英国央行委员泰勒：关税冲击的规模超出了市场预期。 ...

纪要涉及的行业或者公司 铝行业 纪要提到的核心观点和论据 1. **利润预期** - 预计2025年铝利润中枢略低于2024年，因关税问题全球铝过剩量从13万吨增至62万吨，成本维持在16,000 - 17,000元/吨，2026 - 2027年利润中枢或上移[2][3] - 若未来1 - 2个季度无明显财政刺激，铝价和利润将承压，当前进口铝和废铝边际供应利润走弱[5] 2. **市场供需** - 全球铝供需平衡偏紧，中国需求相对宽松，2025年全球过剩62万吨，云南电解铝全年运行产能保持高位，需关注废料价格与供应涨幅[4] - 美国制造业PMI走弱、欧洲PMI疲软，对铝需求悲观；国内铝箔和铝板带开工率下降，电网招标支撑铝线缆板块[4] - 未来关税冲击持续、内需疲软，汽车行业有拉动作用；家电厂商订单转移受本地生产占比限制；铝线缆需求增量预计6%左右，受铝替代铜规模限制；2026年供需略好于2025年，但整体平衡状态相似[4] 3. **成本影响** - 氧化铝投产有过剩压力，但下行空间小，整体成本波动区间在16,000 - 17,000元左右[2][5][6] - 氧化铅价格从年初近100美元/吨下调至最低约73.5美元/吨，氧化锌从大过剩逐步平衡，下修至每周 - 3到 - 4吨缺口[6] 4. **需求扩张** - 有色金属需求扩张受终端需求刺激和技术进步驱动，如房地产改善带动消费、光伏装机因技术进步增加[10] - 汽车行业超季节性扩张，销量增长3% - 4%，预计拉动铝消费约6%；电网建设预计增幅6%，总体铝材需求增速约8.78%，用量从5,464万吨上调至5,504万吨[2][15][16] 5. **市场影响因素** - 国内铝市场利润边际变化受进口铝锭、废铝利润及实际缺口影响，长周期内冶炼厂均可盈利，铝加工费差和进口利润波动更能反映市场需求边际变化[2][9] - 制造业企业对货币政策敏感度降低，更关注新订单和实际需求扩张[2][11] - 出口对铝市场影响显著，宁波港运价指数领先铝利润约两个月，2024年初以来有色金属需求扩展与出口相关，今年4月后关税冲击影响出口板块[2][12] 6. **宏观经济影响** - 预计未来铅消费增速放缓，内容品、包装等板块收益增长预期下调至4%左右，海外制造业投资不确定性增加，出口增长预期下调至负，新能源板块增长预期维持在0到 - 1左右[2][14] 7. **价格走势** - 2025年下半年难达2024年价格高度，因内需刺激边际效应减弱、出口前景不明，但供应平衡健康，过剩量可控[31] - 氧化铝现货价格短期内预计稳定在2,700 - 2,800元左右，未来价格取决于新产能投产与减产速度关系[33][34] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **铅材需求**：假设国内原料做成材料并宽松计算90%含量，2020年起基本存在缺口，需分析原料、废料及终端情况了解市场动态[8] 2. **海外市场**：美国和欧洲铝消费持平或偏弱，中国制造业增强是全球铝需求增长主要来源，美国制造业回流对铝消费拉动有限，海外总体需求增速调整至1.86%[17][18] 3. **开工率和库存**：国内出口受创影响相关板块开工率，铝箔和铝板带开工率下降，在线铝合金小幅下修，电网招标推动铝线缆板块开工率较高；近期铝出库量增加因价格波动，非实际需求扩张[24] 4. **家电厂商策略**：部分家电订单转移到东南亚，但受本地生产占比约30%限制，无海外产能企业难承受关税影响[27] 5. **铝线缆需求测算**：通过统计220伏以下高压线建设情况及与线缆厂对比验证测算铝线缆需求，2025年需求增量预计6%左右，增量不大因铝替代铜规模小[28][29] 6. **利润收缩逻辑**：利润收缩主要因需求走弱，2023 - 2024年再生铝供应扩张压缩利润，当前更多是需求走弱推动[30] 7. **价差传导过程**：终端需求走弱时，下游加工厂减少边际生产设施，减少对废铝需求使其价格下降，厂家更倾向采购废铝拉低原料价格[32] 8. **需求数据拆解**：通过计算新能源汽车、传统汽车等领域产品具体需求量，汇总和增量分析得出总需求，数据来自排产和实际生产情况[35] 9. **低经费价差问题**：当前低经费价差受美国对钢铝加征25%关税影响，短期内使用原铝更具经济效益，未来关注再生铸造厂开工率变化[36] 10. **出口测算**：测算出口时考虑直接出口和终端产品出口，美国订单无法转移到中国生产则消费量减少[37] 11. **中美贸易摩擦影响**：中国每年向美国直接出口约75万吨含铝产品，折合约97万吨，还有难以跟踪的其他国家间流动量[38] 12. **铝价交易点**：铝价核心交易点是铝元素平衡表，大部分铝厂基于期货点价模式定价，期货端交易铝锭平衡表，中国铝厂利润维持在3,000元时运行产能为4,380万吨，完全交易电解铝厂利润在期货市场不合适[39] 13. **策略评价**：不倾向交易电解铝厂利润，交易弹性较大的内外比价更好，内外比价对需求更敏感[40] 14. **2026年展望**：2026年供需稍好于2025年，原铅平衡表有一定缺口，整体平衡状态与2025年相似，铜价格重心可能上升，原料价格重心仅略微上行[41] 15. **下半年需求节奏**：6 - 7月是关税冲击兑现弱势时期，若7月后价格达九成本90均线且有正向刺激政策是做多节点，今年9 - 10月旺季不确定，因房地产疲软、汽车和白电消费提前透支需求[42]

