贵金属技术形态分析 - 黄金价格自2005年以来上涨约七倍，白银价格上涨逾四倍 [1] - 黄金技术图形呈现超过20年的大杯柄形态，并于2024年左右开始爆发，该形态历史胜率超过90% [1][3] - 白银价格结构与黄金出现相同的技术形态，正逐渐回到2010年高位 [4][5] - 贵金属价格，包括黄金、白银、铂金和白金，其上涨潜力可能超出市场共识预期 [6] 美元周期与黄金走势关系 - 美国财政赤字和贸易制度严峻，可能导致未来5至7年美元出现较大幅度贬值 [7] - 美元周期与美国经常账户赤字周期吻合，每个周期约17年，美元已逐步见顶 [8][9] - 2021年后，黄金与美国长期国债收益率关系发生重大变化，在长债收益率走高、持有成本增加的情况下，黄金价格反而走强并创历史新高 [11][13] - 全球流动性条件自2022年起不断上升，黄金对流动性高度敏感，其价格反弹强势，流动性短周期约为3.5年，中周期约为17.5年 [20] 地缘政治与美元信用 - 俄乌冲突后，美国将美元武器化，将俄罗斯排除出国际资金清算系统并冻结其3000亿美元资金，导致美元体系信用发生变化 [13][14] - 市场对美元信用的质疑反映在美债收益率上升和黄金价格创历史新高上，黄金成为真正的避险资产 [14] - 近期美国行政权力对美联储货币政策的干预引发市场对美联储独立性的担忧，进一步推高黄金价格 [14] 机构投资者行为 - 各国央行寻求外汇管理多元化，减少美债需求，增加黄金储备以分散风险 [15] - 央行黄金持仓（白线）与黄金价格走势（黄线）高度一致，中国央行增持黄金的斜率甚至快于金价上涨速度 [15] - 全球央行资产负债表上，黄金资产规模已超过美债等其他资产，预计此趋势将持续 [17] - 全球黄金ETF在2024年后加速增持黄金，其加仓幅度（黄线）远低于黄金价格（白线）的上涨幅度，表明除央行外，ETF也是推动金价上涨的重要新资金 [18][20][21] 近期价格表现与展望 - 黄金价格今年上涨40%，去年上涨逾30%，若从2024年初买入，收益已接近翻倍 [21] - 当前黄金价格处于高位，需要新的资金（如央行资金、ETF加仓资金）来相信并推动其持续上涨趋势 [21]

