报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 陕西能源作为陕投集团控股的西北煤电一体运营龙头，煤炭资产优质储量大，煤电电价可观成本管控较强，未来煤炭煤电产能有望持续落地，稳健经营且具有高增长潜力，看好公司煤电一体化战略实施带来的业绩成长性，目前仍处于低估状态 [8] 报告各部分总结 事件 - 2025年4月17日，陕西能源发布2024年年报，2024年公司实现营业收入231.56亿元，同比上升19.04%；归母净利润30.09亿元，同比增长17.73%；扣非后归母净利润29.80亿元，同比增长17.94%；经营活动产生的现金流量82.36亿元，同比增长15.46%；单Q4实现营业收入63.21亿元，同比增长20.22%，环比增长0.97%；归母净利润5.11亿元，同比增长41.81%，环比减少46.55%；2024年共计派发现金红利15.375亿元，占合并报表归属于上市公司股东的净利润比例为51.10%，对应2024年12月31日收盘价的股息率为4.42% [1] - 同日发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入52.02亿元，同比减少7.78%，环比减少17.71%；归母净利润7.03亿元，同比减少28.78%，环比增长37.49% [2] 点评 煤炭板块 - 2024年以量补价实现业绩增长，2025Q1量价同步走低，板块毛利或将承压 [3] - 2024年煤炭产量1860.87万吨，同比+5.07%；自产煤外销量803.88万吨，同比+39.95%；单Q4煤炭产量437.40万吨，环比-11.72%；自产煤外销量237.04万吨，同比+27.08%，环比+27.30% [3] - 2024年全年煤炭销售均价602.45元/吨，同比-15.29%；商品煤成本246.80元/吨，同比-4.60%；园子沟东翼200万吨/年上半年顺利投产，助力原煤产量同比攀升，以量补价维持板块毛利略有增长 [3] - 2025年Q1煤炭产量434.65万吨，同比-10.51%，环比-0.63%；自产煤外销量187.65万吨，同比+19.45%，环比-20.84%；一季度煤价快速下跌，产量同步走低，业绩或将承压，但公司提高煤炭自给率（Q1环比+11.02pct），预计量价走低对综合业绩影响有限 [4] 电力板块 - 清水川三期如期投产支撑电量增长，25Q1火电需求低迷导致电量同比下行 [5] - 2024年受益于清水川三期电厂投产发电，电力板块业绩稳中有增；上网电量496.41亿千瓦时，同比+19.79%；单Q4上网电量127.25亿千瓦时，同比+18.09%，环比-14.09%；平均上网电价0.35元/千瓦时，同比持平；度电成本0.234元/千瓦时，同比上升7.57%；清水川三期作为“陕北 - 湖北”800kV特高压直流输电工程的配套电源点，发电利用小时数有望维持高位 [5][6] - 2025年Q1上网电量114.02亿千瓦时，同比-8.54%，环比-10.4%；一季度规上工业发电量同比-0.3%，规上火电发电量1 - 2月同比-5.08%，3月同比-2.3%，公司火电电量受需求低迷影响同比下行 [6] 产能增长 - 煤 - 电产能成长接续，省内省外多点开花；在建煤矿及煤电产能体量可观，近三年产能接续投产落地 [8] - 在建赵石畔煤矿600万吨/年，预计2026年投产；在建商洛二期132万千瓦、延安热电二期70万千瓦，信丰二期200万千瓦，合计402万千瓦，预计2026年投产 [8] - 2024年公告取得甘肃钱阳山煤矿采矿权，并设立赵石畔二期公司，预计2026年现有在建煤矿煤电项目投运后，产能成长有望持续，有望立足陕西面向全国扩张 [8] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为28.76/34.55/36.63亿元；EPS分别为0.77/0.92/0.98元/股；对应4月17日收盘价的PE分别为11.85/9.87/9.31倍 [8] 重要财务指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 19,453 | 23,156 | 21,472 | 24,836 | 26,270 | | 同比(%) | -4.1% | 19.0% | -7.3% | 15.7% | 5.8% | | 归属母公司净利润（百万元） | 2,556 | 3,009 | 2,876 | 3,455 | 3,663 | | 同比(%) | 3.3% | 17.7% | -4.4% | 20.1% | 6.0% | | 毛利率(%) | 40.0% | 35.0% | 36.9% | 37.3% | 37.5% | | ROE(%) | 11.0% | 12.2% | 10.4% | 11.3% | 10.8% | | EPS（摊薄）（元） | 0.68 | 0.80 | 0.77 | 0.92 | 0.98 | | P/E | 13.34 | 11.33 | 11.85 | 9.87 | 9.31 | | P/B | 1.47 | 1.38 | 1.24 | 1.11 | 1.01 | | EV/EBITDA | 6.34 | 6.37 | 6.08 | 5.68 | 5.14 | [7] 资产负债表、利润表、现金流量表 | 报表类型 | 会计年度 | 流动资产 | 货币资金 | 应收票据 | 应收账款 | 预付账款 | 存货 | 非流动资产 | 长期股权投资 | 固定资产（合计） | 无形资产 | 其他 | 资产总计 | 流动负债 | 短期借款 | 应付票据 | 应付账款 | 其他 | 非流动负债 | 长期借款 | 其他 | 负债合计 | 少数股东权益 | 归属母公司股东权益 | 负债和股东权益 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 资产负债表 | 2023A | 8,988 | 5,748 | 10 | 2,008 | 420 | 454 | 54,052 | 2,288 | 29,313 | 7,284 | 15,168 | 63,040 | 11,648 | 2,179 | 6 | 4,504 | 4,959 | 21,806 | 19,244 | 2,562 | 33,454 | 6,382 | 23,205 | 63,040 | | | 2024A | 9,016 | 5,119 | 10 | 2,393 | 351 | 547 | 59,199 | 2,391 | 37,570 | 8,443 | 10,795 | 68,215 | 15,360 | 2,951 | 40 | 5,550 | 6,819 | 20,881 | 18,647 | 2,235 | 36,242 | 7,256 | 24,717 | 68,215 | | | 2025E | 11,399 | 7,757 | 10 | 2,218 | 373 | 504 | 62,288 | 2,746 | 39,448 | 8,934 | 11,160 | 73,686 | 15,584 | 4,451 | 26 | 5,072 | 6,035 | 21,682 | 19,447 | 2,235 | 37,265 | 8,873 | 27,548 | 73,686 | | | 2026E | 6,013 | 1,878 | 11 | 2,566 | 407 | 574 | 74,847 | 3,185 | 51,481 | 9,547 | 10,633 | 80,860 | 17,120 | 4,951 | 34 | 5,800 | 6,335 | 22,282 | 20,047 | 2,235 | 39,402 | 10,801 | 30,657 | 80,860 | | | 2027E | 6,811 | 2,462 | 12 | 2,714 | 437 | 607 | 80,587 | 3,511 | 59,970 | 10,302 | 6,805 | 87,398 | 18,086 | 5,451 | 34 | 6,121 | 6,479 | 22,582 | 20,347 | 2,235 | 40,668 | 12,850 | 33,881 | 87,398 | | 报表类型 | 会计年度 | 营业总收入 | 营业成本 | 营业税金及附加 | 销售费用 | 管理费用 | 研发费用 | 财务费用 | 减值损失合计 | 投资净收益 | 其他 | 营业利润 | 营业外收支 | 利润总额 | 所得税 | 净利润 | 少数股东损益 | 归属母公司净利润 | EBITDA | EPS(当年)(元) | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 利润表 | 2023A | 19,453 | 11,663 | 865 | 73 | 1,126 | 10 | 860 | -19 | 44 | 23 | 4,904 | -12 | 4,892 | 833 | 4,059 | 1,503 | 2,556 | 8,156 | 0.73 | | | 2024A | 23,156 | 15,060 | 1,004 | 76 | 1,100 | 23 | 767 | -27 | 259 | 0 | 5,359 | 21 | 5,380 | 718 | 4,662 | 1,654 | 3,009 | 8,865 | 0.80 | | | 2025E | 21,472 | 13,546 | 939 | 74 | 1,094 | 18 | 646 | -8 | 80 | 31 | 5,259 | 0 | 5,259 | 766 | 4,492 | 1,617 | 2,876 | 9,003 | 0.77 | | | 2026E | 24,836 | 15,573 | 1,083 | 84 | 1,237 | 22 | 