海外政治 - 美英于5月8日宣布降低部分商品关税协议，特朗普此前宣布的10%进口产品关税仍适用于多数英国商品，另有二十余项贸易协议处于谈判收尾阶段[2] - 5月11日中美高层在瑞士日内瓦举行近8小时实质性磋商，特朗普通过非正式渠道释放关税政策调整意向，拟将对华关税税率下调至80% [2] 大类资产 - 本周后半段受贸易谈判进展提振，10年美债利率回升至4.378%，美元指数升0.31%至100.34，美股跌幅收窄，黄金回调[3] - 全周10年期美债利率升7.01bps至4.378%，2年期美债利率升6.70bps至3.891%，标普500、纳斯达克指数分别收跌0.47%、0.27%，现货黄金价格回升至3325美元/盎司，全周收涨2.61% [3] 海外经济 - 4月美国ISM服务业PMI录得51.6，为2023年1月以来新高，3月美国商品和服务贸易逆差环比+14%至1405亿美元，“抢进口”效应明显[3] - 4月纽约联储未来1年通胀预期录得3.63%，未来3年通胀预期由3%上升至3.17%，未来5年通胀预期由2.86%降至2.74% [3] - 5月FOMC会议美联储维持利率水平不变，Powell担忧滞胀风险，美联储择机降息难度增大；英国央行降息25bps，基准利率从4.5%下调至4.25% [3] - 截至5月8日，亚特兰大联储GDPNow模型对25Q2美国GDP最新预测值为+2.3%；截至5月9日，纽约联储Nowcast模型对25Q2美国GDP预测值为+2.42% [3] 4月CPI前瞻 - 多方预期显示关税冲击对4月CPI影响尚不明显，4月大概率是美国CPI同比增速底部，若冲击显著，通胀环比中枢落回+0.4%，同比或向+5%回升[4] - 关税冲击可能被其他部门对冲，美国核心商品（占比20%）上涨会被居住（占比35%）、工资（占比25%）与能源通胀（占比3%）回落对冲[4]

