围绕收购华力微电子5厂及转向更多收购和偏先进产品[11] 芯片设计与国产算力 * 国产AI芯片在12纳米及N+1节点上获客户认可 并在N+1产线上大量流片 为更先进制程扩展带来乐观预期[4][15] * 尽管2025年因供给受限业绩环比增长可能不明显 但展望2026年业绩预期相对乐观[15] * 中长期坚定看好国产算力芯片 存储类芯片与国产AI芯片形成配套[4][17] * 中美科技摩擦可能导致高科技芯片分叉路径清晰 为国产算力提供巨大天花板[14] 其他重要内容 * 半导体材料端硅片领域变化明显 存储及各类芯片带动硅片消耗量增加 海外硅片价格上涨带动国内硅片板块估值修复[10] * 端侧设备需要终端催化 11月前后是国内模型迭代密集发布期 端侧模型能力变化可能对SOC板块产生边际催化作用[16] * 中美冲突加剧表明自主可控成为重点 晶圆制造、前道设备等核心国产替代板块贝塔属性突出 市值偏小的半导体材料及后道设备Alpha属性更明显[12] * 海外算力链面临AI货币化长期进程预期分歧的核心矛盾 但贸易摩擦潜在升级政策风险可控性较高[18][19] * 海外算力链建议关注回调后配置机会 核心个股如旭创、新易盛等估值合理且未来几个季度业绩确定性较高[21]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为AIoT（人工智能物联网）行业，特别是端侧AI和IoT领域 [1] * 纪要重点分析的公司包括乐鑫科技（全球领先的WiFi MCU供应商）、英伟达、Deepseek、Yuran创新、涂鸦智能和小米 [2] 核心观点与论据 **端侧AI发展基础** * 端侧AI落地基础日益稳固，主要驱动力为推理成本大幅下降、模型性能持续提升以及模型厂商竞争加剧 [2] * 英伟达通过硬件升级和架构优化降低AI推理成本和功耗，例如从Hopper到Blackwell再到Ruby系列的演进，并推出针对特定工作负载的Robin CPX GPU [4] * Deepseek通过架构创新降低成本，其V2模型采用稀疏MOE架构，相比V1稠密模型节约40%以上训练成本，并使用MLA注意力机制优化推理成本 [5] * Deepseek R1运用蒸馏技术，在保持性能的同时降低计算复杂度和存储需求，加速端侧AI落地，同时模型价格因竞争而普惠化 [5] **端侧AI应用落地** * 端侧AI目前主要以AR玩具为先导实现落地，因AR玩具用于非严肃场景，对硬件和模型性能要求较低 [6] * Yuran创新推出的AR玩具Bubble Popper上市首月销量突破1万台，目前累计销量超过20万台，其第二代产品Coco Mate体验更丝滑 [6] **AIoT行业景气度与关联** * IoT行业整体景气度向上，云平台如涂鸦智能自2023年三季度持续高增长，今年上半年同比增长15%，二季度首次实现单季度GAAP经营性盈利 [8] * 下游终端方面，小米最新季度IoT业务创历史新高，同比增长45%左右，其中智能家电收入增长66% [8] * AIoT是端侧AI的关键路径，IoT连接设备数量增长拉动端侧AI需求，端侧AI则通过提升设备智能化程度加速物联网应用落地，两者相辅相成 [3] **乐鑫科技业务表现** * 乐鑫科技连续多个季度营收超预期增长，今年单二季度在去年高基数上仍实现接近30%的营收增速，预计全年营收增长可达30% [2][9] * 公司传统智能家居业务维持10%-15%的行业增速且高于整体水平，同时AR玩具等新产品开始贡献营收 [9] * 公司产品矩阵包括成长期产品（C2, C3, C6, S3）和新兴期产品，S3是端侧AI落地的核心产品，可外接屏幕 [10] * 公司在研发下一代P4/P5芯片（聚焦camera领域）、WiFi 6E产品（计划2026年1月量产）以及端侧AI芯片，为未来增长提供动力 [10] **乐鑫科技盈利能力与商业模式** * 公司凭借高可靠性维持约40%的毛利率，费用管控良好，利润率持续提升，2025年单二季度归母净利润实现70%以上的增长速度 [11] * 公司采取to D to B商业模式，通过开发者生态拓展业务，拥有超过15万个开源项目，吸引了字节跳动和OpenAI等大厂合作 [12] * 开发者生态降低了客户IoT开发门槛，形成了独特优势，助力公司占据全球WiFi MCU市场30%以上份额，在细分WiFi领域位居全球第一 [12][14] 其他重要内容 * IoT连接方式中，短距连接（如蓝牙、WiFi）是主流，占总数超过70%，当前多数AR玩具都配备WiFi功能 [7] * 乐鑫科技与字节跳动联合发布AR加硬件制约计划，OpenAI发布了基于乐鑫S3芯片的嵌入式SDK，实现IoT设备直接连接OpenAI模型 [13] * 公司业务正从传统IoT WiFi连接拓展到路由、WiFi 7及未来端侧AI芯片 [14]

纪要涉及的行业或公司 * OpenAI 积极布局硬件领域 预计2030年相关收入接近500亿美元 相当于全球智能手机市场规模的10% [1] * 苹果公司 iPhone 17系列在大陆市场销售火爆 供不应求 表现好于过去4-5代 [1][14] * Meta公司 发布Raven Display AR眼镜 定价799美元低于预期 并推出多款针对不同应用场景的产品 [1][18] * 瑞芯微 通过3588旗舰芯片完成第一阶段蜕变 成为以高端芯片为主导的企业 明年计划推出3688新款芯片 [2][21] * 恒玄科技 专注于低功耗可穿戴设备 其6000系列旗舰芯片面向手表和眼镜市场 采用6纳米先进制程 [21] * SOC行业 计算加连接成为发展路径 传感技术得到更多布局 高度集成化趋势推动SOC芯片发展 [2][21] 核心观点和论据 **OpenAI硬件布局战略** * 战略目标是成为全战型闭环公司 涵盖大模型应用 ToC端硬件以及服务器和芯片布局 [1] * 主要目的是提高变现效率 利用7亿周活跃用户数据进行模型训练 通过端侧硬件提供算力支持减轻云端成本 抢占人机交互入口 [1][4] * 产品形态可能包括智能音箱 穿戴设备如AI pin以及机器人 可能采用会员绑定销售策略如购买高级会员赠送硬件或购买硬件赠送会员 [2] * 新产品短期内难以替代智能手机 而是作为手机的延伸 但长期可能改变人机交互模式 [5] **人机交互变革与投资机会** * 人机交互方式变革将带来智能手机时代的新投资机会 关注与模型强绑定的硬件产品 以及买硬件送软件 买会员送硬件等模式 [1][6] * 端侧AI硬件探索从2024年开始加速 手机厂商和3C创新公司都在探索 随着应用逐渐成熟 相关硬件迭代正在加速 [7] * 其他科技巨头如苹果 亚马逊 谷歌和Meta可能会有新动作 端侧AI硬件成为重要战场 [8] **消费电子创新与供应链** * 消费电子行业由产品创新带动需求爆发 中国积累了成熟制造业经验和工程师红利 成为全球消费电子中心 [9] * 中国供应商在全球消费电子产业中占据核心地位 形成核心产业链 很难转移 [10] * 优选果链龙头公司 代表最优质制造能力和生产水平 同时关注平台型公司而非单一产品公司 [12][13] **具体产品市场表现** * iPhone 17系列供不应求 反映外观显示 电池 摄像及散热等内部功能升级带来的强劲换机需求 AI技术对海外销量有拉动作用 [1][14] * Meta的Raven Display AR眼镜定价799美元低于预期 预计显著提升出货量 明年下半年计划发布双目显示版本进一步降低成本 [1][18] * AI眼镜可能成为重要技术趋势 Meta等公司努力将算力放置在端侧设备如腕带上 使其逐渐演变为独立终端 [20] **SOC行业发展趋势** * SOC行业并购频繁 计算加连接成为发展路径 传感技术得到更多布局 高度集成化趋势推动SOC芯片发展 [21] * 恒玄科技6000系列旗舰芯片面向手表和眼镜市场 提供更高算力 采用6纳米先进制程 集成A核与M核架构保持低功耗 [21] * 瑞芯微3588及3576高端芯片销量显著增长 