文章核心观点 - 报告通过复盘上世纪70年代的黄金超级牛市，揭示了法币信用波动、财政与货币政策失衡对黄金价格的深远影响，并探讨其对当前市场的启示 [1][5][6] - 上世纪70年代黄金牛市的根本驱动因素是美元信用体系的动摇，具体表现为美国财政与货币纪律的松动引发的国际收支失衡、严重通胀以及布雷顿森林体系的解体 [2][3][4] - 当前全球经济形势与70年代存在相似之处，如高财政赤字、债务膨胀及货币政策不确定性，但黄金市场的买盘结构更为多元，并受到AI技术、地缘政治等新变量影响 [5][21][25] 上世纪70年代黄金牛市复盘 - **牛市背景与伏笔**：20世纪60至70年代，美国多届政府推行积极的财政刺激政策（如约翰逊政府的“伟大社会”计划、越战军费扩张），导致财政赤字扩大，同时美联储货币政策独立性受到挑战，货币供应量增速居高不下，为通胀和黄金上涨埋下隐患 [2][30][36] - **美元信用危机**：美国国际收支失衡加剧，贸易逆差持续扩大，在布雷顿森林体系下，随着美国黄金储备下降，美元信任危机爆发，最终导致1971年体系解体，美元与黄金脱钩，金价进入上行通道 [3][26][27] - **通胀失控与金价飙升**：美国70年代初的价格管制政策破产后，通胀报复性反弹，叠加两次石油危机冲击，美国CPI同比一度突破13% [4] 黄金作为抗通胀资产需求激增，美国1975年解除国内黄金禁令后，民众大量涌入市场，推动金价从1970年的35美元/盎司涨至1980年初的850美元/盎司，涨幅超23倍 [4][19] - **牛市终结原因**：1979年沃尔克出任美联储主席后，推行强硬货币紧缩政策，将联邦基金利率提升至20%左右的历史高位，成功驯服通胀，稳定美元信用，从而终结了黄金超级牛市 [5][20] 对当前市场的启示 - **政策纪律的相似性**：当前美国财政赤字率长期处于高位（超过6%），政府债务规模不断膨胀，2020年无限量QE后货币纪律显著削弱，尽管2022年激进加息暂时压制通胀，但2024年已开启降息周期，未来政策走向存在不确定性 [5][21] - **联储独立性的挑战**：白宫正加大对美联储的控制（如替换联储理事），明年鲍威尔可能卸任，特朗普政府要求降息以配合财政政策，这可能意味着货币政策再度被财政政策“绑架”，类似于70年代的情况 [21][22] - **通胀前景与金价驱动**：当前通胀中枢可能已系统性上移，回到2%以下难度较大 [22] 若美国财政与货币扩张导致通胀再起，而联储因独立性丧失缺乏加息勇气，可能引发通胀预期失控，从而打开金价上行空间 [22] - **本轮牛市的新特征**：买盘构成更为多元化，新兴市场央行持续增持黄金成为重要支撑力量，亚洲资金买盘强劲；而AI技术若快速发展并提升全球生产率，可能削弱黄金配置价值，否则其长期价值不减 [5][23][25] 1968-1969年牛市序曲 - **黄金总库机制崩溃**：为维持布雷顿森林体系，美国牵头多国形成黄金池干预市场，将金价维持在35美元/盎司 [26] 但随着美国黄金储备从60年代初的1.5万吨降至1967年的约1万吨（约120亿美元），与外债规模（120-130亿美元）持平，黄金池机制难以为继，1968年3月伦敦金市场关闭，黄金双重价格机制确立，私人市场金价开始自由浮动并出现异动 [26][27][33] - **财政扩张与联储困境**：约翰逊政府时期财政赤字在1968年激增至约250亿美元，财政扩张导致失业率下降但CPI同比从不到3%升至6% [30][34][36] 联储主席马丁面临政治压力，1965年加息受阻，1968年曾以货币宽松换取政府增税法案，导致在通胀已达4.5%时过早放松货币政策 [39][40][44]

金价表现 - 国际金价在半个月内连续突破3500、3600、3700美元大关，年内涨幅已超过41% [1] - 国内金饰价格显著上涨，9月22日周生生金饰报价达1090元/克，较月初上涨65元，老庙黄金、周大福、六福珠宝、老凤祥当日报价在1084至1086元/克之间 [1] 金价上涨驱动因素 - 美联储于9月18日宣布降息25个基点至4.00%-4.25%，利率下降削弱持有黄金的机会成本，提升其吸引力 [2] - 新兴市场央行持续购金提供支撑，二季度全球央行增持166吨黄金，中国央行已连续10个月增持，黄金储备达7402万盎司（约2000多吨） [2] - 地缘政治风险推升避险情绪，例如中东局势中以色列空袭加沙导致停火协议破裂，俄乌冲突持续且范围扩大 [3] - 本轮行情资金推动逻辑转变，从依赖短期投机性资金流入转变为以央行、主权基金等长期资金的战略性配置为主 [2] 黄金相关资产表现 - A股黄金板块9月前半月累计上涨8.28%，西部黄金月内涨幅超50%，盛达资源、晓程科技跟涨20%，中金黄金、赤峰黄金、紫金矿业均涨逾10% [4] - 截至9月15日，黄金板块本月被融资净买入24.58亿元，融资余额增幅16.8%，其中紫金矿业独揽13.68亿元净买入 [4] - 全市场募集及存续的黄金主题理财产品合计47只，其中7月以来有8只新产品上线，产品平均收益表现突出 [4] - 部分黄金挂钩理财产品因触发条件提前止盈，例如招银理财一款产品提前终止，其止盈目标收益率为3.50%（年化） [5] - 全市场14只黄金ETF最新规模已突破1600亿元，多只黄金ETF近一月净值涨幅超20%，永赢基金旗下黄金ETF近一周规模大增12.82亿元 [6] 金矿企业融资活动 - 金矿股掀起融资潮，山东黄金宣布H股配售，以每股28.58港元配售最多1.365亿股新H股，预计筹资总额为5亿美元（约39.01亿港元） [6] - 紫金矿业公布分拆上市计划，赤峰黄金港股IPO已完成，招金矿业一年内连续两次配股融资，资金主要用于扩产、偿还债务和加快项目收购 [6]