海外政治 - 美英于5月8日宣布降低部分商品关税协议，特朗普此前宣布的10%进口产品关税仍适用于多数英国商品，另有二十余项贸易协议处于谈判收尾阶段[2] - 5月11日中美高层在瑞士日内瓦举行近8小时实质性磋商，为两国关系边际改善释放积极信号，特朗普释放关税政策调整意向，但官方未回应，后续需观察[2][4] 大类资产 - 本周后半段受贸易谈判进展提振，10年美债利率回升至4.378%，美元指数升0.31%至100.34，美股跌幅收窄，黄金回调[3] - 全周10年期美债利率升7.01bps至4.378%，2年期美债利率升6.70bps至3.891%，标普500、纳斯达克指数分别收跌0.47%、0.27%，现货黄金价格回升至3325美元/盎司，全周收涨2.61%[3] 海外经济 - 4月美国ISM服务业PMI录得51.6，为2023年1月以来新高；3月美国商品和服务贸易逆差环比+14%至1405亿美元，“抢进口”效应明显[3] - 4月纽约联储未来1年通胀预期录得3.63%，未来3年通胀预期由3%升至3.17%，未来5年通胀预期由2.86%降至2.74%[3] - 5月FOMC会议美联储维持利率不变，Powell担忧滞胀风险，降息难度增大；英国央行降息25bps，基准利率从4.5%下调至4.25%[3] - 截至5月8日，亚特兰大联储GDPNow模型对25Q2美国GDP最新预测值为+2.3%；截至5月9日，纽约联储Nowcast模型对25Q2美国GDP预测值为+2.42%[3] 4月CPI前瞻 - 多方预期显示关税冲击对4月CPI影响尚不明显，4月大概率是美国CPI同比增速底部，若冲击显著，通胀环比中枢落回+0.4%，同比或向+5%回升[4] - 关税冲击可能被其他部门对冲，美国核心商品（占比20%）上涨会被居住（占比35%）、工资（占比25%）与能源通胀（占比3%）回落对冲[4] 风险提示 - 特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；维持高利率时间过长引发金融系统流动性危机[4]

全球贸易与关税冲击 - 特朗普宣布大幅关税政策打破全球贸易秩序，导致股市波动、美元汇率下跌、长期美债下跌，逆转传统避险逻辑 [1] - 关税可能引发通胀上升、经济增长放缓、失业率提高，美联储将此视为经济黑色风暴预警 [1][3] - 关税对经济和就业的影响规模、时间及范围高度不确定，美联储无法预判政策路径 [3][6] 美联储货币政策立场 - 美联储维持政策利率4 25%-4 50%不变，强调货币政策适当且偏紧，可灵活应对未来变化 [3][4] - 通胀略高于2%目标已持续四年，失业率4 3%，当前数据不支持预防性降息 [3][6] - 若双重任务目标（通胀与就业）冲突，将优先控制通胀，避免长期预期锚定松动 [8][16] 经济数据与前景不确定性 - 一季度进口数据异常波动干扰GDP和PDFP（私人国内最终购买）信号，经济需求判断困难 [10] - 大众情绪低迷但消费行为未明显减弱，数据尚未反映潜在的经济下行或通胀上升风险 [9][11] - 美联储暂停前瞻指引，转向数据依赖模式，等待关税谈判结果明朗化 [12][15] 美联储独立性及政策框架 - 美联储明确不参与气候政策或财政建议，强调独立性是政策有效性的核心 [13][14] - 正检讨疫情期间量化宽松政策的合适性，可能回归更传统的通胀控制框架 [15] - 拒绝与总统会面以保持决策独立性，政策节奏需待方向明确后调整 [14] 行业影响与市场反应 - 企业因关税不确定性暂停经营决策，部分行业面临供应链中断和成本压力 [1][12] - 投资者抛售美元资产寻找替代品，市场过度押注7月降息但忽视通胀风险 [12][16] - 商品成本上涨可能长期推高通胀，密歇根大学调查显示消费者预期已升温 [16]

