纪要涉及的公司 晨光股份 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩增长预期**：预计 2025 年净利润达 16.9 亿元，同比增长 20%，通过 IP 化、出海和加强零售业务推动整体增速回归双位数 [2][8] 2. **IP 化业务** - **市场潜力**：2024 年市场规模约 50 亿元，渗透率仅 4%，增速超 25%，未来两三年复合增长率保持 20%以上，学生需求增加但过去供给不足 [2][9] - **品牌表现**：子品牌“奇趣好玩”2024 年收入 2 亿多元，同比增长 150%，利润 2000 万元，同比增长 260%，预计可贡献十几亿收入空间 [2][12] - **IP 引进**：已形成初步 IP 矩阵，计划扩大与腾讯视频合作，文具是主要 IP 化品类 [21] 3. **出海业务** - **分销渠道**：2024 年实现 6 亿元体量，同比增长 50%，2025 年预计达 9 亿元，同比增长 50%，主要集中在东南亚 [2][13] - **生活馆扩张**：总部生活馆在东南亚积极扩张门店，2024 年开设 4 - 5 家，2025 年计划开设 40 多家 [13] - **海外杂物社**：盈利情况良好，印尼提价 30%、新加坡提价 60%后单店收入可观 [20] 4. **传统主业** - **渠道库存**：处于历史低位，约 11 亿元，较过去高位下降 20% - 30%，2025 年一季度替代品渗透企稳，文具行业过渡到信息化供给阶段 [4][16] - **杂物社业务**：2024 年亏损，2025 年重新聚焦目标人群，减少低利润引流款，增加明星获利品类以改善净利润 [4][19] 5. **市场竞争格局** - **本土品牌**：传统本土腰尾部品牌逐渐出清，新兴本土品牌如点石结合流行 IP 迅速崛起 [10] - **日本品牌**：因高溢价竞争力下降，国产产品质量提升，性价比优势明显 [11] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **新品发布与合作**：近期发布针对暑期营销节点新品，宣布与腾讯视频合作，引入《斗罗大陆》《剑来》和《一人之下》三大顶级动漫 IP [3] 2. **IP 引进周期**：不固定，以腾讯视频为例引入速度和节奏不会特别慢 [22] 3. **国漫 IP 变现效果**：国漫作品覆盖人群基数相对较小，但学生人群或女性向消费欲望强烈，复购率高，但无明确数据参考 [23] 4. **替代品渗透企稳**：从去年末到今年一季度开始企稳，除非出现新爆款，否则难以继续扩大 [24] 5. **过往 IP 合作情况**：曾合作过火影忍者等热门 IP，2024 年整理周期未投入过多资源，且学生需求不断变化 [25] 6. **双减政策影响**：2022 年高峰期对高年级文具需求量影响较大，2024 年部分限制放松使文具需求趋缓 [17]

2024 年三季报后，主粮价格下跌抑制农户购机需求，公司渠道库存偏 高，潍柴动力价格补贴导致毛利率下降 2-3%，多重因素导致公司基本 面恶化。 2025 年一季度大中拖销量同比下降 10%，四月单月销量同比下降 20% 左右，与农机流通协会指数匹配，反映行业景气度不佳。 2025 年三大主粮价格企稳反弹，公司内部及经销商库存回落至合理水 平，价格战趋于平稳，新任董事长推动出海战略，公司业绩有望筑底回 升。 第一拖拉机股份 H 股折价明显，仅相当于 A 股的 40%多，账上现金及 理财资产约 60 多亿，与 H 股市值接近，大量现金资产对 ROE 形成拖累。 公司计划回购并注销不超过 10%的 H 股，预计最快 2025 年 7 月开始， 需通过股东大会流程并完成外管局换汇，此举有望提升市场信心和公司 价值。 公司 H 股股息率超过 4.4%，现金流良好，具备提高分红的基础，但尚 未发布相关公告，建议关注后续公告。 预计 2025 年第二季度发货量仍为负，下半年有望同比转正，粮价触底 回升，渠道库存合理，行业或处于最差时期，即将迎来见底改善。 Q&A 港股依托第一拖拉机股份的投资机会如何？ 目前基本面仍然处于 ...