673 | -8 | 80 | 34 | 6,271 | 0 | 6,271 | 888 | 5,383 | 1,928 | 3,455 | 10,860 | 0.92 | | | 2027E | 26,270 | 16,406 | 1,147 | 89 | 1,318 | 23 | 726 | -13 | 80 | 37 | 6,665 | 0 | 6,665 | 953 | 5,712 | 2,049 | 3,663 | 11,792 | 0.98 | | 报表类型 | 会计年度 | 经营活动现金流 | 净利润 | 折旧摊销 | 财务费用 | 投资损失 | 营运资金变动 | 其它 | 投资活动现金流 | 资本支出 | 长期投资 | 其他 | 筹资活动现金流 | 吸收投资 | 借款 | 支付利息或股息 | 现金流净增加额 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 现金流量表 | 2023A | 7,133 | 4,059 | 2,419 | 906 | -44 | -286 | 79 | -5,453 | -4,595 | -886 | 29 | 426 | 6,919 | -1,168 | -3,856 | 2,107 | | | 2024A | 8,236 | 4,662 | 2,975 | 805 | -259 | -47 | 101 | -7,020 | -7,028 | -36 | 43 | -2,010 | 575 | 175 | -3,423 | -794 | | | 2025E | 7,832 | 4,492 | 3,099 | 671 | -80 | -374 | 24 | -6,138 | -5,867 | -274 | 3 | 943 | 13 | 2,300 | -859 | 2,638 | | | 2026E | 10,483 | 5,383 | 3,916 | 712 | -80 | 543 | 8 | -16,403 | -16,048 | -355 | 0 | 42 | 0 | 1,100 | -1,058 | -5,879 | | | 2027E | 11

公司概况 - 皖能电力是安徽省能源集团旗下唯一发电资产主业的核心上市平台，装机以火电为主 [1] - 截至2024年底，公司在运控股装机1368.70万千瓦（权益量780.55万千瓦），参股在运装机1702万千瓦（权益量720.86万千瓦） [1] - 在建项目包括控股装机210万千瓦（权益量147万千瓦），参股火电596万千瓦（权益量190万千瓦）及3座抽水蓄能电站（权益量67万千瓦） [1] 经营表现 - 2024年前三季度实现收入225亿元，同比增长11.52%，受益于装机增长和电价高位运行 [2] - 参股的煤电一体化资产在2021-2023年期间业绩稳健，显著提升公司整体盈利稳定性 [2] - 2025年新疆两座电厂预计年发电量140亿千瓦时，贡献净利润11亿元，对公司归母净利润贡献约6.9亿元 [3] 行业优势 - 安徽省电力供需格局优势突出，2025年仍缺电，2026年趋于平衡，电价和小时数有支撑 [3] - 安徽省2024年年度双边交易电价为456.3元/兆瓦时（含容量电价），2025年较2024年下降约2.3分/千瓦时，仍处于基准价上浮区间 [3] - 新疆机组燃料成本优势突出，执行"新疆基准价+华东浮动比例"电价机制 [3] 未来发展 - 2025-2026年参股火电预计新增权益装机65万千瓦和126万千瓦，贡献投资收益0.32亿元、1.28亿元和1.90亿元（2025-2027年） [3] - 2027-2031年抽蓄机组陆续投运，投资收益有望长期稳健增长 [3] - 预测2024-2026年归母净利润分别为20.67亿元、22.28亿元和23.80亿元，对应EPS为0.91元、0.98元和1.05元 [4]

核心财务表现 - 2024年营业收入300.21亿元 同比增长9.83% 归母净利润8.58亿元 同比增长2.17% 扣非归母净利润7.88亿元 同比增长62.99% [1] - 2024年第四季度营业收入64.27亿元 同比增长0.36% 环比下降17.32% 归母净利润0.15亿元 同比下降90.97% 环比下降94.24% [1] - 业绩低于预期 主要受潘三电厂关停计提减值1.24亿元 投资收益同比下降10.76%至2.41亿元 铁路货运量减少442万吨至4792万吨影响 [1] 业务板块分析 - 铁路运输业务收入7.72亿元 同比下降9.54% 毛利率37.84% 同比下降9.3个百分点 利润总额减少1.07亿元至2.23亿元 [1] - 电力业务毛利率13.39% 同比提升4.3个百分点 发电量168亿千瓦时 同比增长6.17% 利用小时4777小时 同比增加278小时 [2] - 度电毛利0.0534元/千瓦时 同比增长51% 主要受益于潘集电厂一期全年正常投运 [2] 分红与资本规划 - 2024年度不进行现金分配和送股 