报告行业投资评级 - 行业投资评级：优于大市 [1][6] 报告核心观点 - 三季报密集披露期，白酒板块有望加速出清 [1] - 食品饮料板块呈现“低基数、低持仓、低预期”特点，任何供需两端变化均可能催化股价上行 [4] - 内需弹性板块或率先回暖，推荐三季报预期业绩高增板块，如零食、饮料等 [4] - 投资组合推荐贵州茅台、巴比食品、东鹏饮料、卫龙美味、泸州老窖 [4] 细分板块观点总结 酒类 - **白酒**：行业景气度仍在磨底，三季报预计加速出清，酒企业绩预计以同比下滑为主 [12]；当前估值对业绩下滑预期消化较为充分，后续政策加码预期有望使白酒板块受益 [12]；优先推荐泸州老窖、贵州茅台 [3][12] - **啤酒**：行业库存良性，静待需求回暖，主要龙头估值回落至25倍PE以下 [13]；推荐燕京啤酒、华润啤酒 [3][13] 饮料 - **乳制品**：需求平稳复苏，供给渐进出清，2025年下半年液奶环比改善明显，建议布局2025年供需改善带来的向上弹性 [16]；重点推荐伊利股份 [3][16] - **饮料**：行业景气延续，2025年上半年饮料板块收入同比增长18%，龙头明显跑赢 [17]；推荐农夫山泉、东鹏饮料 [3][17] 食品 - **零食**：行业进入品类驱动为主增长模式，魔芋零食品类红利突出 [14]；重点推荐卫龙美味、盐津铺子 [3][14] - **餐饮供应链**：餐饮需求平稳，企业经营磨底，进入旺季观察阶段 [15]；推荐颐海国际、海天味业、安井食品 [3][15] 推荐组合公司基本面更新 贵州茅台 - 核心看点：飞天批价同比下跌25-30%，预计Q4同比降幅有望筑底收窄 [18]；公司推动“卖酒向卖生活方式”转变，积极扩大消费者触达 [18]；预计2025年营业总收入1863亿元，同比增长7.0% [18] 巴比食品 - 核心看点：闭店率2025年达短期高峰，单店收入增速已转正且有望继续向上 [18]；区域拓展双轮驱动，新型堂食店已进入弱势区域表现良好 [18]；预计2025年营业总收入18.7亿元，同比增长12.1% [18] 东鹏饮料 - 核心看点：东鹏特饮2025年上半年收入同比增长22%，全年预计增长20%左右 [23]；第二曲线新品如“补水啦”维持高增长 [23]；预计2025年收入212亿元，同比增长32% [20] 泸州老窖 - 核心看点：高度国窖批价830-840元，领先竞品 [20]；38度国窖有望全国化布局，预计3-5年对应300亿收入空间 [21]；预计2025年营业总收入295.4亿元，同比下滑5.3% [21] 卫龙美味 - 核心看点：魔芋品类快速成长，2025年推出麻酱口味魔芋爽等新品反馈积极 [22]；渠道扩张为魔芋品类成长提供保障 [22]；预计2025年营业收入75.3亿元，同比增长20.1% [22] 周度重点数据跟踪 行情回顾 - 本周食品饮料板块累计下跌0.69%，其中A股下跌0.81%，跑输沪深300约4.06个百分点；H股上涨1.04%，跑赢恒生指数0.02个百分点 [2] - 板块涨幅前五为爱普股份(13.22%)、海南椰岛(9.05%)、西王食品(6.89%)、青海春天(6.85%)和西麦食品(6.76%) [2] 白酒批价 - 本周箱装飞天茅台、散装飞天茅台、普五、国窖批价均上涨 [40] 大众品数据 - 9月啤酒产量上升，大麦进口价格有所下降 [52]