内地企业赴港上市热潮 - 2025年以来内地企业赴港上市成为热潮 5月份有4家A股公司成功登陆港交所 全年新增"A+H"公司数量有望创近年来新高 [1] - 2025年以来港交所共迎来28家内地公司上市 5月份香港市场新股发行累计募资金额达561亿港币 创2021年3月以来最高单月纪录 [3] - 截至目前有165家内地企业排队登陆港交所 较2025年1月中旬的80家大幅增长 [5] 赴港上市企业结构 - 赴港上市企业包括A股上市公司寻求"A+H"二次上市和A股龙头企业拆分子公司上市 未上市的独角兽企业和新兴科技公司成为焦点 [5] - 企业覆盖消费 新能源 生物医药 自动驾驶等多个领域 "硬科技"企业成为主力军 [5] - 人工智能新秀等众多企业冲刺港交所 科技创新活力充沛 形成持续不断的上市储备力量 [5] 赴港上市动因 - 企业募集资金用途普遍提到"出海战略"和"支持海外业务拓展" 内地企业持续"走出去"是主要原因之一 [6] - 港股上市可使公司更贴近海外市场和投资者 提高外资持股占比 有助于拓展海外业务 构建海外融资平台 实施海外员工股权激励 [6] - 赴港上市加速公司"出海"步伐 提供持续融资途径 提升国际知名度和影响力 吸引海外合作方 [7] 市场表现与投资者行为 - 恒生及恒生科技指数2025年内涨幅均超15% 在全球主要指数中名列前茅 港股日均成交额同比增长37% [9] - 海外投资者对港股科技 消费等新经济板块的配置比例环比提升15% 国际热钱加速流入内地企业 [9] - 部分优质H股估值已高于A股定价 反映国际投资者对这类公司成长前景的高度认可 [7]

公司市值与股东会盛况 - 公司A股股价突破432 74元/股（总市值1 32万亿元人民币），港股股价突破477 8港元/股（总市值1 45万亿港元，约合1 33万亿元人民币），港股市值罕见超越A股并持续"倒挂" [1] - 年度股东大会主分会场爆满，董事长王传福情绪激动，称"比亚迪是我的生命，所有业务都在里面" [1] - 股东会现场高管配合股东合影需求，董事长主动握手互动 [1] 价格战与供应链策略 - 公司宣布22款智驾版车型限时促销，降价力度罕见 [1] - 董秘明确表态"玩得起价格战但选择不打"，强调通过技术创新、效率提升和规模效应反馈用户 [3] - 应付账款达2507 73亿元，较2020年末暴增近5倍，但强调账期短于同业（部分友商超200天） [3] - 供应链策略转向减少供应商数量、提升单家采购量，优先选择具备规模化增长和快速迭代能力的合作伙伴 [3] 高端化战略布局 - 2024年总销量427万辆中80%来自20万元以内车型，仰望/腾势/方程豹销量占比不足5% [4] - 董事长称高端化是"必须打赢的硬仗"，股东大会重点展示腾势车型，设置VR体验等互动环节 [4][5] - 计划在欧洲上市腾势品牌，认为海外高端化发展速度将快于国内，尤其看好东南亚和澳大利亚市场 [5] - 5月海外销量约9万辆，海外市场盈利贡献显著 [5] 智能驾驶技术路线 - 坚持安全第一原则，不激进追求高阶智能驾驶，优先保障基础驾驶安全性能 [6][7] - 提出智能驾驶应聚焦降低事故率（如自动泊车等低速场景），通过传感器技术弥补人类反应不足 [7] - 承认电动化存在充电速度、低温性能等技术短板，需持续改进以终结燃油车 [7] 行业趋势判断 - 电动化与智能化交替演进，智能化技术想象空间巨大，未来三年将推系列技术变革 [8] - 认为传统燃油车格局将被绿色发展重构，行业洗牌不可避免 [8] - 中国汽车智能化发展尚未充分发力，未来可能形成对海外的代际差优势 [8]