为保障股权收购及摘牌工作实施 [2] - 发布2025-2027年现金分红回报规划 承诺现金分红总额不低于当年归母净利润的75% 且每股派发现金红利不低于0.19元 [2] - 新分红比例显著高于此前2024-2026年规划中30%的承诺 [2] 未来发展展望 - 煤电一体化运营模式保障电厂盈利稳定性 潘集电厂一期投运与亏损电厂关停推动度电毛利提升 [3] - 集团内电力资产存在注入可能性 可能带来火电规模扩张 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为285.05亿元(-5.1%) 286.54亿元(+0.5%) 287.06亿元(+0.2%) 净利润分别为9.25亿元(+7.8%) 9.53亿元(+3.1%) 9.58亿元(+0.5%) [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5][8] 报告的核心观点 - 动力煤价格调整是淡旺季切换正常现象，2025 年煤炭需求对长协价格有较强支撑，市场价格不具备单边下行条件，随宏观经济回暖或支撑煤价上行；全社会用电量有望持续增长，支撑盈利能力稳定提高；公司高长协比例及煤电港运一体化运营使经营业绩具较高稳定性，叠加高现金、高分红属性，长期投资价值值得关注 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩 - 2024 年公司实现营业收入 3383.75 亿元，同比下降 1.37%，归母净利润 586.71 亿元，同比下降 1.71%，扣非后净利润 601.25 亿元，同比下降 4.36%；经营活动现金流量净额 933.48 亿元，同比上涨 4%；基本每股收益 2.95 元/股，同比下降 1.70%；资产负债率为 23.42%，同比下降 0.66pct [1] - 2024 年第四季度，单季度营业收入 844.76 亿元，同比下降 6.77%，环比下降 1.57%；单季度归母净利润 125.97 亿元，同比上涨 10.26%，环比下降 23.98%；单季度扣非后净利润 140.91 亿元，同比下降 6.42%，环比下降 14.87% [2] 各业务板块情况 煤炭板块 - 2024 年商品煤产量 3.27 亿吨，同比+0.5%；煤炭销售量 4.593 亿吨，同比+2.1%；综合售价 578 元/吨，同比下降 3.3%；煤炭业务毛利率 30.0%，同比下滑 2.0pct，利润总额 543.65 亿元，同比下降 7.1% [3] - 2024 年自产煤销量 3.27 亿吨，同比+0.5%；吨煤售价 527 元/吨，同比-3.8%；单位生产成本 179.0 元/吨，同比持平；自产煤毛利率 44.5%，同比下滑 2.1pct [3] 电力板块 - 2024 年总发电量 2232.1 亿千瓦时，同比上升 5.2%；总售电量 2102.8 亿千瓦时，同比上升 5.3%；售电价格为 403 元/兆瓦时，同比-2.7%；平均售电成本为 357.2 元/兆瓦时，同比-1.6%；机组平均利用小时数 4960 小时，同比降幅 4.0%；利润总额 111.47 亿元，同比+4.7%；毛利率 16.3%，同比-0.6pct [4] 运输与煤化工板块 - 运输板块：2024 年铁路周转量 3121 亿吨公里，同比+0.9%，毛利率 37.8%，同比+0.8pct，利润总额 125.62 亿元，同比+13.8%；黄骅港装船量 2.144 亿吨，同比+2.3%，天津煤码头装船量 0.44 亿吨，同比-3.9%，毛利率 40.7%，同比-3.7pct，利润总额 21.22 亿元，同比-7.8%；航运货运量 1.299 亿吨，同比-15.0%，航运周转量 1494 亿吨海里，同比-9.3%，毛利率 10.8%，同比+5.8pct，利润总额 2.60 亿元，同比+160.0% [5] - 煤化工板块：受设备检修影响，聚乙烯销量 33.22 万吨，同比-8.8%，聚丙烯销量 31.36 万吨，同比-8.2%；毛利率 5.8%，同比-5.4pct，利润总额 0.37 亿元，同比-80.5% [6] 公司发展举措 - 推进煤炭资源接续工作，新街台格庙矿区新街一井、新街二井获核准批复并推进建设准备，完成部分煤矿采矿权证整合与变更，神山露天煤矿产能核增，收购杭锦能源取得进展，交易完成后煤炭产能将增加 2570 万吨/年，煤电发电机组装机容量将增加 1200MW [7] - 推进煤电一体化布局，全年总售电量 210.28 十亿千瓦时，占全社会用电量 2.1%，市场交易电量占比 97.6%；获取容量电费约 50 亿元；推进在建项目建设，开工火电项目；深化煤电机组“三改联动”，火电供电标准煤耗降至 292.9 克/千瓦时 [7] 分红情况 - 公司向全体股东派发 2024 年度末期股息每股 2.26 元（含税），拟派发现金红利 449.03 亿元（含税），占 2024 年度归属于本公司股东净利润的 76.5%，较 2023 