投资评级 - 报告对公司的投资评级为“增持” [6] 核心观点 - 公司经纪基础稳固，业绩表现良好，财富管理优势稳固，客户数量不断提升，自营投资表现稳健，看好公司未来盈利的稳定性 [1][2][3] - 基于成交活跃上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为150.64、162.46和177.72亿元，同比增速分别为+50.2%、+7.8%、+9.4% [3] 2025年三季报业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营业收入227.51亿元，同比增长+44.4%；实现归母净利润109.68亿元，同比增长+57.5% [1] - 2025年第三季度单季归母净利润为44.8亿元，同比增长+74%，环比增长+29% [1] - 2025年前三季度加权平均净资产收益率（ROE）同比提升2.97个百分点至8.8% [1] - 截至2025年第三季度末，剔除客户资金后的经营杠杆为4.23倍，较年初提升+4%，且今年以来每季度环比提升 [1] - 成本控制有效，管理费用同比增长+14.8%，但管理费用率同比下降11.2个百分点至42%，位于行业较低水平 [1] 收费类业务表现 - 2025年前三季度经纪业务净收入63.05亿元，同比增长+70.7% [2] - 2025年前三季度投行业务净收入4.75亿元，同比增长+29.9%；其中股权融资规模达16.83亿元（去年同期为0），债券承销规模同比增长75%至5768亿元，市场排名提升1名至第6 [2] - 2025年前三季度资产管理业务净收入3.96亿元，同比增长+12.7% [2] - 市场环境利好，前三季度A股市场日均成交额同比增长+107%，公司经纪基础较好，截至2025年中客户总数突破1800万户 [2] 资金类业务与投资表现 - 2025年前三季度利息净收入32.07亿元，同比增长+22.1%，主要得益于利息支出大幅下降 [3] - 2025年前三季度投资业务收入（主要为自营投资）121.03亿元，同比增长+39.4% [3] - 2025年第三季度单季自营投资收益46.98亿元，同比增长+23.6%，环比增长+10.7% [3] - 截至2025年第三季度末，金融资产规模达4170亿元，较年初增长+9%；其中增配TPL资产，持有规模较年初增长16.3%至2567亿元 [3] - 其他权益工具投资规模由年初557亿元提升至三季度末598亿元；自营权益类证券及其衍生品/净资本比率由年初27.27%提升至32.69% [3] 财务预测与估值 - 预测公司2025年营业收入为331亿元，2026年为351亿元，2027年为375亿元 [5] - 预测公司2025年归母净利润为151亿元，2026年为162亿元，2027年为178亿元 [5] - 预测公司2025年每股收益（EPS）为1.38元，2026年为1.49元，2027年为1.63元 [5] - 以2025年10月31日收盘价计算，对应2025-2027年市净率（P/B）分别为1.53倍、1.35倍、1.20倍 [3][5]

投资评级 - 对招商证券维持“买入”评级 [6] 核心观点与业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收182.44亿元，同比增长27.8%，归母净利润88.71亿元，同比增长24.1% [1] - 2025年第三季度单季实现营收77.23亿元，同比增长64.9%，环比增长33.0%，归母净利润36.86亿元，同比增长53.4%，环比增长28.0% [1] - 公司盈利能力提升，2025年前三季度加权平均ROE同比增加1.06个百分点至7.2%，管理费用率同比下降2.45个百分点至44.9%，为2022年以来最低点 [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为120.91亿元、138.44亿元、155.62亿元，同比增长率分别为16.4%、14.5%、12.4% [3] - 对应2025年10月30日收盘价的市净率分别为1.19倍、1.07倍、0.97倍 [3] 收费类业务表现 - 