公司概况 - 周六福珠宝股份有限公司于2014年创办 总部位于广东深圳 主营黄金珠宝 钻石镶嵌珠宝及其他产品销售 [3] - 公司收入构成包括自营销售 加盟商服务费及线上销售三部分 [3] - 截至2024年底线下销售网络门店总数达4129家 其中国内4125家 海外4家加盟店 按中国门店数计排名第五 较2023年下滑一位 [1] 财务表现 - 2022-2024年毛利率持续下滑 分别为38.7% 26.2% 25.9% [1] - 同期毛利润分别为12.001亿元 13.509亿元 14.788亿元 [8] - 加盟费模式收入占比2022-2024年分别为52.9% 55.4% 50.5% [5] - 向加盟商收取服务费产生的毛利2022-2024年分别为7.476亿元 7.605亿元 8.014亿元 毛利率接近100% [5] 业务模式 - 采用轻资产模式 2022年4月起停产自有工厂 改为委托代工或采购成品 [7] - 加盟商可通过品牌方采购成品或向授权供应商直采 [7] - 2022-2024年线上销售收入复合年增长率达46.1% 2024年线上收入占比40% 居全国性珠宝公司首位 [8] - 自营店数量2022-2024年分别为78家 95家 91家 [8] 市场布局 - 2024年5月在北京国贸商城开设全国唯一"周六福・吉"文化主题形象店 [9] - 2024年自营渠道同店销售收入同比下滑21.2% 2023年同比增长38.9% [9] - 截至2024年底在东南亚开设4家加盟店 2025年新增马来西亚和越南2家加盟店 [12] 行业环境 - 2022-2025年黄金价格持续上涨 影响终端消费情绪 [11] - 部分商家转向推广铂金饰品 深圳水贝批发商动作形成市场风向标 [11] - 海外市场竞争激烈 周大福 老凤祥等国内品牌均加大东南亚市场布局 [12] 运营风险 - 加盟商可能违反合同义务 销售第三方产品导致质量或法律纠纷 [7] - 2009-2025年涉及643件民事司法案件 2021-2023年分别为176 181 108件 多与商标侵权相关 [7]

港股IPO市场迎来爆发。 5月20日，宁德时代在港交所挂牌上市，其H股股价开盘后迅速攀升并罕见地超越A股股价。此次IPO募资规模 达410亿港元，成为2025年全球最大规模IPO。随后，恒瑞医药、吉宏股份等龙头企业相继登陆港股，推动市 场持续升温。 据Wind数据，今年以来，港股IPO募资总额已突破776亿港元，较去年同期激增逾7倍，接近2024年全年募资总 额的90%，远超2023年水平。市场分析指出，本轮IPO热潮的驱动因素包括：政策红利持续释放、中资企业加 速国际化布局，以及港交所持续深化市场改革。 这一盛况不禁让人联想到2018年到2021年的中概股回归潮，彼时港交所掀起了数十年来最大的变革，包括允许 同股不同权公司上市等，吸引了阿里巴巴、美团、网易、百度等一大批中概股巨头相继回港上市，这一变革也 重塑了港股生态，由金融、地产等传统行业占据主导地位的市场，变成新经济板块，大放异彩。但近年来，港 股市场又出现了"硬科技"缺失的新质疑。如今，这一轮IPO热潮正在改写这一局面。 2023年3月，港交所宣布在《主板上市规则》中新增特专科技公司18C章节，允许尚无收入、无盈利的"专精特 新"科技公司赴港上市，涵 ...