年提升，对应 2025 年 3 月 21 日收盘价股息率为 6.2% [7] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年实现归母净利润 568.35 / 569.18 / 573.99 亿元，EPS 为 2.86 / 2.86 / 2.89 元/股 [8] 重要财务指标 |主要财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|343074|338375|328397|332783|345505| |同比(%)|-0.4%|-1.4%|-2.9%|1.3%|3.8%| |归属母公司净利润（百万元）|59694|58671|56835|56918|57399| |同比(%)|-14.3%|-1.7%|-3.1%|0.1%|0.8%| |毛利率(%)|35.9%|34.0%|34.3%|33.4%|33.2%| |ROE(%)|14.6%|13.7%|12.9%|12.5%|12.2%| |EPS（摊薄）（元）|3.00|2.95|2.86|2.86|2.89| |P/E|12.19|12.40|12.80|12.78|12.68| |P/B|1.78|1.70|1.65|1.60|1.55| |EV/EBITDA|4.47|7.06|5.73|5.68|5.42| [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 公司煤炭长协占比高盈利稳定性强，电力业务新投运火电装机将贡献增量，作为领军能源央企不断提升核心竞争力和价值创造能力，预计2024 - 2026年归母净利润达584.5/546.4/544.1亿元，对应EPS为2.94/2.75/2.74元 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司业务情况：煤电路港航化一体化的能源央企 - 主营业务为煤炭、电力生产销售，铁路、港口和船舶运输，煤制烯烃等，实现一体化经营模式，截至2024年6月煤炭保有可采储量153.6亿吨、控制运营发电装机45GW [18] - 控股股东为国家能源集团，截至2024年三季度控股比例69.52%，实际控制人为国资委，境外流通H股占比16.96% [20] - 2022年业绩达历史峰值，2023年以来高位回落，经营业绩波动性在行业较低，煤炭电力两大板块互补，近年煤炭业务贡献主要盈利 [25][28] - 2004年11月成立，2005年H股上市、2007年A股上市 [32] 煤炭业务：陕蒙低成本露天矿为主、高长协稳售价 - 煤炭资源储量丰富，保有可采储量153.6亿吨，按目前年产量可开采近50年，主要集中在神东等矿区，在产产能约3.5亿吨，多为陕蒙低成本露天矿 [33][37] - 2023年自产煤产量3.245亿吨，同比+3.5%，商品煤销量4.5亿吨，同比+7.7%，预计“十四五”期间月度商品煤产量稳定在2700万吨左右 [40] - 以长协为主，2023年自产煤年协比例约80%，2024年前三季度降至75%，受益于长协机制售价相对平稳，2023年/2024年前三季度不含税平均销售价格同比-9%/-3%，跌幅小于现货价格 [43][45] - 2021 - 2023年自产煤生产成本基本在150 - 180元/吨，2023年为179元/吨，同比+1.5%，2024年前三季度为186.3元/吨，同比-2.5% [55] - 2023年以来煤炭板块业绩高位回落但仍处相对高位，量平稳增长，价降幅小于市场价格，成本管控较好 [58] 电力业务：机组高效优质、“十四五”机组密集投运 - 截至2024年三季报发电总装机44.94GW，其中燃煤装机43.24GW，“十四五”期间新增煤电装机13.4GW，较2020年末增加43%，有在建及待建机组9.6GW，较目前装机可增长21.5% [61][64] - 受益于新投产高效机组，2023年/24年前三季度发电量同比+11%/+8%，2023年综合售电价格/燃煤售电价格同比-1%/-1%，24年前三季度同比-3.6%/-3.4%，主要受广东地区电价下调影响，但电厂盈利水平仍相对领先 [66] - 2024年电力机组利用小时有所下滑但高于全国平均，23年/24H1售电成本同比-4.7%/-1.5%，售电标准煤耗持续下降，内部供应比例高有利于降低成本 [70][74] - 2023年电力板块量价齐升，未来有望以量补价，装机分布在东部沿海地区，长期具备盈利潜力和竞争力 [76] 运输业务：铁港航一体化构建完善的运输网络 - 是国内唯一拥有集铁路、港口、航运一体化运输网络的煤炭供应企业，截至2023年底有2408公里区域铁路路网，自营铁路运输量5.7亿吨，2024年东胜东至台格庙铁路项目获批复，正线全长97.611公里 [78] 煤化工业务：在产60万吨煤制烯烃项目、目前微盈 - 2024年受装置检修和市场供需影响业绩大幅下降，在建75万吨煤制烯烃升级示范项目有望发展煤基新材料 [13] 投资价值分析 - 高长协+煤电联动属性，盈利中枢有望维持高位，自产煤长协占比超80%，电力业务在建及待建机组增长21.5%，火电电价长期有望提升 [7] - 分红表态积极，现金流和高股息属性，截至2024年三季报账面现金达1835亿元，未分配利润达2897亿，2012 - 2023年年均股利支付率72%，近三年自由现金流超300亿元，高分红可延续 [7] - 争做能源革命排头兵、能源供应压舱石，ESG水平领先，战略为打造世界一流综合能源上市公司，推进清洁化等发展，有望享受中特估和ESG溢价 [7] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年营业收入分别为339912.75/327238.66/328781.02百万元，增长率分别为-0.92%/-3.73%/0.47%；归属母公司净利润分别为58451.31/54642.03/54411.19百万元，增长率分别为-2.08%/-6.52%/-0.42% [9]

报告公司投资评级 - 维持公司“增持”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 2024年陕西煤业营收增长但利润有所减少，煤炭业务产销双增有望对冲煤价下行压力，煤电一体化布局助力发展，且公司分红稳定凸显投资价值 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年陕西煤业实现营业收入1841.45亿元，同比增长1.47%；利润总额438.44亿元，同比减少2.57%；归属上市公司股东的净利润221.96亿元，同比减少3.97%；扣非归母净利润为210.95亿元，同比下降14.53%（数据均为调整后） [1] 产销双增有望对冲煤价下行压力 - 2024年煤炭价格同比下降致业务盈利减少，黄陵动力煤Q5000和韩城动力煤Q5000均价同比分别下滑10.31%和11.00% [1] - 2024年公司原煤产量1.70亿吨，同比增长4.13%；煤炭销量2.60亿吨，同比增长9.91%；2025年1 - 2月煤炭累计生产、销售2866.77万吨、2717.50万吨，同比分别上涨9.40%和22.21% [1] 煤电一体化布局，助力公司高质量发展 - 2024年公司收购陕煤电力集团，打造“煤电一体化”模式，有助于减少关联交易、增加营收、延伸产业链，促进发展并增加业绩稳定性 [2] 公司分红稳定，凸显投资价值 - 公司规划期各年度以现金方式分配的利润不少于当年可供分配利润的60% [3] - 按2024年度快报基本每股收益2.29元及3月17日收盘价格20.11元计算，股息率为6.83% [3] 投资建议 - 公司是行业龙头，煤炭资源禀赋优异，“煤电一体化”转型后业务多元化，业绩稳定性有望增强 [4] - 调整2024 - 2026年盈利预测，预计归母净利润分别为221.96/222.32/226.74亿元，EPS分别为2.29/2.29/2.34元，当前股价对应PE分别为8.82x/8.81x/8.64x [4] 重要财务指标 |会计年度|营业收入（百万元）|同比(%)|归属母公司净利润（百万元）|同比(%)|毛利率(%)|ROE(%)|每股收益(元)|P/E|P/B| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|170872|2.4%|21239|-39.7%|37.9%|23.8%|2.19|9.22|2.19| |2024E|184145|7.8%|22196|4.5%|24.0%|22.2%|2.29|8.82|1.96| |2025E|175290|-4.8%|22232|0.2%|35.5%|20.7%|2.29|8.81|1.83| |2026E|178394|1.8%|22674|2.0%|35.8%|19.4%|2.34|8.64|1.68| [9] 财务报表及指标 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司2023 - 2026E各年度的财务数据及比率，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标情况 [10][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 黄骅港扩建后煤炭年运输能力将从2.1亿吨提升到2.6亿吨，储存能力从460万吨提升到514万吨，中国神华作为其重要控股方，行业龙头效应将持续增强 [8] - 公司是稀缺的偏资源型煤电一体化运营公司，经营平稳且稳定成长，兼具稳定分红特征，维持24 - 26年盈利预测，考虑其稳定成长和高股息避险属性，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 3月18日央视报道我国最大煤炭运输港黄骅港再次扩容建设，为第4次扩建，计划新增4个7万吨级煤炭装船泊位、18座3万吨级筒仓群以及2条运煤翻车机卸车系统 [8] 黄骅港与中国神华关系 - 国能黄骅港务有限责任公司为中国神华运输板块重要子公司，中国神华控股70%，控制并运营黄骅港等多个综合港口和码头，黄骅港装船能力占比近78%，是煤炭下水主要中转港口 [8] 扩建工程情况 - “黄骅港（煤炭港区）五期工程”设计年通过能力5300万吨煤炭，预计总投资49.6亿元；“黄骅港（煤炭港区）油品码头工程”设计年通过能力606万吨油品，预计总投资4.8亿元 [8] 黄骅港地位 - 2023年黄骅港煤炭装船量209.5百万吨，归母净利润15.55亿元；2024年装船量2.13亿吨，占环渤海四港区煤炭总装船量33.36%，在环渤海四港区总装船量同比下降5%时逆势上涨，超过秦皇岛港成中国最大煤炭运输港口，扩建后将夯实行业龙头地位 [8] 盈利预测与投资评级 - 基本维持24 - 26年归母净利润为596.62亿元、602.97亿元和612.28亿元，24 - 26年EPS分别为3.00/3.03/3.08元/股，对应PE12.63/12.50/12.31倍；公司承诺2025 - 2027年度每年现金分红不少于当年归母净利润的65%，预计2024年分红股息率为5.51%，维持“买入”评级 [8] 财务预测 - 营业总收入2023 - 2026年分别为3430.74亿元、3514.21亿元、3741.89亿元、3897.09亿元，同比分别为 - 0.42%、2.43%、6.48%、4.15%；归母净利润分别为596.94亿元、596.62亿元、602.97亿元、612.28亿元，同比分别为 - 14.29%、 - 0.05%、1.06%、1.54% [1][9] - 2023 - 2026年经营活动现金流分别为896.87亿元、1012.53亿元、1073.35亿元、1085.62亿元；投资活动现金流分别为 - 369.74亿元、 - 531.59亿元、 - 481.24亿元、 - 491.28亿元；筹资活动现金流分别为 - 761.31亿元、 - 631.12亿元、 - 453.14亿元、 - 509.31亿元 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 黄骅港扩建，建成投运后煤炭年运输能力将从2.1亿吨提升到2.6亿吨，储存能力从460万吨提升到514万吨，中国神华煤炭行业龙头效应持续增强 [8] - 公司是稀缺的偏资源型煤电一体化运营公司，经营平稳、稳定成长且有稳定分红特征，维持24 - 26年归母净利润预测，考虑其兼具稳定成长和高股息避险属性，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 3月18日央视新闻报道我国最大煤炭运输港黄骅港再次扩容建设，为第4次扩建，计划新增4个7万吨级煤炭装船泊位、18座3万吨级筒仓群以及2条运煤翻车机卸车系统 [8] 黄骅港与中国神华关系 - 国能黄骅港务有限责任公司为中国神华运输板块重要子公司，中国神华控股70%，控制并运营黄骅港等多个综合港口和码头，黄骅港装船能力占比近78%，是中国神华煤炭下水主要中转港口 [8] 扩建工程情况 - “黄骅港（煤炭港区）五期工程”设计年通过能力5300万吨煤炭，预计总投资49.6亿元；“黄骅港（煤炭港区）油品码头工程”设计年通过能力606万吨油品，预计总投资4.8亿元 [8] 黄骅港地位 - 2023年黄骅港煤炭装船量209.5百万吨，归母净利润15.55亿元；2024年装船量2.13亿吨，占环渤海四港区煤炭总装船量33.36%，受煤炭需求疲弱影响，环渤海四港区总装船量同比下降5%，黄骅港逆势上涨，超过秦皇岛港成中国最大煤炭运输港口，扩建后将夯实行业龙头地位 [8] 盈利预测与投资评级 - 基本维持24 - 26年归母净利润为596.62亿元、602.97亿元和612.28亿元，24 - 26年EPS分别为3.00/3.03/3.08元/股，对应PE12.63/12.50/12.31倍；公司承诺2025 - 2027年度每年现金分配利润不少于当年归母净利润的65%，预计2024年分红股息率为5.51%，维持“买入”评级 [8] 财务预测 - 营业总收入2023 - 2026年分别为3430.74亿元、3514.21亿元、3741.89亿元、3897.09亿元，同比分别为 - 0.42%、2.43%、6.48%、4.15%；归母净利润分别为596.94亿元、596.62亿元、602.97亿元、612.28亿元，同比分别为 - 14.29%、 - 0.05%、1.06%、1.54% [1][9] - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面有相应预测数据，如2026年预计流动资产2061.00亿元、营业总收入3897.09亿元、经营活动现金流1085.62亿元等 [9]