财富管理优势突出，2025年前三季度经纪业务净收入66.00亿元，同比大幅增长79.7% [2] - 投行业务净收入5.10亿元，同比增长21.6%，2025年前三季度A股股权融资金额65.52亿元，同比增长10.9% [2] - 资管业务净收入6.53亿元，同比增长30.0%，公司积极申报公募基金产品并开展大集合产品公募化转型 [2] - 旗下博时基金和招商基金非货币基金规模截至三季度末较年初分别增长7.5%和下降0.4%，行业排名分别为第8和第11 [2] - 公司积极与腾讯理财通合作拓宽线上导流方式，有望受益于市场新开户增长，2025年前三季度A股市场日均成交额同比增幅达107% [2] 资金类业务表现 - 2025年前三季度利息净收入12.78亿元，同比增长88.0%，增长主要源于利息支出同比下降15.8% [3] - 投资业务收入84.29亿元，同比增长0.6% [3] - 2025年第三季度自营投资收益36亿元，同比环比分别增长25.6%和21.1%，增速由负转正 [3] - 截至三季度末，公司金融资产投资规模为3822亿元，较年初增长2.1% [3] - 截至三季度末市场融资融券余额较年初增长28.4% [3] 财务预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为233.85亿元、258.14亿元、283.29亿元，增长率分别为11.9%、10.4%、9.7% [4] - 预测每股收益分别为1.39元、1.59元、1.79元，对应市盈率分别为12.5倍、10.9倍、9.7倍 [4] - 预测净资产收益率分别为8.9%、9.3%、9.5% [10] - 预测净利率分别为51.70%、53.63%、54.93% [10]

投资评级与目标价 - 投资评级为“推荐”，并予以维持 [2] - 目标价为14.58元，该目标价基于2026年0.95倍市净率（PB）的预测 [9] 核心业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入671.83亿元，同比增长7.83%；实现归母净利润305.83亿元，同比增长8.32% [2] - 业绩核心驱动力来自净利息收入的强劲增长，前三季度净利息收入达498.68亿元，同比大幅增长19.61% [8] - 手续费及佣金净收入表现亮眼，同比增长19.97%至45.49亿元 [8] - 成本控制良好，前三季度成本收入比为21.50%，保持在同业较低水平 [8] 资产负债与规模扩张 - 3Q25末总资产达4.93万亿元，较年初增长24.68%；各项贷款余额2.47万亿元，较年初增长17.87% [8] - 对公贷款（不含贴现）余额1.66万亿元，是信贷增长的主要抓手 [8] - 零售业务结构性调整，个人贷款余额6865亿元，环比小幅压降 [8] 息差与盈利能力 - 根据时点数测算，Q3单季年化净息差为1.59%，环比下行2bp，其中资产端收益率环比下降4bp至3.43%，负债端付息率环比下降2bp至1.81% [8] - 预计2025-2027年净利润增速为8.5%/8.5%/7.3% [9] - 当前股价对应2026年预测市净率（PB）为0.69倍 [9] 资产质量与风险抵补 - 截至3Q25末，公司不良贷款率为0.84%，环比持平，处于历史低位 [2][8] - 拨备覆盖率为322.62%，环比下降8.4个百分点，仍远高于监管要求 [2][8] - 关注类贷款占比1.28%，环比小幅上行4bp，较年初下降12bp [8] - 公司整体房地产开发贷敞口仅占总贷款的3%左右，风险敞口小 [8]

行业整体表现 - 2025年三季度银行财富管理业务表现亮眼，呈现“私行引领、代销驱动、数字赋能、跨境拓展”的特征 [1] - 多数银行正打造以财富管理为引擎的零售金融服务体系，推动业务规模、客户数及手续费收入快速增长 [1][2] - 财富管理市场持续扩大，银行从资产管理模式转向财富管理模式 [2] 财富客户与资产规模 - 财富客户数稳健增长，南京银行财富客户较上年末增长16.31% [1][2] - 平安银行财富客户达149.11万户，较上年末增长2.4% [2] - 贵阳银行服务财富客户数42.15万户，较年初增加3.04万户，增长7.77% [2] - 