核心观点 - 4月CPI同比-0.1%，持平前值，环比0.1%；PPI同比-2.7%，环比-0.4% [3][46] - 国际油价下行拖累PPI环比-0.1%，钢、煤价格拖累PPI环比-0.3%，铜价支撑PPI环比0.1% [4][47] - 中下游产能利用率偏低拖累PPI环比-0.2%，汽车制造业价格下降0.5%，家具制造业、金属制品业价格均下降0.2% [4][13][47] - "以旧换新"政策刺激家用器具、交通工具CPI同比分别上行0.1、0.2pct [5][18][48] - 食品CPI同比上行1.2pct至-0.2%，鲜果价格上涨2.2%，牛肉价格上涨3.9% [5][20][48] - 金饰品价格上涨35.8%，其他用品及服务CPI同比上行0.4pct至6.6%，对CPI同比贡献0.4% [5][22][48] - 核心服务CPI环比0.44%，飞机票、交通工具租赁费分别上涨13.5%、7.3% [6][25][49] PPI分析 - PPI同比-2.7%，生产资料同比-3.1%，油气开采、石油煤炭加工同比分别-14.2%、-11.1% [30] - 石油开采PPI环比-3.1%，石油加工PPI环比-2.6% [4][10] - 黑色压延PPI环比-1%，煤炭开采PPI环比-3.3% [4][10] - 有色采选、有色压延PPI环比分别1.5%、0.3% [10] CPI分析 - 食品CPI同比-0.2%，鲜菜、鲜果、牛肉CPI同比分别-5%、5.2%、-4.9% [34] - 家用器具CPI同比-0.2%，交通工具CPI同比-3.8% [8][36] - 交通工具用燃料CPI同比-10.2% [8][36] - 服务CPI同比0.3%，房租CPI环比0% [8][39] 展望 - 预计二季度PPI同比-2.9%，关税可能加剧中下游产能压力 [6][27][49] - 二季度CPI有下行风险，但内需修复可能对通胀形成支撑 [7][27][49]

事件： 5 月 10 日，国家统计局公布 4 月通胀数据， CPI 同比 -0.1% 、前值 -0.1% 、预期 -0.2% 、环比 0.1% ； PPI 同比 -2.7% 、前值 -2.5% 、预期 -2.8% 、环比 -0.4%。 核心观点：关税对PPI冲击较大，但消费需求改善对核心CPI形成较大支撑。 国际油价下行，加之钢、煤等需求较弱， 4 月大宗商品价格回落对 PPI 构成较大拖累。 4 月 PPI 环比 -0.4% 。其中国际油价下行令国内油价持续回落，石油开采 (-3.1%) 、石油加工 PPI(-2.6%) 环比均为负， 测算油价拖累 PPI 环比 -0.1% 。同时，地产景气回落，煤炭供应充足且进入传统淡季，钢、煤价格也有 回落，相应黑色压延、煤炭开采 PPI 环比分别 -1% 、 -3.3% ，测算钢、煤价拖累 PPI 环比 -0.3% 。而铜 价贡献为正，测算铜价支撑 PPI 环比 0.1% 。 中下游等行业价格回落也约束 PPI 回升，既反映关税冲击的影响，也与国内中下游产能利用率偏低有 关。 中下游产能利润率偏低仍在对相应行业 PPI 构成拖累，尤其是美国关税加码影响下，部分出口行业 ...

CPI通胀分析 - 4月CPI通胀同比-0.1%，环比0.1%，持平于前值且高于市场预期（-0.3%），核心CPI稳定形成支撑，能源通胀拖累增大 [1][2] - 食品价格环比上涨0.2%，同比降幅收窄1.2pct至0.2%，其中水产品价格由跌转涨（+1.2%），鲜果价格环比上涨2.2%，牛肉价格环比涨幅扩大至3.9% [5] - 能源价格受国际油价下跌影响，交通工具用燃料价格环比下跌2.0%，同比降幅扩大4.5pct至10.2% [5] - 核心CPI环比上涨0.2%，高于2015年以来同期中枢，服务价格明显回升（飞机票+13.5%、宾馆住宿+4.5%），商品端如交通工具价格降幅收窄 [8] - 前瞻：5月金融政策落地或推动核心CPI回升，但能源价格偏弱仍拖累整体CPI [11] PPI通胀分析 - 4月PPI同比-2.7%，环比-0.4%，弱于2017年同期中枢，主因关税冲击压制能源价格及部分行业出口受阻 [12] - 国际油价下跌拖累石油和天然气开采业价格环比跌3.1%，石油煤炭加工业价格环比跌2.6%，纺织业、汽车制造业价格跌幅扩大 [15] - 新动能行业表现韧性，计算机/通信设备制造业价格跌幅收窄，铁路/船舶/航空航天设备制造业价格由跌转涨 [15] - 前瞻：中美关税不确定性仍存，但金融政策或缓解PPI下行压力，预计二季度PPI中枢-2.5% [20][21] 综合前瞻 - 二季度CPI通胀中枢预计0.2%，全年0.4%；PPI二季度中枢或-2.5%，全年-2.4%，需关注政策落地效果及外贸形势 [21]