占收入比例接近一半 明年3688新款芯片采用更先进制程 更高算力及更高单价 [21] 其他重要内容 **苹果未来规划** * 苹果将在软硬件协同方面持续布局AI 半年内Siri将大幅升级并落地 2026年上半年发布适配Siri智能化升级的新产品如增加传感器后的AirPods 2026年下半年可能推出手表创新 2026年底或2027年初可能开拓眼镜品类 [16] **果链供应商拓展** * 果链供应商不仅专注传统消费电子领域 还积极开拓通讯 机器人等新兴下游领域 新业务带来基本面弹性增长 中长期有望超越果链平均估值水平 [17] **NPU技术进展** * 瑞芯微发布全球首发嵌入式DRAM架构NPU 引领行业技术发展 NPU技术积累自2018年通过IP自研迭代 产生强烈市场影响力 [21] * 瑞芯微182X系列在运行3B和7B模型时首次延迟分别为0.16秒和0.32秒 测试结果显示几乎感觉不到延迟 [22] * 瑞芯微规划1860系列新产品 与下一代旗舰芯片3688搭配使用 预计推出算力接近100 TOPS的芯片 NPU芯片单价将超过352系列 未来一到两年内可能带来收入结构大幅变化 [23] **AI眼镜产业链影响** * 带显示版本的AI眼镜可能成为行业主流 约一半新款眼镜将搭载显示功能 引发对光学模块如光波导 LCOS Micro LED等的需求增长 [20] * 具备上游光波导供应能力和整机组装能力的公司在客户合作和盈利能力方面具有优势 [20] * 从2025年到2026年 将有更多重磅级产品落地 如苹果预计在2026年底至2027年推出类似形态产品 AI眼镜可能是出货量和增速最快或最大的单一产品 对上下游产业链包括核心芯片 存储 光学及整机组装都有显著拉动作用 [20]

行业与公司 * 行业涉及国产算力 AI芯片 消费电子 云端算力 硬件制造 光模块 PCB[1][2][4][15][25] * 公司包括华为 字节跳动 Meta OpenAI 英伟达 盛弘科技 锦浪电子 固德威科技 鹏鼎控股 东山精密 苹果及中国果链龙头公司[1][2][6][8][15][24] 核心观点与论据 国产算力需求与供给 * 国产算力需求持续增长 大厂AI应用重视度提高 字节跳动在多模态视频生成 情感陪伴类对话应用及代码应用表现积极 活跃用户数和API调用强度上升[2][4] * 国产先进制程产能和封装配套能力提升 大厂批量采用全国产供应链代工芯片 国内产能逐步宽松[2][4] * 华为新一代芯片路线图清晰 包括2026年950PR 950DT及2027年960芯片 国产AI芯片公司不断迭代产品 提高销售额支持研发[1][2][4] * 北美芯片竞争力边际减弱 美国合规途径进入中国市场的芯片对市场情绪影响减少[4] 端侧AI硬件发展 * Meta催化及iPhone 17销售改善带来积极影响 根据草根调研iPhone 17销售数据和预期较之前改善[6] * OpenAI进军硬件领域 计划2026年推出新产品 预计2030年收入达500亿美元 占全球智能手机市场年销售额10% 加速硬件布局 可能与中国果链龙头公司合作代工[1][6][8][9] * OpenAI拥有7亿周活跃用户 相当于全球智能手机年新增出货量一半以上 通过硬件产品留存用户数据 降低云端算力开支 抢占流量入口 改变人机交互模式 通过眼镜 可穿戴设备 智能音箱等新形态产品实现[7][10] * 端侧AI硬件从2025年底到2026年进入加速发展阶段 中国占据全球80%以上手机生产份额 为AI产品形态提供基础[12][13] 消费电子行业创新 * 消费电子行业自2025年起迎来创新局面 全景相机 运动相机 无人机 3D打印机等创新性产品逐渐涌现[1][11] * 基于中国成熟制造业和工程师红利 设计师红利和AI技术推动产品形态多样化 产品不限于传统3C 包括初创公司和上市公司孵化的新型消费电子产品[11][13] 云端算力与硬件技术 * 英伟达在AI PCD市场规模预计2027年达70亿美元 相比2026年增长142% 