管理客户资产规模扩张，中信银行AUM年增量创近三年新高 [1][2] - 贵阳银行管理财富客户资产规模2,305.90亿元，较年初增加158.88亿元，增长7.40% [2] 手续费收入增长 - 招商银行财富管理手续费及佣金收入206.70亿元，同比增长18.76% [1][3] - 平安银行财富管理手续费收入39.79亿元，同比增长16.1% [3] - 上海银行第三季度财富管理中收环比增长7.78% [3] - 渣打银行财富管理收入实现约30%的强劲增长，财富管理收入占总营收比重提升至15% [3] 私人银行业务表现 - 私人银行成为核心增长引擎，多数银行私行客户数较年初增长超10% [1][5] - 浦发银行、北京银行、民生银行私行客户AUM也实现超10%的增长 [1][5] - 平安银行私行客户10.33万户，较上年末增长6.7%，私行客户AUM余额19,746.59亿元，与上年基本持平，其私行AUM在总零售AUM中占比接近半数 [6] - 招商银行私人银行客户19.14万户，较上年末增长13.20% [7] - 民生银行私人银行客户73,409户，比上年末增长18.21%；客户总资产10,147.22亿元，比上年末增长17.18% [7] 代销业务驱动 - 代销是银行财富管理主要途径，保险、基金、理财是主要增长点 [8] - 平安银行代理个人保险收入12.37亿元，同比增长48.7%，代理个人理财收入9.87亿元，同比增长12.8%，代理个人基金收入16.22亿元，同比增长6.7% [8] - 招商银行代销理财收入70.14亿元，同比增长18.14%，代理基金收入41.67亿元，同比增长38.76% [8] 数字化与专业化服务 - 银行通过数字化与专业化服务深度融合提升客户粘性 [9] - 浦发银行以数智化推动财富与资管双轮驱动，提升“产品力”和“服务力”，并发布“浦银寰球”海外财富管理平台 [9] - 北京银行持续深耕“零售水晶球系统”，通过数据模型驱动公私联动 [9] 跨境财富管理需求 - 跨境与全球化财富管理需求凸显 [10] - 渣打银行受益于跨境理财旺盛需求，财富管理业务增长约30% [10] - 2025年三季度渣打银行净新增资金133亿美元，同比高增28%，其中82亿美元配置理财相关产品，富裕客群AUM规模达4380亿美元，季度环比增长4% [11]

核心财务表现 - 前三季度营业收入5737.02亿元，同比增长0.82% [1][2] - 前三季度归属于股东的净利润2573.60亿元，同比增长0.62% [1][2] - 第三季度归属于股东的净利润同比增长4.19%至952.84亿元，拉动前三季度净利润增速转正 [3] - 年化平均资产回报率0.80%，年化加权平均净资产收益率10.32% [2] 资产负债规模 - 截至9月末资产总额45.37万亿元，较上年末增长11.83% [1][2] - 发放贷款和垫款总额27.68万亿元，较上年末增长7.10% [2] - 金融投资12.35万亿元，较上年末增长15.61% [2] - 负债总额41.71万亿元，较上年末增长12.05% [2] - 吸收存款30.65万亿元，较上年末增长6.75% [2] 资产质量 - 不良贷款率1.32%，较上年末下降0.02个百分点 [1][2] - 不良贷款总额3654.74亿元，较上年末增加207.83亿元 [2] - 拨备覆盖率235.05%，较上年末上升1.45个百分点 [2] - 贷款拨备率3.11%，较上年末下降0.01个百分点 [2] 收入结构 - 利息净收入4276.06亿元，较上年同期下降3.00% [4] - 净利息收益率1.36%，较上年同期下降16个基点 [4] - 非利息收入1460.96亿元，较上年同期增长13.95% [4] - 手续费及佣金净收入896.68亿元，较上年同期增长5.31% [4] 财富管理业务 - 财富管理业务边际向好，代销基金、第三方存管收入均保持两位数增速 [4] - 代理保险业务在二、三季度销量实现较好增长，带动当季收入同比正增长 [4] - 托管规模保持同业领先，公募基金、养老金等产品收入增长带动三季度当季收入同比正增长 [4] 金融“五篇大文章”进展 - 科技金融：累计落地科技企业并购贷款项目37个，投放规模143.46亿元 承销科创债券118笔，共计381.82亿元 