上海消费市场整体复苏态势 - 上海市前三季度社会消费品零售总额同比增长4.3%，较上半年增速提升2.6个百分点 [1] - 7月、8月、9月社零总额单月增速分别达到7.8%、13%和9.2%，推动总量提升 [1] - 上海三季度GDP同比增长5.5%，经济增长的稳定性和持续性增强 [1] 政策驱动与具体品类表现 - “以旧换新”补贴政策效应显著，限额以上单位中体育娱乐用品类、家具类、家用电器类零售额同比分别增长27.7%、22.1%、28.2% [1] - 发放两轮10亿元“乐·上海”服务消费券及增发文化、观赛消费券，撬动旅游业和住宿餐饮业 [1] - 上海住宿业增速前三季度较上半年提升2.6个百分点 [1] 新消费模式与平台经济 - 小红书、拼多多等平台型经济带来创新消费场景，持续激发内需潜力 [2] - 小红书通过“线上内容种草 - 线下场景引爆 - 全域用户破圈”模式实现用户增长 [2] - “沪九条”政策强化了“内容吸引用户、商业反哺内容”的循环 [2] 制造业与汽车产业联动 - 上汽集团1-9月累计批售319.3万辆，同比增长20.5%，终端零售达337.8万辆 [3] - 上汽集团9月销售整车44万辆，同比增长40.4%，环比增长21% [3] - 自主品牌、新能源、海外市场成为上汽集团主要增长动力 [3] 文旅消费与国际客流恢复 - 前三季度上海旅游入境人数达636.6万人次，同比增长37% [3] - 截至10月11日，上海口岸入境外籍旅客数量超去年全年总量，其中免签入境占比超五成 [4] - 浦东机场10月14日单日入境外籍旅客量突破2.25万人次，创今年新高 [4] 交通枢纽与物流规模 - 上海机场前9个月旅客吞吐量突破1亿人次，货邮吞吐量好于去年同期 [4] - 国庆中秋假期期间，上海机场日均保障进出港旅客40.6万人次，同比增长9.3% [4]

行业近期表现 - 双节期间白酒消费表现强劲，京东七鲜平台白酒成交额同比大幅增长109% [1] - 抖音酒水销售环比增长58%，显示消费复苏势头良好 [1] - 十二香型标准样正式发布，为行业品质体系建立规范，助力产业高质量发展 [1] 行业趋势与展望 - 食品饮料行业以成长为主线，饮料龙头在大单品驱动下保持结构性景气 [1] - 食品原料、保健品等细分领域公司业绩有望实现高增长 [1] - 尽管秋糖反馈平淡，行业延续"低预期、弱现实"状态，但随着三季报披露及酒企策略调整，行业有望步入实质去库周期 [1] - 外部因素逐步退坡，渠道信心预计将逐步回暖 [1] 公司动态与策略 - 贵州茅台通过酒旅融合等项目创新消费场景，持续强化品牌价值 [1] 投资观点 - 当前板块估值具备吸引力 [1] - 建议关注业绩确定性强的龙头企业 [1]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 报告认为消费最差的时候已经过去，消费复苏是曲折的、螺旋上升的过程 [9] - 消费回暖是缓慢过程，短期将受益于消费券等政策，中长期将受益于稳收入等政策 [9] - 继续看好消费投资机会，建议关注攻守兼备的两类机会：攻之新消费机会和守之顺周期赛道 [9][10] 行业基本情况与市场表现 - 行业收盘点位为2286.43，52周最高为2501.51，52周最低为1796.9 [1] - 行业相对指数表现显示，商贸零售指数表现弱于沪深300指数 [3] 社会消费品零售总额分析 - 9月份社会消费品零售总额41971亿元，同比增长3.0%，增速较上月回落0.4个百分点 [4][5] - 扣除价格因素，9月社零实际增长3.5%，实际增速回落0.6个百分点 [5] - 1—9月份社会消费品零售总额365877亿元，增长4.5%，增速较上年同期加快1.2个百分点，较上年全年加快1.0个百分点 [4][5] - 9月份城镇消费同比增长2.9%，乡村消费增长4.0%，乡村市场销售持续快于城镇 [5] 商品与餐饮消费分析 - 9月份商品零售额同比增长3.3%，餐饮收入同比增长0.9%，环比上月回落1.2个百分点，增速回落至6月份水平（年内最低） [5] - 限额以上商品零售同比增2.7%，限额以上餐饮收入同比降1.6%，这是继6、7月下滑后8月转正再次出现下滑 [5] 必选与可选消费分析 - **必选消费**：9月份粮油食品类零售额增长6.3%（较上月+0.5pct），饮料类降0.8%（较上月-3.6pct），烟酒类增1.6%（较上月+3.9pct）；日用品类增6.8%，穿类零售额增4.7% [6] - **可选消费-耐用品**：家具类、通讯器材类零售额均同比增长16.2%；办公用品类增6.2%（较上月-8pct）；家电音像类增3.3%（较上月下行11pct）；建筑及装潢材料类降0.1%，汽车类增1.6% [6][7] - **可选消费-非耐用品**：体育娱乐用品零售额增11.9%（上月16.9%），金银珠宝类增9.7%（上月16.8%），化妆品类增8.6%（上月5.1%） [7] 9月社零数据解读与未来展望 - 9月社零增速受中秋节错月节假日减少等因素影响继续降速 [8] - 以旧换新政策拉动效应减弱，家电品类因高基数影响增速明显放缓；消费升级类品类（如化妆品、体育娱乐用品、金银珠宝）实现了中高速增长 [8] - 未来消费走势仍需后续数据确认 [8] 投资建议与关注标的 - **攻之新消费机会**：建议关注潮玩、黄金珠宝、新茶饮等赛道，相关标的包括泡泡玛特、布鲁可、名创优品；老铺黄金、潮宏基；蜜雪集团、古茗、茶百道等 [10] - **守之顺周期赛道**：若刺激消费政策继续推出且经济复苏，建议关注白酒、餐酒旅等顺周期公司，相关标的包括百胜中国、海底捞、达势股份；宋城演艺、祥源文旅等；锦江酒店、首旅酒店等 [10]

宏观经济数据表现 - 今年前三季度居民消费价格指数（CPI）同比下降0.1%，但扣除食品和能源的核心CPI同比上涨0.6% [2] - 9月份核心CPI上涨1.0%，涨幅连续5个月扩大，为近19个月以来首次回到1% [2] - 前三季度最终消费支出对经济增长贡献率达53.5%，比上年全年提升9.0个百分点 [2] 政策支持措施 - 财政部分四批向地方下达3000亿元超长期特别国债资金，以支持消费品以旧换新 [3] - 央行连续出台个人消费贷款贴息政策和服务业经营主体贷款贴息政策，降低居民信贷成本和经营主体融资成本 [4] - 今年3月出台《提振消费专项行动方案》，部署8方面30项重点任务 [3] 消费市场表现 - 前三季度限额以上单位家用电器和音像器材类零售额同比增长4.4%，9月单月增长20.5%，比8月加快17.1个百分点 [4] - 9月智能家电增速超过30% [4] - 截至9月10日，全国汽车以旧换新申请量突破830万份，相当于每天超3万人申请换新车 [4] 服务消费趋势 - 前三季度服务零售额同比增长5.2%，增速比1-8月份加快0.1个百分点，高于同期商品零售额0.6个百分点 [4] - 文体休闲服务类、通信信息服务类、旅游咨询租赁服务类、交通出行服务类零售额实现两位数增长 [4] - 居民在家政、健身、旅游、美容、教育、医疗等服务消费支出超过商品消费支出 [4] 政策未来方向 - 改善居民收入是提振消费政策的关键，需大力提升居民消费水平并优化收入分配格局 [5] - 改善预期是政策重点，通过改善预期有利于提振消费信心 [5] - 重视发挥各项政策的协调性和一致性，尽快形成协同发力的政策体系 [5]