此前预测2025年56亿美元 2026年100亿美元 英伟达对PCB采购市场2026年规模约28亿美元[3][15][21] * 创新的结果式架构将大模型分解为上下文阶段和生成阶段 优化计算资源 上下文阶段需要高速处理大量token 对算力吞吐要求高 生成阶段对算力要求降低但对内存带宽需求增加[16] * CTS系统在P4精度下提供30P FLOPS计算能力 G200系统注意力处理速度提升3倍 存储方面CTS搭载128GB GDDR7显存 取消HBM采用 降低成本并适应不同阶段存储需求变化 采用台积电N3P制程 封装形式回归传统FCBGA封装[17] * 新架构硬件设计变化包括三种机柜样式 双机架 集成托盘 CPS GPU采用SOCAMM DRAM模块替代焊接内存 新增子卡模块如CD9C网卡模块 CPX模块 引入液冷散热应对370千瓦功率机架需求 无线缆架构取消飞线设计 采用中版BTP连接提高组装可靠性和密度[18] * PCB端互联方式取消飞线设计 改用中版BTP连接 即Midplane 每个机柜PCB价值量达45-46万人民币 对应单GPU价值量约880美元 Ruby Ultra系列每个机柜PCB价值量约10万美元 对应单GPU价值量约1380美元[19][20] * 到2027年GB300一万柜 200八万柜 300 Robin Ultra两万柜 总计10万柜 对应市场规模70亿美元 相比2026年翻倍增长 由于APEC相关产品出货量增加 市场空间超过此前预测2026年100亿美元[21] * ASIC市场预计2027年增长至接近200亿美元 增长动力来自亚洲市场 特别是谷歌TPU和OpenAI需求 2026年ASIC出货量预计900万颗 每颗芯片价值量从550美元上升到700美元[22] * 光模块市场按照1.2T和1.6T配比进行上修 推动PCB及相关产业发展[25] PCB市场发展 * PCB市场2024年预计接近200亿美元 处于供不应求阶段 价格压力小 高端产品可能涨价 高多层板和HDI板制造难度大 良率不一定理想 行业将在未来两年内进入经济周期[23] 投资机会与标的 * 国产算力板块情绪高涨 中长期具有很大投资潜力 如果供应链打通 产能超预期释放与下游需求形成良好闭环 将推动中国AI硬件行业及应用发展 转化为实际经济增长贡献[4][5] * 投资标的可从三个方向考虑 果链龙头企业如iPhone 17销售火热带来业绩支撑 竞争格局好且增量弹性大的环节如组装 ODM 光学及电池等赛道 平台型公司凭借生产和制造能力在各种产品形态上有较好卡位和布局[14] * 盛弘科技是确定性较强受益者 同时建议关注锦浪电子 固德威科技 鹏鼎控股和东山精密等公司 这些公司有望进入英伟达供应链 在交贝板或Matepad领域受益市场规模扩大[3][24] * 对海外饭店行业保持乐观判断 建议关注相关标的公司发展动态[26] 其他重要内容 * OpenAI收购苹果前设计总监创立的初创团队IO Products 频繁挖掘苹果前员工[8] * 端侧AI硬件发展方向主要体现在商业化闭环 用户数据留存及流量入口 尝试开发推广端侧AI硬件是必要且重要的一步[10]

投资评级 - 建议关注苹果公司(AAPLUS)及其供应链相关标的包括立讯精密(002475CH)、蓝思科技(300433CH/6613HK)、比亚迪电子(285HK)、瑞声科技(2018HK)、舜宇光学(2382HK)、台积电(2330TT/TSMUS) [4] 核心观点 - 苹果iPhone进入强劲产品周期 iPhone Air新机型及未来折叠屏机型将推动创新周期发展 [4] - 苹果加速端侧AI布局 当前在售机型均配备A18及A19系列最新芯片 全部支持Apple Intelligence [3] - 产品线大幅精简 在售机型数量从2024年28款减少至2025年18款 降幅达35.7% [3] - 入门级存储配置缩减 iPhone 16仅提供128GB版本 iPhone 16 Plus仅提供128GB和256GB版本 