科创债投资量同比增长超4倍 [6] - 绿色金融：绿色贷款余额5.89万亿元，较年初增长18.38% 债券投资组合中投向绿色领域资金规模超2500亿元 [6] - 普惠金融：普惠型小微企业贷款余额3.81万亿元，较上年末增加3976.90亿元 贷款客户370万户，较上年末增加34.55万户 [6] - 养老金融：第二支柱管理规模7008.99亿元，较上年末增长11.78% 企业年金托管规模7700.40亿元，较上年末增长12.64% 个人养老产品扩容至16只 [6] - 数字金融：金融大模型累计支撑347个业务场景 数字经济核心产业贷款余额超8000亿元 [6]

投资评级 - 报告对兴业证券的投资评级为“买入”，且为维持该评级 [1][7] 核心观点 - 兴业证券2025年第三季度归母净利润同比大幅增长214.8%，业绩大幅改善主要得益于经纪业务和自营业务的强劲表现，以及管理费率的降低 [7] - 市场交投持续活跃，公司财富管理及大资管业务均有亮点，预计2025-2027年归母净利润将持续增长 [7] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润为32.82亿元，同比增长51.67%；2026年归母净利润为35.21亿元，同比增长7.26%；2027年归母净利润为38.39亿元，同比增长9.04% [1] - 对应2025-2027年的每股收益（EPS）分别为0.38元、0.41元和0.44元 [1] - 基于最新股价，2025-2027年的预测市盈率（P/E）分别为18.10倍、16.88倍和15.48倍 [1] - 预计2025-2027年的市净率（P/B）分别为0.98倍、0.93倍和0.89倍 [7] 2025年三季度业绩表现 - 公司前三季度实现营业收入92.8亿元，同比增长40.0%；归母净利润25.2亿元，同比增长91.0% [7] - 第三季度单季实现营业收入38.7亿元，同比增长59.2%，环比增长48.3%；归母净利润11.9亿元，同比增长214.8%，环比增长46.3% [7] - 前三季度年化平均净资产收益率（ROE）为4.4%，同比提升2.1个百分点 [7] 分业务表现 - **经纪业务**：前三季度实现收入21.6亿元，同比增长64.7%，占营业收入比重23.0%；受益于市场活跃，有效户客群规模创历史新高 [7] - **投行业务**：前三季度实现收入4.2亿元，同比小幅下降5.8%；股权主承销规模19.2亿元，同比增长49.1%；债券主承销规模1452亿元，同比增长8.6% [7] - **资管业务**：前三季度实现收入1.1亿元，同比基本持平；截至2025年上半年资产管理规模达1135亿元，较年初增长12.4%，创近五年新高 [7] - **自营业务**：前三季度实现投资收益（含公允价值）34.3亿元，同比增长56.7%；第三季度单季投资净收益16.7亿元，同比增长67.7% [7] - **两融业务**：截至报告期末，公司两融余额达417亿元，较年初增长24% [7]

机构：国信证券 研究员：田维韦/王剑 业绩稳健，营收降幅进一步收窄。2025 年前三季度实现营收2514 亿元，同比下降0.51%，较上半年降 幅收窄约1.2 个百分点。归母净利润1137 亿元，同比增长0.52%，较上半年增速提升0.27 个百分点。年 化后ROAA 和ROAE 分别为1.22%和13.96%，同比分别下降0.11 个和1.42 个百分点。 手续费净收入实现正增长，财富管理业务收入增速提升。前三季度非息收入同比下降4.2%，其中，手 续费净收入同比增长0.9%，较上半年提升2.8 个百分点。公司前三季度财富管理手续费206.7 亿元，同 比增长18.76%，较上半年提升6.9 个百分点，其中代理基金手续费41.67 亿元，同比增长38.76%。 大财富管理业务（包括资管和托管）净收入合计为326 亿元，同比增长11.5%。 优质客群依然是最具核心的竞争优势之一。期末零售客户2.20 亿户，较年初增长4.76%，其中金葵花及 以上客户、私人银行客户较年初分别增长10.42%和13.20%。期末公司管理的零售AUM 达16.60 万亿 元，较年初增长11.19%。 规模扩张稳健，净息差环比降幅收 ...