汇率变动核心驱动因素 - 美元兑人民币汇率降至7.11 反映人民币购买力提升 [1][3] - 汇率变动受多重因素影响 包括美联储货币政策、美国经济增长与通胀水平 以及中国经济数据、外汇储备和进出口贸易状况 [2] - 中长期汇率趋势将回归经济基本面支撑 [11] 消费者层面影响 - 人民币升值降低海外购物成本 100美元商品兑换人民币成本从730元降至711元 [3][4] - 500美元耳机可节省约95元人民币 汇率变动实惠程度可能超过商家促销 [4] - 出境游和留学预算获得松绑 7000元人民币预算可兑换更多美元 长期积累显著减轻财务压力 [5][7] 企业层面影响 - 出口型企业面临美元收入折算人民币金额缩水风险 需部署套期保值策略对冲利润损失 [7] - 进口型企业采购成本下降 盈利能力直接提升 [7] - 持有美元计价资产的投资者在兑换人民币时可能获得汇兑收益 汇率敏感度与美元持有量正相关 [9] 汇率走势观察维度 - 需关注中国经济数据指标 包括GDP增速、出口额和消费市场活力 强劲表现支撑人民币走强 [9][11] - 美联储利率调整政策直接影响美元价值 [11] - 全球股市波动、地缘政治事件和经济突发事件可能短期冲击汇率 [11]

黄金和白银技术形态与价格走势 - 黄金价格自2005年至今上涨约七倍 白银上涨四倍多[2] - 黄金和白银呈现"杯柄"技术形态 该形态胜率高达90%以上[4][5] - 白银价格目前约400 正逐渐回升至2010年高位水平[7] - 技术形态显示贵金属未来上涨幅度可能远超市场共识[8][49] 美元长期贬值趋势 - 美国财政赤字和贸易赤字恶化将导致美元在未来5-7年大幅贬值[9][10][12] - 美元周期与经常账户赤字高度吻合 每个周期约17年[11][15][17] - 美元信用受损和贸易条件恶化是美元走弱的主要原因[13][49] - 美元贬值并非直线下行 期间会有回流波动[18] 黄金属性转变与央行行为 - 黄金已摆脱传统锚定 成为真正的避险资产[21][27] - 美元武器化及全球对美元信用质疑推动黄金属性转变[26][27] - 中国央行大幅增持黄金 持仓斜率超过黄金价格上涨速度[32] - 各国央行效仿中国 外汇储备多元化导致美债需求减少[30][32] 市场资金流动与流动性影响 - 黄金ETF持仓增量跟不上黄金价格上涨速度[33][35] - 全球流动性条件改善推动贵金属价格上涨[35][37][40] - 全球流动性周期为3.5年短周期 17.5年中周期[38][39] - 2022年以来全球流动性条件持续上升[40] 贵金属价格表现与展望 - 黄金2023年上涨30%多 2024年上涨40%[43] - 从2024年初计算 黄金价格已接近翻倍[44] - 白银价格走势与黄金原理相同 将继续创新高[47][48] - 贵金属价格上涨与全球流动性条件密切相关[53]