港股IPO市场爆发 - 宁德时代H股上市募资410亿港元，成为2025年全球最大规模IPO，股价开盘后超越A股 [1] - 今年以来港股IPO募资总额达776亿港元，同比激增7倍，接近2024年全年募资额的90% [1] - 恒瑞医药、吉宏股份等龙头企业相继登陆港股，推动市场持续升温 [1] 驱动因素分析 - 政策红利持续释放，中资企业加速国际化布局 [1] - 港交所深化市场改革，推出"科企专线"吸引科技企业 [2] - 港股IPO定价水平与A股定增相当，流程和审核更快 [5] 硬科技企业崛起 - 港交所新增18C章节，允许无收入、无盈利的"专精特新"科技公司上市 [3] - 黑芝麻智能、地平线机器人、宁德时代等科技企业已上市 [3] - 泽景电子、英矽智能、天域半导体等知名科技企业蓄势待发 [3] 内地企业全球化布局 - 中国证监会支持符合条件的内地龙头企业赴港上市融资 [4] - 港交所优化上市机制，A股公司快速审批时间缩短至30个工作日 [4] - 宁德时代90%募资用于匈牙利项目建设，恒瑞医药明确赴港上市是其"出海"战略关键一步 [4] 香港金融地位提升 - 逾百家大型企业进入上市筹备队列，潜在流动性需求达1500-1800亿港元 [6][7] - 2025年预计约80只新股上市，融资1300-1500亿港元 [7] - 优质公司聚集吸引资金沉淀，强化香港作为中国资产投资窗口和人民币离岸中心地位 [7] 国际资本桥梁作用 - 香港拥有对内地企业较友好的投资者，作为国际资本与内地企业的桥梁 [8] - 科技企业赴港上市能吸引国际资本，融入全球供应链和市场 [8] - "双循环"战略下香港在内循环和外循环中的桥梁作用愈发重要 [8]

中国AI企业出海现状 - 截至2024年10月中国AI企业总数达918家其中203家已开启出海进程出海率超过22% [1] - 76%出海企业集中在应用层即以AI驱动业务增长的场景化产品表明出海是业务创新的全球探索而非单纯大模型竞赛 [1] - 2025年预计中国AI应用出海将在产品类型与规模上实现双重突破头部企业与初创公司正重塑全球AI生态格局 [2] 出海驱动因素 - 国内市场饱和同质化竞争严重价格战导致利润空间压缩ToC产品普遍面临"有用户无营收"困境 [6] - 国内监管趋严《网络安全法》《数据安全法》等政策增加合规成本限制创新空间 [6][7] - AI技术具备跨语言跨文化输出能力海外市场成为验证技术获取全球用户的新前沿 [7] - 资本导向推动出海成功拓展海外市场的企业更易获得高估值吸引新一轮融资 [8] 成功出海案例 - 字节跳动CapCut依托TikTok生态通过AI视频编辑功能降低创作门槛实现技术+内容+品牌协同 [11][12] - 商汤科技聚焦B/G端市场在中东智慧城市等领域提供定制化解决方案并与当地政府建立战略合作 [13] - MiniMax等大模型企业以API/SaaS形式出海东南亚等新兴市场通过开源和免费试用构建开发者生态 [14] 出海核心挑战 - 国际巨头在基础大模型算法数据等方面构筑高技术壁垒本地化适配面临语言文化差异难题 [17][18] - 全球监管复杂化欧盟《AI法案》美国出口限制等形成合规迷宫中国企业在西方市场存在信任赤字 [19] - 商业模式本土化困难ToC免费增值模式在海外可能失效ToB客户对方案稳定性投资回报率要求极高 [20] 差异化竞争策略 - 发挥中国市场的场景驱动优势将智慧城市等成熟解决方案快速移植海外新兴市场 [22][23] - 避开欧美红海聚焦东南亚中东等新兴蓝海市场利用"一带一路"合作框架降低进入门槛 [24] - 采取"做小做深做对"策略专注细分领域提供高性价比定制方案而非盲目烧钱扩张 [26][27]

比亚迪日本市场战略 - 公司计划2025年在日本推出一款专为海外市场设计的低价微型电动车，售价将低于290万日元（约14.5万元人民币）的"海豚"车型，目标瞄准180亿美元规模的日本微型车市场 [1][2] - 新车型可能成为首个为日本市场量身定制的海外品牌微型电动车，起售价或定为17700美元（约12.7万元人民币），直接对标日产Sakura [2] - 该车型续航、价格等细节尚未公布，但差异化定位可能帮助公司打开日本市场局面 [2] 全球销量表现 - 5月新能源汽车总销量38.25万辆，同比增长15.3%，其中海外乘用车及皮卡销售88640辆，同比暴增133.6% [1][4] - 1-5月累计销量176.34万辆，同比增长38.7%，商用车销量27726辆，同比增长531.43% [4] - 