行业整体业绩表现 - 42家上市券商前三季度合计实现营业收入4189.50亿元，同比增长16.96% [1][2] - 合计实现归属于上市公司股东的净利润1710.38亿元，同比增长62.06% [1][2] - 41家券商实现营收和净利润双增长，11家券商净利润翻倍增长 [2] 头部券商规模领先 - 中信证券以558.15亿元营收位列行业第一，同比增长32.70% [2][8] - 国泰海通营收458.92亿元，同比增长超一倍，紧随其后 [2][8] - 华泰证券、广发证券、中国银河、中金公司等多家券商营收均超过200亿元 [2] 中小券商增速领先 - 国联民生归母净利润同比增长超3倍，增幅位居榜首 [3] - 华西证券净利润同比增长316.89%，国海证券增长282.96%，增速位列行业前列 [3] - 24家券商净利润同比增长超60% [2] 核心业务驱动因素 - 手续费及佣金收入达1872.69亿元，同比增长42.66% [4] - 投资收益达1953.97亿元，同比增长128.97% [4] - 财通证券、浙商证券等多家券商投资收益同比增幅超5倍 [4][5] 市场环境支撑 - A股市场日均成交额约1.65万亿元，同比增长51.65% [5][6] - 部分交易日单日成交额突破3万亿元 [5] - 前三季度A股市场日均两融余额约1.94万亿元，同比增幅超过23% [6] 中小券商差异化发展 - 湘财股份通过战略并购与生态协同模式，推动参股公司减亏并增加投资收益 [7] - 东北证券强化数字化赋能和科技引领，前三季度净利润同比增长125.21% [7] - 行业正着力向财富管理和机构业务转型 [7]

核心财务表现 - 三季度营业收入1794.29亿元，同比下降1.98% [1] - 前三季度归属本行股东净利润958.08亿元，同比增长4.06% [1] - 前三季度非利息收入1460.96亿元，同比增长13.95%，其中手续费及佣金净收入896.68亿元，同比增长5.31% [7] 盈利能力与资产质量 - 三季度末不良贷款率1.32%，较上年末下降0.02个百分点 [1] - 三季度末拨备覆盖率235.05%，较上年末上升1.45个百分点 [1] - 前三季度经营收入、拨备前利润、净利润、归母净利润均实现正增长 [2] 净息差与资产负债管理 - 前三季度利息净收入4276.06亿元，同比下降3.00% [3] - 前三季度净利息收益率1.36%，同比下降16个基点，但下行幅度有所收窄 [3] - 生息资产收益率同比下降47个基点，主要受LPR下调及降息效应影响 [4] - 存款付息率同比下降34个基点，全部付息负债的付息率同比下降37个基点，得益于加强负债结构管理 [4] 业务发展亮点 - 个人消费贷款余额6458亿元，较年初新增1177亿元，同比多增298亿元，客户申请积极性预计逐步提升 [5] - 财富管理业务边际向好，代销基金、第三方存管收入保持两位数增速，代理保险销量实现较好增长 [7] - 托管规模保持同业领先，公募基金、养老金等产品收入增长带动三季度当季收入同比正增长 [7] 未来展望与管理措施 - 预计全年盈利总体保持平稳态势，净息差下降幅度将逐渐收窄 [2][4] - 公司通过手机银行、建行生活建立消费贷款财政贴息专区，并优化操作流程以服务贴息政策 [5][6] - 公司加强贷款用途监测，以线上线下结合方式收集用途证明材料，确保政策红利惠及符合条件的市场主体 [6] - 公司认为居民财富由储蓄向多元资产配置的周期已开启，财富管理市场前景广阔 [7]