美联储降息决议与展望 - 美联储宣布下调政策利率25个基点，联邦基金目标利率区间降至4%-4.25% [1] - 点阵图显示预计2025年还将降息两次（各25个基点），2026年和2027年将分别降息一次（各25个基点） [1] - 运用泰勒法则测算，当前合适的政策基准利率约为3.37%，后续仍有约70个基点的降息空间 [1] 黄金与大宗商品投资逻辑 - 降息周期中美元倾向于贬值，以美元计价的黄金、铜等商品金融属性强化 [4] - 历史数据表明降息周期中黄金往往有良好表现，实际利率下行降低持有黄金的机会成本 [4] - 华安黄金ETF（518880）规模占优，永赢中证沪深港黄金产业股票ETF（517520）规模超百亿，华夏中证沪深港黄金产业股票ETF（159562）费用具优势 [5] 新兴市场投资机遇 - 美联储降息后流动性宽松，资金可能从美国流向新兴市场国家以赚取更多利润 [6] - 跨境ETF市场交投活跃，近一个月流入超800亿份，显示对新兴市场资产的配置需求较高 [7] - 投资产品包括覆盖日本蓝筹股的华安日经225ETF（513880）、跟踪东南亚科技股的华泰柏瑞泛东南亚科技ETF（513730）以及招商新兴亚洲精选ETF（520580） [9] A股科技主线投资机会 - 降息可降低科技企业融资成本，加速资本开支与技术迭代 [10] - 半导体芯片产业链全线爆发，国产AI芯片应用场景持续拓展，在头部互联网厂商落地的产品具备商业化先发优势 [10] - 天弘中证机器人ETF（159770）年化回报97.17%，超额回报56.43%；易方达与华夏的科创创业50ETF费率低至0.2% [10] 港股科技板块弹性 - 美联储降息预期助力恒生指数收盘大涨1.96%，恒生科技指数暴涨4.53% [12] - 港股对外部流动性宽松更为敏感，2019-2020年降息周期中恒生科技指数2020年全年大涨78.71% [12] - 南方东英恒生科技指数ETF（3033.HK）管理费0.99%且无托管费；富国中证港股通互联网ETF（159792）规模近千亿，机构属性强 [12]

全球央行资产配置的结构性转变 - 外国央行持有的黄金总量三十年来首次超过美国国债 表明其资产配置偏好发生根本性变化[3] - 这一行为与上世纪六十年代末布雷顿森林体系危机时欧洲央行的做法相似 当时欧洲央行因怀疑美元可靠性而将美元兑换为黄金[3] - 转变的核心原因是对美国政府债务信任度的逐渐流失[5] 美元购买力的隐性衰退与历史类比 - 美元正经历“隐蔽贬值” 其购买力显著下降 例如2009年价值100美元的股票现今可能需要120美元才能购买[5] - 高盛首席宏观研究员保罗·斯奇亚沃内指出 当前市场状况与1970年代布雷顿森林体系崩溃前越来越相似 美元价值当时流向黄金、石油和房地产等领域[5] - 长期债券因政府财政主导而不再被视为“无风险资产” 情况可能比上世纪四五十年代更糟[8] 美联储政策预期下的市场动态 - 美联储释放降息与宽松信号 刺激市场情绪高涨[8] - 历史数据显示 在经济形势向好的背景下降息（如1984年、1995年、2019年） 股市均出现上涨[8] - 本次降息部分缘于此前就业数据计算错误 使得市场在享受更低借贷成本的同时 无需过度担忧经济衰退[10] - 高盛认为 只要劳动力市场是逐步降温而非突然崩溃 当前涨势就能得以维持[10] 市场繁荣与基本面脱节的风险 - 当前市场过度关注“流动性” 而忽视财政预算的合理性与企业盈利的基本面[12] - 此情形类似于千禧年前后格林斯潘面临的“谜题” 即全球资本流入压制长期利率 使得政策传导效果有限[12] - 市场对黄金、加密货币等资产的追捧 反映了对通胀、政策可靠性及社会稳定的担忧 与1970年代及2008-2011年量化宽松时期的行为逻辑一致[12][14] 社会信任缺失与资产选择逻辑 - 民粹主义兴起与贫富差距扩大 导致对现有体系信心下降 资金流向股票、加密货币及大宗商品等被视为能抵御“纸币贬值”的资产[15] - 美联储的宽松政策进一步加剧了这种资金流动趋势[15] 美国房地产市场存在的结构性扭曲 - 存在“抵押贷款锁定”效应 现有房主房贷利率为4.11% 而新房主30年期房贷利率超过6.43%[17] - 这种利率差异导致美联储的宽松政策难以有效传导至房地产市场 情况与1990年代日本房地产僵局类似[17] 决定市场可持续性的关键变量 - 当前市场的持续性与长期债券收益率的稳定性高度相关[19] - 一旦长期债券市场崩溃 可能重演上世纪七八十年代的经济困境[19]