发行信息 - 发行股票为人民币普通股（A股），股数75,000.00万股，每股面值1.00元，发行价9.60元，发行日期2023年3月29日[5] - 拟上市深交所主板，发行后总股本375,000.00万股，联合保荐人是中信证券和西部证券[5] - 募集资金720,000.00万元，净额683,455.86万元，用于新建项目及补充流动资金[34][88] 业绩情况 - 2019 - 2022年1 - 6月营业收入分别为726,776.12万元、970,941.49万元、1,547,677.13万元、960,420.54万元[26] - 2019 - 2022年1 - 6月扣非后归母净利润分别为51,783.77万元、74,405.97万元、39,720.37万元、125,165.66万元[26] - 2021年归母净利润同比下滑45.72%，若煤价高且电价不调，存在下滑50%甚至亏损风险[26][27] - 2022年实现营业收入2,028,517.08万元，归属母公司股东净利润247,152.30万元[61] - 预计2023年1季度营业收入450,000.00 - 550,000.00万元，同比变动 - 11.75%至7.86%[62] 资产与权属 - 公司及下属子公司自有待完成权属变更及待取得权属证书土地面积123,354.510平方米，占比1.78%[22] - 自有待完成权属变更及待取得权属证书房产面积245,560.90平方米，占比19.06%[23] 业务规模 - 公司控股煤电总装机容量1,118万千瓦，已投产918万千瓦，在建200万千瓦[45] - 下属煤矿煤炭保有资源量约41.64亿吨，核定产能3000万吨/年，已投产2200万吨/年，在建800万吨/年[46] 股权结构 - 陕投集团直接持有公司80%股份，为控股股东和实际控制人，发行后仍将直接持有不低于64%股份[32][93] - 公司股权结构为陕投集团持股240000.00万股，占比80.00%；榆能汇森持股30000.00万股，占比10.00%；长安汇通持股30000.00万股，占比10.00%[121] 子公司情况 - 截至招股书签署日，发行人存续全层级控股子公司共30家[184] - 2022年6月30日，清水川能源总资产1307743.42万元，净资产576737.60万元，上半年净利润23475.96万元[190] - 2022年上半年，赵石畔煤电净利润 - 18,691.50万元，秦龙电力净利润21,226.11万元[191][193] 未来展望 - 碳达峰、碳中和战略下，未来火力发电、煤炭消费将面临增量趋缓、总量控制和结构优化调整[20] - 电力市场化改革使公司未来电价水平和电量销售存在不确定性[21]

发行相关 - 发行价格确定为9.60元/股，采用网下询价配售和网上定价发行相结合的方式，2023年3月29日进行网上和网下申购[6][4] - 本次公开发行新股75,000.00万股，发行后总股本375,000.00万股，发行股份占比20.00%[43][45] - 网下初始发行数量52,500.00万股，占公开发行数量的70.00%；网上初始发行数量22,500.00万股，占30.00%[45][46] - 网下发行部分10%股份限售6个月，90%股份无限售期；网上发行股票无流通限制及限售期[8] - 发行价9.60元/股对应2021年扣非后摊薄市盈率为90.63倍，高于行业最近一月平均静态市盈率21.96倍，超出约312.70%[40] 财务数据 - 报告期内公司资产总额分别为475.00亿元、524.48亿元、555.06亿元、553.04亿元，资产净额分别为168.15亿元、184.72亿元、187.87亿元、193.94亿元[19] - 报告期内主营业务收入总额分别为72.68亿元、96.58亿元、152.77亿元、96.04亿元，占同期营业收入的比重均在98%以上[20] - 报告期内公司实现净利润分别为9.96亿元、12.82亿元、14.05亿元、20.99亿元，归属母公司股东净利润分别为5.27亿元、7.44亿元、4.04亿元、12.90亿元[20] - 2022年公司营业收入2028517.08万元，较2021年增长31.07%；净利润406273.02万元，较2021年增长189.14%[30] 业务情况 - 公司在役电力装机规模为918万千瓦，下属清水川能源合计装机规模为260万千瓦，冯家塔煤矿煤炭产能800万吨/年[22] - 2020 - 2022年公司燃煤自用比率逐年提升，煤电已深度一体化[22] - 公司电力业务毛利率持续为正，且高于同行业可比公司平均水平[24] 未来展望 - 清水川能源电厂三期项目预计2023年末建成，新增装机规模200万千瓦，发行人装机规模将达1118万千瓦，增幅21.79%[37] - 赵石畔煤电配套的赵石畔煤矿（核定产能600万吨/年）在建，建成后可提升煤电一体化程度，降低发电成本[37] 市场环境 - 全社会能源需求旺盛推动用电量持续增长[36] - 火电在新型电力系统中与新能源共生互补协同发展[36] - 电价市场化机制有望推动电价中枢持续上移[37]