4月在欧洲纯电市场以7231辆销量超越特斯拉（7165辆），同比增长169%，而特斯拉同期销量下跌49% [3] 海外扩张布局 - 欧盟关税政策下（最高45.3%），中国车企电动车销量仍增长59%至1.53万辆，显示较强竞争力 [3] - 乌兹别克斯坦、泰国工厂已投产，柬埔寨工厂4月奠基，自有船队投入使用加速全球供应链建设 [5] - 多品牌车型在国际市场受青睐，跻身多国新能源车热销前列，海外需求预计持续增长 [5] 技术研发与盈利预期 - 超级e平台发布推动纯电技术革新，智驾车型密集落地开启新车周期，腾势/仰望/方程豹完善高端矩阵 [6] - 券商预测2025年归母净利润570亿元，海外高售价车型将显著提升盈利水平 [5][6] - 智能化战略+大车型布局有望实现量价齐升，中长期盈利能力或持续增强 [5][6]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 威高骨科是平台化发展的国产骨科龙头，实现脊柱、创伤、关节、运动医学的全面覆盖，积极开拓组织修复和脊柱微创业务，集采趋势下快速提升市场份额，巩固龙头地位 [4] - 考虑公司销售模式调整及股权激励费用影响，下调 2025 - 26 年盈利预测，新增 2027 年盈利预测，预计 2025 - 27 年归母净利润为 2.54/3.12/3.77 亿元，同比增长 13.3%/23.2%/20.9%，当前股价对应 PE 为 40.3/32.7/27.1 倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024 年营收 14.53 亿（+13.2%），归母净利 2.24 亿（+99.2%），扣非归母净利 2.11 亿（+95.4%）；2025Q1 营收 2.90 亿（-16.6%），归母净利 0.52 亿（+48.4%） [1][10] - 2024 年毛利率 65.7%（-0.8pp），销售费用率 33.1%（-10.6pp），研发费用率 8.3%（-1.9pp），管理费用率 6.4%（+1.6pp），净利率 15.7%（+6.9pp）；2025 年一季度毛利率 63.7%，净利率 18.1% [3] - 2024 年经营性现金流量净额为 2.74 亿（+129.6%），经营现金流与净利润的比值达 123% [27] - 2024 年研发费用为 1.20 亿（-7.9%） [29] 各产品线情况 - 2024 年脊柱产线收入 4.21 亿元（-10.9%），剔除集采降价影响，销量同比增长 21.37% [2][20] - 2024 年创伤产线收入 2.42 亿元（+24.0%），销量同比增长 10.5% [2][20] - 2024 年关节产线收入 4.21 亿元（+46.1%），销量同比增长 51.7%，国采接续采购中关节产品中标价格提升明显 [2][20] - 2024 年运动医学产线收入 4,425 万元，同比增长近 4 倍，市场份额大幅提升 [2][24] 公司战略 - 推动出海战略落地，从全球视野进行销售渠道建立以及研发项目推进，持续完善海外事业部 [2][24] - 围绕“新疗法、新技术、新材料、再生修复、计算机辅助”等创新领域，扩展再生生物材料和智能化新技术的应用开发，通过研发拓展和外延并购，支撑骨科新领域的拓展布局 [29] 股权激励计划 - 2025 年限制性股票激励计划授予数量为 720 万股，占总股本的 1.8%，激励对象共 55 人，授予价格为 13.89 元/股 [30] - 业绩考核目标为扣除股份支付费用后的归母净利润，2025 - 2028 年业绩考核目标的复合增长率为 18.1% [30] 投资建议 - 公司是国产骨科龙头，集采趋势下提升市场份额，巩固龙头地位，维持“优于大市”评级 [4] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,284|1,453|1,646|1,853|2,071| |净利润(百万元)|112|224|254|312|377| |每股收益（元）|0.28|0.56|0.63|0.78|0.94| |EBIT Margin|6.5%|16.8%|17.7%|20.0%|22.1%| |净资产收益率（ROE）|2.9%|5.7%|6.2%|7.2%|8.2%| |市盈率（PE）|91.0|45.7|40.3|32.7|27.1| |EV/EBITDA|78.6|36.9|33.5|27.2|22.6| |市净率（PB）|2.64|2.59|2.48|2.36|2.23| [5]