百事可乐面临的挑战 - 公司将饮料浓缩液生产线转移至爱尔兰以获得成本优势，包括更低生产成本、更高利润空间和全球调配灵活性 [1] - 美国政府新关税政策将对来自爱尔兰的百事可乐产品征收10%额外关税 [1] - 公司下调2025年盈利预期，从"温和增长"调整为"持平或微降" [1] - 在北美碳酸饮料市场份额跌至第三名，被可口可乐和胡椒博士超越 [1] - 品牌形象面临挑战，年轻消费者群体逐渐流失 [2] 可口可乐的应对策略 - 公司核心生产和灌装基地设在美国本土及属地，避免生产线布局导致的关税影响 [2] - 铝材关税冲击包装链条，每年从加拿大进口30万吨铝材用于饮料罐生产 [2] - 考虑增加塑料瓶使用比例以应对成本压力，但面临环保承诺兑现难题 [3] - 公司承诺到2035年实现包装中40%再生材料使用比例 [3] - 品牌策略注重文化沉淀，强调"经典感"和多元包容形象 [3] 行业竞争格局变化 - 百事可乐采用更具侵略性的营销策略，侧重年轻化市场定位 [3] - 可口可乐通过长期品牌建设赢得消费者情感认同 [3] - 全球经贸环境变化导致行业从原料采购到生产制造各环节震荡 [3] - 未来竞争焦点转向供应链应对能力和可持续发展承诺 [3]

4月进出口表现 - 4月进出口总金额5,352亿美元，同比增长4.6%，其中出口3,156.9亿美元（同比+8.1%），进口2,195.1亿美元（同比-0.2%），贸易顺差961.8亿美元（同比扩张33.6%）[1] - 出口增速较3月下降4.3pct但仍高于市场预期0.7%，进口降幅较3月收窄4.1pct，好于市场预期-6.9%[1][5] - 中美双边贸易额455.9亿美元（同比-19.2%），对美出口同比-21.0%（拖累整体出口3.0pct），自美进口同比-13.8%（拖累整体进口0.9pct）[4] 出口结构分析 - 对非美地区出口同比增长13.0%，其中东盟（+20.8%）、拉美（+17.3%）、非洲（+25.3%）表现突出，欧盟（+8.3%）、日本（+7.8%）、中国台湾地区（+15.5%）增速分化[5][8] - 机电产品同比增长10.1%（集成电路、汽车、船舶增速提升），高新技术产品增长6.5%，但劳动密集型产品（塑料、服装、家具等）由增转降[6] - 对美出口占比降至10.5%，计算机/电子科技产品获关税豁免形成支撑，部分美国供应商库存消耗推动需求[5] 进口结构分析 - 进口降幅收窄主要受三因素支撑：对美商品替代需求上升（大豆、铁矿砂等）、集成电路等不可替代产品增速提升、国内工业生产保持较快增长[12] - 机电与高新技术产品保持较快增长，但原油/钢材等原材料进口跌幅扩大，农产品进口增速较低[12] - 自美国进口降幅小于预期（-13.8%），自欧盟（-16.5%）、东盟（+2.5%）进口增速分化，日韩/拉美/非洲进口增速提升显示替代效应[12] 未来展望 - 转口贸易和部分产品关税豁免将继续支撑出口，但中美贸易摩擦或加剧收缩，全球制造业PMI降至49.1%可能压制非美地区需求[15] - 国内已出台三类十项金融支持政策（降准降息、稳股市楼市、外贸企业融资等）应对经济景气度回落[15] - 关税冲击可能通过企业传导至居民部门，影响制造业投资和消费需求，宏观政策将相机调整[15]