食品饮料ETF天弘(159736)表现 - 截至2025年10月20日13:41，ETF成交1046.02万元 [2] - 跟踪指数成分股粤桂股份领涨3.76%，甘源食品上涨3.18%，欢乐家上涨1.90% [2] - 截至10月17日，ETF最新份额达77.28亿份，创近1年新高 [2] - 近3天获得连续资金净流入，合计2185.19万元 [2] - 该ETF跟踪中证食品饮料指数，聚焦白酒、饮料乳品、调味发酵品等高壁垒、强韧性板块 [2] 消费市场宏观环境 - 前三季度全国居民人均消费支出同比实际增长4.7%，消费市场复苏基础持续巩固 [2] - 湖南省将发放总额1亿元的消费券，覆盖零售、餐饮、家电、家居、文旅等多个重点领域 [4] - 消费券通过政府补贴加企业让利模式降低居民消费成本，激发消费意愿 [4] 行业热点与公司动态 - 茅台生肖酒创新推出日期酒产品，消费者可自主选择心仪日期进行定制 [3] - 茅台生肖酒整箱购买取消预约抽签门槛，大幅降低消费门槛 [3] - 快手2024年双11购物节启动，推出20亿宠粉红包覆盖全品类商品 [5] 机构观点与行业展望 - 国家倡导反内卷有利于价格完成筑底，长期有助于高质量发展 [5] - 官方强调整治违规吃喝不是一阵风不能一刀切，低位白酒餐饮链有望回暖 [5] - 当前白酒板块估值处于低位，叠加动销边际改善，板块底部配置价值凸显 [5]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [8] 核心观点 - 中医优势病种按病种付费试点工作即将开启，计划遴选15个左右省份或地级市开展试点，用2-3年时间积累经验并逐步推广，试点后支付标准不低于试点前 [5] - 新的支付体系下，医疗机构收益将与中医治疗的技术劳务价值和临床效果挂钩，中医特色鲜明、诊疗水平高的医疗机构将在医保基金分配中获得更大优势 [5] - 投资建议关注三大主线：价格治理、消费复苏、国企改革 [6][11][12] 市场表现 - 上周中药Ⅱ板块报收6578.1点，上涨0.38%，是医药生物二级子板块中唯一录得正收益的板块 [2] - 同期医药生物整体指数报收8583.87点，下跌2.48% [2] - 表现居前的公司有贵州百灵、万邦德、达仁堂、维康药业、以岭药业 [2] 行业估值 - 上周中药板块PE（ttm）为27.9X，环比上升0.1X，近一年PE最大值为30.26X，最小值为24.72X [3] - 上周中药板块PB（lf）为2.36X，环比持平，近一年PB最大值为2.59X，最小值为2.17X [3] - PE处于2013年以来30.45%分位数，PB处于2013年以来6.85%分位数 [3] 上游中药材价格 - 受国庆假期闭市影响，上周中药材总价格指数为232.77点，较前一周持平 [4] - 监测范围内的十二个中药材大类同比全部持平 [4] - 节后随着人流量增加，中药材价格有望小幅上行 [4] 投资主线与建议 - 主线一：价格治理，关注集采价格降幅、院端市场份额及研发创新能力，具备竞争优势的品种及企业有望实现以价换量 [6][11] - 主线二：消费复苏，看好宏观经济回暖及内需刺激带来的消费类中药销量恢复，品牌中药龙头企业及产业链延伸的消费中药受益 [11] - 主线三：国企改革，中药行业国资控股企业占比高，国企改革深化带来提质增效的业绩增量机会 [12] - 重点推荐佐力药业，关注片仔癀、寿仙谷 [12]