投资评级 - 对报告公司的投资评级为“买入”，且为维持评级 [6] 核心观点 - 报告公司2025年前三季度业绩实现大幅增长，营业收入和归母净利润同比显著提升，国际业务优势稳固 [4][12] - 资本市场高景气度是推动收入增长的关键因素，财富管理与投行业务表现亮眼，投资收益率同比提升 [13][14][15] - 基于对市场活跃度持续提升的预期，报告预测公司未来几年营收和利润将保持增长态势 [16] 业绩表现总结 - 2025年前三季度（9M2025）实现营业收入207.6亿元，同比增长54% [4][12] - 2025年前三季度（9M2025）实现归母净利润65.7亿元，同比增长130% [4][12] - 2025年第三季度单季营业收入79.3亿元，同比增长75%，环比增长12% [4][12] - 2025年第三季度单季归母净利润22.4亿元，同比增长255%，环比微降2% [4][12] - 加权平均净资产收益率（ROE）为6.29%，较去年同期提升3.65个百分点 [4][12] 业务板块分析 - 经纪业务收入增长强劲，9M2025累计收入45.2亿元，同比增长76.3%；2025Q3单季收入18.6亿元，同比增长136%，环比增长38% [13] - 资产管理业务稳步增长，9M2025累计收入10.6亿元，同比增长26.6%；2025Q3单季收入3.8亿元，同比增长35% [13] - 控股基金公司非货币基金资产管理规模（AUM）达905亿元，同比增长27% [13] - 投资银行业务显著复苏，9M2025累计收入29.4亿元，同比增长42.5%；2025Q3单季收入12.7亿元，同比增长63% [14] - 按发行日统计，公司IPO境内主承销金额125亿元，同比增长314%，市占率16.5%，位列行业第一 [14] - A股再融资发行规模522亿元，同比增长1694%，市占率7.0%，排名行业第五 [14] - 境内债券承销规模10588亿元，同比增长29.6%，市占率8.7%，排名行业第五 [14] 国际业务与投资表现 - 国际业务子公司2025年上半年实现净利润26.3亿港元，同比增长169%，对母公司利润贡献比重为55%，较2024年同期提升15个百分点 [14] - 2025年第三季度公司经营杠杆为5.42倍，环比增加0.56倍；投资杠杆为3.71倍，环比增加0.36倍 [15] - 9M2025累计实现投资净收入（含汇兑收益）113亿元，同比增长53.2%，占证券主营收入比重为54.7% [15] - 2025Q3单季度投资净收入39.2亿元，同比增长59%，环比增长4% [15] - 截至2025年三季度末，金融资产投资规模达4285亿元，环比增长8%，其中交易性及衍生金融资产规模3141亿元，环比增长5% [15] - 测算2025年第三季度年化投资收益率达3.95%，同比提升1.27个百分点 [15] 财务预测与估值 - 预测报告公司2025年营业收入为254.67亿元，同比增长19.4% [16][17] - 预测2026年营业收入为273.53亿元，同比增长7.4%；预测2027年营业收入为302.95亿元，同比增长10.8% [16][17] - 预测2025年归母净利润为91.47亿元，同比增长60.6% [16][17] - 预测2026年归母净利润为103.61亿元，同比增长13.3%；预测2027年归母净利润为122.48亿元，同比增长18.2% [16][17] - 预测2025年每股收益（EPS）为1.89元/股，2026年为2.15元/股，2027年为2.54元/股 [16][17] - 基于2025年10月29日收盘价39.03元，对应2025年预测市盈率（P/E）为20.60倍 [16][17]