取消512GB及以上选项 [3] 新产品特性 - iPhone Air主打轻薄旗舰 机身厚度5.6毫米 为苹果史上最薄iPhone [1] - iPhone Air采用A19 Pro减配芯片 单摄像头设计 支持eSIM技术 [1] - iPhone 17 Pro系列后置摄像头全部升级至4800万像素 [2] - iPhone 17 Pro Max首次推出2TB存储版本 最高零售价达1999美元(人民币17999元) [2][6] - A19/A19 Pro芯片AI算力提升至45 TOPS 显著增强端侧AI能力 [2] 价格策略调整 - iPhone 17基础款256GB版本售价5999元(799美元) 较iPhone 16同配置版本6999元(899美元)下降14%/11% [9] - iPhone 16e 128GB版本售价4499元(599美元) 较iPhone SE同配置版本3899元(479美元)上涨15%/25% [9] - 多数机型价格保持稳定 Pro系列各存储版本价格与上代完全一致 [9] 技术规格升级 - Pro系列运行内存提升至12GB [6] - A19 Pro芯片采用3nm制程 CPU主频达4.2GHz GPU核心数增至6个 [6] - 电池续航提升 iPhone 17 Pro Max视频播放时间达39小时 [6] - 充电功率提升至40W 但iPhone Air保持20W充电 [6] - 采用铝金属一体成型工艺和二代超瓷晶面板 [2][6]

**行业与公司** - 行业涉及AI、光模块、消费电子、游戏、影视传媒、Web 3.0及国产算力产业链[1][3][4][6][8][10][16][18][19][21][25] - 重点公司包括光模块龙头旭创、新易盛（2026年利润预计180亿元）[2][21]、消费电子立讯精密（推进英伟达NVL72铜连接方案）[1][11]、游戏公司巨人网络（手游收入12.99亿元，同比增长21.6%）[16]和吉比特[17]、Web 3.0领域金融密码龙头企业及红软科技（AI眼镜毛利率90%-100%）[6][7]、国产算力企业超网/寒武纪/海光[8][9] **核心观点与论据** - **AI板块回调接近底部**：龙头公司2026年估值约20倍（如旭创、新易盛），业绩增长确定性高[2][21] - **算力需求持续旺盛**：全球算力供不应求状态预计持续至2026年底，推动光模块等产业链增长[2][21] - 800G光模块2025年需求2000万只，2026年增至4000万只；1.6T光模块2025年需求200多万只，2026年增至800-900万只[21] - 博通SkyUp以太网芯片推动光网络发展，国内厂商利润预计达180亿元[3][21][23] - **Web 3.0与端侧应用潜力大**：金融密码企业与央行合作跨境支付，红软科技AI眼镜2025年收入千万级[6][7] - **消费电子估值优势**：板块估值15-20倍，立讯精密获英伟达方案份额；苹果与Google合作促进端侧AI落地[10][11] - **游戏行业高景气**：2025年上半年自研网游增速20%，巨人网络市值有望达1000亿元[16][18] - **国产算力替代加速**：互联网大厂国产化率从10%-20%提升至30%-40%，寒武纪等公司受益[8][9] - **AI市场规模与结构**：整体规模700亿人民币，英伟占350亿份额，AI PC等占350亿[12] **其他重要内容** - **成本与效率优化**：西安世纪通过裁员节省数千万元成本，2025年利润预计超1亿元[4][5] - **技术迭代与产业共识**：光模块向LPO/AOC/CPO形态发展，2027年800G市占率超30%（收入400亿元），1.6T市占率近50%（收入240亿元）[21][22] - **政策与事件催化**：广电总局新政放宽创作限制；国庆档多部电影预售亮眼（如《731》预售破2000万元）[19][20]；华为全连接大会、字节跳动AI大会等事件可能推动四季度行情[25] - **市场情绪与估值切换**：部分机构因浮盈减持光模块，但基本面未变；2026年估值可展望30倍以上[23][24] **数据与单位换算** - 