美联储货币政策展望 - 美联储预计于2024年10月及12月各减息0.25个百分点，2026年料再减息2-3次，直至联邦基金利率长远降至3%的中性水平 [1] - 在未来12-18个月内，美联储累计减息幅度预计为1.25至1.5个百分点 [1] - 美国经济预期将实现"软着陆"，2025-26年国内生产总值(GDP)约为1.5%，因企业及家庭负债水平不高 [1] 美元汇率与资金流向预期 - 鉴于美国财政赤字、贸易赤字以及美联储开启减息周期，而欧洲减息近尾声、日本央行可能加息，预计美元于2026年可能重新贬值 [2] - 预计美元在未来12-18个月内贬值5%至7% [2] - 资金或因美联储减息及美元贬值而流入新兴市场，预计港A市场将受惠 [1] 香港市场与资产影响 - 由于联系汇率制度，港元料跟随美元兑其他货币贬值，这可能吸引资金流入香港 [1] - 资金流入或导致香港银行同业拆息(HIBOR)继续有下降空间，且跌幅可能较预期更大 [1] - HIBOR下降预计将对香港住宅楼市有帮助，2026年的环境料较2024年好 [1] 美股与行业板块观点 - 参考2019年前美国减息周期经验，美股表现理想，不担心减息周期会影响美股表现 [2] - 偏好科技相关板块，但认为零售及工业类股份表现会较为波动 [2] 美国关税影响评估 - 现阶段关税对美国消费物价指数(CPI)的影响并不明显，主要因存在不明朗因素，如法院对实施关税的裁决可能最终令加征的关税税率降低 [1] - 或有企业暂时先行承担关税 [1]

市场核心观点 - 当前市场核心判断是流动性胜过基本面 [1] - 美联储降息预期升温，大量闲置资金准备逢低买入，延长当前周期，为风险资产注入上涨动力 [1] - 流动性驱动的市场狂欢或持续，但结构性风险不容忽视 [1] 历史相似时期对比 - 当前市场环境与美联储预防性降息类似1990年代中期，延长扩张、点燃股市飙升 [1] - 同时，当前市场环境类似布雷顿森林体系崩溃前的1970年代，美元贬值、央行对美债信任削弱 [1] 结构性风险警告 - 外国央行黄金储备三十年来首次超过美债，反映市场对美政府债务信任被侵蚀 [1] - 本轮周期或因信任瓦解而终结 [1]

基金经理调查核心观点 - 市场最大尾部风险转变为“第二波通胀”，取代了“贸易战引发全球衰退”[1] - 26%的基金经理认为“第二波通胀”是最大风险，较8月略有下降[1] - 24%的基金经理认为美联储失去独立性和美元贬值是最大风险[1] - 22%的基金经理认为债券收益率无序上升是最大风险[1] - 仅有12%的基金经理认为“贸易战引发全球衰退”是最大风险，远低于8月份的29%[1] 最拥挤交易 - “做多科技七巨头”仍是最拥挤交易，持此观点的基金经理占比42%，略低于8月的45%[3] - 其次是做多黄金（25%）、做空美元（14%）以及做多加密货币（9%）[3] 美联储政策与通胀风险 - 美国总统特朗普的关税政策以及美联储独立性面临挑战是通胀卷土重来的潜在推手[3] - 若美联储利率决策受政治干扰，可能无法及时采取紧缩政策抑制通胀[3] - 68%的CNBC调查受访者认为特朗普针对美联储的行动会推高通胀[3] - 57%认为会导致失业率上升，54%预计经济增长放缓，74%认为将导致美元走弱[3] 近期通胀数据 - 美国8月消费者价格指数环比上涨0.4%，高于市场预期的0.3%[4] - 美国8月CPI同比涨幅录得2.9%，与预期一致，较7月加速0.2个百分点[4] 美联储政策预期 - 市场普遍预计美联储将进行9个月来首次降息，降息幅度为25基点[5] - 投资者更关心美联储未来的政策路径，利率点阵图及鲍威尔表态将提供评估依据[5]