行业复苏驱动因素 - 内地与香港奢侈品及珠宝销售出现复苏迹象，主要受股市带来的财富效应以及金价上升推动 [1] - 香港奢侈品零售受惠于香港股市表现强劲 [1] 内地零售行业与公司观点 - 华润万象生活旗下商场的新兴品牌比例较高，如老铺黄金、泡泡玛特等 [1] - 华润万象生活能够掌握消费习惯快速变化，因此比起香港发展商更有竞争优势 [1] - 公司看好内地零售行业的华润置地、华润万象生活、太古地产及恒隆地产 [1] - 华润万象生活评级由"中性"升至"买入"，华润置地、太古地产及恒隆地产获"买入"评级 [1] - 老铺黄金评级被上调至"买入"，考虑估值受压及末季潜在产品提价，或支持短期销售及毛利率 [1] 香港零售行业与公司观点 - 九龙仓置业或受惠于短期奢侈品零售复苏 [1] - 领展可能受到电商渗透率提升影响 [1] - 九龙仓置业获"中性"评级，领展获"买入"评级 [1]

2025年秋季糖酒会概况 - 2025年秋季糖酒会参展企业、活动与投资者数量同比下滑，热度再度下降 [1] - 全国性名酒参展积极性减弱，区域酒较为活跃，酒企招商、新品发布等重要活动大幅减少 [2] - 酒商观望情绪较浓，倾向于按需拿货以控制库存，即时零售与线上平台补贴对线下经销商造成冲击 [2] 白酒行业动态与展望 - 白酒行业双节旺季动销下滑符合预期，头部品牌下滑幅度略好于行业平均水平，行业集中度提升 [3] - 飞天茅台批价降至1800元左右区间后开瓶率提升，五粮液普五价格下行后双节动销好于竞品 [3] - 宴席场次表现略好于预期，婚宴场次同比增加但用酒量减少，政商务需求全年预计同比下滑20%-30% [3] - 产业侧逐步接受现状，更多企业开始出清，烟酒店及社会库存降至低位 [1] - 2025年下半年酒企报表侧出清和2026年春节旺季需求与批价情况将是行业底部重要验证指标 [1][3] 食品饮料行业景气分化 - 饮料板块长假去库存效果明显，农夫山泉预计双位数增长，东鹏特饮表现较优 [1][4] - 零食板块量贩门店数量拓展仍有空间，头部品牌新增门店以“省钱超市”为主，同店表现同比下滑约中个位数 [1][4] - 乳制品板块双节期间常温液奶依然承压，产品结构下移 [4] 投资建议聚焦龙头 - 白酒标的建议聚焦龙头贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、五粮液，以及率先出清的珍酒李渡、迎驾贡酒 [5] - 食品板块继续推荐零食、饮料等景气赛道，零食板块推荐西麦食品，饮料推荐农夫山泉、东鹏饮料 [6] - 乳制品板块关注双节动销表现更优且有股息支撑的伊利股份 [6]

行业整体观点 - 食品饮料板块处于多重利好共振的关键节点 是把握中长期配置机遇的重要窗口 [1] - 板块具备较高投资价值 包括业绩确定性强的细分领域和估值修复空间大的核心品类如白酒 [1] - 食品饮料板块呈现“三低”特性 叠加政策暖风和内需回暖预期 配置性价比突出 [1] 五粮液相关动态 - 五粮液集团计划自2025年4月9日起6个月内增持公司股票 增持金额不低于5亿元且不超过10亿元 [1] - 五粮液是食品饮料ETF（515170）的第一大持仓股 占比为14.86% [1] - 龙头企业获股东增持有助于夯实板块信心 [1] 政策与行业趋势 - 国家倡导的“反内卷”方向有利于食品饮料板块价格完成筑底 长期将推动行业高质量发展 [1] - 政策纠偏持续 此前处于低位的白酒餐饮链有望逐步回暖 [1] - 举措有助于提升资本市场对消费复苏的预期 [1] 市场表现与资金流向 - 食品饮料ETF（515170）近5个交易日合计资金流入超过11亿元 持续获得大资金青睐 [2] - 食品饮料板块估值仍处于低位 当前或为较好的配置时机 [2] 白酒板块分析 - 当前白酒板块估值处于低位 [1] - 叠加茅台动销回暖的积极信号 板块整体底部机会值得重点关注 [1]