新易盛2026年利润180亿元[21] - 巨人网络手游收入12.99亿元（同比增长21.6%）[16] - AI市场规模700亿人民币（英伟达占350亿）[12] - 光模块需求：800G（2025年2000万只→2026年4000万只）、1.6T（2025年200+万只→2026年800-900万只）[21]

行业投资评级 - 报告对国产算力链持积极态度 未来半年内仍将是投资热点[3] 核心观点 - 中国大陆AI基础设施投资空间达500亿美元 年复合增长率50% 芯片端潜力200-300亿美元[1][4] - 阿里巴巴三年投资目标3800亿元 资本开支环比大幅增长 支撑国产算力市场情绪[1][5] - 2026年算力需求核心驱动力为互联网公司tokens消耗增长及多模态应用(视频生成/代码工具)[1][6][7] - 端侧AI硬件处于爆发前夜 手机和眼镜将成为重要入口 苹果和Meta推动迭代[8] - 服务器组装厂受益于AI服务器量增长和单机柜利润提升 PCB板块ASP拉动优于量增长[9][10] 细分领域表现 AI算力基础设施 - 英伟达评估中国大陆AI基础设施投资空间500亿美元 年增50%[1][4] - 阿里巴巴二季度资本开支环比大幅增长 三年投资目标3800亿元[1][5] - 2026年需求驱动力：互联网公司tokens消耗增长+多模态应用(视频生成/代码工具)[6][7] 端侧AI硬件 - 当前关注度较低 因云端算力进展更显著[8] - 手机第三方AI应用未爆发 消费者反馈平淡[8] - 苹果加快AI迭代 Meta眼镜进展重大 手机和眼镜将成为重要ToC入口[8] 服务器与PCB - 工业富联受益AI服务器量增长+单机柜利润增加 GB200放量及GB300预期驱动业绩[9] - PCB板块NV和AC链需求景气度支撑至2027年 ASP提升显著优于量增长 高端产能供不应求[10] - 建议关注ASIC链量增长逻辑及国产客户份额 CP300验证节奏[10] 消费电子 - 2025年上半年行业收入增速27% 利润增速-5% 二季度实现双增长[11] - 光学/ODM/EMS环节表现最佳 电池及终端环节较弱[11] - 2025年手机市场量增平稳 果链优于安卓链[12] - 高增长公司多来自非手机业务(AI服务器/光模块/PCB/汽车)[13] 晶圆制造 - 华虹/中芯/晶合集成等产能利用率高[14] - 驱动因素：关税前提单(2025年3-4月)+海外公司转移生产+内需外需强劲+设备芯片数量增长+国内芯片设计公司份额提升[14] 半导体设备 - 华虹收购华丽五厂(产能3.8万片/总资产75亿/净利润3.4亿) 预计增厚上市公司净利润50%[15] - 中芯国际收购中兴北方剩余49%股权(产能10万片/28nm及以上产品)[15] - 资本开支未明显下降 2025年订单预期稳定[16] 通信设备 - 光通信产业链头部供应商二季度收入/净利润同环比显著增长[17] - 天孚通信受美国核心大客户拉动 二季度业绩超预期[18] - 中际旭创二季度毛利率/净利率提升 因800系产品占比提升+1.6T光模块放量+硅光渗透率提升[19] - 源杰科技二季度净利率环比显著改善 受益硅光渗透率提升[20] 国内算力链 - 浪潮信息上半年收入同比增90% 紫光新华三增38%[21] - 瑞杰网络单季度净利润环比增长 竞争格局占优[21] - 中兴通讯政企板块高增长 服务器业务超预期(互联网客户端突破+AI服务器扩容)[22] - 运营商网络及光纤光缆厂商承压 依赖运营商资本开支[22] 安防与物联网 - 安防板块收入稳增 利润增速优于收入 政府端企稳/企业端增长韧性[23] - 境外市场收入增速下降 因国际贸易不确定性[23] - 创新业务高增长：海康创新业务增14% 大华增23%[23] - 物联网头部厂商移远收入增速近40% 净利润同比增超120%(费用管控)[23]

**行业与公司** * 行业聚焦于智能眼镜（AI音频眼镜和AR眼镜）及端侧AI芯片市场 公司涉及歌尔股份、水晶光电、瑞芯微、恒玄科技、兆易创新、乐鑫科技、豪鹏科技、艾维电子、舜宇光学、兰特光学等[1][3][6][7][8][9][10][11] **核心观点与论据** * **2025年全球智能眼镜市场快速增长** AI音频眼镜第一季度销量达60万台 同比增长三倍 AR眼镜预计全年销量60-70万台 同比增长30%-40% 整体智能眼镜销量预计达550万至1000万台[1][3][4] * **成本下降推动市场增长** 智能音频眼镜因去掉光学系统 主流产品价格在1000-2000人民币 AR眼镜售价已降至万元以内（如魅族Star Vair Two售价2799元） 通过采用国产芯片方案（如Nordic或国产小厂Soc）可进一步将主芯片成本降至3-5美金[1][5] * **Meta为2025年重要催化** 计划在2025年中旬发布AI音频眼镜（Ribbon第二代、Oakley运动款）和AR眼镜（备货量小几十万台 定价2000美金以上） 并规划在2026年及以后密集推出新品[2] * **供应链与核心技术壁垒** 整机代工价值较高（歌尔股份占据重要地位） 核心技术壁垒在于光学系统和Soc（舜宇光学等公司值得关注） 摄像头、电池、机壳及散热为创新环节[1][6][7] * **歌尔股份业务修复与进展** 与A客户的TWS代工业务关系改善 有望获得AirPods新机型较大市场份额 收购精密结构件公司将增厚利润 在眼镜领域为核心代工组装供应商（与Meta、小米、华为等合作） 垂直整合能力将显著拉动利润率增长[3][12][13][14][18] * **端侧AI芯片标的** 瑞芯微RK3588芯片需求旺盛 预计销量从去年400万颗增长至600-700万颗 恒玄科技BS系列芯片广泛应用于国内AI眼镜方案（几十个客户研发中） 兆易创新3D DVR产品在机器人、汽车等领域落地 乐鑫科技下游与IoT数字化升级相关 收入及毛利率稳健增长[9] * **关键零部件供应商进展** 豪鹏科技获得Meta新一代AI眼镜电池供应份额（今年占3-4成 明年有望提升至50% 价值量约7美元） 艾维电子模拟芯片被多款AI眼镜采用 Meta下达800万台订单（预计贡献1.7-2亿人民币收入 占其总收入体量5-6%）[10][11] * **光学与显示技术布局** 歌尔股份和水晶光电可提供全套光机加光波导解决方案 兰特光学是玻璃晶圆主要玩家 Micro LED和Micro OLED（JBD和世牙等）有望在显示屏领域胜出[8] **其他重要内容** * 索尼PS5业务处于产品生命周期末期 出货量减少但拖累作用减小 业务将积极修复[16] * Meta Corsor业务有大小年之分 去年贡献显著 今年为小年 明年因新产品发布将再次成为重要盈利来源[15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][119] 报告的核心观点 - 兆易创新是国内存储、MCU双龙头企业，采用Fabless生产模式，业务布局多元化，近年业绩总体呈增长态势 [4][12][15] - 端侧AI、汽车“三化”驱动存储市场扩容，公司存储业务布局全面，有望受益市场扩容和行业竞争格局优化 [4][54][63] - 公司是国内32位MCU领导者，加强汽车电子领域布局，有望提升高端MCU产品研发能力，增强竞争力 [4][113][118] - 预计公司2025 - 2027年每股收益分别为2.27元、3.04元和3.88元，对应估值分别为52.88倍、39.56倍和30.96倍 [4][119] 根据相关目录分别进行总结 国内存储、MCU双龙头企业，平台化布局驱动业绩成长 国内存储、MCU双龙头，业务边界不断拓宽 - 兆易创新成立于2005年，2016年上市，是国内专用型存储、MCU双龙头，产品下游应用广泛 [12] - 采用Fabless生产模式，营销网络遍布全球，2025年6月国际总部落户新加坡 [15] - 发展历经四个阶段，形成“存储 + 控制 + 传感 + 模拟”四大业务布局，是全球均排名前十的集成电路设计公司 [16][19][23] - 核心管理团队稳定，研发与管理经验丰富，硕士及以上学位人员占比约56.5% [24] 经营业绩在周期波动中增长，加码研发巩固行业领导地位 - 2015 - 2024年营收和归母净利润复合增长率分别为22.45%和24.11%，2022、2023年业绩承压，2024年回升，25Q1同比大幅增长 [26][27] - 2024年存储芯片和微控制器营收占比超90%，是主要营收来源 [31] - 盈利能力稳健，2024年销售毛利率、净利率同比复苏，存储业务毛利率首次超MCU业务 [34] - 2018 - 2024年研发费用年复合增速32.43%，占营收比重从9.26%提至19.87%，截至2024年末有多项知识产权 [37] - 2024年人均创收、销售毛利率高于可比公司平均水平，具备规模和盈利能力优势 [39] 存储业务：端侧AI、汽车“三化”驱动存储市场扩容，兆易创新布局全面 端侧AI驱动存储扩容，大厂减产改善供需格局 - 2024年全球半导体市场规模6305.49亿美元，存储器市场规模1655.16亿美元，占集成电路比重30.68% [41] - 存储器分易失性和非易失性，DRAM与NAND占据主流，2024年销售额占比超95% [43][46] - 专用型存储适应特定场景，包括利基型DRAM、NOR Flash、SLC NAND Flash等，预计2025 - 2029年市场规模复合年增长率7.1% [49][52] - 端侧AI驱动存储市场扩容，AI终端渗透率提升，预计2024 - 2028年全球NOR Flash市场规模年均复合增长率约9.17%，AI眼镜存力需求增长 [54][55][58] - 汽车“三化”渗透提升车规级存储容量需求，预计2024 - 2030年中国智能网联汽车产业规模CAGR为28.8%，汽车存储市场规模到2030年超200亿美元 [63][68][69] - 海外大厂退出利基型存储产能，改善行业供给格局，国产替代空间广阔，DDR4价格持续上涨 [72][78][81] 公司“NOR + DRAM + NAND ”多方位布局，受益AI创新与国产替代进程 - 公司形成“NOR + DRAM + NAND”产品线，是全球均排名前十的集成电路设计公司 [85] - NOR Flash业务全球排名第二，中国内地第一，积极布局车规高附加值领域，车规NOR Flash预计保持高增长 [86][87] - 利基型DRAM营收位列全球第七，中国内地第二，发力定制化存储，与长鑫合作扩大产能 [94][95][96] - NAND Flash专注SLC NAND Flash，实现全品类覆盖，2024年收入位列全球第六，中国内地第一 [97][98] MCU业务：公司是国内32位MCU领导者，加强汽车电子领域布局 - MCU是高度集成芯片，32位MCU成市场主流，预计2025 - 2029年市场规模复合增长率8.7% [100][101][102] - 汽车“三化”驱动单车MCU价值量提高，预计到2029年单车MCU价值从1500元提至2500元左右 [104] - 车规级MCU技术壁垒高，国产替代难度大，被海外厂商主导 [107][110] - 公司是国内32位MCU领导者，产品线布局丰富，2024年营收位列全球第八，中国内地第一 [113][117] - 2024年新增汽车电子芯片项目，计划投资12亿元，提升竞争力 [118] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年每股收益分别为2.27元、3.04元和3.88元，对应估值分别为52.88倍、39.56倍和30.96倍，维持“买入”评级 [4][119]